Un descuento del 44% en un libro que cada vez se vuelve más pequeño.

El 10 de septiembre, BofA Securities redujo sus acciones.Crescent Capital BDC (CCAP) pasó de una posición de compra a una de neutralidad, y redujo su precio objetivo de $13 a $10.25.Se señaló la descuento en el valor patrimonial neto de las acciones y el “estrés crediticio”. Las acciones cayeron aproximadamente un 3% ese día, hasta situarse por debajo de los $10.

Para un inversor minorista que mira la cinta de datos, eso parece una invitación a hacer negociaciones, no un motivo para detenerse. Las transacciones de CCAP se realizan aproximadamente…56 centavos por cada dólar del valor declarado del libro: un descuento del 44%.Y su rendimiento de dividendos es de casi el 17%. Un prestamista cuyo valor de mercado es menos de la mitad del valor de sus activos netos, pero que paga un rendimiento de dos dígitos, representa un caso típico de oferta de valor muy alto.

Solo que el descuento está relacionado con un número que no permanece estable.

Un descuento solo es válido si el libro se encuentra en buen estado.

La BDC es una entidad de préstamos que posee un portafolio de préstamos destinados a empresas de tamaño medio. Su valor se determina principalmente por el valor justo de ese portafolio de préstamos: su valor neto de activos por acción. Todo este proceso de “descuento en relación con el valor neto de activos” consiste en la expectativa de que las empresas mantendrán su valor real. Por lo tanto, el mercado finalmente pagará algo cercano a ese valor real. Esto requiere que el denominador de la fórmula de cálculo no siga disminuyendo.

Crescent’s no ha parado.NAV ha bajado de $19.55 hace un año a $18.27 al final de marzo, y luego a $17.82 al final de junio..

El culpable está dentro del libro de préstamos, y no es solo el mercado volátil. El problema se concentra en los créditos relacionados con la salud: Crescent sufrió pérdidas en el segundo trimestre, y pérdidas netas tanto en el primer como en el segundo trimestre. Las no acumulaciones –préstamos que ya no pagan– disminuyeron del 5.7% al 4.8% del capital de deuda, a costo. La gerencia reestructuró tres préstamos, con un impacto mínimo en el valor neto de activos. Pero la presión menos visible se manifestó de otra manera: la lista de préstamos con bajo rendimiento, pero que aún no son considerados como no acumulaciones…Aumentó al 15% del portafolio..

La forma más clara de ver el problema es acumular los últimos seis trimestres juntos. En ese período, Crescent…Se obtuvieron $2.60 por acción de ingresos netos de inversión, y al mismo tiempo se reconocieron $2.59 por acción de pérdidas realizadas y no realizadas.Es como si se emitiera un cheque de dividendos; pero la empresa devuelve casi exactamente lo que gana para hacerlo.

La gran rentabilidad es una trampa, si el motor de ingresos sigue disminuyendo.

Los ingresos netos por inversiones son los intereses y dividendos que genera el portafolio, menos los costos. Estos ingresos han ido disminuyendo.0.46 dólares por acción el año pasado; 0.42 dólares en el trimestre anterior; 0.36 dólares en el segundo trimestre de 2026.GestiónSe reduce el dividendo base a $0.34 por acción.Se trata de alinearlo con el pequeño motor de ingresos, añadiendo solo un pequeño monto de 0.03 dólares adicionales. De esta manera, la rentabilidad bruta sigue siendo alta, pero los ingresos apenas cubren el salario básico. La tendencia es hacia una sola dirección: las estimaciones de consenso para los próximos trimestres disminuyen, y los ingresos son aproximadamente un 18% más bajos que el año anterior.

Ahora, considere esa reducción en el valor de la empresa junto con la valoración actual. En este sector, la reducción de valor solo tiene sentido en relación con las empresas del mismo tipo. El precio por valor de activos de Crescent es de aproximadamente 0.56; es el más bajo entre todas las empresas del grupo. Ares Capital cotiza a aproximadamente 1.0 veces el valor de los activos, con un rendimiento cercano al 10%. Hercules Capital, por su parte, cotiza por encima del valor de los activos, a unos 1.4 veces, con un rendimiento del 11%. Incluso FS KKR, otra empresa con una reducción de valor significativa, cotiza a aproximadamente 0.62 veces el valor de los activos. El mercado no está mal valorando a Crescent en comparación con sus compañías del grupo. Está pagando una reducción de valor debido a que los activos de la empresa están disminuyendo, debido a una relación de apalancamiento de aproximadamente 1.4 veces entre deuda y patrimonio, lo cual está por encima del rango objetivo de la empresa. Además, hay una fuente de ingresos que también está disminuyendo.

Ese es el factor relativo al sector en el que se basa todo el caso. El valor es el único factor que favorece a Crescent. Pero el valor por sí solo es una trampa, ya que el crecimiento, la rentabilidad y la seguridad siguen siendo negativos. El impulso negativo es muy grande: las acciones han caído aproximadamente un 30% este año, dentro del rango de 9.88 a 15.82 dólares durante las últimas 52 semanas. Además, las revisiones de los resultados económicos son cada vez más negativas, debido a la disminución del NII.

Lo que realmente quiere decir el BofA

La reducción en la calificación no es tan importante como lo que implica: obliga a los inversores a dejar de considerar un descuento del 44% como algo garantizado. La posición de BofA es “mantenerse en esta situación hasta que la situación financiera se estabilice”, no una afirmación de que Crescent está sobrevalorado. El nuevo objetivo de $10.25 es, en realidad, el precio en el que ya se encuentra la acción. Lo importante es la espera que sigue después de eso.

Así que la pregunta honesta no es “¿es barato el 44% de descuento?”, sino “¿está el libro en proceso de deterioro?” La dirección dice que Crescent está en una situación aproximadamente…200 millones de dólares en capacidad de préstamo disponible. Se espera que las ganancias del portafolio reduzcan el apalancamiento en la segunda mitad de 2026.Eso, sumado a un rendimiento constante en los trimestres Q3 y Q4, es la prueba que permitiría convertir una oferta tentadora en algo real. Hasta que llegue ese rendimiento del 17%, se paga esa cantidad, en parte, debido a la disminución de la base de activos disponibles. Eso es precisamente el tipo de “precio barato” que uno quiere que otros busquen rápidamente.