El S&P 500 está en niveles récord y se considera barato… Pero ¿qué número realmente indica la verdad?

El S&P 500 alcanzó un valor alto.7,814 el 13 de agosto– Un registro cercano a los 7,800 por primera vez en la historia. Desde entonces, ha bajado hasta cerrar alrededor de 7,680. A finales de agosto, el índice aumentó aproximadamente un 2,6% durante el mes.12% hasta ahora en 2026..

Y los titulares de los medios han estado diciendo algo extraño a los inversores: el mercado está en niveles récord, y, al mismo tiempo, es barato.

Wall Street ha seguido esa línea desde julio. La relación precio a beneficios futuro: el precio actual del índice dividido por lo que los analistas esperan que las empresas ganan en los próximos 12 meses, cayó a…Alrededor de 19.4, un valor de PEG de 1.02 desde 2012.Debajo del promedio de cinco años de 20.2. Un PEG por debajo de 1 suele indicar una subvaloración.

Estos números no están equivocados. Simplemente te muestran solo la mitad de la imagen.

Del otro lado del libro de contabilidad, la relación CAPE de Shiller es deAproximadamente 41, cerca del punto máximo de la burbuja de las empresas tecnológicas.Según el indicador de Buffett, que compara el valor total de capitalización de los mercados con el PIB, el mercado se encuentra en un nivel récord. En comparación con las ventas y el flujo de efectivo libre, el S&P 500 se considera un mercado muy caro, desde el punto de vista histórico.

Entonces, ¿qué medida de valoración es la correcta? Los múltiplos a futuro o los promedios a lo largo de una década?

La respuesta depende completamente de lo que ocurra con los ingresos. Y esa es una pregunta que ninguna solución múltiple puede responder por sí sola.

El P/E del sector primario parece bajo, ya que los ingresos han aumentado de forma exponencial. Las compañías del S&P 500 están en camino de alcanzar…En este trimestre, las ganancias ajustadas aumentaron en un rango de aproximadamente el 33% al 47% en comparación con el año anterior. Es el crecimiento más rápido desde 2021.Según los informes de 466 de las 505 empresas, el índice ha registrado siete trimestres consecutivos de crecimiento de ingresos en múltiplos de dos, y dos trimestres seguidos con un porcentaje superior al 25%. Se espera que los ingresos para el año calendario 2026 alcancen…Aproximadamente $341 por acción, un aumento del 24% respecto a los $275 en 2025..

Ocho de los once sectores de S&P registraron un crecimiento de ganancias en doble dígito en el segundo trimestre. Las ganancias de Amazon fueron un poco más altas, aproximadamente un 214%. Las ganancias de Alphabet fueron, en promedio, un 213%. Estos no son resultados típicos; se trata de cambios estructurales en la eficiencia operativa, impulsados por ingresos relacionados con la inteligencia artificial que crecen más rápido de lo que cualquiera podría haber previsto.

El denominador del P/E forward ha crecido más rápido que el precio. Por eso, el valor del P/E se ha reducido, mientras que el índice alcanza nuevos máximos. La matemática es correcta. El riesgo está en la suposición: las estimaciones forward asumen que este crecimiento continuará.

Por otro lado, la relación CAPE no mira hacia el futuro en absoluto. Mira hacia atrás. Específicamente, suaviza los resultados económicos de diez años, incluyendo los años con bajas ganancias durante la pandemia y el período de crecimiento lento que le precedió. Esas ganancias bajas antiguas hacen que el promedio sea menor, lo cual hace que el precio actual parezca enorme. La relación CAPE no se da cuenta de que el entorno económico ha cambiado fundamentalmente. En realidad, está midiendo una “vía” entre la economía antigua y la nueva; pero ambos extremos de esa “vía” parecen costosos.

Ninguno de los números está equivocado. Simplemente responden a preguntas diferentes. La P/E forward pregunta: “¿Es razonable el precio actual si las ganancias siguen creciendo?” La CAPE pregunta: “¿Es razonable el precio actual, teniendo en cuenta lo que el mercado ha ganado durante todo un ciclo comercial?”

La verdadera pregunta del inversor no es ninguna de las dos. Es: “¿Se mantendrán estos ingresos?”

