Oracles 664 Milliarden Dollariges Backlog – halb für OpenAI: Wer zahlt, wenn die Investitionen in KI ansteigen?

Die Zahl, die Oracle diese Woche angegeben hat, beträgt 664 Milliarden Dollar. Das sind die verbleibenden Leistungsverpflichtungen des Unternehmens – das Geldbetrag der vereinbarten zukünftigen Einnahmen, der nach den Ergebnissen des ersten Geschäftsjahres 2027 am 10. September erfasst wurde.Die Einnahmen aus der Cloud-Infrastruktur sind um 121% gestiegen und betragen nun 7,4 Milliarden Dollar. Der Auftragsbestand ist auf mehr als 30 Milliarden Dollar angestiegen.Von neuen AI-Buchungen… Der Markt hat dieses „Lied“ bereits gehört: ein enormer Rückstand, eine Vorteile durch die AI-Technologie – und eine Aktie, die dank dieser Entwicklung einen Anstieg von 36 Prozent pro Tag erlebte.

Das ist der Satz, mit dem das Unternehmen eigentlich nicht einverstanden ist, dass Sie dabei sind. Von diesen 664 Milliarden Dollar sind etwa die Hälfte von OpenAI zu erstatten – einem privaten Unternehmen, das bisher keinen Gewinn erzielt hat.Gewann im Jahr 2025 20,9 Milliarden Dollar.UndNur etwa 12 Prozent des gesamten Auftragsvolumens sollen in den nächsten zwölf Monaten zu realen Einnahmen werden. Weitere 34 Prozent sollen innerhalb der vierundzwanzig Monate dazu beitragen.Danach bleibt das restliche versprochene Geld noch für einen Zeitraum von drei Jahren übrig.

Die Geschichte endet an dieser Stelle. Ein Überbestand ist keine Einnahme – und Einnahmen sind nicht in Bargeld ausgedrückt werden können. Die Frage ist: Wer zahlt, und mit wem?

Der Überhang, der Geld ausgibt, bevor er etwas einbringt.

Beginnen wir mit dem Unterschied zwischen dem, was Oracle verspricht, und dem, was es tatsächlich tun muss. Oracle ist nicht wie die meisten Softwareunternehmen – diese buchen Verträge und erhalten den größten Teil des Geldes erst, wenn sie ihre Dienstleistungen erbringen. Bei OpenAI bedeutet das, dass man Datazentren bauen und Chips kaufen muss, bevor die Einnahmen eintreffen. Im Geschäftsjahr 2026 erzielte Oracle einen Rekordwert von 32 Milliarden Dollar an operativen Cashflows. Anschließend gab Oracle 55,7 Milliarden Dollar für Kapitalausgaben aus.Freie Cashflows für das Jahr: negativ 23,7 Milliarden Dollar.

Der Abstand wird immer größer – er schließt sich nicht. Oracle hat seine Investitionsprognose für das Jahr 2027 auf etwa 70 Milliarden Dollar erhöht.Weitere 20 bis 25 Milliarden Dollar als Vorauszahlungen.Was die Kapazitäten angeht, so hat das Unternehmen zugesagt, diese zu kaufen. S&P Global schätzt, dass die Ausbaumaßnahmen dazu führen werden, dass die Kapitalausgaben zwischen 90 und 95 Milliarden Dollar liegen werden. Der Defizit im freien Cashflow wird dabei ebenfalls erhöht werden.Rund 42 Milliarden Dollar – eher negativ – im Haushalt 2027..

Ein so großer Defizit hat genau zwei mögliche Finanzierungsquellen: Schulden und Eigenkapital. Oracle hat sich bereits stark auf beide Quellen gestützt. Das Unternehmen hat mehr als 125 Milliarden Dollar an Schulden. Im Juni sagte Oracle den Investoren, dass es im Haushaltsjahr 2027 etwa 40 Milliarden Dollar durch eine Kombination aus Schulden und Eigenkapital einnehmen will. Die Forschungen von S&P deuten darauf hin, dass…Rund 20 Milliarden in Form von Eigenkapital.Als Teil davon gibt es außerdem eine obligatorische, konvertierbare Preferenzaktie im Wert von 5 Milliarden Dollar, die im Februar ausgegeben wurde.

Hier ist die Aktienrechnung in einfacher Sprache. Jeder Dollar, den Oracle einsammelt, um die Kapazitäten für OpenAI zu schaffen, bedeutet eine Verringerung der Anteile derjenigen, die bereits die Aktien besitzen. Laut S&P würde eine Ausgabe von 20 Milliarden Dollar an Aktien dazu führen, dass die Anteile der Besitzer abnehmen.Die bestehenden Aktionäre werden um etwa 4,8% verringert..

