Thor’s große Umstrukturierung: Kostenreduzierung am Ende des RV-Zyklus

Thor Industries – der weltweit größte Hersteller von Freizeitfahrzeugen.Am 10. September wurde die zweite Runde der Führungswechsel in Nordamerika angekündigt – seit Februar.Allein betrachtet ist eine Beförderung eines Mitarbeiters nur ein Element der Organisationsstruktur. Aber im Vergleich zu dem, was die Führung das ganze Jahr über getan hat, ist das etwas anderes: Es handelt sich dabei um die „maschinellen Aktionen“ einer Company, die eine jahrzehntalalte Art der Unternehmensführung auflöst – gerade in dem schlechtesten Zeitpunkt des Bedarfszyklus der Company. Die Hoffnung ist, dass die Umstrukturierung den Kosten und den Margen wieder zurückzahlen wird.

Das konkrete Objekt ist die Struktur. Über viele Jahre hinweg betrieb Thor seine RV-Marken als eine Vereinigung unabhängiger Unternehmen – jede mit ihren eigenen Leitern, Finanzabteilungen und Marketingabteilungen. Im Februar sagte das Unternehmen, dass sich diese Struktur ändern würde.Es entstehen zwei neue nordamerikanische Gruppen aus seiner Reihe von Marken.Diesen Monat ging es noch weiter – die beiden wurden zu einem einzigen Ganzen zusammengeführt. Thor ordnet sich nun neu an.Drei Betriebsgruppen – Nordamerikanische RV, Europäische und LieferantengruppeUnd der Person, die von ihm zum Leiter des Unternehmens für Nordamerikanische Motorhome-Angebote ernannt wurde, ist Ken Walters – der Präsident der Jayco und Tiffin-Motorhome-Gruppe.

Warum Walters wichtig ist: Die Leitung hat die frühen Ergebnisse von Jayco unter der neuen Struktur als Beweis dafür angesehen, dass das Modell funktioniert. Deshalb wird dieses Modell auf die gesamte Region ausgedehnt. Die Entscheidungen, bei denen Personen aus dem Jayco-Gruppen ausgewählt wurden – zum Beispiel der Vizepräsident für Finanzen zum Cheffinanzoffizier für Nordamerikanische Reisebusse, der Marketingleiter zum Chefmarketingoffizier – deuten darauf hin, dass dieses Konzept überall angewandt werden soll. Der COO von Thor Motor Coach und Keystone übernimmt die Leitung von Keystone selbst – mit der Aufgabe, dieses Konzept überall umzusetzen.Um seine führende Position in der Branche wiederherzustellen..

Das ist keine Wachstumsgeschichte – denn die Nachfrage wächst nicht. Die RV-Industrie befindet sich bereits seit einigen Jahren in einer Phase des Nachwachstums nach dem Pandemieboom. Zudem bleiben die Preis- und Finanzierungsprobleme für Käufer weiterhin bestehen.Die Prognose der RV Industry Association für die Großhandelsversandmengen im Jahr 2026 liegt bei etwa 314.000 Einheiten – das ist ein Rückgang von etwa 8% gegenüber 2025.Thors eigenen Daten zeigen die Belastung: Im dritten Quartal bis zum 30. April endete dieses Quartal mit einer sehr schwierigen Situation.Die Nettverkäufe betrugen 2,78 Milliarden Dollar. Der Bruttomarge sank um 250 Basispunkte auf 12,8%.Dazu gehört auch ein Rückgang von 25 Prozent bei den Einheitenverkäufen im nordamerikanischen Sektor – historisch gesehen war das die wichtigste Einnahmequelle des Unternehmens.Das Unternehmen hat seine Jahresgewinnprognose auf 3,30 bis 3,80 US-Dollar pro Aktie gesenkt..

