SpaceX ist wieder bei 2 Billionen Dollar. Die Frage ist: Warum?

SpaceX ist wieder in den Club der 2 Billionen-Dollar-Gruppen aufgenommen worden. Die Folge dieser Entwicklung hängt ganz davon ab, ob man glaubt, dass eine Zahl an sich etwas bedeuten kann oder nicht.

Am 3. September stiegen die Aktien von SPCX um 7,3% auf 151 Dollar – das Marktkapitalisierungsvolumen betrug 1,99 Billionen Dollar. Das ist das gleiche Niveau wie am 12. Juni, als die Aktien zum ersten Mal gehandelt wurden.$135 bei der größten IPO in der GeschichteDer Weg zwischen diesen beiden 2 Billionen-Dollar-Margenen ist die eigentliche Geschichte. In den neun Wochen dazwischen sank der Aktienkurs fast halb.Tageshoch bei 225 Dollar und Tagestief bei 104,83 Dollar.– Ein Rückgang von 54 % – danach erholte sich der Wert um 44 %, bis er heute wieder an seinem aktuellen Stand ist. Der größte Teil der Erholung erfolgte nachdem die erste wichtige Innenhandaktion abgelaufen war.6. August – An diesem Tag waren 911 Millionen Aktien legal zum Handel berechtigt.Und der Markt bereitete sich auf einen Überschwemmungsrisiko vor. Doch die Überschwemmung kam nie. Die kurzfristige Investitionen…Erst bei 34 Prozent der Gesamtkapitalquote erreichte er seinen Höchststand, danach sank er auf 11 Prozent.Der Kurzausch war der Antriebsmotor für die Wiederbelebung – nicht die Grundlagen selbst.

Das bedeutet nicht, dass die Grundlagen fehlen. Es bedeutet lediglich, dass sie eine andere Form haben als das, was mit einem Preis von 2 Billionen Dollar gemeint ist.

Die Einnahmen, die mit dem Aktienanteil entstanden sind

SpaceX meldete seine ersten Quartalsergebnisse als öffentliche Gesellschaft am 4. August. Die Umsatzverhältnisse waren…7,81 Milliarden Dollar für das zweite Quartal – das übertrifft die allgemeine Schätzung von 6,83 Milliarden Dollar. Das ist ein Anstieg von 92% im Vergleich zum Vorjahr, wo es 4,07 Milliarden Dollar waren.Die angepasste EBITDA-Quote ist…3,54 Milliarden Dollar – fast verdreifacht.Im Vergleich zum Vorjahresquartal übertraf die Ergebnisentwicklung auch die von den Analysten erwarteten 2,0 Milliarden Dollar. Nach den GAAP-Standards verlor das Unternehmen Geld.541 Millionen Dollar, also 0,09 Dollar pro AktieEs ist immer noch ein Verlust, aber deutlich geringer als der Verlust von 1,0 Milliarden Dollar im Vorjahr. Auch viel besser als die Erwartungen der Analysten bezüglich eines Verlusts von 26 Cent pro Aktie.

Der Umsatzwachstum ist wirklich und signifikant. Drei Geschäftsebenen waren dafür verantwortlich – jede auf einem anderen Entwicklungsstand.

StarlinkDas ist der Motor. Die Einnahmen aus der Verbindung sind gestiegen.4,29 Milliarden Dollar – 55 Prozent des Gesamtwerts – mit Betriebserträgen von 1,66 Milliarden Dollar, ein Anstieg von 79 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Abonnenten erreicht12 Millionen – das ist eine Steigerung gegenüber etwa 6 Millionen im letzten Jahr.Der Wachstum ist nicht nur im Bereich des Verbraucherbreitbandes zu erkennen – die Einnahmen von Unternehmen und Regierung sind um 108% im Vergleich zum Vorjahr gestiegen. Das Unternehmen hat außerdem angekündigt…22 Millionen Mobilfunkabonnenten durch Satelliten- bis-MobilfunkpartnerchaftenUnd Starlink besitzt Spectrum-Lizenzen im Wert von etwa 19,6 Milliarden Dollar. Starlink ist das Äquivalent zu einem etablierten Unternehmen für SpaceX – und es handelt sich dabei um den Bereich, in dem die Rentabilität am größten ist.

