Korn Ferry Beat Its Quarter – Die wahre Geschichte ist der Umsatz von 1,1 Milliarden Dollar hinter diesem Projekt.

Korn Ferry hat berichtet, dass der ersten Quartal gut ausgefallen ist – sechs aufeinanderfolgende Quartale mit Wachstum und Erträgen, die die Prognosen übertreffen. Doch die Aktie handelte nicht entsprechend. Sie sank um etwa 1% am Tag und um etwa 4% in der Woche. Für einen Investor, der nur die Meldung „Ergebnisse im ersten Quartal übertreffen“ versteht, ist die gleichgültige Reaktion auf diese Nachrichten das eigentliche Thema. Die Zahlen hinter diesen Ergebnissen deuten auf eine Entscheidung hin, die das Konzept von „billigem“ für dieses Unternehmen neu definiert.

Der Viertel war echt – und ungleichmäßig.

Korn Ferry ist ein Unternehmen im Bereich professioneller Dienstleistungen – kein Unternehmen, das nur auf Auftragnehmertätigkeit setzt. Es findet Führungskräfte ausfinden, berät Unternehmen bezüglich Führung und Organisation (Consulting) sowie übernimmt die Beschäftigung von Mitarbeitern durch Outsourcing (Workforce Solutions). Im Quartal endend am 31. Juli stieg der Umsatz aus Provisionen um 7%.756,5 Millionen Dollar – sowohl in realen als auch in konstantem Währungssystem. — Sechstes aufeinanderfolgendes Quartal mit Wachstum der Umsatzgröße. Die angepassten, verdünnten Gewinne von 1,43 Dollar übertrafen die von den Analysten erwarteten 1,36 Dollar..

Schauen Sie unter das Diagramm – dort ist die Wachstumsrate unausgeglichen. Die klassische Headhunting-Plattform hat um 10,4 % zugenommen und erreichte einen Umsatz von 307,9 Millionen Dollar. Workforce Solutions wuchs hingegen um 11,1 % und erzielte einen Umsatz von 189,4 Millionen Dollar. Der Consulting-Bereich – unter dem Markennamen Talent & Organizational Solutions – blieb stabil und erreichte einen Umsatz von 259,2 Millionen Dollar. Das ist der Schwachpunkt im Bericht – und es ist wichtig, denn dieser Bereich ist der profitabelste Teil des Unternehmens.

Der Rest des Buches ist gut. Korn Ferry beendete das Quartal mit1,9 Milliarden US-Dollar für die geschätzten verbleibenden GebührenIm Buchhaltungsbestand ist ein Anstieg von 14% gegenüber dem Vorjahr zu verzeichnen – das ist die „Beratungsbranche-Version“ eines unerledigten Auftrags, also Arbeiten, die bereits bezahlt oder vereinbart wurden, aber noch nicht erbracht werden können.Die neu abgeschlossenen Geschäfte betrugen 832,3 Millionen Dollar.Der Wert stieg von 742,2 Millionen Dollar im Vorjahr auf. Der angepasste EBITDA-Wert lag bei einem Marge von 17%.

Warum eine Pause die Aktien nicht bewegte

Die Vorderansicht war der Bereich, auf den sich die Aufmerksamkeit des Marktes konzentrierte. Im zweiten Quartal erwartet Korn Ferry Einnahmen aus Gebühren.860–878 Millionen– etwa 20% höher als im gleichen Quartal des Vorjahres. Doch es bestimmt den angepassten EPS nur…$1.30–1.40Im Grunde ist es flach – das bedeutet, dass die Einnahmen etwa 1,33 Dollar pro Aktie im Vorjahr betrugen. Zudem gibt es keine Berichte über Gewinnprognosen nach den GAAP-Vorgaben.

Der Unterschied zwischen steigenden Umsatzen und gleichbleibenden Gewinnen ist das Merkmal der gerade abgeschlossenen Übernahme. Einen Tag nach Ende des Quartals, am 1. September, vollzog Korn Ferry die Übernahme von AMS (Alexander Mann Solutions), einem in Großbritannien ansässigen Dienstleister für die Beschaffung von Mitarbeitern.Kauft von OMERS Private Equityin einemUmsatz von 1,1 Milliarden DollarAMS fügt eine große Anzahl von Geschäften hinzu, die im Rahmen des Outsourcing von Rekrutierungsprozessen abgewickelt werden – das ist echter Umsatz, aber mit niedrigeren Margen als bei der Beratung. Zudem führen die Kosten für die Amortisierung und Integration dieser Geschäfte dazu, dass die Gewinne pro Aktie in der kurzen Zeit stark sinken.Die Anleitung von Q2 umfasst ausdrücklich auch AMS.Und das Unternehmen nennt die Unfähigkeit, die Kosten der Übernahme und Integration abzuschätzen, als Grund dafür, dass es keine GAAP-Jahresüberschussprognose erstellen kann.

