Oracles Wachstum ist rückläufig – und real. Die Cashflows, abzüglich dieser Entwicklung – was die Berichte von Donnerstag zeigen

Oracle meldet seine…Die Ergebnisse des ersten Geschäftsquartals sind am Donnerstag nach dem Handelsschluss bekannt.Und dieses Mal ist das Kalenderjahr wirklich wichtig. Im letzten Jahr hat das Unternehmen eine bestimmte Geschichte erzählt – die Aktienkurse wiederum haben eine andere Geschichte dargestellt. In diesem Bericht müssen die beiden Geschichten also zusammenkommen.

Hier ist die Lücke. Auf der Betriebsseite endete Oracle im letzten Geschäftsjahr mit638 Milliarden Dollar sind signierte, aber noch nicht erhaltene Einnahmen im Auftragsbestand – das ist mehr als das Dreifache gegenüber dem Vorjahr.– Ein Pipeline, der groß genug ist, damit die Verwaltung…Das aktuelle Jahr wurde mit etwa 90 Milliarden Dollar an Umsatz abgeschlossen.Etwa 34 Prozent höher als im Vorjahr.Die Cloud-Infrastruktur, die das Rückgrat der Entwicklung darstellt, wuchs im letzten Quartal um 93%.Auf dem Tape liegt der Kurs hingegen bei etwa 159 Dollar – das ist etwa ein Drittel weniger als im letzten Jahr. Der Höchststand über die 52 Wochen liegt bei etwa 346 Dollar; der Kurs ist also um 18,5% im Jahresvergleich gesunken. Ein Unternehmen, das stets die Erwartungen übertreffen und ihre Prognosen erhöhen kann, wurde das ganze Jahr über negativ bewertet. Diese Divergenz – verbesserte operativen Zahlen, sinkende Preise – ist also die entscheidende Frage für die Entscheidungen am Donnerstag. Es handelt sich dabei um eine eher unübersichtliche Situation.

Eine Rakete, die Geld verbrennt, während sie fliegt.

Der Grund, warum der Markt nicht für Oracles Wachstum bezahlt, hat wenig mit der Nachfrage zu tun. Es geht vielmehr um die Kosten des Wachstums. Der Aufbau von KI-Datazentren, der zu diesen Einnahmen führt, ist das teuerste Kapitalprojekt in Oracles Geschichte. Im letzten Geschäftsjahr…Das Unternehmen gab 55,7 Milliarden Dollar für Kapitalausgaben aus – das ist mehr als das 2,6-fache der 21,2 Milliarden Dollar des Vorjahres. Für das Jahr 2027 wird eine Gesamtkostenbelastung von 90 bis 95 Milliarden Dollar erwartet, also eine Nettokostenbelastung von etwa 70 Milliarden Dollar.Nach vorab bezahlten Zahlungen des Kunden.

Das Ergebnis ist, dass Oracle trotz des Umsatzwachstums keinen freien Cashflow erzeugt.Der freie Cashflow für das Jahr 2026 war negativ – 23,7 Milliarden Dollar.: Etwa 32 Milliarden US-Dollar UmsatzerlöseEs wurde gegen die enorme Infrastrukturlast getan. Darüber hinaus ist es auch auf seinem Bilanzstand gestützt – zum Ende des Jahres beträgt der Gesamtbund von Schulden etwa 219 Milliarden Dollar.Im Laufe des Jahres wurden 43 Milliarden Dollar an Schulden und 5 Milliarden Dollar an Eigenkapital aufgenommen.Es sind weitere Finanzierungen geplant.

Das ist der Mechanismus – und es ist wichtig, ihn genau zu verstehen. Ein Unternehmen kann zwar eine hohe Umsatzzahl angeben, aber dennoch jeden Quartal Geld ausgeben. Denn das Geld wird für den Bau der Data-Center verwendet, bevor die vereinbarten Umsätze eintreffen. Das ist genau die Situation von Oracle. Deshalb hat das Juni-Bericht auch so viel Bedeutung: Oracle übertraf die Umsatz- und Gewinnprognosen für den vierten Quartal des Geschäftsjahres.Der Aktiewert fiel innerhalb eines Tages um mehr als 9 Prozent auf 182 Dollar.Die Investoren konzentrierten sich auf den Überschuss im Kapitalbedarf, nicht auf das Erreichen des Zielwerts.

