Die „Bitcoin Premium“ von MicroStrategy hat sich umgekehrt – und der Aufschlag ändert das nicht.

Die Aktien von MicroStrategy haben heute um 11% zugelegt und im letzten Monat um 40%. Gleichzeitig stieg der Wert von Bitcoin wieder über…$80,000Vor der Keynote von Fed-Präsident Kevin Warsh in Jackson Hole. Sowohl der Name als auch die Aktienbezeichnung haben sich geändert – jetzt heißt das Unternehmen Strategy Inc., und es wird weiterhin unter dem Kürzel MSTR gehandelt. Doch das eigentliche Problem bei diesem Anstieg ist das, was die meisten Schlagzeilen ignorieren: Der „Premium“, der einst dazu führte, dass MSTR eine attraktive Wahl für die Handelung von Bitcoin war, ist nicht nur verschwunden – er hat sich sogar umgekehrt entwickelt.

Die Marktkapitalisierung des Unternehmens beträgt etwa 53 Milliarden Dollar. Der Bitcoin, der auf seinem Bilanzbild gehalten wird, ist ungefähr…67 MilliardenDer Markt zahlt weniger für das gesamte Unternehmen – mit allen Risiken wie Schulden und Reduzierung des Wertes des Unternehmens – als nur für die einzelnen Coins.

Diese Inversion ändert alles darüber, wie man über die Aktien denkt.

Die Maschine, die das Premiumprodukt herstellt.

Über Jahre hinweg fungierte MSTR als „finanzieller Reaktor“. Das Unternehmen erhielt Kapital, indem es Aktien zu einem höheren Preis gegenüber ihrem Bitcoin-Wert verkaufte – anschließend nutzte es das eingenommene Geld, um weitere Bitcoin zu kaufen. Da jede Ausgabe von Aktien über dem entsprechenden Vermögenswert lag, funktionierte das System im Kreislauf: Aktien ausgegeben, Bitcoin gekauft – der Wert der Aktien stieg, so dass mehr Aktien ausgegeben werden konnten. Michael Saylor nannte das Ziel der Expansion „21/21“.42 Milliarden Dollar über drei JahreDas Programm wurde später auf 84 Milliarden Dollar ausgebaut.

Das funktionierte, wenn der Prämienbetrag vorhanden war. Ein Prämienbetrag von 112% gegenüber dem NAV – zu einem Zeitpunkt, der nahe an…Viermal der VermögenswertDas bedeutete, dass das Unternehmen Aktien drucken konnte, deren Wert auf dem Markt höher war als der Wert von Bitcoin. Der Aufpreis diente dazu, den Aktionären zu entgegenzukommen – sie mussten nämlich einen komplexen und unklaren Kapitalstock halten, anstatt direkt Bitcoin zu nutzen. Der Aufpreis entsprach auch dem Umstand, dass der durchschnittliche Preis für Bitcoin beim Unternehmen ziemlich hoch war.$75.500 pro MünzeDer Preis lag deutlich über dem Marktpreis während des größten Abschlagzes.

Der Premium war nie garantiert. Es handelte sich um Marktstimmungen – eine Bereitschaft, für Optionen und Hebelwirkung zu bezahlen, sowie der Glaube, dass die Maschine niemals an Platzmangel leiden würde. Marktstimmungen können jedoch umgekehrt sein.

Was gebrochen wurde

Die Umkehr begann im Jahr 2025 und verschärfte sich bis Anfang 2026. Der Preis von Bitcoin fiel unter 80.000 US-Dollar. Die Aktie von MSTR brach ein.68% unter dem höchsten Niveau seit 52 Wochen.Rund 365 Dollar. Und etwas Ungewöhnliches geschah: Der Premiumwert fiel unter 1,0 – der Markt schätzte das Eigenkapital des Unternehmens weniger als die Anzahl der Münzen, die es besaß.

