Die 52-Wochen-Höchststandsmarke von Skyworks ist das Geschäft mit Qorvo – keine wirtschaftliche Bewährung.

Skyworks Solutions erhöhte diese Woche um etwa 9 Prozent in einer einzigen Sitzung.Der neueste Höchststand in den letzten 52 Wochen liegt bei etwa 92 Dollar.Und innerhalb von vier Monaten ist der Wert des Aktiens um etwa zwei Drittel gestiegen. Wenn man einen solchen Schlagzeile liest, würde man annehmen, dass das Unternehmen gerade hervorragende Gewinne erzielt hat. Doch wenn man die aufgedruckten Zahlen betrachtet, ist man verwirrt: Der Umsatz ist im letzten Jahr nur ein Bruchteil eines Prozentsatzes gestiegen, während der freie Cashflow um etwa zwei Drittel abgenommen hat. Der Unterschied zwischen dem Aktienkurs und den finanziellen Daten ist keine Marktfehler – es handelt sich dabei um eine Fusion.

Ende Oktober willigte Skyworks – das Chipherstellerunternehmen, das die Funkfrequenzkomponenten für Smartphones herstellt – ein, den Konkurrenten Qorvo zu kaufen. Dabei wurde eine Transaktion aus Bargeld und Aktien vereinbart. Dadurch entsteht ein Unternehmen, das etwa 22 Milliarden US-Dollar wert ist. Der wichtige Teil der Abmachung ist jedoch die Auszahlung an die Aktionäre von Qorvo.$32,50 in bar plus 0,96 Anteile an einer Skyworks-Aktie.Für jede Aktie, die sie halten, gilt das. Was eine solche Transaktion mit den Aktien des Übernehmersunternehmens macht, ist der Mechanismus hinter dem gesamten Prozess: Je wahrscheinlicher es ist, dass die Transaktion abgeschlossen wird, so bewertet der Markt das zusammengeführte Unternehmen als Teil des Übernehmersunternehmens. Daher wird bei jedem Genehmigungsschritt die Bewertung der Aktien neu angepasst.

Der Schritt dieser Woche war regulatorisch. Phil Brace, der CEO von Skyworks, sagte auf der Goldman Sachs Communacopia-Konferenz:Die Überprüfung der SAMR-Regelung in China – die letzte wichtige Genehmigung ist noch offen – hat sich in ihre endgültige Phase entwickelt.Und dass Skyworks istVorbereitungen zum Schließen bis Ende des JahresDer Aktienkurs stieg während dieser Sitzung um etwa 9%, während der Halbleiterindex um 2% fiel. Diese unausgewogene Entwicklung ist typisch für den „Merger-Arbitrage-Preisanpassungsprozess“ – also die Entscheidung, auf die Erfolgschancen eines bestimmten Unternehmens zu setzen, anstatt auf die Entwicklung des gesamten Chipsektors.

Der Handel ist jetzt eng.

Das Wichtige ist zu erkennen, was die Rally ist.NeinEs handelt sich nicht um einen Moment, in dem der Markt auf das plötzlich starke Mobile-Chip-Geschäft reagiert. Wenn man die Vereinbarung weglässt, sehen die finanziellen Daten von Skyworks eher wie die eines Unternehmens in der Anfangsphase einer Wiederaufbauphase aus – mit einem Umsatzrückgang von weniger als 1 Prozent pro Jahr, einem Gewinnmarge von etwa 5 Prozent und einem freien Cashflow, der etwa zwei Drittel niedriger ist als im Vorjahr. Der Aktienkurs ist um ca. 74 Prozent höher als sein Tief von 51,93 Dollar in den letzten 52 Wochen – fast alles dient dazu, den Zusammenhang mit der Vereinbarung zu verdeutlichen, nicht aber eine Veränderung im Ertragsbericht.

Das bedeutet, dass der verbleibende Vorteil weniger ist als das, was die aktuelle Grafik anzeigt. Der aktuelle Preis weist bereits eine hohe Wahrscheinlichkeit auf, dass der Handel abgeschlossen wird. Die zusätzlichen Gewinne hängen hauptsächlich von dem Preisverlauf bis zum Abschluss sowie vom Wert der Gesamtanlage nach dem Abschluss ab. Und der Abschluss ist immer noch ein binäres Ereignis – es handelt sich nicht um einen endgültigen Deal.Die Antitrust-Prüfung in den USA ist abgeschlossen.Und China hat seine Endphase erreicht. Doch die Überprüfung in Südkorea ist noch offen – es handelt sich dabei um eine weitere Etappe in einem ansonsten reibungslosen Prozess.

