El auge de las ganancias del S&P 500 se basa en las ganancias registradas en los informes contables… Pero ¿qué realmente hay debajo?

El auge de las ganancias del S&P 500 se basa en las ganancias registradas en los informes financieros… Pero, ¿qué hay realmente detrás de eso?

El S&P 500 está en una temporada de ganancias del segundo trimestre, que, en teoría, parece ser la mejor desde 2021. El crecimiento de las ganancias es positivo.50.4%El 86% de las empresas que informaron sus resultados superaron las expectativas.86% superó las estimaciones.Solo el número del titular sería suficiente para que cualquiera se sintiera cómodo con el mercado en general.

El problema es que la cifra en el titular no corresponde a los resultados reales.

Aproximadamente una quinta parte de ese crecimiento reportado –unos 19 puntos porcentuales– provino de dos compañías que aumentaron el valor de sus participaciones en startups de IA privadas al final del trimestre. Alphabet aumentó su valor en casi…99 mil millones en ganancias netasEn cuanto a valores de acciones, la mayoría proviene de SpaceX. Amazon también los incluyó.53.4 mil millones de dólaresEn su mayoría provienen de Anthropic. No se trata de ingresos en efectivo. Son registros del valor de mercado, que se anulan tan rápidamente como aparecen. SpaceX ya ha caído aproximadamente…El 34% se basa en el precio de cierre del 30 de junio.Cuando Alphabet cierra los estados financieros del tercer trimestre, esa ganancia se convierte en una pérdida en la misma línea de ganancias.

Si se eliminan los ganancias de inversión de Alphabet y Amazon, el índice todavía creció un 32% en ese trimestre. Eso es muy bueno.Séptimo trimestre consecutivo de crecimiento en dígitos dobles.Pero no es esa la historia que te cuenta el porcentaje del 50.4%. Confundir ambos aspectos es un error que conduce a una posición incorrecta cuando las marcas se invierten.

La imagen general es aún más reveladora. Las siete empresas tecnológicas más grandes, juntas, reportaron un beneficio de 315,6 mil millones de dólares en el segundo trimestre. De ese monto, 134,6 mil millones de dólares provienen de ganancias por inversiones no realizadas. Sin esos ingresos, los ingresos principales del grupo serían…Más o menos planoGoldman Sachs estima que las acciones relacionadas con la infraestructura de IA representan aproximadamente un tercio del crecimiento del EPS del índice. Se trata de empresas reales con ingresos reales: Nvidia, Broadcom, Micron. Pero la información contable mezcla los resultados operativos de estas empresas con fluctuaciones en los valores de empresas como Anthropic y SpaceX, que no cotizan públicamente en ningún sentido significativo.

Entonces, ¿cuál es la conclusión real? No es que el S&P 500 esté en ruina. Tampoco es que la temporada de resultados financieros haya sido una farsa. La conclusión es que hay que separar los signos de los ruido antes de tomar decisiones relacionadas con ellos. La combinación de factores todavía permite una exposición al índice general: 10 de los 11 sectores mostraron crecimiento, los ingresos están aumentando en todos los 11 sectores, y la tasa de éxito está por encima de sus promedios a cinco y diez años. Pero el riesgo de concentración ha cambiado hacia un nuevo nivel. Las 10 compañías más importantes del S&P 500 generan…34% de todos los beneficios del índice.En la mitad de los años 90, su participación se duplicó aproximadamente. Solo Alphabet representó el 92% del aumento neto en los ingresos del índice a nivel de dólares durante su semana de informes.

Así son los principales actores, cuando se descubre el nivel de contabilidad y se leen los datos reales relacionados con los factores.

Alphabet (GOOGL) – Barato en apariencia, pero volátil por dentro.

Alphabet cerró en $341.31 hoy, con una disminución de aproximadamente el 1%. En términos de múltiplos de valor históricos, se encuentra en 17.1x; es el valor más bajo entre todas las empresas tecnológicas importantes que forman parte del índice. El múltiplo de valor futuro, de 33.3x, sigue estando por debajo del múltiplo de 26.8x utilizado por Microsoft. Si solo se considera el múltiplo, Alphabet parece ser la mejor opción.

