Die $5,5-Billionen-Wertige SB-Energy-Garantie von OpenAI: eine Mietsubvention, die den Preis für den IPO unterschätzt.

Das Seltsamste an den Dokumenten zur IPO-Plattform von SB Energy ist nicht die Bewertung – sondern der Rabatt.

SB Energy ist ein von SoftBank kontrolliertes Unternehmen, das die Data-Center von OpenAI betreibt. Das Unternehmen wird innerhalb weniger Wochen an die Börse gehen.Erhöhen von 5 Milliarden auf 7 Milliarden Dollar.Eine angegebene Bewertungsmarke, die möglich sein könnte…Top 50 MilliardenDie Angebote an Investoren: Ein Data-Center-Unternehmen mit einer vereinbarten Bestandssumme von mehr als 400 Milliarden Dollar – unterstützt durch OpenAI.

Das Seltsame ist folgendes: Um OpenAI dazu zu bringen, diese Überkapazität abzubauen, hat SB Energy OpenAI Warrants im Wert von etwa 5,5 Milliarden Dollar übergeben – laut den Entwürfen der IPO- Dokumente, die vom The Wall Street Journal geprüft wurden. Ein Warrant ist ein Recht, Aktien zu einem bestimmten Preis zu kaufen. In diesem Fall funktioniert das Ganze wie eine Mietsubvention, die in der einzigen Währung ausgehandelt wird, die eine Unternehmung ohne Umsatz noch hat: ihre eigene Eigenkapitalwährung. Der Vermieter zahlt seinem größten Mieter also Geld, damit dieser sein größter Mieter bleibt.

Aber der Wert der Subventionen wird durch die IPO selbst festgelegt. Die Warrants werden in verschiedenen Tranchen vergeben, sobald SB Energy bestimmte Marktwerte erreicht hat. Der geschätzte Wert steigt mit den Erwartungen des Unternehmens – im Januar lag er bei etwa 3,6 Milliarden Dollar, bis Ende Juni dann bei 5,5 Milliarden Dollar. Die Unterlagen zeigen, dass OpenAI nur einen geringen Prozentsatz von SB Energy erhalten wird. Wenn man die angegebenen 50 Milliarden Dollar und die 5,5 Milliarden Dollar an Warrants betrachtet, ergibt sich eine Wahrscheinlichkeit von etwa 11%. Das bedeutet entweder, dass die Marktbewertung von SB Energy höher ist als das, oder dass einige Warrants so gestaltet sind, dass sie früher auslaufen. Die endgültige Entscheidung liegt dabei im öffentlichen Antrag.

Die Konsequenzen ändern sich je nach dem IPO-Preis. Wenn der Preis von SB Energy hoch ist und das Aktienkursbild die vorgegebenen Ziele erreicht, werden die Warrants zu echten Geldern, die dazu dienen, den Mietpreis für OpenAI auszugleichen – somit sinkt der tatsächliche Mietaufwand. Wenn der IPO-Preis niedrig ist und das Aktienkursbild unterhalb der vorgegebenen Ziele bleibt, werden die Warrants nie in den Besitz der Aktionäre übergehen. OpenAI muss dann den vollen vereinbarten Mietpreis zahlen – und die „Subvention“ entpuppt sich als nicht wirklich existierende Subvention. Diese Situation ist keine akademische Frage. Das Data Center hat noch keine aktiven Data Centers – 800 Megawatt sind im Bau – und seine Aufträge liegen bei OpenAI. OpenAI hat 17 separate Verträge abgeschlossen, die insgesamt etwa 8 Gigawatt abdecken. SB Energy warnt davor, dass OpenAI schwer schaden könnte, wenn sich die finanziellen Verhältnisse von OpenAI verschlechtern.

Nun die Kreisläufe: Die Investoren bei der IPO werden gebeten, 50 Milliarden Dollar zu zahlen – eine Summe, die durch die Überkapazität von OpenAI gerechtfertigt wird. OpenAIs Bereitschaft, als „Anker“ zu fungieren, wurde durch Wertpapiere erkauft – deren Wert davon abhängt, wie groß der Preis der Aktien während der IPO ist. Der Marktbestimmte IPO-Preis hat zwei Funktionen: Er bestimmt, wie viel Rabatt der „Anker“-Eigentümer für seine Miete erhält – und die Mietverträge des „Ankers“ sind der Grund dafür, dass die IPO überhaupt einen Preis haben kann. In einer wörtlichen Bedeutung sind die Investoren, die den IPO bewerten, diejenigen, die den Rabatt finanzieren, der es ihnen ermöglicht, ihren eigenen „Anker“-Eigentümer zu gewinnen. Die Überschneidung zwischen den Investoren und den Eigentümern ist noch tiefer – OpenAI war bereits ein solcher „Anker“.500 Millionen Dollar an AktienbesitzerDie Kundenbasis von SB Energy besteht größtenteils aus den eigenen Investoren von SoftBank. SoftBank kontrolliert SB Energy und besitzt außerdem einen großen Anteil an OpenAI. SB Energy hat sogar zugesagt, mindestens 50 Millionen Dollar für die Software von OpenAI zu investieren. Der vierte Standort in Scurry County, Texas – der Standort ohne jeglichen Mieter – zeigt viel über die Art und Weise, wie das gesamte System arbeitet.

