La Compañía de Tejidos del 12%

KP Tissue es una empresa que cotiza en bolsa. Todo su negocio consiste en poseer activos.12.1%De algo más.

Esa otra empresa es Kruger Products. Es el mayor fabricante de toallas higiénicas de Canadá, tanto en términos de volumen de producción como de valor monetario. Kruger Products es la empresa que maneja las marcas Cashmere, Scotties, SpongeTowels, y todo el negocio relacionado con la distribución de productos comerciales.87.9%Las acciones de Kruger están en manos de la mayoría de los propietarios privados de Kruger. Estos últimos son quienes establecen las estrategias, aprueban los gastos de capital y deciden hacia dónde se dirigen los fondos disponibles. Los accionistas públicos de KP Tissue, por su parte, son quienes negocian las transacciones relacionadas con las acciones de esta empresa.11.40 dólares esta semanaSe obtienen los dividendos y la información sobre los resultados trimestrales. El resto es problema de otra persona.

No se trata de la estructura de propiedad más extraña en el mundo financiero. Pero es precisamente ese tipo de detalles que explica por qué los informes trimestrales suenan de esa manera… Y también explica por qué los inversores en KP Tissue, en realidad, están comprando una pequeña parte de un proceso muy grande, controlado por alguien que no tiene que rendirle cuentas a ellos.

Los resultados del primer trimestre de 2026 parecen indicar una victoria en la gestión de los costos. Los ingresos se mantuvieron prácticamente estables.544.6 millones de CAD (una disminución del 0.3% en comparación con el año anterior)Mientras que el EBITDA, que representa las ganancias antes de los intereses, impuestos, depreciación y amortización, un indicador aproximado de las ganancias reales, aumentó un 14.6%, hasta llegar a los 86.9 millones de dólares canadienses. La margen de beneficio alcanzó el 16%, en comparación con el 14% del año anterior.

Los factores que influían en los precios eran los precios de las materias primas y los costos logísticos, no el poder de fijación de precios. Los precios del pulpa bajaron; en particular, el precio de la NBSK, una madera blanqueada de calidad alta utilizada en productos de alta calidad. Además, los costos de almacenamiento también disminuyeron. El director ejecutivo, Dino Bianco, dijo que la empresa rechazó cualquier aumento de costos por parte de los proveedores, ya sea “agresivo o prematuro”. El director financiero, Michael Keays, confirmó que no se habían anunciado nuevos aumentos de precios. La expansión de las márgenes se produjo desde abajo hacia arriba, y no desde arriba hacia abajo.

Eso es importante, porque los beneficios relacionados con los costos son temporales. Los analistas del sector esperan que tanto el precio de NBSK como el de BEK (eucalipto desfibrado, utilizado en toallas de papel y otros productos más gruesos) aumenten en 2026. El precio de BEK va a subir más rápidamente. Bianco mismo reconoció que los riesgos geopolíticos en Oriente Medio podrían aumentar los costos de combustible y transporte en la segunda mitad del año. El rendimiento del primer trimestre se debió al lugar donde se producía la pulpa en ese momento, no a mejoras estructurales en el modelo de negocio.

Este segmento cuenta una historia un poco más interesante. En el segmento de consumo, donde se venden pañuelos para el baño, pañuelos faciales y toallas de papel en el comercio minorista, los ingresos disminuyeron un 0.8% en comparación con el año anterior. Sin embargo, el EBITDA aumentó a 83.9 millones de dólares canadienses, desde 76.1 millones de dólares canadienses. Esto significa que las márgenes de beneficio aumentaron en 2 puntos percentuales, alcanzando el 18.2%. Eso demuestra que el segmento está funcionando bien: volumen de ventas estable, reducción de los costos de producción y aumento de las márgenes de beneficio.

En el área de ventas desde casa, donde se realizan las actividades comerciales y institucionales, las cifras fueron mucho más significativas. Los ingresos aumentaron un 2.5%, hasta llegar a los 82.9 millones de dólares canadienses. El EBITDA, después de tenerse en cuenta la depreciación del valor de los activos, aumentó más del doble, hasta los 6.3 millones de dólares canadienses, en comparación con los 2.8 millones de dólares canadienses del año anterior. La margen de beneficio alcanzó el 7.6%. Keays atribuyó parte de este mejoramiento a la capacidad de producir el papel en el propio lugar, es decir, Kruger ya no compra el papel sino que lo produce en su propia planta. Bianco dijo que el mercado estadounidense fue el principal factor de crecimiento, lo cual coincide con el aumento en la producción en la planta de Memphis, que comenzó a principios de abril.

La mejora en las condiciones de trabajo fuera de la casa es real, pero el nivel inicial era muy bajo. Duplicar el EBITDA desde los 2.8 millones de dólares canadienses suena impresionante, pero lo importante es que esto representa menos del 1% de los ingresos totales de la empresa. Es alentador, pero eso no respalda completamente la tesis planteada.

