Perpetual-Futures sind real – aber sie sind einfach nicht groß genug.

Ein neues Finanzprodukt kam auf amerikanischem Boden an. Drei der profitabelsten Unternehmen von Wall Street waren plötzlich „existenzbedroht“.

Perpetual-Futures – digitale Derivate, die niemals ablaufen, rund um die Uhr gehandelt werden und eine integrierte Hebelwirkung bieten – wurden im Mai 2026 von den US-Regulierungsbehörden genehmigt. Das wichtigste Gesetz ist…Die CFTC erlaubt der Prädictionsmärkteite Kalshi, den ersten regulierten Bitcoin-Perpetual-Kontrakt aufzulegen.In wenigen Wochen fielen die Aktien von Cboe Global Markets, CME Group und Intercontinental Exchange stark ab. Allein Cboe verlor an Wert.Rund 30 Prozent von Mitte Mai bis Ende JuniCNBC nannte es so.Walls Stretts „ Existenzkrise“Die WSJ beschrieb, wie diese Instrumente die Handelsbeziehungen „aufrüttelten“.

Der Markt hat recht bezüglich der Perpetuum-Futures. Sie sind neu, wachsen schnell und stellen eine legitime Entwicklung dar, wie Einzelhändler den Zugang zu Hebelwirkungen nutzen können.

Der Markt hat falsche Schätzungen bezüglich der Kosten für die Unternehmen, die die Handelsplätze besitzen, gemacht. Die Panik machte eine reinen Einzelhandelsware als Risiko für die Institutionen aus. Dadurch wurde die Begeisterung im Einzelhandel mit einem strukturellen Risiko verwechselt. Und dabei wurde die einzige Zahl, die die gesamte Situation erklärt, ignoriert.

Hier ist diese Zahl: An einem typischen Tag im zweiten Quartal des Jahres 2026 wurden die S&P 500-Optionen – das Herzstück der Derivatemärkte von Cboe – gehandelt.Nichtige Beträge von 2 bis 3 Billionen Dollar.Alle Zero-Day-expiry SPX-Optionen insgesamt betrugen…Eine Rekordsumme von 2,3 Billionen DollarAuf allen zentralisierten und dezentralen Plattformen.Das durchschnittliche Volumen der perpetuellen Futures-Geschäfte beträgt etwa 150 Milliarden Dollar pro Tag – ein Rückgang von einem Höchstwert von fast 200 Milliarden Dollar pro Tag..

Die existenzielle Bedrohung für den amerikanischen Handel mit Wertpapieren stellt sicher, dass die Einnahmen aus einer Produktkategorie entstehen, bei der der Nominalwert täglich um das 20-fache steigt.

Die Angst vor der Übernahme – und warum das den echten Geschäft verfehlt.

Das traditionelle „Bear Case“-Modell klingt vernünftig. Die traditionellen Futures erzielen Einnahmen teilweise durch den sogenannten „Roll“-Prozess – wenn ein Handelsvertrag abläuft, verkaufen die Händler den kurzfristigen Vertrag und kaufen den langfristigen Vertrag. Dabei erhalten die Börse jede Zeit einen Betrag als Gebühr. Perpetual Futures hingegen laufen niemals aus. Es gibt keinen Roll-Prozess – und auch keine Gebühren für den Roll-Prozess.

Das ist richtig. Und es stellt auch einen äußerst geringen Anteil an der Wirtschaft der Unternehmen dar.

Das Futures-Segment von Cboe brachte…30,6 Millionen Dollar im zweiten Quartal 2026 – ein Anstieg von 2 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Cboes Optionssegment brachte Einnahmen ein.473,9 Millionen Dollar – ein Anstieg von 30 Prozent.Der Futures-Bereich macht weniger als sieben Prozent der Optionseinnahmen aus. Selbst wenn die Perpetuumscheiben irgendwann einen bedeutenden Anteil an den Gesamtumsätzen der Futures-Märkte einnehmen würden – was selbst noch eine winzige Menge gegenüber dem Gesamtergebnis ist – so ist der Schaden für die gesamte Wirtschaftsstruktur durch mathematische Größen begrenzt, nicht durch narrativen Einfluss.

CME Group, die größte Futuresbörse der Welt, arbeitet nach einer völlig anderen Wirtschaftsstruktur. Ihr operativer Marge liegt bei 65 Prozent, die EBITDA-Marge bei knapp 72 Prozent und die Cashflow-Marge bei 62 Prozent. Das Unternehmen erzielt einen Return on Invested Capital von über 10 Prozent sowie einen Return on Equity von fast 16 Prozent. Es handelt sich dabei um eine Institution, die fast jeden Dollar des Umsatzes in Gewinn umwandelt. Die Frage ist nicht, ob ein Konkurrent einen kleinen Anteil an dem Handel mit Futures stehlen kann. Die Frage ist vielmehr, ob in der aktuellen regulatorischen oder wirtschaftlichen Situation etwas möglich ist, diese Marge-Struktur auf großer Skala zu erreichen.