Sobald der Premium verloren geht, ändert sich das Verhalten der Kapitalmaschine. Die Ausgabe von Aktien unter dem NAV-Wert, um Bitcoin zu kaufen, verringert die Rechte der bestehenden Aktionäre pro Aktie. Der gleiche Mechanismus, der früher Gewinne vergrößerte, vergrößert jetzt Verluste. Das Unternehmen hat bisher im Jahr 2026 insgesamt 17 Milliarden Dollar durch Aktienverkäufe erlangt – doch jede Tranche wurde zu einem immer kleiner werdenden Aktienwert verkauft.

Die Folgen waren sichtbar. Anfang 2026 verkaufte MSTR32 Bitcoin für 2,5 Millionen DollarUm die Anteile mit Vorzugszahlungen auszuzahlen – das war die erste Verkaufsaktion von Bitcoin seit 2022. Bis Mitte des Jahres hatte es bereits verkauft.3.620 BTC insgesamtUm Cashreserven für Dividenden- und Zinsverpflichtungen zu schaffen. Die Geschäftsführung sagte, sie werde weiterhin ein „Netzwerk von Aggregatoren“ bleiben. Doch das Problem des Verkaufs der Premium-Produkte gegen den Kauf der Discountprodukte hat echte Ursachen. Die jährlichen Zins- und Vorzugsdividendverpflichtungen des Unternehmens betragen etwa 800 Millionen US-Dollar. Das Softwaregeschäft erzielt jede Quartal etwa 122 Millionen US-Dollar Umsatz – mit einem Bruttomarge von 68 Prozent. Das reicht aus, um die Kosten zu decken, aber nicht ausreichend, um die Kapitallasten zu bedienen, ohne dass sich der Preis von Bitcoin verbessert.

In der Zwischenzeit zeigt die Bilanz, dass die Zahlen gegenüber dem Unternehmen negativ sind. Der Kostenbasis für seine 843.775 Bitcoin-Bestände beträgt etwa 63,7 Milliarden Dollar. Bei dem heutigen Bitcoin-Preis von etwa 80.000 Dollar beträgt der nicht realisiert Verlust etwa 9 Milliarden Dollar. Im zweiten Quartal 2026 ergab sich ein Nettogewinn von 24,45 Dollar pro dilimierten Aktie – dieser entstand durch einen nicht realisierten Verlust von 8,32 Milliarden Dollar bei den digitalen Vermögenswerten.

Die Vorzugsaktien erzählen ihre eigene Geschichte. Die STRC-Vorzugsaktien der Firma wurden unter ihrem Nennwert von 100 Dollar gehandelt – das Unternehmen hat einige dieser Aktien im Durchschnitt für 86,53 Dollar zurückgekauft, was einem Rabatt von 13,5% entspricht. Das Unternehmen hat außerdem ein Programm mit einem Umfang von 1 Milliarde Dollar eingerichtet, um die Aktien wieder zurückzukaufen, wenn sie unter ihrem wahren Wert gehandelt werden. Bis Ende Juli gab es jedoch keine Rückkäufe. Der Rabatt bleibt weiterhin ungelöst.

Der Aufschwung – und was er nicht ist

Der aktuelle Anstieg ist real – aber es handelt sich nicht um eine Erholung. Bitcoin hat tatsächlich an Wert zugenommen.Rund 20 Prozent letzte Woche.Dies wurde durch acht aufeinanderfolgende Tage mit Einnahmen in US-Bitcoin-ETFs unterhalb von etwa 2,8 Milliarden Dollar unterstützt. Das Jackson Hole-Symposium mit dem Thema „Finanzielle Innovationen: Auswirkungen auf Zahlungen und Politik“ lässt Händler davon ausgehen, dass es etwa eine 40-prozentige Chance gibt, dass die Zinsen im September gesenkt werden. Warsh – der nach seinem Amtsantritt ein Dutzend Blockchain-Positionen abgab und Marc Andreessen zum Mitleiter der AI-Arbeitsteam des Federal Reserve ernannte – wird allgemein als zufriedenstellend gegenüber Krypto-Technologien angesehen.