Aquí es donde la estructura comienza a ser más importante que los datos trimestrales.

KP Tissue paga un dividendo que representa aproximadamente…6.3%Para una empresa de productos tisulares que cotiza en bolsa, ese nivel es alto, pero no es algo inusual. Los productos básicos para el consumidor, que tienen flujos de efectivo predecibles, suelen encontrarse en ese rango. La proporción de los ingresos que se distribuyen como dividendos parece sostenible, alrededor del 71% al 85%, dependiendo de qué medida de resultados se utilice.

Pero la cuestión no es si el dividendo es asequible o no. La cuestión es qué realmente poseen los accionistas públicos, y qué pueden influir en ese asunto.

Cuando se compra acciones de KP Tissue, en realidad se está comprando solo una pequeña parte de la empresa, que a su vez posee una pequeña parte del negocio. Kruger Products es la empresa que genera los ingresos financieros. La mayoría de las acciones de Kruger Products están en manos de Kruger Products. KP Tissue recibe su parte de los flujos de efectivo y dedica parte de ese dinero a los accionistas en forma de dividendos. La relación de apalancamiento ha disminuido a 2.9 veces el endeudamiento neto respecto al EBITDA, en comparación con 3.1 veces en el trimestre anterior. Esto es positivo para la calidad crediticia de la empresa. Pero esa apalancamiento se refiere a nivel de la empresa operativa, donde el propietario mayoritario decide todo.

El próximo programa de inversiones en capital fijo, que involucra una cantidad de entre 100 y 120 millones de dólares para todo el año 2026, además de la planta de procesamiento de tejidos secos al aire libre en el oeste de los Estados Unidos, cuya inauguración se espera a finales de 2028. Estas inversiones representan un verdadero apoyo para el crecimiento de la empresa. El tejido TAD es un producto de alta calidad: más grueso, más suave y con márgenes de ganancia más altos. Se trata de un producto que compite en el segmento de alta gama. Bianco informó que la empresa está ultimando los incentivos, permisos y financiación necesarios para este proyecto. Se espera que el anuncio oficial llegue antes de mediados de 2026.

Pero, ¿quién decide si ese proyecto se construye realmente, cuánto costará y si realmente será rentable? La mayoría de los accionistas de Kruger es quien decide todo eso. Los accionistas públicos de KP Tissue son quienes reciben la información sobre los resultados financieros del negocio.

Esto no es, en sí, un problema. Muchos intereses públicos de las minorías que operan empresas pueden funcionar bien cuando el propietario mayoritario tiene incentivos compatibles y la política de dividendos es creíble. Pero esto implica que las decisiones estratégicas relacionadas con precios, capacidad de producción y respuestas competitivas se toman de manera independiente, sin influencia externa.

El entorno competitivo refuerza la importancia de tener en cuenta esa estructura.El 12 de mayo, Georgia-Pacific anunció que estaba expandiendo su capacidad de producción de productos tisulares de alta calidad.La industria está aumentando su capacidad de producción, pero las tasas de utilización siguen siendo “de los 90% en niveles bajos”. Según Bianco, la situación es complicada. Sin embargo, la nueva oferta que se introduce siempre conlleva el riesgo de un exceso de suministro a corto plazo, incluso si la demanda a largo plazo lo respeta.

Cuando la utilización de la industria disminuye y los márgenes de beneficio se ven presionados, la empresa que logra controlar la estructura de costos y las prácticas de fijación de precios es la que gana. KP Tificio no controla ninguno de estos aspectos.

Entonces, ¿qué es realmente esa máquina?

KP Tissue es un vehículo para la operación de tejidos. Se obtiene una rentabilidad adecuada, se reciben actualizaciones trimestrales, y se disfruta de una mayor margen cuando los precios de la pulpa son favorables. Por otro lado, cuando los precios de la pulpa no son favorables, surge la situación de reducción del margen. El rendimiento del 6.3% representa el precio que el mercado asigna a esa opción. En esencia, se trata de una parte de la generación de ingresos de Kruger Products.

Los resultados del primer trimestre muestran que el mecanismo funciona bien: los costos de insumo disminuyeron, lo que se reflejó en un aumento de las ganancias. El balance financiero mejoró significativamente: se obtuvieron 205.9 millones de dólares en efectivo, mientras que las deudas disminuyeron en 16.1 millones de dólares. La dirección espera que los resultados operativos del segundo trimestre sean más o menos similares a los del primer trimestre. Se trata de un trimestre bastante positivo para una empresa que vende papel higiénico y toallitas desechables… Productos que nadie compra menos durante una recesión.

La implicación estructural es más simple. Si crees que la generación de efectivo por parte del negocio relacionado con los tejidos es sostenible y que los dividendos son seguros, entonces una participación del 12% es una opción conveniente. Pero si crees que la ejecución estratégica es lo más importante: el poder de fijación de precios, etc.