Der KI-BereichEs handelt sich um den Wachstumsanspruch. Die Einnahmen stiegen um.2,56 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 247% gegenüber dem Vorjahr.Und der Unternehmen verzeichnete im ersten positiven Quartal eine angepasste EBITDA-Zahl von 1,15 Milliarden US-Dollar. Der operative Verlust wurde von 2,47 Milliarden US-Dollar im ersten Quartal auf 1,26 Milliarden US-Dollar reduziert. Musk kündigte Pläne an, die Rechenkapazitäten auszuweiten.10 Gigawatt bis Ende 2027– Eine Verdreifachung. Das Unternehmen gab außerdem bekannt…60 Milliarden Dollar für den Kauf von CursorUm seine AI-Produktangebote zu beschleunigen.

RaumDer Launch-Bereich bleibt weiterhin ein Kostencenter. Die Einnahmen von 962 Millionen Dollar stiegen um 29 Prozent im Vergleich zum Vorjahr – doch der Bereich erzielte einen operativen Verlust von 542 Millionen Dollar. Die Entwicklung von Starship V3 verbraucht das Kapital.

Die Zahl, die die Wachstumsgeschichte von der Cashgeschichte trennt, ist das Kapitalausgaben. Die Kapitalausgaben im zweiten Quartal waren…18,37 Milliarden Dollar – ein Anstieg gegenüber 2,83 Milliarden Dollar im Vorjahr. Dabei fließen 15,83 Milliarden Dollar in die KI-Infrastruktur.Auf Basis der letzten zwölf Monate beträgt das Investitionsbudget 43,3 Milliarden Dollar. Der operativen Cashflow für denselben Zeitraum beträgt 9,9 Milliarden Dollar. Der freie Cashflow liegt bei -33,4 Milliarden Dollar. Das Unternehmen beendete das zweite Quartal mit…100 Milliarden in Bargeld, Geldequivalente und handelbare Wertpapiere – zusätzlich 47,5 Milliarden in unerledigten Aufträgen.Und insgesamt beträgt die Schulden nur 65,6 Milliarden Dollar. Das Bilanzvermögen ist in der kurzen Zukunft nicht gefährdet. Doch der Unterschied zwischen den operativen Cashflows und den Investitionen zeigt, was für ein Unternehmen das ist: ein Infrastrukturbauunternehmen, das stark investiert wird – mit Finanzmitteln aus Cashreserven und Kapitalmärkten. Die 86 Milliarden Dollar an IPOs sowie die 25 Milliarden Dollar an Anleihenausgaben im Juni haben dazu beigetragen, die finanziellen Ressourcen zu ergänzen. Die Frage ist jedoch: Wie viel Investitionen sind noch nötig, um die Zahlungsperiode zu erreichen – und ob der Markt diese Zahlungen bereits im heutigen Aktienkurs wertet.

Was die Faktoren über den Wert von 2 Billionen Dollar sagen…

Eine Aktie hat an einem einzigen Preis keinen Wert. Sie sagt uns nur etwas über ihre Wachstumsraten, ihre Rentabilität, ihren Aufschwung sowie die verglichenen Werte. Lassen Sie mich das im Detail erklären.

