Die „Diesel-Squeeze“ von Petrobras ist eine politische Angelegenheit – keine Cashflow-Krise.

Der staatseigene Ölkonzern Brasiliens möchte…Die Preise für Diesel bei den Raffinerien werden um etwa einen Real pro Liter erhöht.Rundum etwa 20 US-Cent – aber die Firma hielt sich zurück, während die Regierung Maßnahmen zur Schutz der Verbraucher vorbereitete. Für eine Aktie, die dieses Jahr bereits mehr als 80% gestiegen ist, könnte diese Aussage wie eine Enttäuschung wirken: Die Firma, deren Preis auf dem Markt steigt, kann nicht einmal den Preis des Kraftstoffs, den sie herstellt, festlegen. Es scheint eine Versuchung zu sein, das als Anfang eines Preiskampfs zu betrachten. Ich glaube jedoch nicht, dass das der Fall ist. Es handelt sich dabei um einen Hinweis darauf, warum die Aktie billig ist – und das ist nicht dasselbe wie ein Preiskampf.

Woher die Dieseldruckkraft tatsächlich kommt

Das Erste, was man verstehen muss, ist, dass das kein Problem der schlechten Verwaltung von Petrobras oder eine Erfindung brasilianischer Politik ist. Es handelt sich um einen weltweiten Mangel an…VerfeinertDas Produkt – nicht das Rohmaterial darunter. Die Gewinne bei der Dieselverarbeitung in EuropaDer Preis lag Mitte des Sommers bei 60 Dollar pro Barrel – das ist der höchste Preis seit mindestens 2011.– Und ein globales Diesel-Benchmark.Im Mittel August wurde ein Rekordwert von 102,20 Dollar pro Barrel erreicht.. Rund 10 Millionen Barrel pro Tag der weltweiten Raffineriekapazität sind nicht in Betrieb.Auf die Störungen in den Produktionsanlagen im Nahen Osten und in Russland.Russland hat im Juli die Exporte von Diesel verboten.Diesel ist knapp, daher liegt der Preis für ihn weit über dem Preis für Rohöl – die Verkaufspreise in Brasilien.Es schien so, als wäre das Öl etwa 140 Dollar pro Barrel kostlich – während die Futures-Kurse bei etwa 72 Dollar lagen..

Brasilien wird stark getroffen, weil es…Er verwendet ein Fünftel bis ein Viertel des Diesels, den er verbraucht.Seit Februar hat Petrobras Diesel- und Benzinprodukte unter internationalen Preisen verkauft. Bis August war der Unterschied zwischen den Preisen noch groß: Ihr Dieselpreis war deutlich höher als die internationalen Preise.Das ist etwa 88% billiger als importiertes Diesel – also ein Unterschied von etwa 2,87 Reais pro Liter.Die Lücke wird überbrückt durch…Föderale Subventionen – etwa 1,12 Real pro Liter DieselUnd durch Steueränderungen – alles dazu da, um die Wähler vor den durch den Krieg verursachten Preissteigerungen zu schützen.

Eine begrenzte Kostenbelastung im Vergleich zu den tatsächlichen Überschussen

Hier wird die Perspektive des Cashflows nützlich. Petrobras ist ein vertikal integrierter Produzent. Die Raffinerie ist nur ein Teil einer Kette, bei der die vorherigen Schritte der Ölproduktion von Werten abhängen, die auf den Weltpreisen für Rohöl erworben werden. Diese Vorstufe der Ölproduktion schreibt Geld drucken – im zweiten Quartal berichtete Petrobras darüber.Nettogewinn von 52,4 Milliarden Reais – etwa 10,4 Milliarden US-Dollar – ein Anstieg von 97%Im Vergleich zum Vorjahr beträgt der freie Cashflow in den letzten zwölf Monaten etwa 20 Milliarden Dollar.

