Korn Ferry hat 1,1 Milliarden Dollar an „wiederkehrenden“ Einnahmen erworben. Der nächste Quartal zeigt, wie viel das kostet.

Korn Ferry beendete seinen ersten Finanzquartal so, wie die „Stiergeschichte“ es erwartet: Die Einnahmen aus Gebühren stiegen um 7%.756,5 Millionen Dollar, Ein sechster gleichbleibender WachstumsquarterDie angepassten Gewinnmargen pro Aktie betrugen 1,43 Dollar. In derselben Woche wurde auch die Übernahme von Alexander Mann Solutions (AMS) abgeschlossen.Rund 1,1 Milliarden DollarDer Deal sollte dazu dienen, das gesamte Geschäft stabiler zu machen. Die Aktienkurse fielen trotzdem um etwa 4% aufgrund dieser Nachrichten. Der Grund dafür steht in der gleichen Pressemitteilung, in den Prognosen für das nächste Quartal.

Die Übernahme führt zu einem Anstieg der Umsätze, während die Gewinne sinken.

Die Prognosen für das zweite Quartal besagen, dass die Einnahmen aus Gebühren…860 Millionen bis 878 MillionenRund 112 Millionen Dollar, also 15 Prozent mehr als im vergangenen Quartal – das wird durch… beeinflusst.Zwei Monate AMSDieser Fall liegt innerhalb davon. Die gleiche Richtlinie legt die angepassten, verdünnten Einnahmen fest.1,30 bis 1,40 DollarUnter den 1,43 Dollar, die das Unternehmen gerade ausgegeben hat, wird erwartet, dass die Umsatzzahlen um neun Ziffern steigen werden. Der Gewinn pro Aktie hingegen wird sinken. Dieser Unterschied ist also alles, was man über den Geschäftsverlauf sagen kann – und es scheint, als würde die Verwaltung erst jetzt zugeben, was wirklich los ist.

Was Korn Ferry gekauft hat, ist AMS – ein Unternehmen, das Recruiting-Prozesse outsourciert.Erworben von dem Private-Equity-Geber OMERS.fürEtwa 850 Millionen Pfund.Oder etwa 1,1 Milliarden Dollar. RPO ist keine Executive Search-Dienstleistung – es handelt sich dabei um eine Art „Brute-Force-Outsourcing“-Methodik, mit der Tausende von Mitarbeitern auf langfristigen Verträgen für große Unternehmen eingestellt werden. Bei der aktuellen Geschäftslage bringt AMS…Etwa 650 Millionen Dollar als Jahresgebührerträge sowie etwa 100 Millionen Dollar als angepaster EBITDA.Es handelt sich um ein Unternehmen, das etwa einen Gewinn von 15% erzielt – im Vergleich zu Korn Ferry, das etwa 17% Gewinn macht. Das ist der erste Teil des Problems: Der marginale Umsatz aus diesem Geschäft ist geringer als der Umsatz aus dem bisherigen Geschäft.

Dann wird auch die eigene Buchhaltung der Übernahme erhebliche Einflüsse haben. Der Quartalswert pro Aktie enthält explizit zwei Monate der Abschreibung der erworbenen immateriellen Vermögenswerte, die zusätzlichen Nettolikussummen sowie die neu ausgegebenen Aktien, die zur Finanzierung der Übernahme verwendet werden. Das steht in den Finanzdaten.etwa 580 Millionen DollarDie Anschaffungen wurden über eine rückzahlbare Kreditlinie finanziert. Insgesamt besitzt das Unternehmen etwa 300 Millionen Dollar Bargeld, sowie etwa 255 Millionen Dollar an Aktien.Etwa 3 Millionen neu ausgegebene AktienJede dieser Zeichen befindet sich zwischen den gemeldeten Umsätzen und den Gewinnen pro Aktie. Mehr Umsatz – etwas gesunkene Marge, Zinsen, Abschreibungen und mehr Aktien – das führt dazu, dass die Gewinne pro Aktie in eine bestimmte Richtung ausschlagen.

