Der Kredit, der eigentlich keine Lenderei darstellt…

UIL Limited ist eine in London notierte Investmentfirma. Sie hat gerade ihre Investitionen zurückgezahlt.Ein zweijähriges Darlehen in Höhe von 13,5 Millionen US-DollarVon Butterfield Bank. Das ist die offizielle Beschreibung.

Die interessante Frage ist: Wofür der Kredit eigentlich verwendet wird. Die Antwort lautet wohl so, dass UIL es nicht nötig hat, dies in einer Pressemitteilung zu erwähnen – schließlich erklärt das Personal selbst alles.

Die2026: Dividendfreie Aktien mit Priorität bei DividendenDie durch die Tochtergesellschaft von UIL, UIL Finance Limited, ausgegebenen Wertpapiere sind am 31. Oktober 2026 fällig. Das ist etwa vier Monate hin. Der neue Kredit wurde am 17. Juni vollständig aufgenommen. Dieses Timing ist nicht zufällig.

Zehnprozentige Dividendprivilegierische Aktien sind zwar seltsam – doch sie werden auch „Privilegierische Aktien“ genannt. Das macht sie ähnlich wie normale Aktien. Sie zahlen jedoch keinen Dividend. Dadurch wirken sie eher wie Schulden, die nicht offenbart wurden. Zudem haben diese Aktien eine Rückzahlungspflicht sowie anschließende Gewinne, die als Kapitalgewinne gelten. Somit sind sie genau das, was sie sind: Festverzinsliche Zahlungen, die an einem bestimmten Datum fällig werden. Diese Aktien werden dabei als Kapitalstrukturinstrument verwendet, damit das Unternehmen seine „杠杆struktur“ auf der Bilanzliste als „ähnlich wie Aktien“ darstellen kann.

Die normale Aktien von UIL werden durch Bankdarlehen sowie diese ZDP-Aktien finanziert. Die ZDP-Aktien werden von einer Tochtergesellschaft ausgegeben und teilweise von UIL selbst sowie teilweise von externen Investoren gehalten. Wenn eine Tranche fällig wird – wie es bei der Tranche aus dem Jahr 2026 der Fall sein wird – muss jemand Geld zahlen, um diese Tranche zurückzukaufen. Der bisherige Muster des Unternehmens, seit dem Jahr 2024, besteht darin, neuen Kapitalaufnahmen oder neuen Schulden zur Finanzierung der Rückkäufe zu verwenden. Diesmal ist das anders.13,5 Millionen Dollar von Butterfield wurden in drei gleich großen Raten zurückgezahlt..

Die Maschine sieht also so aus: Das alte Produkt wird durch ein neues Produkt ersetzt – der Zyklus geht weiter. Die „angemessene“ Bezeichnung für dieses Produkt ist „Terminobligationen“. In Wirklichkeit handelt es sich dabei um eine Neufinanzierung einer Verpflichtung, die ohnehin irgendwann eintreten würde.

Es gibt noch eine weitere Komplikation. Am 4. Juli – zwei Wochen nach dem Rückzug von Butterfield – UIL…Sie hat ihre Beteiligung an den Anteilen von ZDP für das Jahr 2026 erhöht.Dann am 6. Juli…Es wurde das gesamte Angebot an Aktien der 2028 ZDP-Aktien zum Preis von 13.100 Pence verkauft.In einer Markttransaktion: Eines Tages kauft man die kurzfristig fälligen Vorzugsaktien seiner Tochtergesellschaft. Zwei Tage später verkauft man diejenigen Vorzugsaktien, die erst im Jahr 2028 fällig werden.

Das bedeutet, dass UIL aktiv seine eigenen Kapitalreserven umverteilt. Dies geschieht in der Zeit zwischen der Sicherung neuer Kredite und dem Oktober-Termin für die Rückzahlung der Schulden. Der Kauf weiterer ZDP-Aktien im Jahr 2026 reduziert die Ausgaben für die Rückzahlung der Schulden – jede ZDP-Aktie, die UIL besitzt, muss nicht an jemand anderen ausgezahlt werden. Der Verkauf der ZDP-Aktien im Jahr 2028 zum Preis von 13.100 Pence bringt nun Geld ein und beseitigt eine zukünftige Verpflichtung, die UIL vielleicht nicht übernehmen möchte.