Das ist alles nichts Neues im Bereich Finanzen. Die Lieferanten haben bereits seit einiger Zeit OpenAI mit Aktien bezahlt, um eine höhere Menge an Produkten zu erhalten – AMD hat sogar Warrant-Optionen für OpenAI ausgegeben.160 Millionen Aktien – etwa 10 Prozent von AMD zu diesem Zeitpunkt.Um einen Vertrag über einen 6-Gigawatt-Chip zu sichern. SB Energy ist die „Eigentümerversion“ desselben Tricks: Ein Entwickler, der keine Einnahmen hat, gründet ein neues Unternehmen – indem er Aktien an den Kunden verkauft, der anschließend die Einnahmen generiert.

Die Buchhaltung zeigt, dass es sich um echte Transaktionen handelt und nicht um dekorative Aktionen. Denn die Ausführung der Warrants hängt von der zukünftigen Aktienkursentwicklung von SB Energy ab. Deshalb passt das nicht in das Schema „festgelegte Anzahl an Aktien zu einem festen Preis“. Daher geht SB Energy diese Warrants als Verbindlichkeiten im fairen Wert aus. Deshalb erzielte ein Unternehmen mit etwa 140 Millionen Dollar Umsatz in der ersten Hälfte des Jahres 2026 – aus seinem älteren Solar- und Speichergeschäft, nicht aus den Data-Center-Geschäften – einen Nettoverlust von 3,2 Milliarden Dollar. Dies ist hauptsächlich auf Veränderungen im Wert seiner Warrant-Verbindlichkeiten zurückzuführen. Der Eigentümer hat bereits die Kosten für die Rabatte berücksichtigt. Der Vorteil geht dann an OpenAI – unter der Bedingung, dass sich die Aktienkurse entsprechend entwickeln.

Alles obenstehend stammt aus einem vertraulichen Entwurf – daher können die Bedingungen sich ändern. Wenn die Unterlagen öffentlich gemacht werden – wie das WSJ berichtet, könnte das bereits diese Woche passieren – dann werden drei Dinge entscheidend sein: Ob die Subvention tatsächlich eine Rabatte von mehr als 5 Milliarden Dollar darstellt oder nur ein Symbol für eine Unterstützung. Die Bedingungen bezüglich der Ausgabe: der Ausstiegspreis im Vergleich zur erwarteten IPO-Bremse, die genauen Marktwerte, die Anzahl der Aktien, die Ablaufzeit sowie ob es um Bargeld oder Netto-Aktien geht. Die Preisgestaltung: ob die Konditionen über den erwarteten Werten liegen (dann ist die Subvention tatsächlich anwendbar) oder nahe dieser Werte (nur nominal). Wie viel SoftBank an Aktien verkauft wird und wie die strategischen Platzierungen ablaufen – Nvidia investiert 3 Milliarden Dollar durch zwei private Transaktionen im Zusammenhang mit der IPO, eine Transaktion zu einem 10-prozentigen Rabatt gegenüber dem Angebotspreis.Eine Garantie von bis zu 105 Milliarden Dollar für die Finanzierung des Campus in Ohio.Und die Buchführung: Ob SB Energy die Wertpapiere im Voraus ausgibt oder sie über die Laufzeit des Leasingvertrags verteilt – und ob OpenAI das Instrument als Anreiz für den Leasingvertrag betrachtet, der die Miete während der Laufzeit reduziert, oder als Investition in einen Handelspartner.

Für einen Investor in den IPO von SB Energy gilt der Warrant als bereits gebuchter Kostenpunkt: Ein Teil des Unternehmenswerts wird dem Hauptmieter übergeben – deren Verträge die Bewertung des Unternehmens bestimmen. Für alle, die die Wirtschaftsstruktur von OpenAI betrachten, gilt der Warrant als Mietrabatt; die Höhe dieses Rabatts wird durch das Angebot von SB Energy festgelegt. Die beiden Fragen – wie viel SB Energy wert ist und wie viel die Berechnung von OpenAI tatsächlich kostet – ergeben sich letztendlich aus derselben Zahl, die durch den IPO-Preis sowie eine Reihe von Verteilungsschritten bestimmt wird.