Man sieht die Verdopplung der Refiner – aber man sieht nicht den Preis des Fehlers, den man begehen wird.

Sechs Tankstellen in Kalifornien haben ihre digitalen Pumpenanzeigen voll ausgeschöpft.$9.999 pro Gallone DieselLetzte Woche. Keine Fehler – ein echter Preis auf einem Markt, bei dem der Staatlichen Durchschnitt erreicht wurde.$7.91Und der nationale Durchschnitt überschritt die Grenze.$6 – zum ersten Mal jeweils..

Sie haben diese Schlagzeilen nicht gesehen. Sie haben nur die Mengen an Raffiniermitteln gesehen. Marathon PetroleumThises Jahr etwa um 110% gestiegen.ValeroNahezu verdoppeltPhillips 6675% hochDrei Unternehmen, die Rohstoffe kaufen und Brennstoffe verkaufen, haben eine Kriegszone in eine Geldpresse verwandelt.

Der Instinkt hier ist verführerisch: Energieaktien sind langweilig und zuverlässig – sie kommen immer wieder zurück. Diese drei Aktien haben sich innerhalb von weniger als einem Jahr verdoppelt. Sie kaufen ihre eigenen Aktien wieder auf Rekordraten zurück. Was könnte denn schiefgehen?

Alles hängt von einer Zahl ab – über die man kaum etwas hört.

Die Zahl, die dazu führt, dass es zu einer Falle wird

Der „Crack Spread“ ist der Unterschied, den ein Raffineriebetrieb durch die Umwandlung von Rohöl in Benzin und Diesel erzielt. Normalerweise liegt dieser Unterschied zwischen 15 und 25 Dollar pro Barrel.

Der Dieselgeruch breitet sich aus.Gerade haben wir 100 Dollar pro Barrel erreicht.Diese Zahl ist in den historischen Aufzeichnungen nie aufgetaucht. Zur Vergleichsnutzung: Der vorherige Rekord war…Rund 70 Dollar wurden im Juni 2022 festgelegt.Und der aktuelle Stand ist um 43% höher.

100 Dollar pro Barrel. Während das Brent-Öl…Kosten etwa 85 Dollar.Bis zu 100, je nach Tag. Der Gewinn des Raffineriers pro Barrel Diesel entspricht jetzt dem gesamten Kostenpunkt für das Rohöl, das verwendet wird.

Das ist kein Preisfehler – es handelt sich um eine physische Knappheit. Ukrainische DrohnenangriffeSie haben mindestens 18 russische Raffinerien lahmgelegt.RusslandDie Exportverordnung für Diesel ist auf etwa 800.000 Barrel pro Tag beschränkt.Der Krieg im Nahen OstenEs wurden Raffinerien in Saudi-Arabien, Bahrain und Kuwait abgebaut – etwa neun wichtige Anlagen.Allein die Störung im Hormuz-StraßentunnelEtwa 1,2 Millionen Barrel pro Tag an Diesel aus dem Nahen Osten wurden entfernt.Von dem Markt aus. Weltweit.Rund 6 Millionen Barrel pro Tag an Raffineriekapazität sind außer Betrieb – das entspricht etwa 10 Prozent der weltweiten Kapazität..

In der Zwischenzeit baut niemand neue Raffinerien.Sieben große US- Raffinerien sind seit 2019 geschlossen wordenSchon jetzt werden etwa 1,2 Millionen Barrel pro Tag von der inländischen Kapazität verbraucht.

Die Raffinerien mit Betriebskapazität – Marathon, Valero, Phillips 66 – haben den einzigen Platz am Tisch, an dem noch Treibstoff zum Verkauf vorhanden ist. Ihre Raffinerien in den USA…Sie laufen mit einer Nutzungsrate von 95% bis 97%.Es gibt buchstäblich keine überschüssige Produktion, um den Nachfragen gerecht zu werden. Das Einzige, was verhindert, dass die Preise für Diesel weiter steigen, ist, dass einige Kunden einfach nichts kaufen.

Der Windfall ist real. Die Bewertung hingegen nicht.

Die Zahlen bezüglich der Einnahmen sind erstaunlich. Allein im zweiten Quartal 2026 erzielten Marathon, Valero und Phillips 66 zusammen…12,6 Milliarden Dollar an Gewinn – das höchste Niveau seit 2022Das ist gestiegen von…2,9 Milliarden im selben Quartal des VorjahresDer Wachstum des freien Cashflows bei Marathon lag im Vergleich zum Vorjahr bei 254%. Der Wachstum des freien Cashflows bei Valero lag hingegen bei 203%.