ICE – das die New York Stock Exchange, die Rohstofffuturesmärkte sowie den Bloomberg Barclays-Index betreibt – hat einen Betriebsmarge von 51 Prozent und eine EBITDA-Marge von 66 Prozent. Ihr Umsatz ist im vergangenen Jahr um fast 4 Prozent gesunken. Doch der freie Cashflow stieg um 14 Prozent. Das Unternehmen hat seit 12 Jahren kontinuierlich Dividenden ausgezahlt, während es gleichzeitig seine Aktien zurückkaufte. ICE reagierte auf die Bedrohung nicht durch den Schutz seiner Geschäftsaktivitäten, sondern indem es…Investieren von 200 Millionen Dollar in den Kryptowährungshandelplatz OKX durch eine 50-50-Beteiligungspartnerschaft.Wenn die Opfer wachsen, besitzt der ICE einen Anteil an dem „Disruptor“.

Der Produktunterschied, den niemand berücksichtigt hat

Perpetual-Futures sind lineare Instrumente. Eine Veränderung von 1 Prozent am Grundwert führt zu einer proportionalen Veränderung in Ihrer Position – abgeleitet vom Leverage. Optionen hingegen sind konvex. Eine Veränderung von 1 Prozent kann zu einer Rendite von 5 Prozent, 20 Prozent oder sogar 400 Prozent führen – abhängig vom Strike-Wert, der Volatilität und dem Zeitverlauf.

Am 21. April 2026, während es zu einem Anstieg von 0,94 Prozent im Tagesvergleich bei der S&P 500 kam,Der 10-fach gewichtete kurzfristige Perpetuum-Gain erzielte einen Anstieg von 9,4 Prozent.Die SPX-Put Option, die noch „at-the-money“ war, gewann 404 Prozent. Die Put Option, die bereits „out-of-the-money“ war, gewann 617 Prozent. Die Perpetual-Option wurde dabei um das 40-fache unterlegen.

Das ist wichtig, denn es erklärt, wo das eigentliche Geld sich befindet. Die Retail-Spekulanten strömen zu den Perps wegen der Einfachheit und des kontinuierlichen Zugangs dorthin. Doch der Großteil der durch den Handel generierten Einnahmen – Indexoptionen, Hedgestrategien, institutionelle Maßnahmen zur Schutz vor Risiken – hängt von der asymmetrischen Struktur der Optionen ab. Die Perps können das nicht nachbilden. Sie werden es niemals tun. CBOEs eigene Derivatspezialisten sagen es ganz klar: Die Perps sind keine Ersatz für Optionen, denn Optionen bieten einen begrenzten Rückgang sowie eine hohe Steigerung der Rendite. Die Perps bieten beides nicht.

Das institutionelle Hedgegeschäft, das von CME und ICE betrieben wird, basiert auf demselben Prinzip. Unternehmen nutzen CME-Kontrakte, um ihre Exponate in Rohstoffen zu schützen – schließlich haben diese Kontrakte festgelegte Abwicklungstermine, Clearinggarantien sowie eine regulative Infrastruktur. Ein Trader, der die Ölpreise für den Oktobertermin fixieren möchte, möchte nicht einen perpetuellen Kontrakt verwenden, der unbegrenzt weiterhin flexibel bleibt – da dabei keine finanziellen Risiken entstehen.

Die Einnahmebasis, die die Angst beseitigt

Hyperliquid – die dominierende dezentralisierte Perpetual-Futures-Plattform.Im letzten Jahr betrug der Gesamterlös aus dem Protocol-Bereich 357 Millionen Dollar – im letzten Quartal sank dieser Wert auf 200 Millionen Dollar.Cboe hat erzeugt.Mehr als 700 Millionen Dollar in einem einzigen QuartalUndEr erhöhte seine Jahresausweitung des organischen Wachstums auf mittlere bis hohe Zehntel..

Kalshis Bitcoin-Perpetuum-Contract wurde erstellt.8,5 Milliarden Dollar im Handelsvolumen innerhalb weniger Wochen nach dem StartDas ist beeindruckend für ein neues Produkt. Es ist unwichtig für die Finanzen von CME oder Cboe – schließlich sind die Transaktionen mit S&P 500-Optionen täglich etwa 2 bis 3 Billionen Dollar wert.

Das ist der Nenner, den die Marktbewegungen ignoriert haben. Der Markt hat eine Bedrohung für einen Umsatz von 10 Milliarden Dollar berücksichtigt – doch das Produkt, das tatsächlich eine Bedrohung darstellt – nämlich traditionelle Futures – macht nur einen winzigen Teil des Gesamtumsatzes aus. Das Produkt, das am meisten eine Bedrohung darstellt – nämlich die Handelsspekulationen mit Kryptowährungen – befindet sich bereits im Ausland, wo die amerikanischen Börsen keinen Preisvorteil haben.