Der unprofitable Mieter

Folgen Sie nun dem gleichen Dollar bis zur anderen Seite des Leases. Oracles Vertrag mit OpenAI ist der größte einzelne Cloud-Vertrag, den je unterzeichnet wurde.Rund 300 Milliarden Dollar für Rechenleistung innerhalb von fünf Jahren – ab 2027.Das ist der Grund, warum S&P Global Ratings Oracle abstufen ließ.BBB – am 9. Juli 2026: Ein Punkt über dem „Junk“-Status.Es wird OpenAI ausdrücklich als „wichtiger Kreditrisikofaktor“ genannt – und es wird gewarnt, dass OpenAI etwa die Hälfte des Bestands von Oracle darstellt. Die Ratingagentur weist außerdem auf einen Mismatch zwischen den Laufzeiten hin: Oracle ist in eine bestimmte Laufzeit eingebunden.Die Mietverträge für Data-Centers dauern 15 bis 19 Jahre, während die Verträge mit Kunden eher fünf Jahre sind.Falls OpenAI scheitert, hat Oracle nur langfristige Mietverträge, vorgezahlte Chips – und keinen Mieter.

Die unangenehme Frage ist, ob OpenAI ohne vorherige finanzielle Unterstützung Geld verdienen kann. OpenAI hat bisher keinen Gewinn erzielt. Im Februar 2026 schloss es eine…110 Milliarden Dollar an Finanzmitteln – Amazon investiert 50 Milliarden Dollar, Nvidia und SoftBank jeweils 30 Milliarden Dollar.Laut den Berichten aus der S&P-Ära liegt der Wert des Unternehmens bei etwa 840 Milliarden Dollar. Seine Fähigkeit, einen Betrag von 300 Milliarden Dollar zu erwirtschaften, hängt von weiteren solchen Finanzierungsmaßnahmen ab – sowie von den Einnahmen aus Produkten, die noch nicht das Defizit von 20,9 Milliarden Dollar ausgleichen können.

Testen Sie die kreisförmige Hypothese.

Hier trennen sich die Argumente für „dauerhafte Nachfrage“ und die Argumente für „vorübergehende Ansprüche“. Es ist wichtig, diese Unterschiede genau zu erkennen. Die Kreislauffinanzierung funktioniert so: Derselbe Kapitalpool – SoftBank, Nvidia, Amazon, Infrastrukturfonds – finanziert auf der einen Seite die Investitionen von OpenAI, auf der anderen Seite die Investitionen von Oracle. Oracle erwirbt Schulden und Aktien, um Data Centers zu bauen. OpenAI unterzeichnet einen fünfjährigen Vertrag, um diese Data Centers zu mieten. Die Zahlungsfähigkeit von OpenAI wird durch die nächste Finanzrunde abgesichert. Das Geld fließt im Kreis weiter – doch wenn irgendwo im Kreis etwas stockt, stört das das gesamte System, wenn der Höhepunkt der AI-Investitionen erreicht wird.

Das ist eine Hypothese – keine Tatsache. Es gibt auch eine „gute“ Variante, die zu denselben Zahlen passt: Die Umsatzeinnahmen von OpenAI sind tatsächlich stetig gewachsen. Der Zielbetrag von 300 Milliarden Dollar wird über fünf Jahre verteilt, damit diese Summe aus wachsenden Cashflows erhalten werden kann – und nicht aus neuen Investitionen. Das 12%-Wachstum innerhalb von zwölf Monaten scheint besorgniserregend zu sein. Es handelt sich dabei um das Ergebnis einer langfristigen Entwicklung – ein fünfjähriger Vertrag kann in dem ersten Jahr kaum Einnahmen erzielen, egal wie gesund der Käufer ist.

Die beiden Lesarten lassen sich nicht allein anhand der Anzahl der unvollständigen Daten unterscheiden. Sie lassen sich vielmehr anhand der Dokumente erkennen, die Oracle uns noch nicht gezeigt hat. Das ist das, was den Risiko-Status bestätigen oder klären könnte.

