Petrobras: Der politische Preis, den niemand preisen kann

Petrobras bittet die brasilianische Regierung um Erlaubnis, die Dieselpreise um etwa…1 Real pro LiterEs handelt sich nicht um einen neuen Konflikt – es ist dieselbe strukturelle Spannung, mit der das Unternehmen seit Februar zu kämpfen hat. Der Konflikt im Nahen Osten führte dazu, dass die Ölpreise stark anstiegen und zeigte, wie weit die inländischen Kraftstoffpreise in Brasilien unter dem Marktwert zurückgefallen waren.

Der Unterschied zwischen dem Preis, den Petrobras für Diesel in seinen Raffinerien verlangt, und dem Kostenpunkt für den Import desselben Brennstoffs erreichte einen Höchstwert.74 % Ende MärzDie Preise für Diesel bei Petrobras lagen bis zu 3 Reais pro Liter. Selbst nach einer Reihe von Anpassungen blieben die Preise für Diesel bei Petrobras weiterhin so hoch.Im August ist der Preis um 88% niedriger als der Preis für importierten Diesel.– Ungefähr.2,87 Reais pro Liter unter dem internationalen NiveauDas Benzin wurde etwa in Richtung des Verfolgten verfolgt.43 Prozent unter den Importniveaus..

Das ist die zentrale Spannung bei den Aktien von Petrobras. Das Unternehmen betreibt eine der produktivsten Ölunternehmen der Welt – es produziert…Mehr als 2,7 Millionen Barrel Öl pro Tag in BrasilienDie meiste davon stammt aus dem Pre-Salt-gebiet. Diese Operationen erzeugen enorme Einnahmen. Doch das inländische Raffineriegeschäft wird gezwungen, Brennstoffe zu Preisen zu verkaufen, die kaum mit dem Weltmarkt übereinstimmen – eine politische Anordnung, die Milliarden an Geld verbraucht und vermutlich auch während der Präsidentschaftswahlen im Oktober weiterhin Geld kosten wird.

Die Frage für die Investoren ist nicht, ob der politische Druck tatsächlich existiert. Es geht vielmehr darum, ob dieser Druck ausreicht, um zu erklären, warum Petrobras einen Gewinn-und-Ergebnis-Verhältnis von 3,1 hat und ein EV/EBITDA-Multiplikator von 2,17 – Werte, die es ihr als den günstigsten großen Ölunternehmen auf der Welt erscheinen lassen.

Wie die „Squeeze“-Mechanik funktioniert

Brasilien produziert täglich mehr als 3,6 Millionen Barrel Rohöl. Doch seine Raffinerien können die Nachfrage nach Diesel nicht decken. Dadurch muss etwa ein Viertel des brasilianischen Diesels importiert werden. Der Unterschied zwischen den inländischen und internationalen Preisen ist strukturell – nicht zyklisch. Petrobras wurde bereits vor Jahren angeordnet, eine internationale Preisregelung zu etablieren – also die Kraftstoffpreise an globale Standards anzupassen. Doch stattdessen greift die Regierung ein, sobald die Ölpreise steigen.

Der Mechanismus funktioniert so: Die Ölpreise steigen. Die globalen Raffinierungsmargen erhöhen sich – die Preisdifferenzen für Dieselöl werden größer.Im Juni betrug der Durchschnittspreis 102 Dollar pro Barrel.Petrobras möchte die Inlandspreise anpassen, damit sie mit den internationalen Preisen übereinstimmen. Die Regierung weist dies ab – oder zumindest noch nicht – und greift mit Subventionen ein. Im Jahr 2026 bedeutete das, dass die Bundessteuern auf Dieselimporte gestrichen wurden.Direkte Subventionen von bis zu 1,20 Reais pro Liter für DieselUnd später sollen die Kraftstoffsteuern vor den Wahlen gesenkt werden. Ein Minister schätzte, dass diese Subventionen einen hohen Preis verursachen würden.Rund 6,8 Milliarden Reais pro MonatDas Programm hat eine Gesamtkapazität von etwa 10 Milliarden Reais.

