Nscale’s 103 Milliarden-Dollar-Buch basiert auf einem „Chokepoint“, den es nicht besitzt.

Nscale wird aufbrechen.Die Listung in den USA wird angeblich noch dieses Monat erfolgen.Und der Nachrichtenzyklus wird von den positiven Erscheinungen von Nvidias Unterstützung umhüllt. Es wird gesagt, dass der Chip-Gigant…Rund 2 Milliarden Dollar wurden in Nscale’s Finanzierung vor dem IPO eingesetzt.Zusätzlich zu den über 300 Millionen Dollar, die bereits in früheren Runden investiert wurden…900 Millionen Dollar KreditlinieSchon eng mit dem Unternehmen verbunden. Einfach zu verstehen: Nvidia, der Anbieter der knappen Ressourcen im Bereich KI, setzt auf dieses Startup. Das wirklich nützliche Verständnis beginnt auf einer weiteren Ebene – dort, wo der „Engpass“ liegt.

Denn Nscale produziert nicht das, was knapp ist – es vermietet es einfach.

Das Unternehmen innerhalb des „AI-Computing-Anbieters“

Nscale ist ein in London ansässiges Unternehmen – ein „Neo-Cloud“-Anbieter. Es handelt sich um ein zwei Jahre altes Unternehmen, das Geld leihen und sammeln muss, um NVIDIA-Grafikprozessoren zu kaufen, Data Centers darauf aufzubauen und die entstehenden Rechenkapazitäten an AI-Labs zu vermieten – über langfristige Verträge. Seine Kunden sind beispielsweise Microsoft und Anthropic. Die Standorte von Nscale liegen in Norwegen, Portugal, Texas und North Carolina.

Bemerkenswert ist der Unterschied zwischen den Einnahmen, die tatsächlich erzielt wurden, und den Einnahmen, die angegeben werden, als bereits verkauft wurden. Für das gesamte Jahr 2025 hat Nscale folgende Einnahmen erzielt.Etwa 33 Millionen Dollar UmsatzSein neuestes Quartal brachte 100 Millionen Dollar ein. Doch die Zahl, die Nscale für potenzielle Investoren bei einer IPO angeboten wird, ist…Vertraglich vereinbarte Summe von etwa 103 Milliarden DollarVor vier Wochen lag der Wert bei etwa 51 Milliarden Dollar. Der größte Anstieg kam aus einer einzigen Quelle.45 Milliarden-Dollar-Vertrag mit AnthropicUnterschrift erfolgte Ende August.

Das sind zwei verschiedene Dinge – das Tragen eines Wortes mit dem gleichen Klang. Die 103 Milliarden Dollar sind eine Verpflichtung zur Mietnutzung von Ressourcen; es handelt sich dabei um eine Reihe von Verträgen, die in den Jahren ausgehändigt und in Rechnung gestellt werden, falls alles nach Plan verläuft. Die 33 Millionen Dollar sind Geld, das tatsächlich übergeben wurde. Es gibt nichts Anormales daran, Kapazitäten zu verkaufen, bevor man sie tatsächlich aufbauen kann – CoreWeave hat so eine öffentliche Gesellschaft gegründet, und jetzt ist ihr Marktkapitalwert 49 Milliarden Dollar, obwohl sie immer noch Geld verliert. Aber das bedeutet, dass die gesamte Theorie von Nscale von der Lücke zwischen den Papierverpflichtungen und den tatsächlichen Einnahmen abhängt – und davon, wie viel von dieser Lücke das Unternehmen behält kann.

Folgen Sie dem Geld bis zum relevanten Knotenpunkt.

Führen Sie nun die Anordnung der Komponenten so aus, wie es die Zahlen von Nscale vorschreiben. Anthropic möchte, dass die Rechenleistung in großen, klar definierten Einheiten verfügt wird – Microsoft möchte das auch. Die Aufgabe von Nscale ist es, diese Komponenten zusammenzubauen: Sichere Räume und Energiequellen bereitzustellen, GPU zu kaufen, die Infrastruktur aufzubauen und den Kunden die Schlüssel zur Verfügung zu stellen.

Bei jeder Stufe fragt man, wer schwer zu ersetzen ist.

Macht und Land: Rar, aber in den Besitz der Netzbetreiber und Energieversorger gehen – nicht von Nscale. Es gibt viele Entwickler, die nach diesen Megawatt-Mengen suchen.

Die GPU: Die Vera Rubin-Plattform von NVIDIA – die nächste Generation nach Blackwell. Nscale hat einen Vertrag abgeschlossen.Rund 194.000 Vera-Rubin-GPUsDas ist der unersetzliche Knotenpunkt. Es gibt keinen schnellen Ersatz für die hochwertigen Chips von NVIDIA. Die Zuweisung der Ressourcen ist die eigentliche Einschränkung in dieser Branche – und jeder Neocloud auf der Welt konkurriert um dieselben Ressourcen.

Der Zwischenhändler: Nscale. Sie besitzt die Mietverträge sowie die Schulden. Doch sie besitzt weder die Chips noch das Netzwerk. Ihr Gewinn entsteht aus dem Unterschied zwischen dem Preis, den Anthropic für die Berechnungen zahlt, und dem Preis, den Nscale dafür zahlt, die Chips zusammenzubauen – und dieser Unterschied wird von beiden Seiten durch zwei viel größere Akteure eingedrückt.

