Teva hat seine Schulden neu finanziert. Die Aktien haben jedoch noch nicht ihren Wert erreicht.

Teva Pharmaceutical hat den Preis festgelegt.4,9 Milliarden Dollar an neuen Senior-Anleihen am 10. SeptemberNur sechs Tage nach…S&P Global hat das Unternehmen auf die Investitionsklasse erhöht – das ist eine weitere Erhöhung der Bewertung seit den drei wichtigsten Ratingagenturen.Die Transaktion ersetzt Schulden mit höheren Zinsen, die zwischen 2028 und 2031 fällig sind, durch Schulden mit niedrigeren Kosten, die bis 2037 bestehen bleiben. Es handelt sich dabei um eine Art Refinanzierung – für die meisten Unternehmen ist das ohne Vorankündigung möglich. Für Teva bedeutet das den Ende einer langen Zeit der Kreditreformen. Dabei stellt sich die Frage, ob der Aktienkurs noch einen Sicherheitsabstand bietet – denn jetzt sieht es so aus, als würde die Situation der Schulden für Teva vorteilhaft sein.

Die Mechanik des Austauschs

Teva gab fünf neue Anleihen aus: 1,2 Milliarden US-Dollar mit einer Rendite von 5,25% bis 2032, 1,0 Milliarden US-Dollar mit einer Rendite von 5,50% bis 2034, 1,0 Milliarden US-Dollar mit einer Rendite von 5,75% bis 2037. Hinzu kommen noch Euro-Anleihen mit einer Rendite von 4,25% (2033) und 4,625% (2036). Diese ersetzen die bestehenden Anleihen.Notizen über Kupons mit einer Rendite zwischen 6,75% und 8,125%, die zwischen 2028 und 2031 fällig werden könnten..

Der Couponspreisunterschied liegt zwischen etwa 1,5 Prozentpunkten bei dem günstigsten Angebot und über 2,4 Prozentpunkte bei dem teuersten Angebot. Insgesamt beträgt der jährliche Zinnsparvorteil etwa 100 Millionen Dollar. Das ist keine besonders große Summe im Vergleich zu den insgesamt 32 Milliarden Dollar an Schulden.915 Millionen Dollar für die jährlichen Nettenerlöse aus ZinsenAber es handelt sich um echte Cashflows, die an die Aktionäre fließen. Dadurch werden die nächsten Laufzeiten von Teva weiter von dem „Refinancing Cliff“ entfernt – einem Problem, das das Unternehmen vor einigen Jahren heimsuchte.

Es handelt sich um eine Neuanlage der Schulden, keine Rückzahlung. Die Gesamtschulden bleiben bei 4,9 Milliarden Dollar – sie bleiben also unverändert, nur zu günstigeren Zinssätzen und für längere Zeiträume. Der Test für den Investor ist, ob die Ersparnisse, zusammen mit dem wachsenden freien Cashflow, letztendlich dazu führen, dass die Leverage niedrig genug wird, um einen Einfluss auf den Aktienkurs zu haben. Tevas eigene Zielsetzung ist…Reduzieren des Netto-Leverage auf 2xUm dorthin zu gelangen, bedarf es nicht nur Rabatte und Sonderangebote – es ist auch notwendig, dass der Cashflow tatsächlich wächst.

Die Kreditverbesserungsreihe

Die Refinanzierung ist das letzte Schritt in einer Reihe von Maßnahmen, die vor mehr als einem Jahr begonnen wurden.Fitch hob Teva im Mai 2026 von „Junk“ auf die Kategorie BBB- erhöht.Moody’s folgte ebenfalls.S&P hat am 4. September den Übergang zu Investitionsklasse vollzogen.In derselben Woche gab Teva bekannt, dass es eine neue Anleiheausschreibung geben würde. Alle drei Agenturen bewerten das Unternehmen nun als solches.BBB – mit einer stabilen Zukunftperspektive.

Die Verbesserungen sind keine Geschenke. Fitch wies darauf hin, dass…Teva hat von 2023 bis 2025 jährlich mehr als 1,5 Milliarden Dollar an Schulden zurückgezahlt.Und man erwartet, dass dieser Trend weiterhin anhält. S&P erwähnt eine nachhaltige Wachstumsrate bei markengeführten Produkten, eine Stabilisierung der Generikaprodukte sowie eine reiche Anzahl von Aktivitäten in der späten Entwicklungsphase. Die Kreditagenturen berichten ebenfalls über dieselben Fakten, die das Management von Teva wiederholt hat: Der Übergang von einem Generikum-Produzenten, der durch Patente und hohe Schulden belastet ist, zu einem ausgewogenen Biopharma-Unternehmen funktioniert. Die Belege, auf die sie verweisen, sind real.Die Einnahmen erhöhten sich im Jahr 2025 auf 17,3 Milliarden Dollar – ein drittes Jahr in Folge mit Wachstum.Die drei wichtigsten innovativen Marken – Austedo, Ajovy und Uzedy –Im vierten Quartal wurden insgesamt 1 Milliarde Dollar an Umsatz erzielt..

