Der „Premium“ auf den Bitcoin-Treasury-Aktien ist eine Art „Wette“, dass das „Flywheel“-System weiterhin funktioniert.

Vor zwei Jahren wurde das Flaggschiff der Bitcoin-Reserven als „Raketenboot“ bewertet. Ende 2024 wurde MicroStrategy – jetzt Strategy genannt – auf etwa…3,9 MalDer Wert der Bitcoin, die sie besaßen, war entsprechend. Die Investoren zahlten 3,90 Dollar pro Dollar von Bitcoin, das auf ihrem Bilanzbogen stand. Alle wussten das – und die meisten hielten das für in Ordnung.

Dann fiel der Raketenstern zu Boden. Ende Dezember 2025 wurde die gleiche Aktie gehandelt.0,91 MalSeine Vermögenswerte – das sind eine Rabattung gegenüber den tatsächlich besitzten Vermögenswerten. Bis Juni 2026 hatte sein Marktwert…Es fällt unter den Marktwert seiner Bitcoin-Münzen.Ganz einfach – auch während das Unternehmen etwa…845.000 BTC – etwa 66 Milliarden US-Dollar..

Bitcoin fiel in dieser Zeit. Doch der Preis von Bitcoin war nur ein kleiner Teil der Problematik. Der wichtigere Faktor war eine einzige Zahl – eine Zahl, die die meisten Retail-Investoren nie beachten.PremiumDas Verständnis dafür, warum diese Zahl hin und her bewegt wird – über und unter dem Wert der Aktien – ist der Unterschied zwischen dem Verständnis von Treuhandaktien und dem einfachen Followen des Bitcoin-Kurses.

Was das „Premium“ tatsächlich misst

Der Maßstab wird als „modifizierter Nettoaktivwertmultiplikator“ oder mNAV bezeichnet. Die Berechnung ist einfach: Man nimmt die Marktkapitalisierung des Unternehmens und teilt sie durch den Wert der Bitcoin, die das Unternehmen besitzt. Wenn dieser Wert größer als eins ist, handelt es sich um einen Premium-Preis. Wenn er kleiner als eins ist, handelt es sich um einen Discount-Preis.

Dieser Verhältnis ist das gesamte Geschäftsmodell. Die Bitcoin-Finanzierungsunternehmen tun nur eines: Sie kaufen Bitcoin, verpacken diese in eine öffentliche Gesellschaft und – das Wichtigste – sammeln neue Gelder, um weitere Bitcoin zu kaufen. Der „Premium“ ist es, der den Betrieb des Unternehmens ermöglicht.

Hier ist der Mechanismus – in möglichst einfacher Form. Stellen Sie sich vor, dass die Aktien zu einem Preis von 2-mal dem Wert einer Bitcoin-Aktie pro Aktie gehandelt werden. Das Unternehmen gibt neue Aktien zu diesem übertriebenen Preis aus, nimmt das Geld entgegen und kauft Bitcoin zu einem Preis von 1-mal seinem Wert. Obwohl die Anzahl der Aktien zunimmt, unterstützt jede bestehende Aktie nun mehr Bitcoin als zuvor. Die neue Ausgabe…AkkretionWert – anstatt es zu verdünnen.

Galaxy Digital, der Vermögensverwalter, formulierte das genau so: Die Treuhandunternehmen handeln zu höheren Preisen, weil sie einen besonderen Zugang zu den öffentlichen Kapitalmärkten haben. Dadurch können sie ihre Aufgaben erfüllen.High-Beta-Bitcoin-Proxy-ServerJe mehr Anteile sie über dem Nettovermögen verkaufen, desto mehr Bitcoin pro Anteil werden sie erhalten. Dieser selbstverstärkende Prozess ist das „Flügelrad“.

Deshalb erreicht der Premiumwert bei Bull Runs absurde Höhen. Metaplanet, das japanische Finanzunternehmen, wurde auf diese Weise gehandelt.237% PrämieIm Juli 2025 erreichte MSTR einen Höchstwert von etwa 3,9x Ende 2024. Die Käufer waren nicht irrational – sie kauften den „Motor“, nicht das Bitcoin. Jeder Dollar des Prämienbetrags ist ein Dollar potenzieller Hebel, mit dem das Unternehmen Geld ausgeben kann, um durch den Besitz von Bitcoin allein nicht zu wachsen.

