Wealthfront hat Vermögen von 100 Milliarden Dollar erreicht. Ihr Umsatz hat sich kaum verändert.

Der Schlagzeile war nicht zu übersehen: Wealthfront (Nasdaq: WLTH) meldete Gewinnziele, die den Erwartungen enthoben waren, und gab an, dass…Zum ersten Mal übertrafen die Plattformaktiva 100 Milliarden Dollar.Eine solche Skala kann als Sieg angesehen werden. Doch für einen Investor, der versucht herauszufinden, wie viel dieses Unternehmen eigentlich wert ist, ist diese Marke nur eine Falle – schließlich lenkt sie von den Zahlen ab, die daneben stehen.Die Einnahmen stiegen nur um 1% im Vergleich zum Vorjahr auf und betrugen 91,9 Millionen Dollar.. Der GAAP-Gewinn ist um etwa die Hälfte abgenommen.Der Aktie ist der Rekord noch nicht erreicht worden – es ist noch nicht soweit.Bisher sind bereits etwa 30% abgenutzt.Die Größe des Vermögens zeigt an, wie groß die Maschine ist. Es sagt jedoch fast nichts darüber aus, wie viel Geld diese Maschine einspielt.

Der Grund dafür, dass die beiden Angebote nebeneinander existieren können, ist, dass Wealthfront zwei völlig unterschiedliche Systeme betreibt – und diese Systeme bewegen sich in entgegengesetzte Richtungen. Das größere System, was an Einnahmen gemessen wird, ist das Geldmanagement-System – dort werden die von den Kunden auf der Plattform angelegten Geldmittel verwaltet.Dieser Geschäftsbereich erzielte im letzten Quartal Einnahmen von 61,8 Millionen Dollar – ein Rückgang von 10 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Die Vermögenswerte sanken dabei um 4 Prozent auf 44,9 Milliarden Dollar.Der kleinere Motor: Investitionsberatung – die tatsächlichen Portfolios, die die Leute bei Wealthfront verwalten lassen.Die Einnahmen stiegen um 31% auf 28,8 Millionen Dollar. Die Beratungsaktiva erhöhten sich um 30% auf 54,1 Milliarden Dollar..

Die Kombination ist wichtig – denn sie hängt von dem ab, was jedes Asset einbringt.Die Cash-Management-Dienstleistung erhielt im letzten Quartal eine jährliche Gebühr von etwa 55 Basispunkten – das ist ein Rückgang von sechs Prozent gegenüber dem Vorjahr.Die Investitionsberatung kostete nur 22 Basispunkte. Somit stammt zwei Drittel der Einnahmen von Wealthfront aus dem immer kleiner werdenden, auf niedrigere Zinsen reaktierenden Teil des Portals. Der wachsende Teil der Einnahmen bringt hingegen weniger pro Dollar an Einnahmen hervor. Das gesamte Unternehmen wird somit effektiv „de-rated“ – die Vermögen steigen um 12 %, aber die Einnahmen pro Dollar des Vermögens sinken, da sich die Struktur der Einnahmen verändert und die Cashzinsen sinken. Die Führung macht einen Teil des Rückgangs der Cashzinsen damit verantwortlich, dass die Kunden von den jährlichen Prozentrenditen zu den jährlichen Zinssätzen wechseln.Niedrigere Raten für die BundesfondsEinfach ausgedrückt: Die „Geldmühle“, die dieses Unternehmen ermöglicht hat, bringt weniger Erträge hervor, wenn die Zinsen sinken – und wird auch nicht durch den Anstieg der Einlagen unterstützt.

Der Gewinn fiel schneller ab als die Umsatzeinnahmen – denn die Kosten blieben nicht unverändert.Der angepasste EBITDA sank um 15 Prozent auf 38,1 Millionen US-Dollar. Der Gewinnmarge fiel dabei um acht Prozentpunkte auf 41 %.Das Unternehmen investiert absichtlich in diese Kompression – es setzt das Produkt Wealthfront Home Lending ein.Es wurde im August in Kalifornien veröffentlicht.Und es geht darum, dies in weitere Bundesstaaten zu bringen, Boni für Kunden zu zahlen und die Anzahl der Mitarbeiter zu erhöhen.Die GAAP-Kosten sind um 45% gestiegen.UndDer Nettouciein sank um 49%.Auf 17,6 Millionen Dollar. Das ist keine „zerstörte“ Dividende im üblichen Sinne – Wealthfront zahlt keine Dividenden. Doch es handelt sich dabei um denselben Test, den ein Einkommensinvestor durchführt, bevor er einem Angebot vertraut: Woher kommt das Geld? Und ist die Gesellschaft in der Lage, den Wert pro Aktie kontinuierlich zu steigern?

