Die „Toll Road Compounding Machine“ wird falsch eingestuft – ein Marktfehler.

Ich werde etwas tun, das einige Leser überraschen könnte: Das am besten geeignete Mittel gegen Inflation auf dem Markt sind nicht Rohstoffe, Gold oder TIPS. Es handelt sich um eine spanische Infrastrukturbetriebsgesellschaft, von der die meisten Investoren bisher nichts wissen. Diese Gesellschaft wird zum ersten Mal in der Geschichte an einem US-Handelsplatz gehandelt. Ihr Aktiewert ist innerhalb von vier Monaten um 15% gefallen – während ihre Kernaktiva ihre Gebühren viel schneller steigerten als der CPI.

Das Unternehmen ist Ferrovial (FER). Die Angelegenheit betrifft das Tennessee I-24-Projekt – das größte öffentlich-privaten Projekt auf der Interstate-Ebene in Amerika. Es handelt sich um eine Straßenbaumaßnahme im Wert von 9,2 Milliarden Dollar. Das Unternehmenskonsortium wurde gerade für die Ausführung dieses Projekts ausgewählt. Doch der Sieg im Tennessee-Projekt ist nur der Anfang.

Der Schlüssel ist die Preisgestaltungsmacht. Die Art von Preisgestaltungsmacht, die Straßenentgelte zu „Zinsmultiplikatoren“ macht – wenn die Inflation über dem Niveau liegt, das jeder zugeben würde.

Das Tennessee-Projekt ist nur das neueste Beispiel dafür.

Das DriveTN-Konsortium – unter der Leitung von Ferrovial, in Zusammenarbeit mit Transurban und Tikehau – wird die Finanzierung, Planung, Bau, Betrieb und Instandhaltung übernehmen.26 Meilen ausgewählte Fahrbahnen entlang der Interstate 24 zwischen Nashville und Murfreesboro.Der Deal sorgt dafür, dass…Insgesamt 24,8 Milliarden Dollar an Konzessionen für den Bundesstaat Tennessee.Es handelt sich um die größte Kapitalinvestition, die der Staat je erhalten hat – und es ist auch die erste öffentlich-privat-Partnerschaft des Staates.

Was das bedeutet, ist nicht, dass Ferrovial ein Bauprojekt gewonnen hat. Es zeigt vielmehr, dass der Weg für die Konzessionen im Bereich der US-Infrastruktur immer weiter offen wird. Die Unternehmen mit der Erfahrung, diese Projekte umzusetzen, haben einen Vorteil, der jedes Jahr größer wird. Ferrovial betreibt bereits fünf Express-Lane-Korridore in Texas, North Carolina und Virginia. Das Bauunternehmen meldete gerade eine Rekordbestellmenge von 18 Milliarden Euro – fast die Hälfte davon in Nordamerika.

Der Markt betrachtet jedoch Ferrovial als ein europäisches Baubereichsunternehmen. Das Aktienkurs des Unternehmens fiel am Tag der Ankündigung um 2,3 %, und in den letzten vier Monaten ist es um 15 % gefallen. Es scheint, dass die Investoren die Zyklisität sowie die Entfernung vom aktuellen Marktstand berücksichtigen – nicht die tatsächliche Vermögensstruktur des Unternehmens, die es strukturell von den anderen Bauunternehmen unterscheidet.

Hier ist, was der Markt noch nicht hat.

Lassen Sie mich klar darüber sprechen, was Ferrovial eigentlich ist. Bis Ende 2025…86 Prozent des Aktienwerts der Gesellschaft in Höhe von 47 Milliarden Dollar stammen aus Straßenverkehrsnutzungsrechten.Nicht Bauverträge. Auch keine Flughäfen. Überhöhungsstraßen und verwaltete Fahrspuren in stark wachsenden Metropolen – dort entsteht regelmäßiger Einnahmeverkehr, der direkt an die Muttergesellschaft weitergegeben wird.

In der ersten Hälfte des Jahres 2026 haben diese nordamerikanischen Autobahnanlagen bezahlt.357 Millionen Euro als Dividenden an FerrovialDas ist keine einzelne Angelegenheit – es handelt sich um einen strukturellen Cashflow-Mechanismus. Die Autobahnabteilung erzielte im Vergleich zu dem Vorjahr eine Umsatzzunahme von 15,8% und eine angepasste EBITDA-Zunahme von 13,4%.