In der Zwischenzeit übernimmt Petrobras den Unterschied. Im zweiten Quartal 2026 berichtete das Unternehmen, dass…Die verzögerte Regierungszahlung für die Kostensteuerung der Treibstoffpreise betrug etwa 9,7 Milliarden Reais im Vergleich zum Betriebskapitalaufwand.Das sind etwa 1,9 Milliarden Dollar in Bargeld, die eigentlich vorhanden sein sollten – aber nicht waren. Es handelt sich um Geld, das die Regierung letztendlich zurückzahlen wird, aber vorübergehend aufbewahrt wird.

Das „Geldmaschinen-System“ im oberen Bereich, das es ermöglicht, zu überleben.

Hier ändert sich die Mathematik. Petrobras hat veröffentlicht52,4 Milliarden Reais Nettogewinn im zweiten Quartal 2026– fast doppelt so viel wie im Vorjahr.Das ist der dritthöchste Quartalsgewinn des Unternehmens seit Beginn der Aufzeichnungen.Das Unternehmen übertraf die Schätzungen der Analysten von 44,7 Milliarden Reais.Der angepasste EBITDA, ohne eineffektere Beiträge, betrug 100,6 Milliarden Reais.$20 Milliarden. Der operativen Cashflow betrug 61,8 Milliarden Reais – das entspricht $12,3 Milliarden.

Das sind keine unbedeutenden Ergebnisse. Sie stammen von einem Unternehmen, das…Die Abnahme des Reservoirs wird von 12% auf 4% pro Jahr reduziert.istBis Ende des Jahres wird etwa 270.000 Barrel pro Tag an neuer Produktion hinzukommen.Und es gibt mehrere neue Floating-Produktionseinheiten, die im Jahr 2027 in Betrieb sind. Die Almirante Tamandare-Einheit erreichte allein einen Höchstwert von 270.000 Barrel pro Tag – das ist die produktivste Einheit in Brasilien.

Die schwierigen Bedingungen im Raffineriesektor sind zwar schmerzhaft, aber nur ein Bruchteil dessen, was das Geschäft im Vorfeld der Raffinerieproduktion erzeugt. Petrobras erzielte in den letzten zwölf Monaten einen Betriebs Cashflow von 40,7 Milliarden Dollar sowie einen freien Cashflow von 20,1 Milliarden Dollar. Das reicht aus, um die Schulden zu bedienen, die jährlichen Kapitalausgaben in Höhe von 16,9 Milliarden Dollar zu finanzieren – und dennoch einen erheblichen Anteil des Kapitals an die Aktionäre zurückzugeben – auch wenn Milliarden an verspäteten Subventionen den Quartalscashflow beeinträchtigen.

Das Gesamthausvermögen beträgt 70,8 Milliarden Dollar – das ist deutlich unter dem Obergrenze von 75 Milliarden Dollar. Die Geschäftsleitung zielt darauf ab, das Hausvermögen auf 65 Milliarden Dollar zu reduzieren. Der Netto-Schuldenanteil im Vergleich zum vorherigen Quartal stieg im zweiten Quartal auf 1,14x; im vorherigen Quartal lag dieser Wert bei 1,43x. Das Bilanzbild ist nicht instabil, und der Zinsausgabe-Ratio von 21% zum aktuellen Zeitpunkt gibt dem Unternehmen viel Raum für Schocks.

Was die Bewertungsdifferenz bedeutet

Petrobras wird für etwa 21 US-Dollar pro ADR gehandelt. Ihre Marktkapitalisierung beträgt 80 Milliarden US-Dollar. Das entspricht einem P/E-Wert von 3,1. Im Vergleich dazu liegt der P/E-Wert von ConocoPhillips bei 17,7 und von Occidental Petroleum bei 9,3. Auf der Grundlage des EV/EBITDA-Werts liegt Petrobras bei 2,17, während ConocoPhillips 6,7 und Occidental Petroleum 7,8 beträgt. Der Dividendenwert liegt bei 5,5%. Das Aktiekurs hat im vergangenen Jahr etwa 80% zugenommen.