Sie geben das Geld schnell zurück. Das Trio.Im zweiten Quartal wurden 6,3 Milliarden Dollar an Aktionäre durch Buybacks und Dividenden zurückgezahlt – das ist mehr als das Doppelte der 2,6 Milliarden Dollar im Vorjahr.Phillips 66Es wurde eine Erweiterung des Rückkaufsprogramms um 10 Milliarden Dollar genehmigt.ValeroEine weitere Summe von 5 Milliarden Dollar wurde genehmigt.Über die bestehenden Programme hinaus: Marathon und ValeroEs wird geschätzt, dass sie etwa 20 Prozent ihres jeweiligen Marktwerts wieder kaufen werden.Im kommenden Jahr.

Dann schauen Sie sich an, was Sie für diese Gewinne momentan bezahlen müssen:

• Marathon Petroleum:Marktkapitalisierung von 111 Milliarden Dollar. Der vergangene P/E-Wert von 13 scheint billig – bis man den zukünftigen P/E-Wert von 49 sieht.
• Valero:Marktkapitalisierung von 112 Milliarden Dollar. Trailing P/E-Wert: 16. Forward P/E-Wert: 480.
• Phillips 66:Marktkapitalisierung von 104 Milliarden Dollar. Trailing P/E-Wert: 15. Forward P/E-Wert: 38.

Diese Vorstände sind keine Fehler. Die Analysten schätzen, dass die Gewinne von den hohen Werten von 2026 wieder auf ein Niveau zurückgehen werden, das dem Normalzustand entspricht. Selbst die Optimisten wissen, dass die Gewinne nicht so lange auf diesen Niveaus anhalten können. Doch der aktuelle Aktienkurs verlangt davon, dass man glaubt, dass die hohen Margen viel länger anhalten werden als in der Vergangenheit.

Die gute Nachricht ist real. Das macht es jedoch gefährlich.

Das ist die Umkehrung: Die Versorgungsstörungen werden nicht so schnell beseitigt. Der Hormuz-Straße ist effektiv gesperrt. Die russischen Raffinerien benötigen Materialien und Zeit, um die Schäden zu reparieren – doch die Sanktionen hindern dies.Es wird nicht erwartet, dass die neue Verarbeitungskapazität mindestens zwei Jahre lang in Betrieb gehen kann.Der Anstieg der Dieselpreise im Jahr 2022Es dauerte etwa zwei Jahre und ein halber Jahr, bis es wieder normal wurde.Vom Höchststand im Jahr 2022 bis zu normalen Niveaus Ende 2024 – und diese Situation könnte sogar anhalten, da die vorherigen Lösungsmechanismen nicht mehr verfügbar sind. Im Jahr 2022 erholte sich der Markt durch umgeleitete russische Rohölvorräte, neue Ölraffinerien sowie eine leichte Abnahme der Nachfrage. Heute kann man keine Rohölvorräte umleiten, die eigentlich gar nicht existieren – die neuen Ölraffinerien werden noch viele Jahre lang nicht einsetzbar sein. Das bedeutet, dass die einzige Möglichkeit zur Entlastung die Reduzierung der Nachfrage ist. Menschen und Unternehmen hören einfach auf, Diesel zu verwenden.

Das klingt so, als würde das die Handelsaktivität des „Refiner“ bestätigen. Wenn der Mangel über Jahre anhält, dann bleiben auch die Gewinne über Jahre erhalten – und die Bestände bleiben hoch.

Aber genau das macht die aktuelle Bewertung zu einer problematischen Situation.

Die Forward P/E-Werte von 49 und 480 bedeuten, dass das Aktienkurswert das Doppelte bis Vierteljahr lang ansteigende Margen bereits in den Preis einbezogen hat. Man kauft also keine Unternehmensaktie, die in einer schwierigen Situation ist. Man kauft sie zu einem Preis, bei dem die Kriegsauswirkungen weiterhin anhalten müssen, die Nachfrage weiterhin hohe bleiben muss – alles gleichzeitig – nur um zu erklären, warum das Aktienkurswert heute so hoch ist.

Jeder Riss in dieser Kette führt zu einer neuen Preisgestaltung. Ein Waffenstillstand in Hormuz. Die russischen Raffinerien werden wieder in Betrieb genommen. Eine Rezession, die die Nachfrage nach Kraftstoffen zerstört. Sogar die saisonale Schwäche zwischen dem Sommer- und Winterheizen könnte die Margen einschränken.

Und die Raffinerien haben bereits angezeigt, dass der Druck zunimmt. Marathon berichtete, dass die Margen für Produkte seit dem zweiten Quartal und Anfang des dritten Quartals zurückgegangen sind. Valero meldete hingegen starke Margen für Flugkraftstoff im zweiten Quartal – diese waren im dritten Quartal jedoch nicht mehr vorhanden. Die Raffineriearbeit ist von Natur aus zyklisch: Wenn die Preise bei 100 Dollar liegen, arbeitet jeder Betreiber mit voller Kraft, jeder Importeur findet einen Weg, und jeder Kunde beginnt mit Hedging oder Wechseln. Die Margen verursachen das Verhalten, das letztendlich die Margen zerstört.