Der Überbau ist das „Benzin“ – und auch die Wette.

Die Argumente für Oracle können also nicht durch den freien Cashflow unterstützt werden. Ich möchte ehrlich sein – und zwar bezüglich dessen, was das bedeutet – anstatt so zu tun, als wäre es etwas anderes. Der freie Cashflow ist die ehrliche Beweissicherung für eine Theorie. Doch hier ist das das Schwachpunkt – nicht das Stärken. Wenn eine Theorie ohne diesen Indikator vorgestellt werden muss, ist die Unsicherheit wirklich größer.

Der Anker, der das Ganze trägt, ist die Überzahlung an Verpflichtungen. Das ist auch der Grund, warum die „Bärengeschichte“ unvollständig ist. Die verbleibenden Leistungsverpflichtungen – also die vereinbarten Einnahmen, die bereits unterzeichnet wurden, aber noch nicht erfasst wurden – beliefen sich Ende des Fiskaljahres 2026 auf 638 Milliarden Dollar.Rund 300 Milliarden Dollar entfallen auf den bedeutenden fünfjährigen Vertrag zwischen Oracle und OpenAI. Dieser Vertrag wurde durch das Unternehmen Stargate mit SoftBank geschlossen. Der Wert des Vertrags beträgt etwa 60 Milliarden Dollar pro Jahr – ab dem Jahr 2027 beginnt die Verpflichtung.. Etwa 75 Milliarden Dollar des unerledigten Verkaufs sind bereits bezahlt worden oder stammen von Hardware, die von den Kunden geliefert wurde.Das Geld, das die Kunden im Voraus bezahlen, verringert die Menge an Mitteln, die Oracle selbst benötigt. Dieser Überschuss ist der Unterschied zwischen einer vagen Aussage über „Kundenwünsche bezüglich KI“ und einer konkreten, schriftlich festgelegten Reihe von Verpflichtungen, auf die Oracle in den kommenden Jahren zurückgreifen kann.

Aus dieser Perspektive betrachtet ist das Szenario genau das, was ich sucht: ein „Erwartungen-Reset-Profil“. Der Markt hat das alte, bescheidene Oracle-Produkt im letzten Jahr bewertet – kurzzeitig wurde es sogar als erfolgreich bezeichnet – doch seitdem wird die Investition in CAPEX als unverantwortlich angesehen. Die operative Ergebnisse, gemessen an den vereinbarten Umsätzen und dem Wachstum des Cloud-Bereichs bei über 50 %, sind nicht gesunken. Doch im Gegensatz zu meiner üblichen Analyse zeigt sich die Tatsache nicht in einem schnellen Eintreffen von freiem Cashflow – sondern darin, dass die Lieferungen über mehrere Jahre hinweg in Umsätze und Cash umgewandelt werden. Das ist eine wichtige Unterscheidung – und sie sollte das Vertrauen erhöhen, nicht verringern.

Der stärkste Argument für Bären – klar und deutlich ausgedrückt

Der „Bull-Case“ beruht auf einer einzigen, großen Partnerin – und das ist auch das Richtige, was man fordern sollte. Der Vertrag mit OpenAI allein macht etwa die Hälfte des Volumens aus; wenn der Vertrag in Betrieb ist, beträgt die jährliche Einnahme etwa 60 Milliarden Dollar.Der Jahresumsatz von OpenAI betrug nur etwa 25 Milliarden Dollar. Der CEO von OpenAI sagte, dass das Unternehmen nicht vor ca. 2029 profitabel sein wird.Der Unterschied zwischen den aktuellen Fähigkeiten von Oracle und der derzeitigen Fähigkeit von OpenAI, dafür zu bezahlen, ist enorm. Dieser Unterschied wird nur durch die weitere Bereitstellung großer Mengen an Kapital durch OpenAI überbrückt.Genau wie beim 122 Milliarden-Dollar-Runden Anfang dieses Jahres.Wenn die Finanzierung von OpenAI schrumpft oder OpenAI seine eigenen Kapazitäten ausbauen muss und weniger Unterstützung von Oracle benötigt, dann ist ein großer Teil dieser 300 Milliarden Dollar in Gefahr. Das ist eine echte Bedrohung – keine bloße Vorstellung.