El auge de las ganancias es real, pero la cuestión es su durabilidad, no su existencia. Los márgenes de beneficio están…16.7%: el nivel más alto en la historia del S&P 500.Ese es otro número que no se comporta como un cuarto normal. Los márgenes de esa magnitud siempre vuelven a la normalidad. Jeremy Grantham ha estado diciendo esto desde antes de este período. La situación es simple: si los márgenes son tan altos, entonces o la competencia no ha logrado igualarlos, o el poder de fijación de precios no se ha erosionado, o algo temporal ha reducido los costos. Con el tiempo, al menos uno de esos factores se revertirá.

La situación relacionada con los gastos de capital aporta una incertidumbre diferente. Amazon, Google, Microsoft y Meta invirtieron en total 165 mil millones de dólares en gastos de capital durante el segundo trimestre: un aumento del 87% en comparación con el año anterior, y casi cuatro veces más que tres años atrás. Se trata de la construcción de infraestructuras para la tecnología de IA, y esta actividad consume una gran parte de las inversiones corporativas nuevas. Las inversiones fijas no residenciales contribuyeron con 1.15 puntos porcentuales al crecimiento del PIB real en el segundo trimestre, que fue del 1.5%. Esto supera a todos los demás componentes de la economía.

Hay dos perspectivas sobre lo que sucederá a continuación. La visión optimista, de parte de analistas como Josh Jamner de ClearBridge, es que el crecimiento en gastos de capital conduce al crecimiento en ingresos, lo cual es algo normal en la fase inicial del ciclo tecnológico. Se construyen los centros de datos y los chips antes de que se vea un aumento en los ingresos. La visión pesimista, por parte de Savita Subramanian del BofA, es que si los gastos en IA siguen el ciclo tradicional de gastos de capital, en lugar de provocar una revolución industrial, el mercado podría enfrentar una reducción en su valoración del 15% al 30%, cuando se reajuste la intensidad de capital invertido. El crecimiento en ventas está actualmente muy atrasado respecto al crecimiento en gastos de capital.

Ninguno de los dos bandos conoce la respuesta por ahora. Nadie lo sabe. Esa es la situación en la que se encuentra el mercado.

Esto es lo que se puede ver a partir del precio actual y la estructura de factores actual:

La economía se desacelera, mientras que los ingresos aumentan rápidamente.El PIB en el segundo trimestre fue del 1.5% anualizado, en comparación con el 2.1% en el primer trimestre. Las ventas minoristas en julio disminuyeron un 0.6%. El informe sobre empleo de julio mostró una pérdida de 23,000 empleos no agrícolas; esta es la primera disminución mensual en más de dos años. La tasa de desempleo permaneció en 4.1%, pero la participación de la fuerza laboral cayó al nivel más bajo en cinco años, en el 61.4%. El indicador del PIB de la Fed de Atlanta para el tercer trimestre es del 4%, pero el consenso de los analistas se sitúa cerca del 2.5%. El mercado laboral está debilitándose. Los gastos del consumidor muestran signos de debilidad. Pero los ingresos corporativos están creciendo a un ritmo que no se había visto desde el período posterior a la pandemia.

Esa divergencia es inusual. Normalmente, cuando la economía se desacelera, los ingresos también disminuyen. La situación actual significa que el crecimiento de los ingresos proviene del uso eficiente de los recursos, del aumento de las ganancias porcentuales y de la fuerza concentrada en sectores específicos, no de un crecimiento económico generalizado. Eso hace que la situación de los ingresos sea impresionante, pero más limitada de lo que parece.

La capa geopolítica aún no se ha resuelto.El precio del petróleo es de casi 90 dólares por barril para el WTI y 95 dólares para el Brent. Estos precios están disminuidos en comparación con los máximos de la primavera, pero siguen siendo elevados en términos de estabilidad. La crisis en el estrecho de Ormuz – donde el número de barcos petroleros que cruzan el estrecho disminuyó de 60–80 por día a aproximadamente 5 por día – se mitigó mediante la liberación de reservas estratégicas, el uso de barcos petroleros oscuros y soluciones alternativas para los oleoductos. El Secretario de Energía, Chris Wright, informó que hay 9 millones de barriles diarios que cruzan el estrecho, lo cual es más alto que las estimaciones del mercado, que eran de 4 millones de barriles diarios. Pero el acuerdo de tregua terminó sin llegar a un acuerdo de paz, y las medidas de mitigación no se consideran soluciones sostenibles a largo plazo.