Der Wellenräder funktioniert nur mit einer Premium-Version – ohne sie stirbt er.

Hier ist der Teil, den die meisten Leute übersehen – und es handelt sich dabei um den gesamten Handel in Umgekehrung.

Der Wimmelbohrer funktioniert nur, solange das Aktienpaket über seinem Besitzwert handelt. Sobald der Multiplikator auf eins sinkt – oder darunter liegt – hört die Anhäufung des Kapitals auf und beginnt den Wert des Bitcoin zu zerstören. Die Ausgabe von Aktien zu einem niedrigeren Preis als der Wert dieser Aktien bedeutet, dass jede neue Aktie den Wert jedes einzelnen Bitcoin pro Aktie verringert. Das „Motiv“, das das Aktienpaket besonders machte, ist nun zu einer Verpflichtung geworden.

Genau das ist passiert mit dem gesamten Sektor im Jahr 2025–2026. Die Multiple der Strategien fielen von etwa 3,9x auf 0,91x, während Bitcoin von seinem Höchststand im Oktober 2025 bei etwa 126.000 US-Dollar abfiel. Im September 2025…Laut K33 Research gibt es ein Viertel der öffentlichen Staatsbanken, die ihre eigenen Vermögenswerte unter dem Niveau verkaufen.Im Januar 2026 erreichte diese Zahl etwa…40 % der Top-100-ListeDie 237%-Prämie des Metaplanet wurde in einen 10%-Rabatt umgewandelt.

Der Grund dafür, dass die Abwurfkosten fix sind, ist, dass es sich um Kosten handelt, die unabhängig von den Entscheidungen des Unternehmens sind. Die Strategie betrifft daher nur die Umsetzung dieser Kosten.800 Millionen Dollar pro Jahr an Dividenden für die Preferenznotebook-AktienEs handelt sich dabei um Geld, das unabhängig von dem Preis von Bitcoin bezahlt werden muss. Wenn der Aufpreis weg ist, dann funktioniert die alte Lösung – „Wie bezahlen wir das?“ – nicht mehr. Die neue Lösung ist also, Bitcoin zu verkaufen. Mitte 2026, nachdem ein „Digital Credit Capital Framework“ etabliert wurde, verkaufte Strategy etwa…6.948 BTC für etwa 432 Millionen US-DollarUm Dividenden zu finanzieren und seine Cashreserven aufzubauen. Der „niemals verkaufen“-Pakt endete schließlich.

Das ist nichts im Vergleich zu Insolvenzfällen. Die Schulden von Strategy sind im Verhältnis zu ihren Vermögenswerten gering – etwa…8,2 Milliarden US-Dollar in konvertierbaren AnleihenEs handelt sich um etwa 59 Milliarden US-Dollar an Bitcoin. Der Kredit-to-Value-Ratio liegt bei knapp 14%. Die Convertibles werden erst im Jahr 2028–2032 ausgewertet werden. Das Unternehmen kann also überleben. Der wichtigste Punkt ist jedoch: Der Rabatt bedeutet, dass der Wachstummeffekt aufgehört hat. Die einzige Grundlage für das Bestehen des Aktienkurses – nämlich das schnelle Wachstum des Bitcoin-Wertes pro Aktie – ist somit suspendiert, bis die zusätzlichen Einnahmen wieder erzielt werden können.

Warum einige Namen dauerhaft auf der reduzierten Seite stehen

Der „Premium“ ist keine Belohnung, die jede Firma erhalten kann. Er ist nur für die fähigen, vertrauenswürdigen Führungskräfte reserviert – also für diejenigen, die eine solide und kontinuierliche Wachstumsstrategie haben. In der Praxis bedeutet das meist, dass es um Strategien geht. Marktführerschaft, Investorvertrauen und jahrelange Kaufaktionen sind die Faktoren, die dazu führen, dass ein Unternehmen Aktien zu einem Preis ausgeben kann, der über dem Nettovermögen liegt. Deshalb waren Galaxys Zahlen am Höhepunkt so ungleich verteilt.Metaplanet: 384% mehr als der Durchschnitt. The Blockchain Group: 217%.Während die meisten Teilnehmer nichts bekamen.

