El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años superó el 4.75%. Esto es lo que dice el mercado en cuanto a lo que sucederá a continuación.

La rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años subió por encima de4.75% el lunes, por primera vez desde enero de 2025.No es un número que la mayoría de las personas guarden en sus pantallas de control. Pero este número está relacionado con tres factores que determinan si la trayectoria actual del mercado de valores cuenta con suficiente “combustible” para seguir avanzando.

El S&P 500 ha subido aproximadamente un 12.5% desde el año pasado. Ha sido un buen año. Pero nada de este rendimiento está desconectado de lo que ocurre en el otro lado del escritorio de trading, donde los bonos tienen un precio determinado por una serie de factores muy diferentes.

La instalación de tuberías debajo del área de producción

El rendimiento de los títulos del tesoro no es algo que se puede medir con un “medidor de estado de ánimo”. Es simplemente un precio. En este momento, el mercado de bonos está actuando de manera mecánica: exige una mayor compensación por prestar dinero al gobierno. No dejará de hacerlo hasta que alguien pueda proporcionar los bonos que él quiere, a un nivel que él acepte.

Tres fuerzas estructurales están impulsando este precio hacia arriba, y ninguna de ellas es temporal.

Primero, el suministro fiscal. La deuda total del gobierno estadounidense.$40 billones en agostoEl gobierno federal publicó unDéficit presupuestario de 432 mil millones de dólares solo en julio.Se prevé un déficit de 2 billones de dólares para el año fiscal que termina el 30 de septiembre. Se espera que los costos de servicio de la deuda lleguen a 1.37 billones de dólares este año, aproximadamente 84 mil millones de dólares más que en 2025. El Tesoro está imprimiendo dinero a una velocidad que requiere compradores; cuando la oferta supera la demanda, los rendimientos aumentan. Eso no es una teoría… Es la realidad del mercado.

En segundo lugar, los préstamos corporativos compiten por el mismo conjunto de capital. Las empresas estadounidenses han emitido casi 1.7 billones de dólares en bonos este año, lo que representa un aumento del 27% en comparación con el año pasado. Las empresas tecnológicas buscan cómo financiar los centros de datos y la infraestructura relacionadas con la inteligencia artificial. Esos bonos corporativos de calidad de inversión compiten directamente con los bonos del Tesoro por el mismo capital institucional. Cuando el comprador marginal tiene que elegir entre un bono del Tesoro con una tasa de interés del 4.75% y un bono corporativo con una tasa de interés del 5.5%, la tasa de interés de los bonos del Tesoro debe aumentar para mantenerse competitiva. El mercado de bonos es un espacio de tamaño fijo, y más competidores aparecen constantemente.

En tercer lugar, la Reserva Federal ya no muestra paciencia. El presidente de la Fed, Kevin Warsh, utilizó su primer discurso en Jackson Hole la semana pasada para declarar que…La responsabilidad por los 65 meses de inflación sostenida y elevada recae claramente en el banco central. Citó el índice de gastos de consumo personal, que era del 3.7%.Y señaló que el 54% de los 199 componentes que forman la cesta PCE sigue aumentando a un ritmo superior al 3% anualmente. Su mensaje era claro: “Debemos tener confianza en que la inflación subyacente se está acercando a nuestro objetivo”.

El mercado se enteró de que “podríamos aumentar las tasas”. En menos de una noche, la probabilidad de un aumento de tasas en septiembre aumentó.aproximadamente uno de cada tres, o más del 60%Eso no es un movimiento pequeño en cuanto a las expectativas. Y la tasa de política monetaria del Fed se encuentra en…3.50%–3.75%Si la Fed aumenta el precio del lado corto, mientras que el lado largo ya está en ese nivel…4.76%La curva de rendimientos se vuelve aún más estrecha, y el costo de capital en toda la economía aumenta.

El mecanismo entre bonos y acciones

Aquí es donde la mayoría de los comentarios terminan, y comienzan las reales mecánicas que ocurren en el mercado. Los aumentos en los rendimientos de los bonos no afectan a las acciones por algún concepto vago de “mayores costos de préstamo”. Sin embargo, sí afectan a través de canales específicos. Entender qué canal está activo es importante.

El primer canal representa las tasas de descuento. Cuando la tasa de interés sin riesgo aumenta, el valor presente de los flujos de efectivo futuros disminuye. Esto afecta especialmente a las acciones de crecimiento: empresas cuyas valoraciones se basan en los ingresos que se esperan dentro de cinco o diez años. Es por eso que el Nasdaq suele sufrir primero cuando los rendimientos aumentan.

El segundo canal es la competencia por el capital. Una tasa de interés del 4.75% en los bonos gubernamentales representa una rentabilidad sin riesgo, algo que no se ha ofrecido durante años. Por lo tanto, mantener acciones se vuelve menos atractivo cuando la opción alternativa es, básicamente, una tasa garantizada del 4¾%. Cuanto mayor sea la tasa de interés, más altos deben ser los premios por riesgo para justificar la compra de acciones. El mercado de bonos no se preocupa por sus creencias personales; simplemente ofrece una mejor oferta, sin ningún riesgo negativo.

