Saga’s 11-prozentige Dividende wird aus dem Bilanzbestand bezahlt – nicht aus den Geschäftserlösen.

Saga Communications zahlt eine Quartalsdividende von 0,25 Dollar etwa viermal im Jahr. Auf dem Papier scheint das eine interessante Entwicklung zu sein. Bei der aktuellen Aktienkursmarke entspricht die Dividendenzahlung einem Forward-Yield von über 11 Prozent – das ist viel mehr als alles, was man mit einer Einkommensprüfung erhalten kann. Bevor man sich von diesem Yield überzeugen lässt, lohnt es sich, eine Frage zu stellen: Wird die Dividendenzahlung aus den Einnahmen des Unternehmens finanziert, oder wird sie aus Geld gezahlt, das bereits auf dem Bankkonto liegt?

Wenn man diese Prüfung an Saga durchführt, ergibt sich eine unangenehme Antwort. Die Dividenden sind zwar real, aber das Geld, mit dem sie gezahlt werden, kommt nicht von einem gesunden, wachsenden Unternehmen. Es kommt aus der Bilanz – und genau diese Unterscheidung ist die ganze Anlagensache.

Der Hintergrund des Ertrags

Saga ist eine kleine Rundfunkgesellschaft, die Radiosender in mittelgroßen und kleineren US-Märkten betreibt. Es handelt sich dabei um ein klassisches Unternehmen mit realem Einkommen und physischem Geldfluss. Das letzte Quartal zeigte wieder das typische Bild des Rundfunkbetriebs:Die Umsätze von 26,4 Millionen Dollar lagen im Vergleich zum Vorjahr um 6,5 Prozent niedriger. Die Betriebskosten der Stationen stiegen hingegen um 5,4 Prozent auf 23,4 Millionen Dollar.Der erste Quartal erzählte die gleiche Geschichte –Die Umsatzentwicklung fiel um 5,6 Prozent auf 22,9 Millionen Dollar – obwohl der digitale Umsatz etwa ein Viertel anstieg..

Der Mechanismus ist wichtig zu erklären – denn es handelt sich dabei genau um den „Preis- und Macht-Test“, der die langfristigen Zahlungspflichtigen von den schrumpfenden Zahlungspflichtigen unterscheidet. Die Kunden von Radio sind Anzeigegeber. Die Anzeigegeber haben festgestellt, dass sie mit weniger Geld – genauer gesagt auf digitalen Plattformen – denselben Publikum erreichen können. Ein Unternehmen, das den Preis seiner Anzeigen nicht erhöhen kann, ohne seine Umsätze zu verlieren, hat keine Preismacht im Laufe des Prozesses. Die Wirtschaftsstruktur von Saga bricht also nicht zusammen.Das Unternehmen erzielte im zweiten Quartal einen Nettogewinn von 960.000 Dollar.Aber die Entwicklung ist eine sektiererische Erosion – und die digitalen Vorteile der jeweiligen Seiten kommen kaum an, um die Einnahmen aus dem Radio zu ersetzen.

Der Dividend scheitert am Finanzierungstest.

Nun zurück zum 11-prozentigen Ertrag – denn genau hier zeigt sich die Regel, dass ein „zu guter“ Ertrag nicht wahr sein kann. Ein Dividendeneinkommen ist nur dann nachhaltig, wenn es durch den freien Cashflow ermöglicht wird – also das Geld, das ein Unternehmen nach den Kosten für seine Betriebsführung produziert. In den letzten zwölf Monaten hat Saga keinen freien Cashflow gehabt – etwa 1 Million Dollar negativ – und ihre Gewinne in den letzten zwölf Monaten waren ebenfalls negativ. Man kann keine Dividenden aus dem Cashflow zahlen, den das Unternehmen nie produziert hat.

Saga versteckt das nicht. In ihrer eigenen Ankündigung steht:Der Dividend wird aus dem Cash auf der Bilanz des Unternehmens finanziert.Das ist eine Rückzahlung von Kapital – nicht eine Rendite auf das Kapital. Das Unternehmen gibt den Aktionären ihr eigenes Geld zurück – oder genauer gesagt: die Reserven, die das Unternehmen in besseren Jahren angelegt hat.

