Warum die Jubiläumsfeier der Immobilienbranche wie ein Handbuch für Schuldenprobleme aussieht

Der Commercial Real Estate Finance Council – die Branchenvereinigung derjenigen, die Geld an Leihhäuser, Wohnungen, Einkaufszentren und Lagerhäuser leihen – eine Branche mit einem Volumen von mehr als 6 Billionen Dollar – hat gerade die 10. Jahrestreffen der Women’s Network in New York angekündigt. Ein besonderer Anlass ist immer Zeit für Feiern. Die Tagesordnung ist jedoch keine Feierlichkeit.

Eine der Veranstaltungen heißt „Market Crossroads: Die Entwicklung der CRE-Finanzierung“. Es geht dabei, in den eigenen Worten der Organisation, um…„Höhere Zinssätze, Liquiditätsengpässe, regulatorische Veränderungen sowie neue Wettbewerber“ – sowie „kreatives Kapital“ und „Geldflussprobleme“.Ein weiteres Thema ist „Mosaik der Geschichten: Die Neuinterpretation des Raumes“ – ein höflicher Name für die adaptive Wiederverwendung von Gebäuden. Das bedeutet: Was tun mit Gebäuden, die niemand mehr will? Eine Leitrede über Führungskompetenz wird von einem ehemaligen Agenten des Geheimdienstes gehalten. Das passt perfekt zu einer Branche, die auf etwas vorbereitet ist.

Das ist etwas Seltsames – dass eine Branche ihren eigenen Geburtstag als Anlass nutzt. Vor zwanzig Jahren feierte dieselbe Branche die Einführung neuer Produkte und neue Bauvorhaben. Heute ist das „Programm“ jedoch eher eine Art „Übungsplan“. Der Grund dafür ist nicht geheim: Eine Schuldlast steht kurz bevor, und die gesamte Branche versucht herauszufinden, wer diese Schuld bezahlen wird.

Die Wand – in Zahlen

Hier ist die Wand. Laut der Mortgage Bankers Association beträgt das etwa…875 Milliarden Dollar an kommerziellen und Mehrfamilienhypothekenverpflichtungen – 17 Prozent aller ausstehenden Schulden – sollen im Jahr 2026 fällig werden.Das ist eine Reduzierung gegenüber den 957 Milliarden Dollar, die im Jahr 2025 fällig waren. Die Branche interpretiert dies als Beweis dafür, dass wir das Schlimmste bereits überwunden haben.S&P Global schätzt weiterhin den kumulierten Höchstwert auf 1,26 Billionen US-Dollar im Jahr 2027..

In der Zwischenzeit haben die Kredite, deren Wert bereits gesunken ist, ihren Wert nicht wieder erholt.Der CMBS-Krisenwert erreichte im Oktober 2025 einen Wert von 10,9 %, gegenüber 6,7 % im Jahr 2023.Und das größte Problem sind die Büros – leer, veraltet und von allen Kreditgebern nicht mehr gewünscht.

Wer trägt die Verluste: die Leitungen eines kommerziellen Hypothekens

Um zu verstehen, warum das wichtig ist, muss man sich mit dem „Leitungsnetz“ dieser Kredite beschäftigen. Kommerzielle Hypotheken werden oft in Sicherheiten gebündelt und an Anleger verkauft – das sind CMBS: Kommerzielle Hypothekenbasierte Sicherheiten. Die meisten CMBS-Kredite sind außerdem „nonrecourse“-Kredite.

„Nonrecourse“ ist das Wort, das die Lastträgerbeziehung beschreibt. Das bedeutet, dass die Ansprüche des Kreditors nur auf das Gebäude selbst beruhen. Wenn das Gebäude weniger wert ist als der Kredit – was bei vielen Büros der Fall ist – kann der Kreditnehmer einfach die Schlüssel zurückgeben. Die Nachteile für den Kreditnehmer sind dabei begrenzt auf das Gebäude, das er eigentlich nicht besitzen möchte. Der Verlust geht dann über die verschiedenen Tranchen des Anleiheportfolios weiter, von den jüngeren Tranchen bis zu den älteren.

Diese Struktur ist der Grund dafür, dass die letzten Jahre eher „verlängert und getarnt“ verlaufen sind – ein Ausdruck, der wie Betrug klingt, aber in Wirklichkeit nur eine Möglichkeit ist. Als die Kreditwerte nach dem Anstieg der Zinsen fielen, bevorzugten beide Seiten es, den Kredit bis zum Ende zu verlängern, anstatt ihn vorzeitig zu kündigen. Denn wenn man zu niedrigen Preisen die Kreditverträge kündigt, entsteht für alle eine Verlustsituation. Bis 2026 endet diese Situation: Die Beweislast weicht von den Kreditgebern auf die Kreditnehmer über.Es wird erwartet, dass die Ertragsraten deutlich unter den 75–80% liegen werden, die im Zeitraum 2023–2025 erreicht wurden..