El tercer canal es el que está funcionando actualmente, y es más sutil. Es el canal en el que el aumento de las ganancias obliga a reevaluar la narrativa relacionada con el crecimiento de las ganancias. La mayor parte del crecimiento esperado de las ganancias del S&P 500 este año proviene del aumento del margen de beneficio, no del crecimiento de los ingresos. Este aumento del margen de beneficio se debe, en parte, a que las empresas transfieren costos a los consumidores, lo cual es inflación. Si la Fed decide que la inflación sigue siendo un problema y introduce medidas restrictivas, las empresas pierden su poder de fijación de precios. Eso significa que los márgenes de beneficio se reducen, y eso significa que toda la razón por la cual el mercado prevé un crecimiento de ganancias en dos dígitos comienza a desmoronarse. Es una cadena de efectos, no un solo factor importante.

La estructura del mercado en su base

Los datos de posicionamiento te revelan algo que el nivel de rendimiento indicado en los titulos no puede hacerlo. SPY se encuentra en $767. El mercado de opciones muestra una exposición positiva en términos de gamma.aproximadamente 4.3 mil millones de dólaresEs decir, los vendedores actúan actualmente como estabilizadores: compran en las mínimas y venden en las máximas, lo que ayuda a mantener bajada la volatilidad a corto plazo. El régimen de gamma se invierte negativamente por debajo de los 770 $, y el “put wall” se encuentra en los 760 $.

Es una zona de riesgo muy estrecha. Si el precio de SPY cae por debajo de los 770, los operadores que realizan operaciones de cobertura cambian de dirección y comienzan a amplificar las movimientos del mercado, en lugar de contenerlos. La relación entre la cantidad de opciones de tipo “put” y “call” es de 1.22, y la relación entre el número de opciones abiertas de tipo “put” y “call” es de 2.48. Esto significa que se han escrito y mantenido más opciones de tipo “put” que opciones de tipo “call”, lo cual refleja ansiedad en el mercado. La volatilidad implícita es del 10.7%, lo cual es relativamente bajo. Un entorno con baja volatilidad y una gran concentración de opciones de tipo “put” indica que se está en un estado de cambio de régimen, no uno estable.

Y luego está la cuestión de la amplitud del índice. En los últimos cinco días, el SPY ha aumentado aproximadamente un 0.47%. El índice S&P 500 con ponderación igual, RSP, ha disminuido un 1.15%. El índice ponderado por capitalización de acciones se mantiene estable gracias a sus componentes más importantes. Pero esa concentración no representa una fortaleza; es más bien una debilidad. Cuando unos pocos valores dominan el índice y las acciones promedio están en declive, la situación parece aceptable, hasta que uno de esos valores pierde fuerza. Ese es el problema de la dispersión, y está presente ahora mismo.

La pared del 5%

La opinión general entre los estrategas que he estado observando es que el mercado de valores puede soportar un porcentaje del 4.75%. Dicen que comienza a ser incómodo cuando se supera el 5%. No es un umbral preciso; no hay ningún evento estructural exactamente en el 5.00%. Pero representa una línea psicológica en la que la rentabilidad sin riesgo se vuelve tan atractiva que la base de inversores comunes comienza a retirar su dinero de las acciones.

Lo que se pasa por alto en esa conversación es lo que ya está ocurriendo debajo de esa línea. La rentabilidad del bono del Tesoro a 30 años alcanzó el 5.31% a mediados de agosto, el nivel más alto desde 2007. Las tasas de hipotecas, que están relacionadas de forma indirecta con la rentabilidad del bono a 10 años, ya reflejan esta situación. El sector de la vivienda es uno de los sectores más sensibles a los cambios en la rentabilidad de los bonos; ahora se ve afectado, pero no por un 5%. La transmisión económica ya ha comenzado.

La pregunta no es si el mercado puede soportar un 5%. La pregunta es si las fuerzas estructurales que impulsan los rendimientos aún más altos – déficits fiscales que no muestran signos de disminución, la emisión de bonos por parte de las empresas que se acelera, y el problema de la inflación que la Fed ha reconocido pero no ha resuelto – podrán detenerse antes de llegar a ese punto.

¿Qué cambia la lectura?

El informe sobre los empleos de agosto se publicará este viernes. Si muestra una debilidad significativa, la narrativa cambiará de “la Fed podría aumentar las tasas de interés” a “la Fed no puede hacerlo, porque la economía está en crisis”. Esto podría provocar una huida hacia los bonos, lo que haría que las tasas de interés bajen y proporcionaría alivio para los valores bursátiles. El mecanismo es claro: datos negativos sobre el mercado laboral → menor probabilidad de aumento de las tasas de interés → tasas de interés más bajas → activos de riesgo suben de valor.

Pero si el informe sobre los empleos es positivo, entonces la estrategia de Warsh se llevará a cabo como estaba planeado. La Fed mantiene la opción de aumentar las tasas de interés. Los rendimientos de los activos financieros permanecen elevados o suben aún más. Además, la presión estructural sobre los valores continuará, ya que el costo del capital no se reduce.

El rendimiento que supera el 4.75% no es una señal de pánico. Es una señal de que el mercado debe valorar la realidad: las matemáticas fiscales, la persistencia de la inflación y la asignación competitiva de capitales. Al mismo tiempo, el mercado también intenta valorar el crecimiento. Esos dos factores no siempre se equilibran. La posición en las opciones, la concentración y la dispersión sugieren que el mercado está en una situación de márgenes reducidos en este momento. Cuando cambien las condiciones, la narrativa no podrá ayudarte.