Bewertung: Das Multiplikatorniveau zeigt an, was der Markt über die Zukunft hält.Bei einem Kurs von 151 Dollar liegt das Preis-Fußabdruck-Verhältnis von SpaceX bei 86,3 bezogen auf die vergangenen zwölf Monate erzielten Umsätze. Der Wert des Unternehmens im Verhältnis zu seinem EBITDA beträgt 364,9. Das Preis-Fußabdruck-Verhältnis zum Buchwert liegt bei 15,6. Auf GAAP-Basis ist das Unternehmen nicht profitabel – daher ist das Preis-Fußabdruck-Verhältnis zum Gewinn negativ. Das sind keine Verhältnisse, die man bei einem Unternehmen erwarten würde, das aktuell Cashflow erzielt, der seine Größe rechtfertigt. Es handelt sich dabei um Verhältnisse für ein Unternehmen, bei dem der Markt eine Entwicklung voraussetzt, die noch nicht stattgefunden hat. Ein Marktkapitalwert von 2 Billionen Dollar bei einer jährlich angepassten EBITDA von 3,5 Milliarden Dollar – wenn man die 3,54 Milliarden Dollar des zweiten Quartals als optimistische Schätzung betrachtet – bedeutet, dass das EV/EBITDA etwa 560 beträgt. Bei einer jährlichen Umsatzgröße von 7,8 Milliarden Dollar wäre der jährliche Umsatz insgesamt etwa 31 Milliarden Dollar – gegenüber einem Marktkapitalwert von 2 Billionen Dollar. Der Markt setzt also eine jährliche Umsatzgröße von etwa 60 Milliarden Dollar unter Berücksichtigung der aktuellen EBITDA-Margen voraus, um diese Bewertung zu rechtfertigen. Das ist nicht unvernünftig für ein Unternehmen mit einer Wachstumsrate von 92 Prozent und expandierenden Margen – aber es handelt sich dabei um eine Erwartung, nicht um den aktuellen Zustand des Unternehmens.

Wachstum: A+ in Bezug auf die Zahl – der Entwicklungsverlauf ist das eigentliche „Geschichten“.Die Umsätze stiegen im Jahresvergleich um 92% und im Quartalsvergleich um 66%. Der angepasste EBITDA wuchs im Jahresvergleich um 191%. Der Bereich AI wuchs um 247%. Starlink verdoppelte seine Anzahl der Abonnenten. Je nach Wachstumsmaßstab ist das ein Unternehmen, das weiterhin wächst. Der Wachstumsfaktor ist die stärkste Grundlage für diesen Wandel – und das ist auch der Grund, warum der Markt den Wertunterschied akzeptiert. Doch ein solches Wachstum erfordert Kapital. Das Wachstumsmodell bleibt nur wirksam, wenn die Investitionen schneller in Umsätze umgewandelt werden als sie ausgegeben werden.

Rentabilität: Die Margen verbessern sich, aber das Unternehmen macht Geld verloren.Der Bruttomarge beträgt 51,9 %, was ausgezeichnet ist. Die operativen Margen sind negativ – 16,2 %. Die Marge über den freien Cashflow ist ebenfalls negativ – 145 %. Die Rendite auf investiertes Kapital liegt bei -5,2 %. Die Rendite auf das Eigenkapital beträgt ebenfalls -14 %. Das sind keine positiven Kennzahlen für ein Unternehmen, das seine eigenen Kosten deckt. Dennoch zeigt sich eine Verbesserung der Situation: der Nettogewinn hat im Jahresvergleich um die Hälfte abgenommen, der angepasste EBITDA hat fast verdreifacht gelegen und der AI-Sektor erreichte sein erstes positives Quartal bezogen auf den angepassten EBITDA. Die Rentabilität ist heute noch schwach, aber sie verbessert sich – das ist der Unterschied zwischen einer schleichenden Situation und einer positiven Investitionssituation.

Sicherheit: Der Bilanzbericht ist der einzige Faktor, der übernommen wird.Die Gesamtschulden betragen 65,6 Milliarden Dollar, während die Bargelder 93,5 Milliarden Dollar betragen. Damit liegt das Nettoverbindlichkeitsniveau bei -61 Milliarden Dollar. Der Quick-Ratio liegt bei 499 %, der Current-Ratio bei 512 %, und der Schulden- zu-Eigenkapital-Verhältnis beträgt nur 0,31. Das Sicherheitsfaktor ist also sehr hoch. Das Unternehmen kann den Investitionszyklus überstehen. Das Risiko ist nicht der Bankrott – das Risiko ist vielmehr die Verringerung des Eigenkapitals, falls die Investitionen mehr Kapital erfordern als die aktuellen Reserven. Die 47,5 Milliarden Dollar an Rücklagen können in den nächsten zwei bis drei Jahren ausreichen, um diese Investitionen zu finanzieren.