Setzen Sie den Diesel-Drag neben das. Das Bundesförderprogramm ist…Rund 10 Milliarden Reais – etwa 2 Milliarden US-Dollar.Sogar am Ende des Jahres beträgt der gesamte Dieselsubventionenbetrag nur etwa ein Zehntel des jährlichen freien Cashflows. Und beachten Sie, was dafür sorgt: Der hohe Ölpreis, der den Dieselpreis erhöht, führt dazu, dass jeder Petrobras verkaufte Pre-salt-Barrel auf dem weltweiten Markt teurer wird. Eine Regierung, die den Kraftstoff unter dem Importparität halten will, verursacht keine Verluste für das Unternehmen – sie nimmt lediglich einen Teil der Gewinne mit sich. Das ist eine echte Kostenquelle, und es ist wichtig, darauf zu achten. Aber das ist nicht das Problem eines Cashflow-Modells, das zusammenbricht.

Warum es günstig ist – und was diese Episode zeigt

Wenn das Problem mit dem Dieselöl also begrenzt ist, warum dann der Marktpreis für Petrobras etwa 2,2-mal so hoch wie der EV/EBITDA? Bei Suncor liegt dieser Preis bei etwa 5,8-mal, bei Ecopetrol bei 5,6-mal und bei YPF bei 4,2-mal. Warum liegt der Preis auch nur bei etwa 0,85-mal dem Buchwert sowie bei etwa drei Mal den hintersten Gewinn?

Die Antwort ist die Politik – und dieser Fall mit dem Diesel ist eine kleine Demonstration dafür. Die brasilianische Regierung ist zugleich der kontrollierende Aktionär von Petrobras sowie der Hauptnutznießer seiner Dividenden.In diesem Jahr wurden 41,2 Milliarden Reais ausgezahlt – das ist die größte Einzelverteilung auf dem brasilianischen Markt.Und dieselbe Hand, die das Geld einsammelt, drückt die Kraftstoffpreise nach unten, um die Wähler zufriedenzustellen. Jeder echte Petrobras-Markt, der in die Tankstellen gelangt, ist Einkommen, das der Staat behält – damit die Firma kein Geld verdienen kann. Dieses System, nicht der Dieselmarkt, ist also der „Rabatt“. Investoren, die die Aktien besitzen, akzeptieren die politische Einmischung als Preis für den Betrag von 2,2 Mal EBITDA – während andere Unternehmen dafür etwa 5 oder 6 Mal mehr zahlen müssen.

Das bringt das Urteil auf seine eigentliche Frage. Die Niedrigpreisigkeit ist nur dann einen Wert, wenn die Überlebensfähigkeit und die Sicherheit der Einnahmen gewährleistet sind. Und genau das sind sie: ein Nettoverbindlichkeitsniveau von etwa 15 Milliarden Dollar gegenüber mehr als 40 Milliarden Dollar an operativen Cashflows in den letzten Jahren – sowie ein Verschuldungsgrad von etwa 0,28. Der Discount ist keine „Balance Sheet-Trap“; es handelt sich dabei um einen Governance-Discount. Die Aktien werden entsprechend diesem Discount bewertet.

Alles in allem sollte diese Information über den Dieselpreis nicht allein dazu führen, dass die Ansichten von Händlern oder Beobachtern sich ändern. Der Anstieg des Preises um 1 R$ pro Liter ist nur eine lokale Veränderung – doch es gibt auch positive Aspekte dabei. Der eigentliche Nutzen dieser Information besteht darin, den Mechanismus zu verdeutlichen, der erklärt, warum die Aktien auf diese Weise gehandelt werden. Was wirklich das Investitionsrisiko darstellt, ist nicht der Preis selbst, sondern ob diese Einflüsse so groß werden, dass sie bis zum Dividenden oder zu den Wachstumsinvestitionen vorstoßen. Das ist es, was man beachten sollte. Die Nachrichten über Dieselpreise erinnern Sie einfach daran, warum das so ist.