Tokai Carbon Korea: Der am wenigsten genutzte Lieferant im Bereich der Speichertechnologie.

Mitten in dem profitabelsten Memory-Boom der letzten Jahre versucht ein kleiner südkoreanischer Hersteller von Graphitkörpern und Ofenringe, globale Investoren anzuziehen. Tokai Carbon Korea, die an den KOSDAQ-Index in Südkorea gehört, wird bei der HSBC Korea Corporate Day vor Investoren sprechen – ein Event, das normalerweise für Unternehmen verwendet wird, deren Marktposition durch eine schwache Inlandsaktienbasis beeinträchtigt ist. Die Argumente, mit denen das Unternehmen seine Ziele verfolgt, sind zwar plausibel – aber meist nicht ganz richtig. Der „Wind“ erreicht dieses Unternehmen erst spät, und durch eine enge Lücke im System.

Was Tokai Carbon Korea verkauft, sind keine Speichermedien – und auch nicht die Maschinen, mit denen diese hergestellt werden. Es handelt sich um die verwendeten Teile, die im Inneren der Chipfertigungsöfen verwendet werden: Siliziumkarbid beschichtete Susceptoren, Heizelemente, Crucibles, Dummy-Wafern und Shower-Heads.Diese werden mit jeder Charge von Wafern abgenutzt und müssen ersetzt werden.Die Nachfrage misst daher die Anzahl der Wafern sowie die Anzahl der Bearbeitungsschritte, die eine Firma durchführt – und nicht den Spotpreis von DRAM. Wenn Samsung und SK Hynix mehr Wafern verarbeiten und mehr Schichten auf die High-Bandwidth-Memory aufbauen, verbrauchen die Wafern mehr Depositionzyklen sowie mehr Komponenten. Die Unternehmen sind also „Zölleinnehmer“ bezüglich der Produktionskosten, nicht bezüglich des Umsatzes.

Diese Struktur löst ein wichtiges Rätsel in den Berichten. Im Jahr 2025Die Umsatzeinnahmen stiegen um 9 %, auf etwa 301 Milliarden Won. Der Nettoucieindruck sank hingegen um etwa 3 %, auf etwa 70 Milliarden Won.Der Rückgang wurde in genau den Phasen festgestellt, in denen der Anstieg der Speicherkapazität stattfand.SK Hynix würde später einen Betriebsmarge von 72% pro Quartal erreichen.Sogar in den tiefsten Bereichen des Supercycles bleibt Tokai Carbon Korea…Der Quartalsgewinn hat um fast 24 Milliarden Won zugenommen.Und die ersten echten Anzeichen einer Beschleunigung treten erst in den Vorhersagen für das nächste Quartal auf. Dadurch steigen die Umsätze um etwa 10%. Die Preismacht der Hersteller von Speicherchips, die langfristige Verträge abschließen, erreicht kaum diese Stufe in der Kette.

Eine Autobahn mit wenigen Fahrspuren

Warum fließt so wenig Strom, obwohl der Verkehr sehr hoch ist – liegt das daran, dass jemand die Preisgestaltungsmacht hat, oder nur die Kapazität? Die „Mauer“ ist tatsächlich vorhanden: Das Beschichten von Ofenteilen mit Siliziumcarbid erfordert spezielle Kenntnisse bezüglich der chemischen Vaporabstraktion.Die Teile, die Verunreinigungen abgeben, können eine teure Wafer zerstören. Deshalb sind die Chiphersteller vorsichtig und zögern, einen neuen Lieferanten zu bewerben.Das bedeutet, dass die Anbieter hohe Umstellungkosten haben und ihre Margen eine solide Grundlage erhalten. Doch diese Struktur begrenzt gleichzeitig das Maximum der Margen.Die Kundenliste besteht im Grunde aus zwei großen koreanischen Unternehmen im Bereich der Speichertechnologie.Es handelt sich dabei um eine Konzentration, die dem Käufer eine größere Bedeutung gibt. Zudem können einige inländische Wettbewerber, insbesondere Hana Materials im Bereich Siliziumkarbid, die Preise und die Kapazitäten von anderen Unternehmen beeinflussen. In einer Boomphase könnte ein Unternehmen mit ausreichenden CVD-Anlagen profitieren – ein Unternehmen ohne solche Anlagen verliert jedoch seinen Marktanteil gegenüber den Unternehmen, die neue Anlagen hinzugefügt haben.