Momentum: Die jünge Entwicklung ist ein „Short Squeeze“ – kein signifikanter Faktor.Der Aktiewert ist in den letzten 20 Tagen um 31,4% gestiegen und in den letzten fünf Tagen um 7,2%. Der RSI liegt bei 60,9 – das ist hoch, aber noch nicht überbewertet. Der MACD-Wert beträgt 3,11. Die 50-Tage-Grundlinie liegt bei 136,10 US-Dollar; die Aktie hat deutlich darüber gestiegen. Der Momentum-Faktor unterstützt diesen Anstieg, doch der Auslöser für den Anstieg ist technisch bedingt: Die Short-Positionen, die nach Ablauf des Lock-up-Zeitraums ausgegeben wurden, haben nicht die erwartete Verkaufsdruck ausgelöst. Ein 34%-iger Kursspread auf einem kleinen Anteil der Aktien ist eine strukturelle Schwäche – die Korrektur dieser Schwäche ist Teil des Anstiegs. Der Momentum ist real, aber er hängt nicht von den Liefermodellen ab, die ihn verursacht haben. Nur etwa 14% der Aktien werden öffentlich gehandelt. Die restlichen 86% sind durch schrittweise Ausgabe bis 2027 blockiert.Elons Musks 6,4 Milliarden Anteile werden erst im Juni 2027 freigegeben.Das Problem mit dem Flottenmanagement ist noch nicht gelöst – es wird nur unterbrochen.

Was das für das Portfolio bedeutet

SpaceX ist kein Aktie, die man besitzt – nur weil der Preis günstig ist. Es handelt sich auch nicht um eine Aktie, die man wegen des Cashflows oder der Dividenden erhält. Der „Factor Stack“ gibt an, welche Rolle SpaceX spielt: Es handelt sich dabei um eine Investition in eine konzentrierte Wachstumsstrategie mit starkem Tempo – unterstützt durch einen Bilanzstatus, der die Investitionsphase bewältigen kann. Der Preis der Aktie beruht auf einer Bewertung, die davon ausgeht, dass das Wachstumspotenzial weiterhin bestehen bleibt.

Die Wachstumsprognose ist die These. Die Bewertung ist die Annahme. Der Investitionsaufwand ist das Risiko.

Bei 2 Billionen Dollar hat der Markt bereits eine Variante der Zukunft berücksichtigt: Starlink wird zu einem dominierenden globalen Connectivity-Anbieter, die KI-Infrastruktur zu einem wirklichen Einkommungsquellen, und der Startbusiness erreicht die Kostenreduzierung durch Wiederverwendbarkeit. Die Ergebnisse des zweiten Quartals unterstützen diese Zukunftsvision – doch sie zeigen auch, dass das Unternehmen fast sechsmal so viel auf Kapitalinvestitionen ausgibt wie sein operativer Cashflow. Das ist keine nachhaltige Situation für immer. Die Zahl von 2 Billionen Dollar setzt voraus, dass dieser Unterschied irgendwann geschlossen wird – und zwar auf eine Weise, die den aktuellen Preis gerechtfertigt macht.

Für ein Portfolio ist das eher eine „Wachstumsposition“ – keine Kernposition, keine Wertanlage, kein Einkommensquelle. Es gehört dazu der Bereich des Portfolios, in dem man akzeptiert, dass die Wertungsschwierigkeiten durch Wachstumserfolge überwunden werden können. Dabei wird die Effizienz der Investitionen sowie die Umwandlung von Umsatz in Gewinne als Faktoren berücksichtigt, die den Wert des Unternehmens beeinflussen. Wenn das Wachstum jährlich über 80% liegt und die Investitionen als Prozentsatz des Umsatzes beginnen abzunehmen, dann scheinen die Wertmultiplikatoren nicht mehr so extrem zu sein. Wenn die Investitionen weiterhin zunehmen, während das Umsatzwachstum nachlässt, dann wirkt das 2 Billionen Dollar große Ziel als Obergrenze – nicht als Mindestwert.

Der Aktienkurs ist wieder da, wo er angefangen hat. Die Frage ist nicht, ob es 2 Billionen Dollar wert ist. Die Frage ist vielmehr, ob die Faktoren, die 2 Billionen Dollar gerechtfertigen – wie die Wachstumsentwicklung, die Umsatzsteigerung, der Aufschwung – nach der Volatilität noch bestehen, oder ob der Anstieg eher auf kurzfristigen Handelsaktionen beruht, bei denen die Kurse nie wirklich hoch waren.