MSTR hat den Angebotspreis erhalten. In den fünf Tagen ist das Aktienkursniveau um 22% gestiegen; in den 20 Tagen um 40%, und an diesem Tag sogar um 11%. Doch das Aktienkursniveau liegt immer noch etwa 60% unter dem Höchststand in den letzten 52 Wochen – und im Jahresvergleich um etwa 10%. Zudem liegt der Aktienkurs unter dem NAV seiner eigenen Bitcoin-Bestände. Ein Anstieg von 40% ist eine Erleichterung, wenn sich die Struktur des Unternehmens nicht verändert hat.

Die strukturelle Frage ist einfach: Kann der Premium-Ertrag aufrechterhalten werden? Historisch gesehen ja – das ist bereits geschehen. Doch die Bedingungen, unter denen dieser Ertrag aufrechterhalten werden kann, erfordern zwei Dinge. Erstens muss der Wert von Bitcoin nachhaltig über dem Durchschnittskosten von MSTR von 75.500 Dollar steigen – damit die nicht realisierten Verluste zu Gewinnen werden und die Berechnungen bezüglich der Dilution umkehren. Zweitens muss der Markt den Wert des Unternehmensanteils über seinem aktuellen Wert anpassen – das bedeutet, dass man glaubt, dass das Kapitalaufbaumaßnehmen wertvoller ist als der Bitcoin, den das Unternehmen besitzt. Beide Bedingungen werden heute nicht erfüllt.

Was ein Investor sehen sollte

Das ist die Version von MSTR, mit der Anfänger nur selten in den Schlagzeilen konfrontiert werden. Das Aktivum ist nicht ein Ersatz für Bitcoin. Es handelt sich um eine Unternehmung mit hohen Schulden. Das Unternehmen halten Bitcoin über seinem Durchschnittspreis, handelt diesen Wert jedoch unter dem tatsächlichen Wert des Assets. Zudem hat das Unternehmen angefangen, das Asset zu verkaufen, das es versprochen hatte, niemals zu verkaufen. Das Softwaregeschäft ist stabil und profitabel – doch es ist nur ein kleiner Teil des Bilanzes, der von einem volatilen Asset sowie einer komplexen Kapitalstruktur aus Vorzugsaktien, konvertierbaren Schulden und minderwertigem Eigenkapital dominiert wird.

Die Situation der Rabatte im Vergleich zum NAV schafft eine bestimmte Situation. Wenn Bitcoin nachhaltig über 90.000 oder 100.000 US-Dollar steigt, dann werden die nicht realisierten Verluste reduziert, die Kosten pro Aktie verbessern sich und es wird möglich, die Preise auf ein höheres Niveau zu setzen. Das Aktienkursverhältnis würde dann asymmetrisch positiv sein – das ist der Grund, warum Investoren es weiterhin halten. Doch die Asymmetrie kann auch in die andere Richtung funktionieren. Wenn Bitcoin hingegen stagniert oder weiter abbaut, dann wird die Verdünnung der Anteile weitergehen, die Verpflichtungen werden immer größer und ein Unternehmen, dessen Aktienwert unter seinem tatsächlichen Wert liegt, kann weiterhin unter diesem Wert handeln.

Der Anstieg nach Jackson Hole ist nicht ein Zeichen dafür, dass die Maschine wieder in Betrieb genommen wird. Es handelt sich dabei um eine Woche günstiger Entwicklungen, die auf einer bereits nicht reparierten Struktur beruhen. Die Frage für jeden Investor, der MSTR an diesen Preisniveaus betrachtet, ist nicht, ob Bitcoin wieder zunehmen könnte. Es geht vielmehr darum, ob der Preisvorteil, der dazu führte, dass man mehr für MSTR bezahlt hat als für Bitcoin selbst, noch zurückkehren kann – und die Situation zeigt bisher keine Anzeichen dafür, dass das möglich sein könnte.