Der nächste „Norsk Hydro Domino“-Fall ist nicht die Schließung der Anlage – es handelt sich vielmehr um den Gasvertrag.

Der Aktienkurs von Norsk Hydro fiel letzte Woche wieder, diesmal aufgrund der Entscheidung von JPMorgan. JPMorgan senkte die Bewertung des norwegischen Aluminiumherstellers.Neutral von „Overweight“ – der Preiszielwert wurde von 116 auf 97 Kronen gesenkt.Der angegebene Grund war „Probleme mit dem Gasversorgungsnetz“ bei Alunorte, der Raffinerie von Hydro in Brasilien. Die meisten Investoren kannten Alunorte bereits – sie hatten seit einem Monat darauf geachtet.

Der erste Domino wurde am 11. August öffentlich bekanntgegeben. Hydro teilte mit, dass Alunorte, die weltweit größte Aluminiumverarbeitungsanlage, ihre Produktionsleistung reduziert habe.50% – weil der Gaslieferant CELBA die Lieferung nicht erledigen konnte.Diese Geschichte war leicht zu verstehen – und wurde daher bereits bewertet. Der nächste „Domino-Effekt“ betrifft JPMorgan: Die Kosten für den Gasvertrag, der die Raffinerie versorgt. Eine einmalige Produktionsreduzierung ist eine einzelne Verlustquelle. Ein umstrittener, möglicherweise neu bewerteter 15-jähriger Treibstoffvertrag hingegen bedeutet eine Veränderung der regelmäßigen Finanzen der Anlage. Das ist ein anderer Vermögenswert.

Was Alunorte tatsächlich tut

Aluminium ist das Zwischenprodukt zwischen Bauxitbergbau und Aluminiummetall. Alunorte in Barcarena, Pará, produziert etwa…6,3 Millionen Tonnen davon pro Jahr.Hydro nutzt den Ort hauptsächlich, um seine eigenen norwegischen Schmelzanlagen mit Energie zu versorgen. Die Raffinerie befindet sich also vor der Aluminobranche, die das Herzstück des Unternehmens ist. In ihrem zweiten Quartalsbericht betrug der Beitrag des Bereichs Bauxit & Aluminium nur…522 Millionen Kronen an angepasstem EBITDANur knapp 6 Prozent des Gesamtnachweises von 8,9 Milliarden – während Aluminiummetall 6,4 Milliarden betrug, also etwa 72 Prozent. Diese Prozentsätze sind später wichtig.

Das Problem ist das Brennstoffangebot der Raffinerie. Vor einem Jahrzehnt setzte Alunorte auf Kerosin als Brennstoffe; Hydro hat einen Vertrag abgeschlossen.15-jähriger Gasversorgungsvertrag mit New Fortress Energy im Jahr 2021Um das Öl in flüssigen Erdgas umzuwandeln und so die Kohlenstoffemissionen zu reduzieren, stimmte New Fortress zu, etwa…29,5 Billionen britische Wärmeeinheiten an Gas pro Jahr – etwa eine Million Gallonen LNG pro Tag.– vom Regasifizierungsterminal, das es in Barcarena besitzt. CELBA ist der Lieferant, der im August nicht die Lieferungen erbracht hat. CELBA gehört zur New Fortress-Gruppe.Besitzt dieselbe Terminal-Infrastruktur..

Die Betriebswirtschaftlichkeit der Pflanze ist somit an einen langfristigen Vertrag mit einer einzigen Partei gebunden – dieser Partei gehört die lokalen Importanlagen. Alles, was danach passiert, hängt von dieser Konzentration ab.

Eins landen: Die Ausgabe wird reduziert.

Als das Gas nicht mehr vorhanden war, reduzierte Hydro die Produktion von Alunorte auf die Hälfte und begann, Spotgas zu kaufen – zu Preisen, die über den Vertragspreis lagen. Gleichzeitig bat Hydro um einen direkten Zugang zum Terminal in Barcarena.Im dritten Quartal erlitt der Markt für Bauxit und Aluminium einen Schaden von 75 bis 100 Millionen Dollar.Aus zwei Quellen: Ungefähr.100.000 bis 120.000 Tonnen verlorener ProduktionUnd der höhere Preis für Gas.

Das ist der erste Anflug – und es ist der Teil, den der Markt sehen und abbilden kann. Ein paar Tage später sagte Hydro, dass sie die Zustimmung erhalten hätten.Die brasilianische ANP will Gas selbst importieren – sie hat eine vorübergehende Vereinbarung über den Zugang zum Terminal mit CELBA geschlossen.Und die Produktion konnte wieder auf das volle Niveau zurückgeführt werden. Der „August-Alarm“ schien unter Kontrolle zu sein.

Zwei Landungen: der Preis, der nicht endet

Dann kam die Warnung von JPMorgan. Die Bank senkte ihre Prognosen für das EBITDA im dritten und vierten Quartal 2026.13% und 24%Beachten Sie, dass der vierte Quartal stärker betroffen ist als der dritte Quartal. Diese Reihenfolge zeigt, dass die Probleme im dritten Quartal auf einen Rückgang des Umsatzes zurückzuführen sind. Es wird erwartet, dass sich diese Probleme im vierten Quartal wieder verbessern. Der größere Rückgang im vierten Quartal bedeutet, dass JPMorgan hier nicht von einem vorübergehenden Phänomen ausgeht, sondern von einer anhaltenden Ausgabe. Hydro kauft Gas zu einem höheren Preis als das alte Vertragspreis, während es nach einem langfristigen Ersatzlieferanten sucht – und das alles vor dem Hintergrund einer nun rechtlichen Auseinandersetzung mit seinem Energieanbieter.