„Kreatives Kapital“ ist das alte Finanzierungskonzept, das in eine neue Form gebracht wurde.

Das ist der Ort, an dem „kreativer Kapital“ entsteht. Wenn eine Senior-Mortgage nicht auf dem alten Niveau refinanziert werden kann, muss jemand die Lücke zwischen dem, was die Anleihegläubiger leihen, und dem tatsächlichen Wert des Gebäudes überbrücken. Das ist die Mezzanine-Kreditierung sowie die Vorzugsaktien – die Schichten, die zwischen der Senior-Mortgage und dem Eigenkapital des Eigentümers liegen.

Die Mietdarlehen sind es wert, in Betracht gezogen zu werden – schließlich überschreiten sie eine bestimmte Grenze. Es handelt sich nicht um weitere Hypotheken auf das Gebäude.Es handelt sich um einen Kredit, der durch das Eigentumsrecht des Kreditnehmers an der Gesellschaft verankert ist, die das Gebäude besitzt.Es handelt sich um Schulden, die sich wie Eigenkapital verhalten können – sie können die Kontrolle über das Unternehmen übernehmen, wenn der Kreditnehmer in Schwierigkeiten gerät. Dieser „Hybrid“ – weder eine saubere Hypothek noch eine saubere Eigentumsform – ist genau die Art von Situation, in der Geld in schwierigen Zeiten verdient werden kann.

Das ist die alte Finanzwelt in neuer Verkleidung. Die gleiche Struktur – Senior-Mortgage, Mezzanine-Investitionen, Preferred Equity – war das „Werkzeug“ im Jahr 2007. „Kreatives Kapital“ ist dabei der höfliche Ausdruck für die privaten Kreditfonds und strukturierten Kreditgeber, die jetzt das tun, was die Banken aufgegeben haben.

Der Markt ist vor allem nicht tot. Es wird als eines der stärksten Jahre für die Ausgabe von CMBS seit der Finanzkrise gelten – im Jahr 2026.Es wird erwartet, dass die Summe der Abkommen mit einem einzigen Kreditgeber über 100 Milliarden Dollar erreichen wird – ein Rekordhoch. Die Ausgabe durch Konduktoren wird etwa 38 Milliarden Dollar betragen.Es geht einfach darum, dass das neue Geld in kleinere, mit Mezzanin-Strukturen ausgestattete Gebäude fließt – Gebäude, die für eine Neugestaltung geeignet sind. Das ist es, was „die Neuanordnung des Raums“ tatsächlich bezahlt.

Warum das für ein Einzelhandelsportfolio wichtig ist – und warum es nicht wie das Jahr 2008 sein wird.

Man kann keine Aktien von CREFC kaufen. Doch das 6 Billionen Dollar große Vermögen, das dort enthalten ist, taucht in Ihrem Portfolio in verschiedenen Formen auf: Immobilien-REITs, Hypotheken-REITs, Kreditbücher von Regionalbanken und CMBS. Es ist wichtig zu verstehen, dass das kein „Sprungbrett“ ist – sondern eine stetige Anstrengung.

Da die Kredite nicht zurückgezahlt werden müssen und verlängert werden können, treten die Verluste nicht gleichzeitig auf. Sie werden nacheinander ausgehandelt – und jede Ausgleichung bestimmt, wo die Verluste auftreten: zunächst bei den Mezzanine- und Preferenthypothekenbesitzern sowie am unteren Ende der CMBS-Struktur. Bei den Senior-Darlehen hingegen, wenn der Schaden groß ist, werden die Verluste nur dort anfallen. Diese Reihenfolge bestimmt mehr als jeder Zahlenwert bezüglich der Leerstandsraten, wer leidet.

Die Geburtstagsagenda ist also ehrlich gesagt sehr informativ. Eine Branche, die an einem Jahrgang anlässlich von Veranstaltungen über Probleme, Wiederaufbau und kreatives Kapital feiert, zeigt dir, wo sie denkt, dass das Geld für das nächste Jahrgangsverständnis kommen wird – nicht durch den Finanzierungsauftrag für neue Gebäude, sondern durch den Kauf der Möglichkeit, die bereits in Schwierigkeiten befindlichen Gebäude neu zu strukturieren. Für einen Retail-Investor ist die Frage nicht, ob die „Mauer“ tatsächlich existiert – sondern welcher Teil der Struktur man gerade betritt, wenn die Schulden fällig werden.