Virbacs „versteckte Mehrheit“: Warum die Hälfte des Kapitals die zwei Drittel der Stimmen bekommt

Virbac hat8.390.660 Aktien und etwa 12,7 Millionen StimmenDas ist die Art von Satz, den man zweimal lesen muss. Es handelt sich nicht um einen Tippfehler, auch nicht um ein Datenfehler durch das Kopieren der falschen Spalte. Es ist auch kein numerischer Wert, der sich von Monat zu Monat ändert. Es handelt sich vielmehr um die gesamte Struktur des Unternehmens – eine Struktur, die jeden Monat in einem Dokument veröffentlicht wird. Der Titel dieses Dokuments lautet „Anmeldung von Aktien und Stimmrechten“ – und es scheint, als wäre nichts passiert.

Es handelt sich um eine französische rechtliche Formalität. Laut Artikel 223-16 der allgemeinen Regeln des Marktregulators müssen Unternehmen, die auf der Liste stehen, monatlich ihre Anzahl der Aktien angeben. Wenn man diesen Dokumenten richtig zuhört, erfährt man, wer tatsächlich die Kontrolle über Virbac hat – und jeder Investor weiß, welche Art von Investitionen er tatsächlich macht. Die Anzahl der Aktien beträgt im ganzen Jahr 8.390.660. Die Gesamtzahl der Stimmrechte liegt etwas über 12,7 Millionen – Ende April waren es 12.707.056. Ungefähr 4,3 Millionen dieser Aktien haben jeweils zwei Stimmrechte.

Woher die zusätzlichen Stimmen kommen

Diese doppelten Stimmen sind französische „Loyalitätsanteile“. UnterDer Florange-Gesetz von 2014Die Anteile einer französischen gelisteten Gesellschaft, die von demselben Eigentümer mindestens zwei Jahre lang gehalten werden, erhalten automatisch doppelte Stimmrechte – es sei denn, die Aktionäre stimmen ausdrücklich dafür ab, nicht von dieser Regelung Gebrauch zu machen. Der Mechanismus ist einfach: Man hält die Anteile in eigenem Namen, hält sie zwei Jahre lang – und erhält so zwei Stimmen statt einer. Die Anteile können dann in einem Nominationskonto gehalten werden, um darüber zu handeln – und man erhält anschließend nur eine Stimme.

Der Name verrät bereits die Absicht. Die Florange-Loyalitätsaktien dienen dazu, den langfristigen Inhaber zu belohnen – im Praktischen bedeutet das die Familie des Gründers. Dadurch erhält der Inhaber eines großen, langfristigen Anteilspakets einen Vorteil gegenüber anderen Anlegern. Für ein von einer Familie kontrolliertes französisches Unternehmen ist doppelter Stimmrecht ist der Unterschied zwischen der Kontrolle über die Hälfte des Kapitals und der Kontrolle über das gesamte Unternehmen.

Das ist das, was bei Virbac passiert. Das Unternehmen wurde gegründet.1968 von Pierre-Richard Dick, einem Veterinär aus NizzaDie Familie Dick – heute geleitet von der Vorsitzenden Marie-Hélène Dick-Madelpuech.Es besitzt immer noch etwas mehr als die Hälfte des Kapitals – etwa 50 Prozent der Aktien.Das sind genau die Anteile, die seit Generationen registriert und besessen wurden. Geben Sie ihnen jeweils zwei Stimmen – und eine Beteiligung von etwa der Hälfte des Kapitals entspricht etwa zwei Dritteln der Stimmen. Die Inhaber besitzen also keine überwiegende Kontrolle; sie haben eine angemessene Mehrheit, die ihnen durch das Loyalitätsmechanismus automatisch zukommt.

Die Jahresabschlüsse in monatlicher Form zeigen auch die Details an. Virbac gibt zwei Gesamtzahlen an: eine „Bruttobasis“-Zahl und eine „Nettobasis“-Zahl. Die Nettobasis-Zahl enthält die etwa neuntausend Aktien, denen das Stimmrecht entzogen wurde – es handelt sich dabei um die von der Firma selbst gehaltenen Staatsaktien. Der Rest entspricht dem Engagement der Aktionäre.

Warum die Stimmzählung eine Kontrolle darstellt

Es ist bemerkenswert, wie ruhig diese Zahlen bleiben. Die Gesamtzahl der Wahlrechte sank im Laufe des Frühlings nur um einige hundert Stimmen – von 12.707.056 am Ende des April bis…12.706.458 am Ende des Juni– Während die Anzahl der Aktienzeichen überhaupt nicht variierte. Eine echte Bewegung der Aktien wäre möglich. Doch die Aktien bewegen sich kaum – denn die wenigenjenigen, die einen Teil des Kapitals halten, handeln nicht und werden auch nie handeln. Die Aktien der Familie sind in die Struktur der Firma eingebunden. Die nahezu unbewegliche Situation ist das Wesen dessen. Es zeigt, wer die Kontrolle über das Unternehmen hat – und diese Kontrolle soll nicht verändert werden.