Die Verwaltung wird argumentieren – und die Ankündigung tut das bereits – dass der Deal…Sofort vorteilhaft.Wenn man die Kosten der Umstrukturierung und der Transaktionen außer Acht lässt – gut, für das erste volle Jahr. Aber was als „Vorteil“ angesehen werden kann, insbesondere im Hinblick auf die zukünftigen Entwicklungen, und was den Eigentümer im ersten berichteten Quartal vorteilhaft ist, sind nicht dieselben Zahlen. Die Zahlen, die ein Retail-Aktienhalter tatsächlich sieht, also die Zahlen für das zweite Quartal, sind hingegen niedriger.

Die wiederkehrende Aussage verdient denselben Skeptizismus wie jede Behauptung eines CEOs.

Nun kommt der Teil, der die Preis rechtfertigen soll – und auch der Teil, den es wert ist, getestet zu werden. Die Idee ist, dass AMS das unregelmäßige, einzelne Suchgeschäft von Korn Ferry in eine kontinuierliche, regelmäßige Einnahmequelle umwandelt. Die Informationen untermauern diese Umwandlung wirklich.Etwa zwei Drittel von AMS sind RPO., Die Top-Zehn-Kunden haben im Durchschnitt 14 Jahre bestanden.mit dem Unternehmen, und60 Prozent der Gebühren werden über vier Jahre abgezüglich erfasst.Gegen das historische Muster von Korn Ferry, bei dem etwa 60 Prozent innerhalb eines Jahres erfasst werden können, steht eine unabhängige Last von 1,9 Milliarden Dollar – das ist etwa das Doppelte.3,4 Milliarden zusammenDas ist echte Einnahmenkenntnis – und das ist der einzige Grund, warum ein Kaufpreis von 11-mal dem aktuellen EBITDA-Wert überhaupt einen Aufpreis darstellt.

Aber Widerstandsfähigkeit bedeutet nicht dasselbe wie Anti-Cyclicity. RPO ist eine Art „klebriger“ Einkommen, das von der Anzahl der Beschäftigten abhängt. Der Kunde von AMS hat seine Personalbeschaffung ausgelagert; wenn dieser Kunde sein Budget für die Beschäftigungsmöglichkeiten kürzt, sinkt auch das Einkommen von AMS. Ein vierjähriger Vertrag macht das Einkommen sichtbar – doch er schützt es nicht vor dem nächsten Rückgang der Arbeitskräftenachfrage. Die wiederkehrenden Verträge spielen hier eine wichtige Rolle – es handelt sich dabei um Verträge mit wiederkehrender Nutzung, nicht um jährliche Zahlungen, wie es bei Wartungsverträgen der Fall ist.

Was der Käufer also tatsächlich für den „Langlebigkeitsvorteil“ erhält, ist ein Unternehmen, das etwa 15 % größer ist. Das ist eine häufige Erscheinung.Mehr als 1,5 Milliarden Dollar an vereinbarten GebührenIm ersten Jahr muss eine geringere Marge vorgesehen sein. Zudem müssen die Zinsen für etwa 580 Millionen Dollar an neu geliehenem Geld berücksichtigt werden. Auch die Anzahl der Aktien muss reduziert werden. Außerdem gibt es eine Verpflichtung bezüglich bestimmter Maßnahmen.40 Millionen US-Dollar an Synergien im EBITDA-Gewinnverhältnis pro JahrDie Verantwortlichen selbst geben zu, dass die Aufgaben, die sie übernehmen müssen, eher auf das Cross-Selling von Produkten gerichtet sind – und nicht auf Kosteneinsparungen. In der kurzfristigen Perspektive gilt es als riskant; das Endergebnis ist jedoch eine Hoffnung, dass die Langlebigkeit der Produkte sowie das Cross-Selling vor dem nächsten Einstellungsrückgang erreicht werden können – und dass „Regelmäßige Einnahmen“ tatsächlich einen Wert haben.

Ungefähr 15-mal so hoch wie die Gewinne und etwa 8-mal so hoch wie der EBITDA – wenn man die erwarteten Synergien mit einbezieht – dann zahlt der Markt einen angemessenen Preis für eine echte Qualitätsverbesserung. Doch das ist nur möglich, wenn die wiederkehrenden Vorteile tatsächlich mit dem Einstellungsprozess zusammenhängen. Der erste echte Test ist nicht die Leistung im nächsten Quartal, sondern ob die Beziehungen mit Kunden über vierzehn Jahre hinweg weniger belastend sind, als die Annahmen vorhergesehen haben.