Aber die wichtigste Zahl – diejenige, die dir alles über dieses Geschäft verrät – ist der Preisvorteil.

An den North Texas Express Lanes stieg der Umsatz pro Transaktion im ersten Halbjahr 2026 um 18,9%. Auf der Loop 1 in Dallas (LBJ) stieg er um 11,7%. Auf den I-66 Express Lanes in Nordvirginia lag die fünfjährige kombinierte Jahreswachstumsrate für den Umsatz pro Transaktion bei 29,6%. Auf der 407 ETR-Tollstraße in Toronto stieg der Umsatz pro Fahrt um 17,7%.

Es handelt sich nicht um Bauunternehmen, die für Materialien höhere Preise verlangen. Es sind vielmehr Autobahnbetreiber, die die Preise erhöhen, während sie den Verkehrsaufkommen keinen Einfluss nehmen oder ihn sogar steigern. Das ist das Recht auf Preisgestaltung auf höchstem Niveau.

Wenn man darüber nachdenkt, dann ist das die wichtigste Eigenschaft der Gegenstände: Fahrer, die zur Arbeit müssen, können nicht einfach zu einem Konkurrenten wechseln, sobald die Gebühren steigen. Sie können die langsamen, allgemeinen Straßen nutzen – aber in den Stoßzeiten in überfüllten Metropolen sind die Zeitersparnisse unverzichtbar, nicht optional. Diese Dynamik macht die Straßen mit Gebühren zu Unternehmen, bei denen die Inflation direkt in die Gewinne einfließt.

Ich glaube, dass die Inflation wahrscheinlich weiterhin anhaltend sein wird – mehr, als der Markt zugeben möchte. Aufgrund von Deglobalisierung, Kosten der Energieumstellung, fiskalischen Problemen, dem Demografischen Wandel sowie Einschränkungen in der Lieferkette sind die strukturellen Faktoren, die dazu führen, dass die Preise über die traditionellen 2%-Ziele steigen, real und anhaltend. Wenn die Inflation strukturell näher an 3% oder 4% liegt, dann überleben Unternehmen mit der Möglichkeit, Gebühren zu erheben nicht nur – sie profitieren sogar noch mehr. Ihre Umsätze wachsen schneller als der CPI, während ihre Verkehrsmengen gleich bleiben. Genau diese Kombination macht es möglich, aus einer geringen Rendite ein langfristiges Wachstum des eigentlichen Einkommens zu erzielen.

Die Bewertung ist falsch – und das ist die Chance.

Ferrovial wird mit einem Forward P/E von 13,7x gehandelt. Der aktuelle Dividendenertrag beträgt 1,89%; das Auszahlungsverhältnis liegt bei 69%. Der freie Cashflow in den letzten zwölf Monaten beträgt 2,73 Milliarden Euro. Das Bilanzbild zeigt 4,4 Milliarden Euro an Cash sowie 7,4 Milliarden Euro an Nettendebit. Die Kreditbewertung ist BBB; sowohl von Fitch als auch von S&P gibt es eine stabilisierte Prognose.

Ich glaube nicht, dass ein Forward-13,7x-Multiplikator eine angemessene Bewertung für ein Unternehmen darstellt, bei dem 86% des Kapitalwerts durch Autobahnaktiva gesichert wird. Die Einnahmen pro Transaktion wachsen dabei auf einem Niveau, das die US-Inflationsrate in den Schatten stellt. Der Markt bewertet das Unternehmen immer noch nach dem Standard eines Bauunternehmers – nicht nach dem Standard eines Infrastrukturbauunternehmers.

Diese Fehlklassifizierung ist wichtig, denn sie bestimmt den Eintrittspreis. Der Aktie wird derzeit ein Preis von 63 Dollar zugeschrieben – das ist eine Abnahme von 74,80 Dollar, dem Höchstwert über die letzten 52 Wochen. In den letzten 120 Tagen ist der Wert um 15% gesunken. Die jährlichen Renditen sind jedoch positiv: 14,9%. Der Unterschied zwischen dem aktuellen Preisverlauf und dem fundamentalen Verhalten des Unternehmens wird immer größer.