• Umwandlungstempo.Oracle sagt, dass etwa die Hälfte des aktuellen Verzögerungsvermögens innerhalb von 36 Monaten umgewandelt werden kann. Es ist wichtig zu überprüfen, ob die tatsächliche Umwandlung von RPO in Umsatz pro Quartal mit den angegebenen Prozentsätzen von 12%/34% übereinstimmt – und ob die neuen Aufträge mit den erzielten Einnahmen Schritt halten. Ein Verzögerungsvermögen, das rechtzeitig umgewandelt wird, während neue Verträge eintreten, ist stabil; ein Verzögerungsvermögen, das nur wegen der Verlängerung alter Verträge wächst, ist eine Behauptung, die weiterhin bestehen bleibt.
• Rückzahlbarkeit von Vorauszahlungen und das Cash-Bridge-System.Oracls zunehmende Vorauszahlungen für Kapazitäten werden heute in bar ausgezahlt – und nicht erst in den kommenden Jahren. Oracle sollte offenlegen, wie viel dieser Vorauszahlungen für Kapazitäten speziell mit OpenAI verbunden ist, sowie wie der negativen Cashflow pro Quartal finanziert wird.
• Die Finanzierungsveranstaltungen von OpenAI und die damit verbundenen Anerkennungen.Das wichtigste Dokument bezüglich der Entscheidungen ist das nächste Finanzierungsprojekt von OpenAI – oder jede Veränderung in den Finanzierungen, die mit SoftBank verbunden sind. S&P hat dies ebenfalls festgestellt.SoftBank reduzierte einen an Aktien gebundene Kredit für OpenAI.Jede neue Runde ist ein Beweis für die Zahlungsfähigkeit des Mieters. Eine gestoppte Runde hingegen zeigt, dass der Mieter die Miete nicht bezahlen kann.
• Die eigenen Cash-Verträge von OpenAI.Überprüfen Sie, ob der Umsatzwachstum von OpenAI-Produkten ausreicht, um seine Verluste auszugleichen – und damit die Investitionen in Rechenkapazitäten, die aus den Geschäften stammen, nicht durch neue Investitionen finanziert werden müssen.

Die Führungsebene von Oracle betrachtete die 36-monatige Umwandlung als eine gewünschte Maßnahme. Doch die stärkste Verteidigungsstrategie – nämlich die Tatsache, dass es sich um eine getarnte Maßnahme handelt, die von vornherein geplant und gesteuert wird, anstatt einfach nur ein Fantasieprodukt – ist auch die Strategie, die das Risiko in Kauf nimmt: Die Hälfte des Vertragswerts konzentriert sich auf einen einzigen Gegenpart, und die Solidität dieses Gegenparts hängt wiederum vom Finanzierungsprozess der KI ab.

Aktieninvoice des Aktionärs

Was also besitzt ein Investor auf Straßenseite eigentlich? Er besitzt ein Unternehmen, dessen zukünftige Einnahmen real sind – allerdings langsam. Rund 77 Milliarden Dollar werden in den nächsten zwölf Monaten als Einnahmen erzielt, von insgesamt 664 Milliarden Dollar, die versprochen wurden. Der aktuelle Cashflow des Unternehmens wird durch Schulden sowie durch die Reduzierung seines eigenen Anteils finanziert. Die Ratingagentur hat bereits das Konzentrationsrisiko in einem BBB-Rating berücksichtigt.

Es handelt sich dabei um die Auswirkungen auf die Finanzen. Wenn die Zahlungen von OpenAI stocken und die Verträge nicht schnell genug umgesetzt werden können – wenn Oracle keine weiteren Kunden finden kann, die die vorab gebildete Kapazität nutzen können – dann ist das Risiko nicht 300 Milliarden Dollar. Es geht vielmehr um den Teil der Kapazität, für den Oracle bereits Geld gezahlt hat, bevor die Einnahmen tatsächlich eintreffen. Dabei handelt es sich um Vorauszahlungen und mehrjährige Leasingverträge, die vom Vorstand verborgen bleiben. Die Bewertungsreduktion von S&P ist eine formale, aktuelle Aussage, dass die Behörden ein solches Risiko als ernsthaft betrachten – nicht nur ein Gerücht von Short-Sellers.

Der Grund für Hoffnung ist einfach zu bewerten: Wenn die Umsatzergebnisse von OpenAI zunehmen und die Umsetzung der Angebote erfolgreich bleibt, kann Oracle einen Überschuss erzielen, der größer ist als das Bruttoinlandsprodukt der meisten Länder. Die heutigen Cashflowprobleme werden dann zu freiem Cashflow in Zukunft. Der Grund für Vorsicht ist ebenfalls klar: Ein Überschuss hängt nur vom Gegenpart ab, der ihn schuldet. Der Gegenpart, der die Hälfte des Überschusses schuldet, führt dazu, dass er Verluste erleidet – genauso wie Oracle im letzten Quartal. Dabei wird er selbst durch den Wirtschaftsboom finanziert, der diesen Überschuss ermöglicht hat.

Für einen Investor, der nur langfristig investiert, ist die Kennzahl, die am wichtigsten ist, nicht das Umsatzwachstum oder die Auftragsbücher – sondern die Konvertierungsrate sowie die nächste Finanzierung von OpenAI. Denn diese beiden Werte bestimmen, ob 664 Milliarden Dollar eine dauerhafte Nachfrage darstellt oder nur ein versprechen, das auf den Höhepunkt der AI-Investitionen wartet. Die 12 Prozent sind also tatsächlich der Betrag, der bisher in die Gewinn- und Verlustrechnung eingeprägt wurde. Die restlichen 88 Prozent sind ein Versprechen – und dieses Versprechen ist nur so stark, wie derjenige, der es gibt, ist.