Pero el valor de 17.1x del PE se basa en ese aumento de ingresos netos de 77.1 mil millones de dólares provenientes de ganancias por acciones; es decir, 6.26 dólares por acción.70% de las ganancias según los principios contables generalmente aceptados.Para el trimestre, sin eso, el EPS de Alphabet fue de $2.85, muy por debajo de la estimación consensuada de $2.88. El negocio principal de Alphabet: búsqueda, nube y YouTube está creciendo de manera sólida, con un aumento del 30% en los ingresos operativos, comparado con un crecimiento del 24% en los ingresos totales. Eso es real. Pero la relación de valoración que parece atractiva se debe en parte a un evento contable uno-time que podría cambiar en el próximo informe financiero.

Rol en el portafolio: se trata de una posición en índices fundamentales. Pero hay que considerar que el ratio PE es engañoso. Lo que realmente importa son el múltiplo futuro y la dinámica operativa. Si SpaceX sigue estando en una situación negativa hasta septiembre, el próximo informe según los estándares GAAP será problemático, incluso si las operaciones fundamentales van bien. Eso es un riesgo de momento, no un riesgo relacionado con la tesis general del mercado.

Amazon (AMZN): Flujo de caja proveniente del cloud, además de una gran ganancia en papel.

El valor de mercado de Amazon es de 20.8 veces su valor de propiedad, con un valor de mercado de 2.8 billones de dólares. Al igual que Alphabet, el crecimiento bruto de Amazon está inflado por su participación en Anthropic: una ganancia no operativa de 53.4 mil millones de dólares antes de impuestos, lo que representó aproximadamente el 65% de los ingresos netos del trimestre. Si se elimina esa cifra, el crecimiento de las ganancias de Amazon es de aproximadamente 17%. Todavía es bueno, pero no llega al número del 240% mencionado anteriormente.

La historia central aquí es la de AWS y la expansión de las ganancias en el comercio electrónico; ambas son reales. Amazon también es un importante patrocinador de OpenAI, habiendo comprometido 50 mil millones de dólares en febrero. Se trata de inversiones de largo plazo con resultados inciertos. La valoración de Anthropic ha aumentado, porque la empresa está valorada en…Casi 1 billón de dólares en los mercados privados.Se espera que se cotice en bolsa dentro del próximo año. Pero las ganancias obtenidas por el valor de mercado de una empresa privada que aún no ha demostrado capacidad para generar beneficios no son lo mismo que los flujos de efectivo gratuitos de AWS.

Rol en el portafolio: rol de crecimiento. Se mantiene en caso de una trayectoria de ingresos por servicios en la nube, no en términos de ganancias por inversiones. Si la marca Anthropic cambia, eso no afecta las condiciones económicas de AWS.

Microsoft (MSFT) – La historia más limpia, a un precio elevado.

Microsoft cotizó en $482.04 hoy. Su ratio de valoración de 26.8x es el más alto entre las empresas grandes que no pertenecen a la categoría de Nvidia. Pero los ganancias por inversiones de Microsoft – $3.2 mil millones de dólares de Anthropic y $480 millones de OpenAI – contribuyeron con aproximadamente 10 puntos porcentuales al crecimiento de sus ingresos. Eso es una fracción del nivel de crecimiento de Alphabet o Amazon. El negocio principal es lo que realmente importa: Azure, Windows Cloud, la monetización de Copilot y LinkedIn.

Microsoft también tiene una exposición más diversificada. No es una sola empresa la que sostiene el valor de la compañía con una participación privada única. Las inversiones en IA son significativas, pero no modifican la hoja de resultados de forma similar a lo que hace Alphabet.

Rol en el portafolio: ancla de calidad. Se paga más por Microsoft, ya que los ingresos son más predecibles. En un marco en el que se valora tanto la durabilidad como el crecimiento, Microsoft obtiene su precio premium.