Es handelt sich nicht um ein schwaches Unternehmen. Es hat keine Schulden und einen großen Nettovorteil. Zudem entsteht etwa ein Drittel der Einnahmen als EBITDA – das ist die finanzielle Situation eines qualitativ hochwertigen Straßenbahnunternehmens. Die Frage ist jedoch: Wer profitiert von diesen Einnahmen? Der Kontrollaktionär ist…Die japanische Muttergesellschaft, Tokai Carbon, ist ein Kohlensäure-Spezialist mit Sitz in Tokio. Sie besitzt knapp die Hälfte des koreanischen Unternehmens.Und es hat seine Kontrolle weiter ausbauen können, indem es einen langjährigen koreanischen Miteigentümer übernommen hat. Der Hauptzweck ist die strategische Integration sowie die Bereitstellung von Komponenten für seine globalen Kunden – nicht der Gewinnzuwachs für Außenstehende. Entsprechend ist das Dividendenbetrag nur symbolisch: etwa 0,6% Rendite und weniger als ein Viertel des Gewinns. Für einen Minderheitsaktionär kommt der Wert durch den Anstieg des Aktienkurses, nicht durch Einkommen.

Der Preis ist so festgelegt, als wäre das Produkt bereits angekommen.

Das bringt die Bewertung ins Rampenlicht.Das Unternehmen ist etwa wertvoll wie 1,9 Trillion Won.Im Vergleich zu den 70 Milliarden Won Gewinn im letzten Jahr – das entspricht etwa 27 Mal den vergangenen Erträgen – ist das immer noch nur ein Fünfzehn-Monats-Multiplikator, falls die Vorteile des Booms erst später vollständig ankommen.Die Analysten auf der Verkaufsseite bewerten es als „Strong Buy“. Der Zielpreis legt eine Aufwärtsbewertung von etwa einem Viertel fest.Mit anderen Worten: Die Mehrheitsmeinung hat bereits die Theorie des „Supercycles“ akzeptiert – also die Annahme, dass das Unternehmen nun diese Theorie den Gästen von HSBC präsentieren wird. Das Risiko liegt jedoch auf der anderen Seite: Es handelt sich dabei um ein Geschäft, das durch Volumendruck geführt wird und bei Preiszyklen bewertet wird. Der Umsatzwachstum, von dem das Multiplikator abhängt, ist weiterhin nur eine Schätzung – kein eindeutiger Ergebnis.

Die „Corporate-Day-Charm-Offensive“ ist in diesem Zusammenhang sowohl ein Zeichen für das Aktienregister als auch für die Gesellschaft selbst. Eine Aktie, die so stark von zwei Kunden abhängig ist – einem Elternunternehmen und einem zyklischen Faktor –, erreicht schließlich den Höhepunkt des Zyklus. Dabei ist die Basis der Aktionäre dünn, die Verkäufe erfolgen über den Einzelhandel und Korea. Das Unternehmen hat also wenig Möglichkeiten, Außenstehende zu ermöglichen, damit diese etwas verdienen können. Der Investitionsfall ist zwar real, aber besonders begrenzt. Der Anstieg des Speichermarktes wird fast sicher dazu führen, dass dieses Unternehmen seine Bestellungen erfüllt. Ob dieser Anstieg den Unterschied zwischen niedrigem Gewinn und optimistischem Multiplikator ausgleicht, ist eine zweite Hürde – sie hängt von den Mengen an Speichern und der Prozessintensität ab. Die Käufer sollten sicherstellen, dass sie das richtige Produkt gekauft haben.