Steigende Anleihezinsen und die 13-prozentige Zinsen für Hypotheken-REIT-Investments: Was der Unterschied wirklich sagt – und nicht die Sorge.

Alle paar Monate entsteht eine Angst unter den Anlegern im Immobilienmarkt. Die Frage, die dabei aufkommt, ist immer dieselbe: Was sind denn diese HypothekenREITs? Wenn die Zinsen für Anleihen steigen, sind das die Aktien, auf die die Investoren am meisten achten – schließlich scheinen ihre Zinsen fast zu gut zu sein: fast 13%, während eine 10-jährige Staatsanleihe nur einen Bruchteil davon zahlt. Die Angst kann man leicht ausdrücken: Wenn Anleihen mehr zahlen, warum sollten dann jemanden solche riskanten Hypothekenaktien halten?

Diesmal ist der Auslöser wirklich vorhanden:Die wieder aufkommenden Inflationängste haben die Zinsen für langfristige Anleihen der US-Regierung auf ein Niveau geführt, das seit mehreren Jahrzehnten nicht mehr erreicht wurde..

Treten Sie einen Schritt zurück und fragen Sie sich, was eigentlich diesen 13-prozentigen Ertrag verursacht – denn das ist die Frage, die entscheidend dafür ist, ob die Besorgnis berechtigt ist oder nicht. AGNC Investment ist der größte ImmobilienREIT und der Hauptakteur in diesem Prozess. Es besitzt keine Gebäude und erzielt auch keine Mieterträge. Stattdessen betreibt es einen Spread-Handel: Es leihen Geld kurzfristig – durch Repurchase-Agreements und Swaps – und nutzt dieses Geld, um Immobilienkredite mit staatlicher Garantie zu kaufen, deren Ertrag höher ist als der Zinssatz, den es zahlen muss. Auf seinem Buchwert von etwa 97 Milliarden Dollar erzielte AGNC im zweiten Quartal einen Ertrag von etwa 4,89% auf seinen Vermögenswerten. Der Kostenpunkt für das Geld, das es leihen musste, lag bei etwa 2,89%, also ein Unterschied von etwa zwei Prozentpunkten.Rund 7,4-mal mehr HebelwirkungEine Differenz von zwei Prozentpunkten, die siebenmal gewichtet wird, macht einen „langweiligen“ Anlageinstrumentenhandel zu einem Anlageform mit doppelten Zahlen der Rendite.

Das ist der „Motor“ – und deshalb führt eine Steigerung des Rendite-Indikators nicht automatisch dazu, dass die Einnahmen sinken. Die Einnahmen bleiben bestehen, solange der Spread besteht. Schauen Sie sich den Quartalsbericht von AGNC an – dieser kam genau in dem Moment heraus, in dem Sie über die Ängste lesen. Netto-Spread- und Dollarroll-Einnahmen.Im zweiten Quartal lag der Preis bei 0,40 US-Dollar pro Aktie – das ist besser als die Schätzungen, und höher als 0,38 US-Dollar im Vorjahr.Im Gegensatz dazu betrug der von dem Unternehmen ausgezahlte Dividendenbetrag 0,36 Dollar – oder 0,12 Dollar pro Monat. Die Auszahlungen wurden vollständig abgedeckt, mit noch etwas überschüssigem Geld. Der Buchwert blieb ebenfalls stabil.Der greifbare Nettobuchwert stieg von 8,38 auf 8,58 Dollar pro Aktie im vorigen Quartal.Und der wirtschaftliche Ertrag für den Quartal – also die Dividenden plus der Veränderung des Buchwerts – betrug 6,7%.