Wie viel kostet die Verarbeitung wirklich?

NowenreinigungEr stellt 21 Prozent des Kostenpreises jedes Gallonen Benzin dar.Between 2016 und 2025 lag der Durchschnitt bei 15%. Die zusätzlichen 6 Prozentpunkte an Kosten pro Gallone gehen nicht an Wall Street – sie gehen an die drei Unternehmen, die für dieses Raffinerieproblem verantwortlich sind.

Das ist die unangenehme „Rechnung“, hinter der die Schlagzeile steht: Die Inflation, die man spürt, wenn man am Tankstelle tankt; die steigenden Preise für Lebensmittel – weil Diesel sowohl für Lastwagen als auch für Kühlanlagen verwendet wird; die Versandkosten, die alles beeinflussen. Das sind nicht nur Kosten des Krieges. Es handelt sich dabei um Transfers von Geld von Verbrauchern und Logistikunternehmen in die Bilanzen von drei Raffinerien. Diese Raffinerien haben zufällig noch funktionierende Anlagen – während die Raffineriekapazitäten in der ganzen Welt unter Sanktionen stehen.

Die Amerikaner geben aus.Mehr als 700 Millionen Dollar pro Tag an Kraftstoffkosten – mehr als im letzten Jahr.Mit der Möglichkeit, täglich über 1 Milliarde Dollar zu erzielen. Das ist der „Nenner“, von dem niemand spricht, wenn in den Schlagzeilen steht: „Die Raffinerien erzielen Rekordgewinne.“

Was passiert, wenn die Risse schließen?

Das historische Muster ist klar und brutal: Als die Kosten für Diesel im Jahr 2022 stark anstiegen, stiegen auch die Vorräte der Raffinerien. Danach kehrten die Gewinne wieder auf den Normalwert zurück. Auch die Vorräte sanken anschließend wieder.

Der Unterschied thismal ist die Hebelwirkung, die in den aktuellen Preis eingepreist ist. Marathons PEG-Ratio liegt bei 0,04 – was normalerweise ein Signal für extreme Werte ist. Doch das liegt nur daran, dass der „G“-Wert für Wachstum auf den aktuellen Gewinn entwicklungen basiert, die bereits in den Aktienpreis eingepreist sind. Phillips 66 und Valero zeigen denselben Muster. Die vergangenen Multiplikatoren scheinen billig zu sein, weil sie auf einen einmalige Gewinnanstieg bezogen werden. Die zukünftigen Multiplikatoren scheinen teuer zu sein, weil die Analysten bereits wissen, dass dieser Anstieg vorübergehend ist. Beides stimmt. Der Aktie wird ein dauerhafter perfekter Wert zugeschrieben – in einem Unternehmen, das von zyklischen Störungen geprägt ist.

Der gefährlichste Aspekt ist nicht der Krieg, die Versorgungsprobleme oder sogar die Ausbreitung der Risse im Markt. Es ist vielmehr die Tatsache, dass diese Unternehmen ihre Kriegsgewinne nutzen, um 20 Prozent ihres eigenen Marktwerts zurückzukaufen und Dividenden zu zahlen – Dividenden, die nur solange nachhaltig sind, solange die Risse bestehen bleiben. Wenn die Margen wieder normal werden – und das passiert immer wieder – dann hören die Rückkäufe auf, die Dividendenzuwachs stoppt und die Einnahmen, die den aktuellen Preis rechtfertigen, verschwinden. Der Schaden ist bereits entstanden. Man kann keine Rückkäufe rückgängig machen. Man kann auch keine Dividenden wiederherstellen, die gegen einen Viertel der Gewinne gezahlt wurden.

Die Investoren, die Marathon, Valero und Phillips 66 zu den Preisen des letzten Jahres gekauft haben, haben enorme Gewinne erzielt. Die Investoren, die jetzt kaufen, werden diese Gewinne sofort in Verluste verwandeln, sobald der Markt erkennt, was eine „Forward P/E von 480“ wirklich bedeutet – das bedeutet, dass die Aktien auf eine Welt angewiesen sind, in der 10 Prozent der weltweiten Raffineriekapazität jahrelang nicht funktioniert, der Preis für Diesel nie wieder auf das historische Niveau von 15 bis 25 Dollar zurückkehrt, und die Unternehmen, die von dieser Knappheit profitieren, nicht mit dem Zyklus von Problemen konfrontiert werden, der seit einem Jahrhundert die Raffineriebranche bestimmt hat.

Die Ausdehnung der Risse beträgt heute 100. Die normale Größe ist 25. Zwischen diesen beiden Zahlen liegt das gesamte Investitionsszenario bezüglich des Kaufens dieser Aktien zu den aktuellen Preisen. Zwischen diesen beiden Zahlen liegt außerdem die Sicherheitsmarge – oder deren Fehlen – für alle, die die Berechnungen nicht überprüft haben.