Der vorherige Bankkredit von GPLPF in Höhe von 24 Millionen Pfund…Reifte am 31. März 2026Das ist vorbei. Die Kredite von Butterfield sind die neuen Finanzmittel. Der Unterschied zwischen dem alten Gebäude und der Rückzahlung des ZDP-Kredits ist der Punkt, an dem die gesamte Struktur wieder Sinn ergeben muss.

Warum ist der Rabatt überhaupt wichtig? Ab dem 6. Juli wurden die Aktien von UIL gehandelt.Rund 199 Punkte gegenüber einem geschätzten Nettovermögen von etwa 260 Punkten.Eine Rabattrate von etwa 23 Prozent. Das ist zwar nicht viel, aber die Differenz zum durchschnittlichen Rabatt von etwa 30 Prozent innerhalb von 12 Monaten hat sich gemindert.Der NAV selbst sank im Mai um 4,1 %..

Der Rabatt nimmt zu – obwohl die zugrunde liegenden Vermögenswerte ebenfalls an Wert verlieren. Das ist normalerweise ein Signal dafür, dass sich etwas mit dem strukturellen Risiko geändert hat – oder zumindest bedeutet das, dass der Rabatt einen pessimistischeren Ansatz berücksichtigt hat, als es eigentlich angemessen wäre.Der 52-wöchige Bereich hat sich von 120p auf 210p erhöht.Der Markt ist also sehr unbeständig, was den tatsächlichen Wert von UIL als „Wrapper“ angeht.

Der Grundpunkt ist, dass UIL keine einfache Infrastrukturbetriebsgesellschaft ist. Es handelt sich dabei um eine Infrastrukturbetriebsgesellschaft, die in einer Kapitalstruktur gebettet ist – eine Struktur, die regelmäßig erneuert werden muss. Die zugrunde liegenden Vermögenswerte erzeugen Geld. Doch aufgrund der ZDP-Methoden muss das Geld durch einen bestimmten Plan fließen. Dazu muss das Unternehmen neu Geld leihen, alte Vorzugsaktien verkaufen und gelegentlich auch Teile seines eigenen Kapitals zurückkaufen.

Das ist bei einem geschlossenen Fonds oder Investmentfonds nicht ungewöhnlich. Was jedoch etwas ungewöhnlich ist, ist die offensichtliche Präsenz dieser Strukturen – schließlich muss das so sein. Jedes Mal, wenn eine ZDP-Teilnahme fällig wird, gibt es eine Pressemitteilung über eine neue Anlage oder einen Marktgeschäft mit Vorzugsaktien. Das Unternehmen kann die Verpflichtungen aus dem Refinanzierungsprozess nicht verbergen – schließlich handelt es sich dabei um Zahlungen, die in vier Monaten fällig werden.

Das einfachste Modell ist folgendes: Die ZDP-Aktien dienen als „Zeitmesser“. Der Kredit dagegen ist die Ersatzteile, die eingesetzt werden müssen. Die abnehmende Diskontrate bedeutet, dass der Markt feststellt, dass das „Zeitmessgerät“ nicht so gefährlich ist, wie es vor sechs Monaten schien. Ob das richtig ist, hängt davon ab, ob die Cashflows des Portfolios ausreichen, um den Kreislauf fortzusetzen – bis zum nächsten Zahlungsdatum nach zwölf Monaten, oder bis das Ersatzprodukt für den Kredit fällig wird.

Die strukturelle Frage ist nicht, ob UIL eine gute oder schlechte Investition ist. Die Frage ist vielmehr, ob man bereit ist, ein Portfolio zu kaufen, bei dem das größte kurzfristige Risiko in den eigenen Produkten liegt – und bei dem der Kursaufschlag darauf hindeutet, dass die Marktteilnehmer keine endgültigen Meinungen zu diesen Produkten haben.