So funktioniert die Eigenkapitalzinskurve in der Praxis. Man kauft Qualitätsinfrastrukturunternehmen, wenn die cyclischen Sorgen oder Fehler bei der Klassifizierung dazu führen, dass ihre Zinsen steigen und ihr Preis sinkt. Man hält diese Unternehmen in der Hand, während die Straßenbauprojekte den Preisen zulassen, das Volumen steigt und die Dividenden zunehmen. Ich habe dieses Muster wiederholt bei Energieunternehmen, Logistikplattformen und Verteidigungsunternehmen gesehen. Die Mechanismen ändern sich nicht – nur weil die Aktien an der Nasdaq-100 gehandelt werden, anstatt auf einem europäischen Börsenplatz.

Die Risiken sind real – und es ist angebracht, dies klar auszudrücken.

Es handelt sich nicht um ein risikofreies Geschäft. Ich nenne die drei größten Risiken.

Zunächst hat die Baubranche eine echte Zyklizität – sie macht einen wesentlichen Anteil der erzielten Einnahmen aus. In schwierigen Zeiten kann dies dazu führen, dass die Gewinne sinken. Der Verteilungsgrad von 69 % ist zwar akzeptabel, aber nicht extrem niedrig. Die Verluste im Bausektor könnten außerdem die Dividendenzahlung beeinträchtigen, wenn die Wirtschaft allgemein stark schwächelt.

Zweitens hat das Unternehmen nur ein Jahr eine Dividendentragung auf den US-Börsen. Ferrovial war bis zu seiner grenzüberschreitenden Fusion und seiner Einführung an der Nasdaq im Jahr 2025 eine spanische Gesellschaft. Die Dividendentragung seit der neuen Listung ist praktisch leer. Allerdings haben die zugrunde liegenden Infrastrukturaktiva bereits seit Jahrzehnten Dividenden gezahlt – die Frage ist nur, ob die Verteilungspolitik der Muttergesellschaft unter ihrer neuen US-Struktur stabil bleiben wird.

Drittens besteht für Autobahnstraßen immer ein politischer und regulatorischer Risiko. Die Staaten können die Bedingungen der Konzessionen anpassen, Gebührenobergrenzen festlegen – oder auf lokale Widerstände stoßen. Die bestehenden Konzessionen von Ferrovial in den USA beinhalten starke Verträge mit begrenzten Gebührenobergrenzen. Doch das politische Risiko ist in diesem Bereich niemals null.

So würde ich die Position betrachten.

Ich brauche nicht, dass der Markt Ferrovial als Infrastrukturbauer erkennt, damit das Sinnvoll ist. Aus Sicht von Einkommen und Risiko/Vorteil hängt das Ganze von drei Dingen ab: nachhaltige Cashflows aus den Autobahnen mit bewährtem Preispotenzial, eine Bewertung, die noch nicht mit der Qualität des Vermögens angepasst wurde, sowie ein positiver Trend im Sektor – Investitionen in Infrastruktur in den USA und die Expansion von P3-Initiativen – wodurch strukturelle politische Unterstützung gegeben wird.

Das gehört eher zur Kategorie der Einkommenswachstumsprodukte eines Portfolios, nicht zur Kategorie der Dividendenprodukte. Die Rendite ist moderat, aber die Wachstumsprognose ist entscheidend. Eine Rendite von 1,9%, die bei doppelten Zahlen wächst, führt über 15 bis 20 Jahre zu einem ganz anderen Ergebnis. Der Auszahlungsgrad von 69% ermöglicht ein solches Wachstum, ohne dass eine Überlastung des Bilanzes entsteht.

Ich glaube, dass den Investoren bezahlt wird, um über das Etikett „spanische Baustoffunternehmen“ hinauszublicken und zu erkennen, was wirklich dahintersteckt: eine Kombination aus Autobahnen in den am schnellsten wachsenden Städten der USA – diese können die Preise erhöhen, ohne dass die Verkehrstätigkeit beeinträchtigt wird. Das ist genau das, was die meisten Dividendenaktien nicht haben. Und es handelt sich dabei um ein echtes Vermögen, das Vorteile bringt, wenn die Inflation sich nicht wieder in die „komfortable Zone“ zurückentwickelt, die der Markt noch anlegt.

Wissen Sie, was mich mehr beunruhigt als das Risiko, einen Aktie zu besitzen, der vom Markt falsch eingestuft wurde? Ich tue einfach nichts mit dieser Aktie – während die Preisbildung unter der Oberfläche weiterhin zunimmt.