Dieser Kissen ist echt – und er stellt die echte Unterstützung hinter dem Ertrag dar. Saga hat einen Buchwert von etwa 148 Millionen Dollar, während der Marktwert der Aktien bei etwa 57 Millionen Dollar liegt. Die Aktien werden dabei bei einem Nenner von ca. 0,4 des Buchwerts gehandelt. Deshalb wirkt das Ertrag auch so groß. Seit 2012 behauptet das Unternehmen, dass…Mehr als 143 Millionen Dollar wurden an die Aktionäre zurückgegeben – durch regelmäßige Dividenden sowie zusätzliche Sonderdividenden.Die Sonderzahlungen sind die entscheidende Faktoren für die Geschichte der Aktie: In einigen letzten Finanzjahren lagen die Gesamtauszahlungen pro Aktie deutlich über dem aktuellen Basiswert von 1,00 Dollar pro Jahr. Das Abnehmen dieser Zusatzauszahlungen ist einer der Gründe dafür, dass das Renditeergebnis so ausfällt.Alle zukünftigen Dividenden und Buybacks liegen in der Entscheidung des Vorstands, unter der Bedingung der Ergebnisse und des Cashvermögens..

Was die 11 Prozent eigentlich für Sie bezahlen –

Der ehrliche Name für diesen Ertrag ist „Liquidations-Ertrag“. Saga’s Einnahmen übersteigen jetzt das, was das Unternehmen erzielt – daher wird jede Quartalzeit einen Teil des Verlusts aus dem Bilanzbudget aufgenommen, anstatt dass dieser Ertrag durch die Geschäftstätigkeiten erzielt wird. Das kann eine Weile so bleiben – die Bilanz ist ausreichend stark, um dieses Problem zu bewältigen. Mit einem Marktkapitalisierung von fast 57 Millionen Dollar ist das Unternehmen klein und wenig gehandelt – genau diese Situation ermöglicht es, dass der Ertrag zu einer unangenehmen Zahl mit zwei Ziffern ansteigt.

Aber verstehen Sie, was dieses Einkommen tatsächlich als Entschädigung darstellt. Es ist nicht das, was der Investor wirklich will. Die wahre Wertanlage besteht darin, ein qualitativ hochwertiges Unternehmen zu besitzen, dessen Einkommen steigt – weil eine vorübergehende Schrumpfung des Preises dazu führt, dass das Einkommen trotzdem sicher abgedeckt wird. Heute ein 5%-Einkommen, das nach zwei Jahrzehnten Wachstum zu einem 60%-Einkommen auf dem Kostenbasis wird. Saga hingegen gehört zur anderen Seite dieses Spektrums: Das Einkommen steigt, aber der Umsatz schrumpft, und die Dividenden werden nicht durch den Cashflow abgedeckt. Das Einkommen ist also die Rückkehr Ihres eigenen Geldes plus 0,4 Mal der Buchwert der Aktien – in einem Kommunikationsunternehmen, das strukturell seine Kernkunden verliert.

All das macht das Unternehmen nicht zu einer Betrugstheorie – und es ist auch keine Begründung dafür, dass die Aktienkurse sofort fallen müssen. Es handelt sich dabei um eine Aussage über die Art und Weise, wie die Dividenden ausfallen. Für einen Investor, der ein dauerhaftes Einkommen für den Ruhestand benötigt, ist ein Zinsziel von 11%, getragen von einem erschöpften Kapitalreservoir und negativen Freigeldflüssen, ein Risiko bezüglich der Großzügigkeit des Managements und der Dauer des Einkommensstrangs. Wenn eine Dividende so gut aussieht, dann ist das meist nur aus einem Grund: Der Markt schätzt die Möglichkeit, dass diese Dividenden nicht weiterhin anhalten werden. Das ist also, was man kauft.