Der Status „Investment-Grade“ ermöglicht es den Unternehmen, Kredite zu erhalten – und zwar zu deutlich niedrigeren Zinsen. Teva musste jahrelang mit Zinsen von etwa 10% für die Kreditaufnahme kämpfen. Diese Kosten sind in jedem einzelnen Dollar der Zinsausgaben enthalten und beeinflussen alle Gewinnberichte. Der Übergang zum Investment-Grade-Status ändert die Kapitalkosten dauerhaft – nicht nur für dieses eine Projekt, sondern für alle zukünftigen Anleiheemissionen. Das ist wichtig für ein Unternehmen, das immer noch 32 Milliarden Dollar an Schulden hat und regelmäßig die Laufzeiten der Schulden verlängern muss.

Wo der Aktienkurs nicht mehr korreliert mit den anderen Indikatoren

Hier unterscheiden sich die Geschichten bezüglich der Schulden und die Geschichten bezüglich der Aktien. Die Refinanzierung der Schulden ist eine sinnvolle Maßnahme, um zu besseren Zinsen zu kommen. Doch das Eigenkapital hat sich bereits so entwickelt, als hätte Teva seine langfristige Wachstumsprobleme gelöst.

Die Aktienkurse bei 37 Dollar bedeuten eine Rendite von 89% im letzten Jahr – von einem Tief von 18,21 Dollar innerhalb der letzten 52 Wochen. Der Marktwert beträgt 43 Milliarden Dollar, während der Unternehmenswert 56 Milliarden Dollar beträgt. Das zukünftige Price-to-Earnings-Verhältnis liegt bei 43,5x. Das EV/EBITDA-Verhältnis beträgt 21,7x. Vergleichen wir das mit Bristol-Myers Squibb, einem anderen Pharmakonzern: BMY wird mit 14x zukünftigen Erträgen und 8,3x EV/EBITDA bewertet. Teva wird nicht nur über dem Niveau der Konkurrenz bewertet – sie wird auch als Unternehmen angesehen, das nachhaltig Wachstumseffekte bieten kann, die in ihren Finanzberichten noch nicht erkennbar sind.

Die Zahlen auf der anderen Seite dieser Multiplikationen sind eher gering. Der freie Cashflow in den letzten zwölf Monaten beträgt 1,35 Milliarden Dollar – das ist ein Anstieg von 51 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Das ist zwar beeindruckend, aber immer noch eine kleine Größe. Mit diesen 1,35 Milliarden Dollar im Vergleich zu einem Marktkapitalisierungswert von 43 Milliarden Dollar bedeutet das einen freien Cashflow-Ertrag von etwa 3 Prozent. Der Dividendenertrag liegt unter 1 Prozent. Der Return on Invested Capital beträgt 6,6 Prozent. Der Return on Equity ist negativ – -7,7 Prozent – was die Situation auf dem Bilanzblatt widerspiegelt.

Keines dieser Zahlen ist schlecht – sie sind sogar nicht unrentabel. Sie entsprechen einfach nicht dem Renditeprofil eines Unternehmens, das berechtigt wäre, bei einem Multiplikator von 21,7x EV/EBITDA zu handeln. Dieses Multiplikatorn gehört eher zu Unternehmen, deren Cashflows eine solche Rendite ermöglichen. Tevas angepasster EBITDA-Multiplikator von etwa 19% ist zwar solid, aber der ROIC von 6,6% reicht nicht aus, um einen angemessenen Kostenkapitaleffekt für ein Unternehmen zu erklären, das weiterhin eine beträchtliche Verschuldung hat.

Was der Investor tatsächlich glauben muss

Der „Bull-Scenario“ für Teva zu diesem Preis beruht nicht auf der Refinanzierung. Die Refinanzierung ist ein hygienischer Faktor – etwas, das eigentlich passieren sollte und auch tatsächlich in guten Bedingungen geschah. Der aktuelle Wert des Unternehmens basiert auf den Produktionsprozessen sowie auf dem wachsenden Marktanteil, den die Managementleute als „brandneu“ bezeichnen.Die „Akkelerationsphase“.