Alles, was nach diesem Fakt liegt, ist für den Außeninvestor von Bedeutung. Zunächst einmal gibt es keine praktische Übernahme von Virbac durch einen Konkurrenten – man kann nicht die Mehrheit der Aktien kaufen, da diese bereits in den Konten einer Familie liegen und mit doppelten Stimmen verwaltet werden. Zweitens basiert die Kapitalrückzahlungspolitik auf der Entscheidungen dieser Familie. Virbac zahlt einen Dividenden aus.Der Ertrag beträgt etwa 0,45 % – das entspricht 1,45 Euro pro Aktie.Das zeigt, dass das Unternehmen viel mehr Geld im eigenen Cash hat als es bereit ist, an Fremde auszugeben. Wenn es Kapital zurückgewinnt, geschieht das durch kontrollierte Rückkäufe. Ende 2024 wird das Vorstandsmitglied…Rund 67.000 Staatsanleihen wurden gestrichen.Der gewöhnliche Aktionär ist nur ein Zuschauer – er sieht zwar, wie und wann das passiert, aber er kann nichts dagegen tun.

Drittens ist die Flottierung dünn. Von den 8,39 Millionen Aktien…Rund 4,1 Millionen befinden sich tatsächlich in den Händen der Öffentlichkeit.Die Familie besitzt den Rest. Ein Unternehmen mit echten…Marktkapitalisierung von etwa 2,7 Milliarden EuroAber nur die Hälfte davon ist im freien Handel – auf einem europäischen Börsenplatz. Das ist etwas, was man nicht in größerem Umfang anhäufen oder verkaufen kann, ohne den Preis zu beeinflussen.

Die Geschäftsidee hinter den Maschinen

Das ist nichts, was die Geschäftstätigkeit beeinträchtigt. Virbac ist ein guter Unternehmen im Bereich Tiergesundheit – die europäische Alternative zu Zoetis und Idexx. Das Unternehmen produziert und verkauft veterinärmedizinische Produkte.Etwa 60 Prozent der Verkäufe kommen von Haustieren.Hunde, Katzen – sowie alle anderen Tierarten aus der Viehzucht – in mehr als hundert Ländern. Im Jahr 2025…Die Einnahmen stiegen um etwa 7,9% organisch auf 1,47 Milliarden Euro.Der Betriebsgewinn liegt bei etwa 16 %. Das Unternehmen ist profitabel, hat niedrige Schulden und wächst selbstständig. Mit einem Marktkapitalwert von etwa 2,7 Milliarden Euro und einer Gewinnmarke von etwa 18 Euro pro Aktie handelt es sich um eine Aktie mit einem hohen P/E-Wert – ein Zeichen für eine qualitativ hochwertige Wachstumsaktie, keine Sonderangebote.

Der Sinn der monatlichen Erklärung ist nicht, dass August ein besonders wichtiger Monat für die Einnahmen im Bereich Tiergesundheit war – das war er auch nicht. Die Erklärung sagt dazu nichts aus. Der wichtige Punkt ist vielmehr, was das Dokument über die Eigentumsverhältnisse des Unternehmens zeigt. Die Familie der Gründer besitzt etwa die Hälfte des Kapitals und kontrolliert etwa zwei Drittel der Stimmen – dauerhaft, aufgrund der gesetzlichen Vorgaben bezüglich der Loyalitätsanteile. Für einen Investor ist diese Struktur die Antwort auf drei Fragen gleichzeitig: Warum das Unternehmen nicht verkauft werden kann, warum die Dividenden nur eine Abzinsung sind und warum die Aktienbewertung so ist, wie sie ist.

Man kann eine qualitativ hochwertige Firma besitzen, die von einer gut organisierten Familie geführt wird – und damit ist alles in Ordnung. Was man jedoch nicht tun darf, ist, die monatlichen Stimmenzahlen von Virbac als Hinweis auf das Geschäftsvolumen zu interpretieren, oder Hoffnung haben, dass der Markt für Kontrolle dazu führt, dass mehr Gehalt gezahlt wird. Die 12,7 Millionen Stimmen sind also die Kontrolle über die Firma. Sie gehen nirgendwohin – und genau das ist ihr Zweck.