Nun ist das der Teil, der bestimmt, wie ein Neuling den „Beat“ lesen wird.Der Konsens erwartete Einnahmen von etwa 91,5 Millionen Dollar.Wealthfront erzielte einen Umsatz von 91,9 Millionen Dollar – das ist weniger als ein Prozent. Die Aktienkurse sanken am nächsten Tag. Das eigentliche Problem war ein gleichbleibender Umsatz und ein halbierte Gewinnmarge. Zudem wuchs die Plattform durch die Erfassung mehr Vermögenswerte bei geringeren Gebühren. Der Markt hat das bereits seit einem Jahr neu bewertet: Die Aktien kosten jetzt etwa 9,46 Dollar.14 Dollar für den IPO-PreisIn der Nähe10-mal freier CashflowUnd es handelt sich um etwa 3,8-mal mehr Umsatz als die Preis-Umsatz-Verhältnisse der Fintech-Unternehmen wie SoFi, Robinhood und Interactive Brokers, die in den hohen einstelligen Zahlen liegen oder sogar über 20 sind. Ein niedriges Verhältnis kann eine günstige Gelegenheit sein – oder es kann auch bedeuten, dass der Markt einen Margin festlegt, der unter Druck steht.

Die entscheidende Frage ist, ob die Reduzierung eine vorübergehende Phase ist oder ein neues System der Berechnung. Zwei Dinge könnten das Bild ändern. Erstens muss die Verteilung der Vermögenswerte weiterhin funktionieren – die Beratungsvermögen haben um 30% zugenommen.Netto-Einzahlungen von 1,1 Milliarden DollarUnd jetzt haben die Cashaktiva eine viel größere Größe. Deshalb überwuchert das hochwertigere Modell dasjenige mit niedrigeren Margen. Zweitens müssen die neuen Produkte – insbesondere Immobilienkredite – die bereits bestehenden Kunden besser monetarisieren, anstatt nur Assets mit niedrigen Erträgen hinzuzufügen. VerwaltungDie prognostizierten angepassten EBITDA-Margen liegen langfristig über 40%, während in der kurzen Zeit jedoch Druck auf die Margen besteht.Und das…3,3 Millionen Aktien wurden für etwa 30 Millionen Dollar zurückgekauft.Bei diesen niedrigen Preisen ist eine Wiederverinvestierung des Cashs nur sinnvoll, wenn die Führung glaubt, dass dieser Rückgang vorübergehend ist.

Für einen Investor, der entscheiden muss, ob das Unternehmen auf einer Watchlist stehen soll oder nicht, ist die ehrliche Einschätzung: Es gibt keinen Grund zum Panikverhalten und auch keine Grundlage für Feierlichkeiten bezüglich des 100 Milliarden Dollar hohen Umsatzes. Es geht vielmehr darum, dass Wealthfront weiterhin bewertet wird – und zwar in einem fallenden Zustand – da das Wachstum des Unternehmens nachgelassen hat. Die Optimisten behaupten, dass das Anlagen- und Hypothekengeschäft schnell genug wächst, um den Verlust durch niedrigere Zinsen auszugleichen. Die Pessimisten argumentieren, dass die gesamte Plattform weiterhin Vermögen ansammelt, während das Einkommen pro Einheit Vermögen immer geringer wird – eine beeindruckende Größe, aber enttäuschende wirtschaftliche Entwicklung. Die richtige Vorgehensweise ist es, auf die Pressemitteilungen über die Anzahl der Vermögenswerte zu verzichten und stattdessen auf die Gebühren und die Art der Anlagen zu achten. Wenn das Umsatzniveau pro Dollar des Vermögenswerts nicht mehr sinkt, dann hat das Unternehmen seinen Wert erreicht. Bis dahin ist das Ziel nur eine Zahl – kein Argument.