Es gibt noch einen zweiten Grund, warum man dem scheinbaren günstigen Preis misstrauen sollte. Der Preis liegt etwa bei 159 Dollar.Für das Geschäftsjahr 2027 werden voraussichtlich etwa 8,05 US-Dollar pro Aktie erzielt.Oracle wirkt wie eine Technologiewertsaktie – mit einem Forward-Adjusted-Ergebnis von etwa 20-mal so hoch wie das tatsächliche Ergebnis. Zudem gibt es eine Wachstumsrate von 34% im Umsatz. Doch diese angepasste Zahl berücksichtigt nicht die vielen Kosten, die durch den Verfall der Datenzentren entstehen. AufGAAP-Basis liegt die Forward-Multiple-Normale näher bei 37-mal. Die „20-mal“ ist also nicht so günstig, wie es scheint – es hängt von den Erträgen ab, die die Kosten der Assets unberücksichtigt lassen. Das ist wichtig, denn die Neubewertung hängt davon ab, ob diese Assets letztendlich Geld generieren können – nicht nur von den buchhalterischen Erträgen.

Was die Berichterstattung von Donnerstag entscheidet

Der Bericht vom Donnerstag ist also ein „Checkpoint“ auf dem mehrjährigen Beweisweg – und nicht der Beweis selbst. Die „Straße“ wird dabei als Modell verwendet.19 Milliarden Umsatz– von oben14,9 Milliarden Dollar pro Jahr vor kurzemWenn die Aktien einen Rekordwert erreichen…36% in einem einzigen TagNach diesem ersten mit KI unterstützten Bericht – und den anschließenden Anpassungen der Gewinne…1,30 $ pro AktieEtwas unter dem Wert des letzten Jahres$1.47Dieser Rückgang der Einnahmen ist das Ergebnis der Abwertung sowie der Zinslasten, die durch den Aufbau entstehen. Es ist daher sinnvoll, dies als einheitliches Bild zu betrachten, anstatt es in eine detaillierte Aufzählung zu zerlegen. Die etwa verdoppelte Umsatzgröße im Vergleich zu einer gleichbleibenden oder sinkenden Einnahmezahl zeigt genau diese Struktur.

Die wichtigsten Dinge sind die zukünftigen Entwicklungen. Hält die Unternehmensführung das Ziel von 90 Milliarden Dollar an Umsatz sowie den Investitionsplan bei, oder steigt der Gesamtbetrag der Investitionen wieder an? Wächst der Auftragsbestand weiterhin, und halten die Vorauszahlungen der Kunden die Situation stabil – dadurch muss Oracle weniger Geld selbst finanzieren. Und was ist mit der Beziehung zwischen OpenAI und Stargate? Schließlich handelt es sich dabei um die größte Artikellinie im Auftragsbestand.

Für jemanden, der entscheiden will, ob Oracle eine echte Chance oder ein „Werttrap“ ist – das ist die Situation: Es handelt sich nicht um eine Geschichte mit freien Cashflows, an die man blind vertrauen kann. Es handelt sich vielmehr um eine Geschichte mit eingegrenzten Einnahmen. Das gesamte Ergebnis hängt von zwei Dingen ab: Ob die Überhänge in Cash umgewandelt werden können, wenn die Einnahmen wachsen, und ob die großen Ausgaben als Prozentsatz der Einnahmen ansteigen – oder ob sie weiterhin steigen. Wenn die Investitionen wieder überschritten werden, während die Einnahmen weiter steigen, dann ist es richtig, skeptisch zu sein – und die Aktie wird bestraft werden. Wenn die Ausgaben auf einen Höhepunkt zusteuern, während die Einnahmen weiter steigen, dann preist der Markt immer noch das alte Risikoprofil, während die Betriebsstruktur immer sauberer wird. Am Donnerstag gibt es noch einen weiteren Datenpunkt, anhand dessen man erkennen kann, in welche Richtung sich die Situation entwickelt. Die ehrliche Antwort ist: Niemand weiß die Richtung, bis die Umwandlung tatsächlich im Cashflow sichtbar wird.