Hier kommt nun der gegenüberliegende Aspekt, den jeder, der die Anleihezinsen verfolgt, wissen sollte. Eine Steigerung der langfristigen Zinsen ist für eine Agency-Mortgage-REIT eigentlich problematisch – auf der einen Seite kann das aber auch vorteilhaft sein. Höhere Zinsen verhindern, dass weniger Hausbesitzer ihre Hypotheken umschulden, was die Welle der Vorkonditionierten Zahlungen verringert, die anschließend die Portfolios der REIT schädigen. Die von AGNC geschätzten Vorkonditionierten Zahlungen sind im Vergleich zum Vorjahr von 10,3 % auf 8,6 % gesunken. Der negative Effekt ist jedoch folgender: Wenn die Zinsen steigen, haben die festen Zinshypotheken auf dem Bilanzgerüst niedrigere Marktpreise – das führt zu einer Erhöhung des Buchwerts. AGNC ist nicht völlig unsicher in dieser Hinsicht – es abdeckt den größten Teil seiner Zinsrisiken durch Zinsswaps, US-Staatsanleihen und Optionen; doch es handelt sich dabei um ein echtes Druckpunkt. Deshalb kann der Aktienkurs schwanken, selbst wenn die Erträge überraschend gut sind.

Die größere Bedrohung ist nicht der 10-Jahres-Zins, sondern die kurzfristigen Finanzierungskosten. Es handelt sich dabei um ein Unternehmen, das ständig seine Kredite refinanziert – die durchschnittliche Laufzeit seiner Repurchase Agreements beträgt etwa dreizehn Tage. Wenn also die Federal Reserve die Kurzterminkurse anhebt, steigen die Finanzierungskosten sofort an, während die Immobilienfinanzierungen, die das Unternehmen bereits besitzt, weiterhin ihren alten Zinsen entsprechend abwerten. Im zweiten Quartal stieg der Gesamtkostenniveau der Finanzierung auf 2,89%, und der Nettogewinnmarge sank von 2,06% auf 2,00%. Das ist eine wichtige Kennzahl: Ein solch hoher Gewinn bedeutet, dass das Unternehmen davon abhängt, ob diese Marge beibehalten wird. Bei etwa 90% des verfügbaren Einkommens, das als Dividenden ausgegeben wird, gibt es kaum Sicherheit, falls die Marge stark sinkt.

Was bedeutet das also für ein Einkommensportfolio? Erstens: Kaufen Sie nicht den 13%-Anteil – denn der Zins ist nur ein Filter, keine Schlussfolgerung. Kaufen Sie ihn stattdessen für das, was der Spread plus Hebelfunktion bietet: einen monatlichen Einkommensstrom von etwa 0,12 Dollar pro Aktie pro Monat. Dieser Einkommensstrom wird bereits seit über einem Jahrzehnt in irgendeiner Form ausgezahlt worden sein. Zweitens: Verstehen Sie die Rolle dieses Instruments. In einem diversifizierten Einkommensportfolio trägt ein solches Instrument zu hohen aktuellen Cashflows bei – doch es handelt sich dabei nicht um einen Bond oder eine Bank. Es handelt sich vielmehr um einen hebelbasierten Handel mit staatlich garantierten Hypotheken. Deshalb kann der Preis des Instruments je nach Zinssätzen schwanken – anders als bei REITs, die als Wohnimmobilienunternehmen fungieren. Halten Sie das Instrument also als Teil eines Gesamtpakets, nicht als eigenständiges Element des Portfolios.

Die Bedingung, die Ihre Meinung ändern sollte, ist nicht allein ein Rückgang des Preises – es handelt sich dabei um Anzeichen dafür, dass das Einnahme-System nicht mehr funktioniert. Achten Sie auf den Nettennommenungsspread sowie die Kosten der Mittelverwendung in den nächsten Berichten. Wenn steigende Kurztermine die Kosten der Mittelverwendung näher an die Erträge der Vermögenswerte bringen und der Spread weiter abnimmt – also auf zwei Punkte – dann bedeutet das, dass die Einnahmen auf weniger Geld erzielt werden. Wenn hingegen der Spread stabil bleibt und der Buchwert weiter steigt, dann bedeutet ein niedrigerer Aktienkurs das, was normalerweise passiert, wenn das Einnahme-System noch funktioniert: Das gleiche Geld kauft somit mehr zukünftige monatliche Einnahmen. Die Termine sind nur Geräusche – der Spread ist das Signal.