Das ist der Grund für alle Umstrukturierungen. Es ist wichtig, die Mechanismen genau zu definieren. Die Konsolidierung ist eine Kostenreduzierung: Die doppelten Kostenstellen werden abgeschafft, die Einkauf- und Prozesse werden auf allen Marken gleich gestaltet – dadurch entsteht eine geringere Kostenbasis, was wiederum mehr Gewinn pro Volumen erzielt. Was jetzt problematisch ist, ist, dass die Führung so spricht…Es wird die steigenden Zoll- und Materialkosten aufnehmen, anstatt sie weiterzugeben – damit die Verkaufspreise für Einzelkunden sowie der Wert von Gebrauchtwagen erhalten bleiben.Die Margeverringerung im letzten Quartal war also teilweise absichtlich vorgesehen – die kurzfristigen Erträge werden für den Einzelhandel verkauft. Die Ergebnisse werden erst später erwartet, wenn die Umsätze wieder steigen und die Kostenstruktur unverändert bleibt.

Für einen Investor ist die Frage: Wie bewertet der Markt das Unternehmen bereits? Kurz gesagt: Es handelt sich um eine tiefe und langanhaltende Verlustwelle. Die Aktien von Thor werden gegenüber dem Jahresbeginn bei etwa 73 Dollar gehandelt – das ist etwa ein Prozent unter dem Tiefpunkt der letzten 52 Wochen. Zudem liegen die Aktienwerte etwas unter dem Buchwert des Unternehmens (Preis pro Buchwert: ca. 0,88). Der wichtigste nordamerikanische Konkurrent von Thor, Winnebago, wird sogar noch weiter unter dem Buchwert gehandelt. Eine ganze Branche – nicht nur ein einzelnes Unternehmen – wird somit als Unternehmen mit fast null Ertragskraft eingestuft.

Die Bilanz ist es, die die Wartezeit finanziert – und hier hat der Fall sein Ende. Thor hat eine moderate Nettoverbindlichkeit von etwa 500 Millionen Dollar gegenüber 372 Millionen Dollar an Cash, also einen Schulden- zu Eigenkapital-Verhältnis von etwa 0,2. Der freie Cashflow in den letzten vier Quartalen beträgt etwa 200 Millionen Dollar – ein Rückgang von 63 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Doch der freie Cashflow reicht immer noch aus, um die Dividenden zu zahlen. Die Dividende beträgt etwa 3 Prozent auf einen 24-jährigen Zahlungszyklus, mit einem Auszahlungsgrad von fast 41 Prozent. Die Verwaltung kauft außerdem Aktien zu diesen niedrigen Preisen zurück – im Quartal endend im April wurden 50,5 Millionen Dollar ausgegeben. Das ist eine Entscheidung bezüglich des Kapitals: Die Eigenkapitalkosten sind niedrig, während die Verwaltung das Gleiche behauptet.

Die Struktur des Unternehmens ist solide: ein ausgeglichener Bilanzstand, ein Kostenprogramm, das auf die Marge abzielt, sowie ein Preis, der bereits eine lange Abwärtsentwicklung berücksichtigt hat. Doch ein niedriges Multiplikatorwert für einen zyklischen Hersteller ist kein Beweis dafür, dass ein Schwellenwert besteht – es zeigt vielmehr, welche normierte Gewinnkraft auf dem Markt vorliegt. Die Entscheidung hängt von zwei Faktoren ab, die noch nicht in den Zahlen sichtbar sind. Erstens: Ob die Kosteneinsparungen tatsächlich zu einer Steigerung der Marge führen, sobald die Umsatzentwicklung nicht mehr sinkt – oder ob die Einsparungen stattdessen durch schwächere Preise und eine längere Nachfragekrise verloren gehen, wie die heutigen Lieferprognosen nahelegen. Zweitens: Ob Thor seinen Anteil am Markt schützt – der Segment, der am stärksten umstrukturiert wird – während er seine Kosten senkt.

Wenn die Umstrukturierung funktioniert, dann ist das Niedrige Bewertungsniveau der Gewinne ein Problem: Die abgedeckten Dividenden und die geringe Verschuldung führen dazu, dass die Kosten weiter ansteigen. Wenn der Kostenbasis weiter wächst oder der Anteil an den verkauften Aktien weiter sinkt, dann ist der günstig erscheinende Aktie nicht ein Grund für Entwarnung, sondern vielmehr eine Einladung, die Schätzungen weiter zu senken. Die Veränderungen bei der Führung sind wichtig – nicht wegen der Personen selbst, sondern wegen dessen, was das Unternehmen tun will – und ob die Zahlen dies bestätigen.