La inflación ha actuado de manera más cooperativa de lo esperado. En julio, el IPC aumentó un 0.1% mensual, mientras que la tasa anual fue del 3.4%. En junio, el Core PCE disminuyó al 3.3% interanual. La Fed mantuvo las tasas en los 3.50% hasta 3.75% en julio; tres personas votaron a favor de una subida de las tasas. Los mercados de predicciones indican ahora una probabilidad del 85% de que no haya más subidas de tasas este año. Eso fue el catalizador del rebote en agosto: el miedo a que volviera a aparecer un ciclo de subidas de tasas se disipó cuando la inflación disminuyó.

La estructura del mercado ha cambiado.Las acciones de pequeña capitalización del Russell 2000 han aumentado aproximadamente un 23% desde hace un año, superando a las acciones de gran capitalización. En los primeros siete meses del año, el valor de las acciones ha superado el crecimiento en más del 20%. Los mercados emergentes también han aumentado aproximadamente un 20% desde hace un año. La concentración en las empresas de gran tamaño está disminuyendo. Eso no es un signo claro de valoración, pero es importante: cuando la diversificación mejora, el rendimiento del índice se vuelve menos dependiente de una sola empresa o sector. El riesgo asociado a la concentración disminuye.

¿Qué implica esto para el inversor que intenta decidir si mantener, aumentar o reducir su exposición al S&P 500?

El P/E de aproximadamente 20 indica que el mercado no es caro, siempre y cuando los ingresos sigan creciendo a la misma tasa actual. El CAPE de 41 indica que el mercado es caro, si los ingresos vuelven a la media de su período de diez años. No se puede ignorar ninguno de estos valores. Es necesario decidir qué escenario es más probable… y, lo más importante, qué pasará con tu cartera en cada caso.

Si el crecimiento de las ganancias es sostenido y los márgenes se mantienen estables, lo cual requeriría que el crecimiento de los ingresos generados por la IA justifique los 165 mil millones de dólares en gastos de capital trimestral provenientes de solo cuatro empresas, entonces el P/E futuro será el indicador adecuado. El CAPE, por su parte, reflejará una transición, y no una burbuja. El mercado puede justificar estos niveles con un crecimiento continuo.

Si el crecimiento de las ganancias se desacelera –lo cual es lo que ocurre históricamente cuando los márgenes aumentan hasta niveles récord y el gasto en inversiones supera las ventas– entonces el CAPE es la herramienta adecuada para analizar la situación. El P/E futuro refleja un precio optimista que aún no se ha materializado. Según BofA, una reducción del valor de las acciones del 15% al 30% haría que el índice estuviera muy por debajo de los 7,000.

El punto medio representa una reversión lenta y gradual de las tendencias económicas: el crecimiento de las ganancias disminuye de un 33% a un valor más normal. Los márgenes de ganancia se reducen gradualmente, y el índice puede mantenerse estable o crecer de forma modesta, a medida que las ganancias se acercan al precio actual. Es este escenario en el cual un aumento del 2,9% respecto al objetivo medio de fin de año de 7,900 – según una encuesta realizada por Reuters entre 46 estrategistas – parece generoso pero plausible.

Ninguno de estos es una predicción. Los datos respaldan a los tres casos.

Lo que los datos apoyan es un enfoque estructural, y no una certeza absoluta. Cuando las métricas de valoración presentan información contradictoria, significa que el mercado indica que el futuro es incierto. La volatilidad suele ser una señal de que el mercado no puede predecir qué pasará a continuación. La respuesta no es una mayor certeza, sino más bien una estructura más clara.

Un barbell es una estrategia lógica en este caso: combinar crecimiento de calidad en sectores donde los ingresos provenientes de la IA ya son visibles y las márgenes son sostenibles; empresas tecnológicas con crecimiento de ingresos que reflejan un verdadero aumento de ingresos, no solo reducción de costos. Además, incluir empresas con flujo de caja estable en los sectores de energía, industria y materiales, que se benefician tanto del desarrollo de la IA como de las interrupciones en el suministro geopolítico. Cuando aumenta la incertidumbre, la solución es diversificar entre diferentes mecanismos, en lugar de concentrarse en el enfoque que parezca más efectivo esta semana.

Debe observar con más atención la trayectoria de las márgenes de ganancias durante los próximos dos trimestres, en comparación con el nivel del índice. Los márgenes de ganancias del 16.7% nunca han mantenido ese nivel. O bien, se justificarán con un crecimiento sostenido de ingresos, o bien se reducirán. Lo que ocurra, cambiará todo. El número del índice es solo un resultado; la historia de los márgenes de ganancias es la causa.