Teva ProjekteAustedo allein wird bis 2027 mehr als 2,5 Milliarden Dollar an Umsatz erzielen und bis 2030 sogar 3 Milliarden Dollar.DieDie innovative Franchise als Ganzes soll bis 2030 einen Umsatz von über 5 Milliarden Dollar erreichen.. Es wird erwartet, dass der freie Cashflow bis 2027 auf 2,7 Milliarden US-Dollar und bis 2030 auf 3,5 Milliarden US-Dollar steigt.Der Pipeline gehören folgende Elemente an:Duvakitug für entzündliche Darmerkrankungen – potenzieller Markt von 2–5 Milliarden Dollar.Olanzapin in langwirksamer Injektionstyp – eine Marktgröße von 1,5 bis 2 Milliarden Dollar – sowie mehrere andere Vermögenswerte. Die Verwaltung…Das Ziel für den Betriebsgewinn ist bis 2027 30%..

Das sind keine unvernünftigen Prognosen.Austedo ist bereits ein Medikament mit einem Wert von 2,26 Milliarden Dollar – und das vor dem ursprünglichen Wachstumsplan.. Uzedy hält über 60% des Marktanteils in seinem Segment.. Der Biosimilar-Produktportfolio von 13 Produkten könnte die Umsätze mit Biosimilaren bis 2028 verdoppeln.Das Problem ist nicht, dass die Projektionen erfunden werden. Das Problem ist vielmehr, dass der Aktienkurs bereits den meisten davon zerstört hat.

Bei einem voraussichtlichen Gewinnwachstum von 43-mal höher als der aktuelle Wert wird der Markt fast das gesamte Wachstum einschätzen – unter der Annahme, dass dieses Wachstum ohne größere Störungen stattfindet. Ein Versäumnis bei den regulatorischen Anforderungen, Wettbewerbsdruck auf Austedo oder ein langsames Vorgehen bei der Einführung der Biosimilars wären dann Folgen, die das Gewinnwachstum weiter verringern würden – das ist das schlimmste Szenario für eine Aktie, die zu einem hohen Preis gehandelt wird. Das ist das strukturelle Risiko, wenn man eine Aktie kauft, deren Wert bereits fast verdoppelt hat.

Der Unterschied zwischen Preis und nachweisbarer Wert

Die Refinanzierung bestätigt, dass das Kreditprofil von Teva wieder hergestellt wurde. Das Unternehmen kann zu Investitionsklasse-Zinsen leihen, seine Laufzeiten verlängern und jährlich etwa 100 Millionen Dollar an Zinsen sparen. Das ist eine positive Entwicklung für die Aktionäre.

Aber das ändert nichts an der arithmetischen Bewertung des Aktienkurses. Der heute nachweisbare Cashflow beträgt 1,35 Milliarden Dollar – im Vergleich zu einem Marktkapitalisierung von 43 Milliarden Dollar – was etwa 3% entspricht. Das Unternehmenswert-Multiplikator von 21,7x EV/EBITDA ist fast dreimal so hoch wie bei vergleichbaren Pharmaunternehmen. Das Unternehmen hat 32 Milliarden Dollar an Schulden, wobei die Nettenschulden nahezu 13 Milliarden Dollar betragen. Der ROIC übertrifft zudem noch nicht die Kosten des Kapitals. Der Abstand zwischen dem Preis und dem nachweisbaren Wert ist groß – und er zeigt, dass das Aktie teuer ist, nicht billig.

Für einen Investor, der bereits Anteile an Teva besitzt und an den zukünftigen Wachstumsmöglichkeiten glaubt, beseitigt die Refinanzierung ein Risiko. Die Verpflichtungen werden weniger belastend, die Kreditkosten sinken und das Bilanzgerüst wird dadurch besser handhabbar. Für einen Investor, der eine neue Position einnehmen möchte, ist die Refinanzierung nicht der Grund für den Kauf. Der Grund müsste eine Überzeugung sein, dass das Wachstum und die zukünftigen Möglichkeiten von Teva die aggressiven Ziele, die die Unternehmensleitung bereits festgelegt hat, übertreffen werden – schließlich setzt der aktuelle Aktienkurs bereits voraus, dass dies der Fall sein wird.

Der Anleihenmarkt hat Teva die Bewertung gegeben, die sie verdient hat. Der Aktienmarkt hat ihr eine Preisstufe gegeben, die es der Firma erfordert, noch besser zu handeln.