Der Rabatt ist kein Fehler. Er spiegelt ein echtes, wiederkehrendes politisches Risiko wider. Die brasilianische Regierung besitzt eine kontrollierende Beteiligung. Der Präsident hat direkten Einfluss auf die Preisgestaltung von Kraftstoffen, die Zusammensetzung des Vorstands, die Kapitalallokation sowie die Dividendenpolitik. Die Regierung hat Petrobras einfach dazu gezwungen…Die Selbstversorgung mit Diesel bis 2031 von 85% auf 100% zu beschleunigen.Es handelt sich um eine Maßnahme, die weitere Milliarden an Investitionen für die Raffinerie erfordert – genau jene Art von Investitionen mit niedrigem Ertrag, die Aktieninvestoren nicht bevorzugen.

Aber das ist auch das, was der Wertunterschied widerspiegelt: Der Markt geht davon aus, dass das Schlimmste wiederholt eintreten wird. Man berücksichtigt die Möglichkeit, dass die Subventionen unendlich ansteigen, die Dividenden reduziert werden und die Investitionen in die Raffinerie die Erträge im Vorgangsbereich mindern könnten. Die Zahlen deuten jedoch darauf hin, dass der tatsächliche Schaden viel geringer ist. Das Subventionsprogramm ist begrenzt. Der EBITDA von der Raffinerie hat sich im zweiten Quartal auf 3,6 Milliarden Dollar erhöht – gegenüber 1,1 Milliarden Dollar im Vorjahr – trotz der Preisdruckfaktoren. Und der Cashflow im Vorgangsbereich ist groß genug, um den Schaden zu überwinden und weiterhin das zu liefern, was es liefern muss.

Das politische Kalenderfeld ist wichtig.

Präsident LulaWir haben letzte Woche Maßnahmen unterzeichnet, um die Kraftstoffsteuern zu senken und den Diesel weiterhin subventioniert zu halten – nur wenige Wochen vor den Wahlen im Oktober.Das ist die politische Realität: Die Kraftstoffpreise in Brasilien sind ein Thema, das in der Politik diskutiert wird – und Petrobras ist dabei das Instrument dazu. Der Anstieg des Preises um 1 Real pro Liter, den das Unternehmen jetzt anstrebt, hängt von den Maßnahmen der Regierung ab, um die Verbraucher zu schützen. Denn die Regierung wird keinen Preissteigerung zulassen, der zur Inflation führt, bevor die Wähler zur Wahl gehen.

Nach den Wahlen könnte sich die Situation ändern. Eine neue Regierung – oder Lula, der wieder gewählt wird – könnte mehr Spielraum haben, damit die Marktpreise wieder an Bedeutung gewinnen. Der Unterschied in den Dieselpreisen könnte abklingen. Die Subventionen könnten schneller ausgezahlt werden. Oder die politische Ökonomie könnte stabil bleiben und der Kreislauf wiederholt sich. Es gibt keine Möglichkeit, das vorherzusagen.

Was bekannt ist: Petrobras erzielt jährlich einen Cashflow von über 40 Milliarden Dollar. Die Ölproduktion erfolgt zu den niedrigsten Break-Even-Kosten weltweit. Der Umsatz beträgt dreimal so viel wie die Einnahmen. Die Schuldenlast ist zwar hoch, aber sie ist nicht so groß, dass sie den Gewinn zerstören würde – es handelt sich dabei um eine Quartalsbelastung, die durch die Unternehmensaktivitäten im Bereich der Ölproduktion entsteht.

Der Aktienkurs ist billig – und zwar aus einem bestimmten Grund. Dieser Grund hat einen Namen: politische Einmischung. Aber die Cashflows gehen trotzdem weiter.