Nvidia (NVDA) – El verdadero motor de flujo de caja para la IA

Nvidia cotiza a $217.39, con un ratio PE de 33.0. Es la empresa más cara dentro de este grupo, pero su precio está justificado por el crecimiento real de sus ingresos, y no por cifras teóricas. Nvidia es la empresa que vende los productos, y no aquella que acumula participaciones en minas de oro. Sus ganancias son en efectivo, y no son resultado de ajustes contables.

La preocupación principal aquí es diferente. Los ingresos propios de Nvidia dominan la cadena de suministro de semiconductores. Cuando se ralentiza el desarrollo de tecnologías de inteligencia artificial, Nvidia se siente afectada primero. Pero en este momento, la demanda proveniente de los grandes proveedores de servicios informáticos –incluyendo aquellos que aumentan sus participaciones privadas– está contribuyendo a los resultados reales de operaciones de Nvidia.

Rol en el portafolio: crecimiento por momentum. Este es el “rail” de crecimiento del barbell. Hay una gran confianza en el ciclo de la infraestructura de IA, pero hay que estar atentos al punto de inflexión en el que las indicaciones de inversión de los grandes operadores tecnológicos comienzan a disminuir.

Lo que la estructura de factores dice sobre el índice general

El S&P 500 no está en problemas. El crecimiento de las ganancias del 32%, sin considerar a los dos valores más importantes, sigue siendo excepcional según los estándares históricos. El crecimiento de las ventas es el más fuerte desde finales de 2021. La contracción del sector de atención médica se debió a factores uno a uno en dos empresas; sin esos factores, el sector creció casi un 18%. El aumento del 146% en el sector energético fue causado por los precios del petróleo y es poco probable que se repita, pero eso no anula la fuerza subyacente en otros sectores.

Lo que indica la “stack de factores” es que la concentración se ha convertido en el riesgo dominante. Las mismas compañías que se benefician más del ciclo de IA son aquellas cuyos resultados financieros están más distorsionados por los métodos contables utilizados para gestionar sus inversiones. El valor de Alphabet’s SpaceX pasó de un beneficio no monetario en junio a una disminución del 34% a finales de julio. Solo ese cambio podría anular todo el crecimiento de los ingresos de la compañía en el informe de septiembre.

Savita Subramanian, de BofA Securities, lo dijo de manera directa:La dependencia de factores incontrolables reduce la visibilidad de los ingresos.La marca puede convertirse en una pérdida tan rápidamente como antes.

Cómo posicionarse

La respuesta no es abandonar el índice. La respuesta es entender qué se expone y construir estructuras alrededor de eso.

El enfoque con barbelles tiene sentido en este caso. Por un lado, están las empresas de infraestructura de IA como Nvidia y Microsoft; el crecimiento real de sus ingresos es lo que impulsa las valoraciones de estas empresas. Por otro lado, están los rendimientos de dividendos y la solidez de los flujos de caja en sectores que no están expuestos a la volatilidad de las valoraciones de la IA privada. El aumento en el sector energético fue temporal, pero las empresas con flujos de caja estables en los sectores industrial, financiero y de salud ofrecen estabilidad cuando las valoraciones de las grandes empresas cambian.

Observe tres cosas en el tercer cuarto: la trayectoria de valoración de SpaceX hasta el 30 de septiembre, el próximo objetivo de Amazon en cuanto a Anthropic, y si las indicaciones sobre los gastos de infraestructura de IA de las empresas gigantes siguen siendo válidas o comienzan a fallar. Estos tres indicadores le dirán si las ganancias de la empresa permanecen registradas o se invierten, y si el índice general sigue siendo tan fuerte como sugieren los números principales.

El auge en los ingresos del S&P 500 es real. Pero no es tan grande como lo indica el anuncio público, y tampoco es tan estable como parece en la narrativa general. La diferencia entre un crecimiento del 50% y un crecimiento del 32% es la diferencia entre ser cauteloso y actuar con confianza. En un marco que compara antes de juzgar, esa diferencia es importante.