Der Rest des Sektors wird zu einem niedrigeren Preis gehandelt – nicht weil er billig ist, sondern weil es keine „Flügel“ zum Verkauf gibt. Die Bitcoin-Miner sind das klare Beispiel dafür. MARA und Riot halten große Vermögen an Bitcoin-Beständen, doch ihre Aktien werden unter diesen Vermögen gehandelt und bewertet wie normale Unternehmen, nicht als „Bitcoin-Proxy“. Riot erholte sich sogar stark im Jahr 2026, als die Investoren ihn neu bewerteten.Ein Entwickler von Data-Center, nicht ein Bitcoin-Halter.Miner: Die Miner haben Stromrechnungen, Hardwarekosten und ständige Verluste. Ihr Kapital wird anhand der Erträge bewertet – nicht anhand des Wertes der Münzen im Tresor.

Ein Rabatt sagt allein nichts aus. Er bedeutet nur, dass der Markt nicht glaubt, dass das Unternehmen pro Aktie Gewinne erzielen kann. Manchmal ist das ein Fehlpreis, der noch korrigiert werden muss. Oft bedeutet es einfach, dass das Unternehmen nie überhaupt eine solche Möglichkeit hatte.

Der „Premium“ ist die Hebelwirkung – in beide Richtungen.

Es gibt eine ältere Version dieser Geschichte. Vor Jahren wurde der Grayscale Bitcoin Trust auf einem bestimmten Preis gehandelt.40% Prämie gegenüber seinem Bitcoin – anschließend wurde ein Rabatt von 50% angeboten.Premiumen werden umgekehrt. Sie fallen am schnellsten, wenn das, was genutzt wird, nicht mehr ansteigt.

Das ist die ehrlichste Art, Anteile an Treasury-Stocks zu betrachten. Der „Premium“ ist keine zusätzliche Belohnung für Bitcoin – es handelt sich vielmehr um die Hebelwirkung. Wenn Bitcoin steigt, steigen die Aktien mit dem Premium schneller als das Bitcoin selbst, denn der „Flywheel“ ermöglicht es den Investoren, mehr zu kaufen. Wenn Bitcoin hingegen fällt, ist der Premium ebenfalls das erste, was verschwindet – und die Aktien fallen dann schneller als das Bitcoin selbst. Im Jahr 2026 haben die Aktionäre von Strategy sowohl den Rückgang von Bitcoin als auch den verschwindenden Premium verloren – sie sind also um etwa …39% bis heute – im Vergleich zu etwa 27% für die Spot-Bitcoin-ETF.Allein – eine Lücke, die nichts mit der Nutzung von Hebeln zu tun hat, sondern alles mit dem multiplem Zusammendrücken auf einen Punkt.

Im September 2026 lag der Preis von Bitcoin wieder bei etwa 77.000 US-Dollar – nachdem er anfangs auf knapp 58.000 US-Dollar gesunken war. Das ist immer noch weit unter seinem historischen Höchstwert von über 125.000 US-Dollar. Eine Wiederaufnahme des Preises kann dazu führen, dass die Premiumwerte wiederhergestellt werden. Doch das passiert nicht automatisch.

Die Frage, die man an die Aktien eines Unternehmens stellen sollte, ist also nicht „Premium oder Rabatt?“ Die Frage ist viel präziser und nützlicher: Kann das Unternehmen noch Geld erhalten, das über dem Wert seiner Aktien liegt, und dabei mehr kaufen, ohne dass der Wert pro Aktie sinkt? Wenn man einen Premiumpreis zahlt, bezahlt man für dieses „Motor“, doch es ist auch wichtig zu wissen, dass dieser Motor irgendwann kaputtgehen kann. Wenn man einen Rabattpreis zahlt, setzt man darauf, dass irgendein „Katalysator“ dazu führt, dass das Unternehmen wieder an Schwung bekommt. Der Multiplikator ist also keine Bewertungsgröße – er ist vielmehr die gesamte Investition.