Wie viel der zusammengesetzte Unternehmen wert ist

Wenn das Geschäft zustande kommt, verlagert sich die Frage bezüglich der Investition von „Ist Skyworks billig?“ auf „Ist das zusammengeführte Unternehmen billig?“ Die Pro-forma-Situation:Rund 7,7 Milliarden US-Dollar an Gesamterlösen – davon etwa 2,1 Milliarden US-Dollar an angepasstem EBITDA.Die Management-Strategie zielt darauf ab, innerhalb weniger Jahre Kostenvorteile von insgesamt 500 Millionen Dollar oder mehr zu erzielen. Die Netto-Leverage beträgt nur etwa 1x EBITDA – somit bleibt Raum für die Abwicklung der etwa 2 Milliarden Dollar umfassenden Schulden aus dem Übernahmeprojekt. Die Aktionäre von Skyworks würden etwa 63% des Ergebnisses halten.

Die zusammengeführten Unternehmen verändern die Struktur: Der Mobilsektor beträgt etwa 5,1 Milliarden Dollar und umfasst Content für Smartphones und Tablets. Der „breite Markt“-Sektor hingegen beträgt etwa 2,6 Milliarden Dollar und umfasst Bereiche wie Verteidigung, Automobilindustrie, IoT und KI-Datenzentren. Dieser zweite Sektor ist das Wachstumstreibergebiet – und deshalb handelt es sich dabei um mehr als nur um zwei Unternehmen, die versuchen, zusammen zu arbeiten.

Aber hier ist das Problem, das die Geschichte nicht ignorieren kann:Apple ist der größte Kunde beider Unternehmen.Und die Kombination dieser Elemente führt dazu, dass mehr Einnahmen auf den Wunsch eines einzigen Käufers bezüglich Telefonkomponenten konzentriert werden. Die Diversifizierungstheorie funktioniert nur, wenn die Bereiche AI/Data-Center und Verteidigungstechnologien schnell wachsen, sodass die Abhängigkeit über die Zeit abnimmt. Das ist die Antwort, die der Deal braucht – Größe und Synergien geben Zeit, aber die Konzentration auf einen einzigen Kunden bleibt weiterhin ein Problem.

Man darf keinen Katalysator für eine Veränderung des Musteres halten.

Es gibt noch einen letzten Punkt, den man beachten sollte, wenn man Skyworks als ein Unternehmen betrachtet, das auf Dividenden und Renditen setzt: Die Geschäftsführung hat die Rückkäufe von Aktien, die Entlastung der Schulden sowie die Vorbereitung auf Fusionen priorisiert – obwohl die Aktie weiterhin Dividenden auszahlt. Die historische Rendite, die angegeben wird, spiegelt nicht wider, wie dieses Geld für die Fusionen verwendet wird.

Was genau kauft also der Investor zu diesem Preis? Es handelt sich nicht um eine Wertstory bezüglich des einzelnen Unternehmens – die finanziellen Daten unterstützen das nicht. Es ist auch keine Blase, die bald platzen wird – denn die Entwicklung beruht auf einem realen, erkennbaren Katalysator, nicht auf einer narrativen Story. Man kauft ein Geschäft, das allgemein als zukünftig geschlossen angesehen wird, zu einem Preis, der bereits diese Erwartungen widerspiegelt. Das Geschäft nach der Geschäftsabschluss muss noch beweisen, dass sein Modell, das stark auf Apple basiert, weiterhin funktioniert. Der Unterschied zwischen dem 9-prozentigen Anstieg und den flachen Umsätzen wird durch die Fusion erklärt. Wenn Preis und Erträge nicht übereinstimmen, suche ich normalerweise nach einer Fehlbewertung, die die Anleger übersehen haben – hier liegen die Anleger nicht falsch; sie sind einfach vorausgesetzt in die Einnahmenrechnung. Das Geschäft ist nun eine Frage von regulatorischen Vorgängen und der Umsetzung nach dem Geschäftsabschluss – nicht mehr eine Chance für eine Veränderung, die niemand bemerkt hat.