Das ist das Problem. Die Managementebene tauscht die Qualität der Margin gegen Größe ein – und der Markt schätzt bereits den Einfluss des Margin-Einbruchs, bevor dieser tatsächlich eintritt.

Der günstige Mehrfachpreis ist angenehm.

Hier ist der Faktor „Lens“ wichtig. Korn Ferry wird mit etwa 15,8-facher Abgeltung der Gewinne im Jahresvergleich sowie mit 8,3-facher EV/EBITDA bewertet. Zudem beträgt das Dividendenrendite von 2,4 Prozent – das ist zwar günstig, aber immer noch teurer als bei Konkurrenten wie ManpowerGroup (etwa 25-fach) und Robert Half (etwa 34-fach). Doch diese Vergleichswerte sind teilweise irreführend: Manpower und Robert Half führen ein Unternehmen mit niedrigem Margegrad – also ein anderes Geschäftsmodell als Korn Ferry, das eine Kombination aus Beratungs- und Stellenvermittlung anbietet. Die Vergleichswerte allein sind nicht entscheidend; vielmehr ist die Entwicklung des Unternehmens wichtig.

Der Hinweis dafür ist, dass der Forward P/E-Wert (etwa 18x) höher ist als der Trailing P/E-Wert. Diese Inversion ist ungewöhnlich – normalerweise sind die Forward-Ergebnisse höher, nicht niedriger. Das bestätigt, dass der Markt bereits mit den verringerten kurzfristigen Erträgen aufgrund der Veränderungen in der Struktur und der Integrationkosten rechnet. Mit anderen Worten: Die „billige“ Zahl auf dem Trailing-Screen stellt nur einen Schnappschuss aus der Vergangenheit mit hohen Margen dar – nicht die zukünftigen Erträge. Eine Aktie erscheint weniger billig, je weniger sie scheinbar billig erscheint – je mehr die Qualität ihrer Erträge verkauft wird.

Was bleibt sicher – und was sich ändern würde.

Die Bilanz ist der „Hilfselement“, der die Übergangsphase ohne Belastung ermöglicht. Korn Ferry verfügt über mehr Bargeld als Schulden – etwa 0,4 Milliarden US-Dollar an Nettobargeld. Zudem erzielt das Unternehmen etwa 319 Millionen US-Dollar an freiem Cashflow. Zudem hat das Unternehmen seit 11 Jahren gleichbleibend Dividenden gezahlt, wobei die Ausschüttung etwa 37 Prozent der Gewinne ausmacht. Der AMS-Abnahmevertrag wird von einem bereits Bargeld generierenden Unternehmen übernommen – nicht durch Kredite. Für ein GARP-Investmentportfolio ist dies eine gute Lösung: Die Wachstumsrate ist langsamer als bei reinen Momentum-Investments, aber der stabile Auftragsbestand, steigende Dividenden und ein hoher Nettobarwert sorgen dafür, dass das Portfolio Geduld beim Integrationprozess ermöglicht.

Die Entscheidung hängt davon ab, ob diese Integration tatsächlich im Umsatzprozentsatz sichtbar wird. Korn Ferry bringt den EBITDA-Umsatzprozentsatz im zweiten Quartal auf 16,8–17,2 %. Im Wesentlichen hält er den Wert bei 17 % wie im ersten Quartal – auch wenn die AMS-Preise unter dem alten Mix liegen. Wenn die kombinierten Plattformen das 1,9 Milliarden Dollar große Vorlaufvermögen sowie die wiederkehrenden Anstellungsverträge von AMS in einen höheren Umsatzprozentsatz umwandeln, dann ist ein Forward Multiple von 18 x für die wiederhergestellten Einnahmen angemessen – und der Abzug gegenüber einem reinen Beratungsmodell verschwindet. Wenn der Umsatzprozentsatz weiterhin bei 16–17 % bleibt, weil die RPO-Arbeiten den Mix dauerhaft belasten, dann ist die mäßige Reaktion des Marktes angemessen.

Eine einzige Viertelsekunde ändert den Ausgang nicht – doch das Geschäft selbst ändert ihn. Die nützliche Schlussfolgerung für den Inhaber oder Beobachter ist nicht „Korn Ferry hat gewonnen“, sondern: Der Wachstumspunkt bleibt erhalten, die Rentabilität wird absichtlich für den Aufbau von Marktpositionen ausgegeben. Der faire Wert des Akties ist nun von einem einzigen Wert abhängig – ob der angepasste EBITDA-Margin wieder steigt und über etwa 17% liegt, wenn AMS integriert wird. Das ist der Indikator, der entscheidet, ob der heutige Diskontwert tatsächlich ein fairer Preis für einen weniger qualitativ hochwertigen Anteil am Unternehmen ist.