Drei verschiedene Unternehmen, drei verschiedene Risiken

Die Abwertung betrachtete alle drei Börsen als eine einzige Bedrohung. Doch das sind sie nicht.

Cboe musste die größten Schäden tragen, denn ihr Markenname ist am ehesten mit Optionen auf Indizes verbunden. Die Verbraucher im Einzelhandel verknüpfen Perpetual-Futures am direktesten mit dem täglichen Wettrüsten, das auch die Zero-Day-Optionen von Cboe bieten. Cboes Aktienfirma sank am stärksten. Doch Cboes Ergebnisse für das zweite Quartal – die bereits nach dem Kurssturz bekannt wurden – zeigten…Anzahl der erzielten Umsätze ist gestiegen. Das Volumen der Optionen hat um 26 Prozent zugenommen. Der Umsatz pro Vertrag ist um 6 Prozent gestiegen.Die Managementleitung gab Anweisungen. Das Unternehmen wuchs dank des Schreckens durch die Krise.

CME GroupDas CFTC wurde wegen der Genehmigung für solche Verträge angegriffen. Die Ansicht war, dass dauerhafte Verträge eher als Swaps als als Futures klassifiziert werden sollten.Es handelt sich dabei um eine Klassifizierung, die Plattformen wie Kalshi strengere Kapitalanforderungen auferlegt. Die CME profitiert in jedem Fall davon. Wenn die Gerichte entscheiden, dass es sich um Swap-Verträge handelt, steigt die regulatorische Hürde für Konkurrenten. Falls die Gerichte anders entscheiden…CME kann eigene Produkte auf seinen exklusiven S&P 500- und Nasdaq 100-Futureskontrakten anbieten.Der Klageprozess selbst ist ein Signal: CME betrachtet die Beteiligten nicht als „Wunde“, aus der man entkommen könnte. Sie betrachtet sie vielmehr als eine Produktkategorie, die CME innehaben kann.

ICE befindet sich in einer sehr interessanten Position. Seine Dienstleistungen im Bereich der Rohstofffutures sind institutionell stark verankert und basieren auf langfristigen Beziehungen zwischen den Akteuren – sie sind nicht von den Schwankungen des Einzelhandels beeinflusst. Die gemeinsame Unternehmung mit OKX ermöglicht es ICE, direkt in die Krypto-Wirtschaft einzudringen. ICE muss also nicht den Kampf gegen die Kryptowährungen gewinnen – es nimmt an beiden Prozessen teil.

Was würde dazu führen, dass die These falsch ist?

Der Vorschlag, dass die Opfer nur eine Störung darstellen und keine Bedrohung sind, setzt zwei Bedingungen voraus. Erstens muss der Anteil der Opfer an den traditionellen Vermögenswerten – Aktien, Rohstoffen, Anleihen – immer noch nur ein kleiner Teil des aktuellen Options- und Futuresmarktes sein. Kalshi hat…Beantragung von dauerhaften Verträgen für Gold, Silber und Platin.Coinbase istAuslösen von Verträgen mit bis zu 20-facher HebelwirkungWenn die Regulierungsbehörden Produkte nach dem Perp-Modell für breite Aktienindizes genehmigen und institutionelle Trader tatsächlich von traditionellen Instrumenten weichen, dann wird der Argumentationsaspekt bezüglich der Größe des Marktes schwächer.

Zweitens müssen die bestehenden Exchange-Franchises weiterhin einen Umsatzwachstum erzeugen, der über das Ausmaß der negativen Auswirkungen aufeinander hinausgeht. Die Ergebnisse von CBOe im zweiten Quartal deuten darauf hin, dass dies der Normalzustand ist – nicht eine Hoffnung. Wenn die Menge der Optionen stagniert oder sogar sinkt, während die Menge der Produkte auf den Konkurrenzplattformen zunimmt, dann ändert sich die Situation.

Der zu beobachtende Test ist einfach: Man muss prüfen, ob der Umsatz mit Aktien und Rohstoffen zu einem wesentlichen Teil des täglichen Optionsmarktes von 2–3 Billionen Dollar wird. Wenn dieser Anteil unter 5 Prozent bleibt – was angesichts der strukturellen Unterschiede in der Auszahlungmechanik wahrscheinlich der Fall sein wird – dann war die Entwicklung genau so, wie es erwartet wurde: ein „Scare“-Effekt, bei dem man glaubte, dass die nächste Geschäftsergebnisbericht die Situation verbessern würde.

Die Menschen hatten recht, auf die ständigen Risiken der Zukunft zu achten. Doch sie taten falsch, das Interesse an dem Retail-Leverage als eine Art institutionelle Bedrohung zu betrachten. Die Börsen, die den Kursverfall überlebten, konnten nicht überleben – denn die Bedrohung existierte einfach nicht. Sie überlebten nur, weil die Bedrohung zwar real war, aber geringfügig war – und ihre Unternehmen waren groß genug.