Der Streit geht bereits vor dem Stromausfall ein. Das Unternehmen Alunorte von Hydro reichte im ersten Quartal 2025 eine Klage gegen New Fortress ein und forderte etwa…376 Millionen Reais – etwa 69 Millionen US-Dollar – aufgrund von Verzögerungen bei der Lieferung von Gas.Das, was die New Fortress angeht, wird sie angehen. Die Störungen im August haben das Vertragsproblem nicht verursacht – es wurde nur das Problem sichtbar gemacht.

Es handelt sich um den zweiten Fall – und es ist ein Fall bezüglich des Verhaltens der Kunden. Die Kunden vertrauen dem Lieferanten nicht mehr darauf, dass er die Ware liefert. Der Lieferant wiederum steht vor dem Problem seiner eigenen Schuldenlast und möchte Alunorte auf Marktbedingungen bringen. Das billige 15-jährige Brennstoff, das den Kostenvorteil der Raffinerie ermöglichte, wird wohl nicht unbeschadet überleben.

Der Verstärker und der Firewall

Das ist der Verstärker. Die Gebühr von 75 bis 100 Millionen Dollar ist größer als der durchschnittliche Quartalsgewinn des gesamten Bauxite & Alumina-Sektor – nämlich 522 Millionen Kronen, was etwa 49 Millionen Dollar entspricht. Der Sektor kann aufgrund dieses einzelnen Kostenpunkts von einem geringen Gewinn zu einem Verlust kommen. Da Alunorte die norwegischen Schmelztöpfe von Hydro beliefert, führt eine höhere Aluminiumkostensteuer dazu, dass die Kostenstruktur des Sektors steigt. Dieser Sektor trägt 72% des Gesamt-EBITDA des Unternehmens. Konzentration sowie vertikal verknüpfte Kosten sind der Grund dafür, dass ein einziger Gasvertrag das gesamte Unternehmen beeinflusst.

Hier ist der Firewall. Die Größe dieses Segments ist in der Gesamtsumme sehr klein: Selbst ein Jahr voller Störungen in Höhe von 100 Millionen Dollar entspricht nur wenigen Prozenten des jährlichen EBITDA des gesamten Unternehmens. Die verkauften Aluminiumpreise sind gestiegen.14 Prozent vom ersten in den zweiten Quartal.Und der Metallsektor macht eine schnelle Gewinnmarge erzielt – diese übertrifft das Defizit. Hydro hat seine Energieverträge für ihre norwegischen Schmelzereien diversifiziert sowie eine Quelle für Cashflows geschaffen. Ein struktureller Anstieg der Gaskosten bei Alunorte schadet zwar, aber sie bedroht nicht den Bilanzstand.

Und eine Überprüfung der gemeinsamen Schocks: Der Preis für Aluminium wird durch die weltweite Nachfrage sowie die Situation in China bestimmt – etwa um einen bestimmten Betrag.2,2 % im Verbrauch im zweiten QuartalDieses Problem bei Alunorte ist spezifisch für Hydros Energievertrag – es handelt sich dabei nicht um ein Signal bezüglich des Aluminiummarktes. Ein Wettbewerber mit einem anderen, sichereren Energievertrag sollte nicht mit diesem Problem leiden oder steigen. Wenn man herausfinden möchte, ob JPMorgan tatsächlich an diesem Vertrag interessiert ist, sollte man sich auf einen Unternehmen konzentrieren, das eigene Energiequellen hat – und nicht auf den gesamten Sektor.

Was das für Ihr Portfolio bedeutet

Für einen US-Investor wird Hydro als Over-the-Counter-ADR (NHYDY) gehandelt. Das ist also eher eine Angelegenheit, die man auf einer Watchlist verfolgt – mehr als ein normaler Aktivgehalt. Die wichtige Information ist, wie man die beiden Teile der Nachrichten interpretiert. Der Schlagzeilentext – nämlich dass eine Raffinerie ihre Produktion reduziert hat – war die Grundvoraussetzung für die Entscheidung. Das falsch bewertete Element war der Brennstoffvertrag, denn dieser bestimmt, ob es sich um eine einmalige Kosten oder um eine neue, höhere regelmäßige Kostenstruktur handelt.

JPMorgans Entscheidung ist eine begrenzte Einschätzung – keine Ankündigung eines Zusammenbruchs. Selbst das reduzierte Ziel von 97 Kronen liegt nur ein paar Prozent über dem aktuellen Niveau des Aktienkurses.93 KronenDas ist auch eine andere Art zu sagen: Der Markt hat bereits einen großen Teil der schlechten Nachrichten abgewertet.

Der erste Indikator ist der Bericht aus dem dritten Quartal Ende Oktober: Hat Bauxite & Alumina noch einen gewissen Gewinn? Und weist die Geschäftsleitung darauf hin, dass die Kosten für Gas weiterhin hoch bleiben? Der entscheidende Faktor ist außerdem, ob der Streit mit New Fortress weiter andauert, während das Gaspreisniveau über dem Vertragspreis bleibt – dadurch wird der Geschäftsbereich geschwächt. Die Situation könnte enden, wenn Hydro einen neuen langfristigen Gasliefervertrag auf vernünftigen Bedingungen abschließt, oder wenn er Schadensersatz aus dem Arbitrageverfahren erhält – oder wenn die Preise für Aluminium stark genug sind, um die höheren Einstiegskosten alleine zu decken. Die Produktionsausfälle sind vorbei. Die Verhandlungen über den Vertrag sind jedoch noch offen.