Das ist die unangenehme Symmetrie im Zentrum der Geschichte. NScale befindet sich zwischen einem konzentrierten Verkäufer (NVIDIA) und einem konzentrierten Käufer – etwa 45 Milliarden Dollar an Bestellungen liegen allein bei Anthropic. Ein Knotenpunkt in der Lieferkette ist nur so stark, wie seine Fähigkeit, einen der beiden Seiten zu beeinträchtigen. Ein zweijähriger Mieter hat jedoch keine Macht über keinen dieser Akteure. Das knappe Gut, das Nvidia als „Segen“ bezeichnet – nun, Nvidia besitzt dieses Gut, und Nvidia ist in jeder Hinsicht der Eigentümer dieses Gütes.

Warum würde Nvidia überhaupt dafür bezahlen?

Das führt wieder zurück zu dem seltsamen Phänomen, auf das es angebracht ist, einen Moment innezuhalten. NVIDIA braucht das Geld von Nscale nicht – und sie muss auch niemanden bezahlen, um ihre GPU zu bekommen. Die Nachfrage hat seit Jahren die Nachfrage nach den GPUs überholt. Warum also wird behauptet, dass das Unternehmen etwa 2 Milliarden Dollar mehr in die Vorzugsfonds einer Cloud-Firma einbringt?

Denn Nvidias Interesse hier ist nicht darin, dass Nscale unersetzlich ist. Vielmehr geht es darum, dass Nscale ein Werkzeug ist, mit dem Nvidia seine eigenen Produkte weitervermarkten kann. Das Finanzieren eines Unternehmens, das sich verpflichtet hat, 194.000 Vera Rubin-GPUs zu kaufen, bedeutet im Grunde, dass Nvidia einen Käufer für ihre eigenen Produkte bereitstellt – dadurch wird die Nachfrage nach diesen GPUs begrenzt und sichergestellt, dass die GPUs durch diesen Käufer geliefert werden, anstatt an einen Konkurrenten. Die 2 Milliarden Dollar sind eher eine Art Angebot zur Sicherung des einzigen Engpasspunkts, den Nvidia bereits besitzt, als ein Auszeichnungspreis für Exzellenz. Es handelt sich dabei um Geldausgaben von Nvidia, um den einzigen Engpasspunkt zu stärken, den sie bereits hat – nicht um ein Zeichen dafür, dass Nscale die Lieferkette einzigartig kontrolliert.

Schauen Sie, was die Unternehmensbewertungsunterlagen über diese Absichten verraten. Es wird gesagt, dass die vor dem IPO eingeleitete Finanzierung insgesamt etwa 3,5 Milliarden Dollar beträgt: Rund 2 Milliarden Dollar von Nvidia sowie etwa 1,5 Milliarden Dollar in konvertierbaren Anleihen, die von Third Point gestellt werden. Die konvertierten Anleihen haben einen doppelten Dezimalwert im Vergleich zum IPO-Preis – dieser Wert wird jedoch mit zunehmender Bewertung geringer. Die Grenzen dieser Bewertung liegen bei…30 Milliarden Dollar WertungDiese Begriffe bezeichnen die Bedingungen einer Institution, die Sicherheit bezüglich der Platzierung gewinnen möchte – nicht eine reine Wette auf einen Handel. Und ein Limit von fast 30 Milliarden Dollar ist ebenfalls relevant.14,6 Milliarden Dollar wurden im März von der Firma erwirtschaftet.Es zeigt an, wie viel von der neuen Finanzierung bereits berücksichtigt wird – bevor ein einziger Einzelhandelsaktionär existiert.

Was der Leser in diesem Handel tatsächlich besitzt

Für einen gewöhnlichen Investor, der entscheiden muss, ob das Unternehmen auf einer Warteliste stehen sollte, ist die Frage nicht, ob Nscale wichtig ist. Die Frage ist vielmehr, ob Nscale den richtigen Preis erzielt – und ob der Preis bereits diesen Preis angibt.

Die ehrliche Wahrheit über die tatsächliche Knappheit in dieser Branche ist NVIDIA – ein Unternehmen mit einem Marktkapitalisierung von fast 5,5 Billionen US-Dollar, nahe dem Höchstwert der letzten 52 Wochen. NVIDIA besitzt die Chips, die alle Neulösungen benötigen, um verkauft zu werden. Selbst dort beträgt das Forward Multiple etwa 61 Mal den Gewinn. Niemand kann Nvidias Struktur günstig erwerben. Nscale ist die durchgehende Anwendung dieser Knappheit: ein Unternehmen mit einer dünnen Kundenstruktur, dessen Ekonomie von riesigen vereinbarten Umsätzen bestimmt wird, die noch nicht erzielt wurden, von hohen Schulden, die zurückgezahlt werden müssen, und von einem einzigen Kunden, der fast die Hälfte des Umsatzes ausmacht. Seine eigenen „beispielhaften“ Prognosen…18,1 Milliarden Dollar Jahresumsatz und 13,6 Milliarden Dollar angepasste EinnahmenSie werden eher als Beispiele verwendet, anstatt als Anleitungen. Sie sind nur dann relevant, wenn die 103 Milliarden Dollar umgewandelt werden können.

Der ehrliche Test ist die Umsetzung dieser Strategie. Man sollte beobachten, ob Nscale die verkürzten Verträge in monatlich erzielbare Einnahmen umwandelt – wie viel Druck sie dazu haben und wie die Endbewertung sowie der Besitz der IPO aussieht. Die Abhängigkeit ist real – der Markt braucht wirklich diese GPU, die betrieben und betriebsbereit sind. Doch der Knotenpunkt, der entscheidet, wie schnell die Produkte geliefert werden können, gehört Nvidia. Die Aktien, die diese Entscheidung widerspiegeln, sind also nicht die Aktien des Zwischenhändlers.