Der „Keytruda Cliff“ ist tatsächlich existent. Die Aktien von Merck haben bereits den richtigen Preis festgelegt.

Keytruda istDas meistverkaufte Rezeptmedikament der WeltUnd etwa die Hälfte der Einnahmen von Merck. Seine Hauptpatente in den USA liefern im Jahr 2028 ab.Mehr als 25 Milliarden Dollar an Jahresverkäufen direkt gegenüber den biosimilar-Wettbewerbern.Das ist der Verlust der Exklusivität, der hinter all den Spekulationen von Merck über die Entwicklung neuer Medikamente zur Ersatzbehandlung steht – und der Grund, warum Patienteninvestoren das Zeitprofil verstehen sollten, bevor sie sich Sorgen machen.

Hier ist der Teil, der normalerweise Menschen in Verwirrung bringt: Der Abgrund ist tatsächlich vorhanden – aber er liegt nicht direkt an der Grenze. Im ersten Quartal 2026…Die Verkäufe von Keytruda stiegen im Jahresvergleich um 12% auf 8 Milliarden Dollar.Immer noch der Motor aller anderen Dinge. Der Schmerzpunkt liegt etwa zwei Jahre und ein halbes in der Zukunft – dann können Biosimilare auf den US-Markt eintreten. Was zwischen diesem Zeitpunkt und dem kommenden passiert – und was das Aktienpaket bereits getan hat, während man wartet – ist die eigentliche Investitionsfrage.

Die zwei Jahre, die Merck hinterlassen hat

Merck berichtet heute über diesen Wandel in seinen Zahlen – und nicht nur in den Pressemitteilungen. Die Umsätze im ersten Quartal stiegen um 5% auf 16,3 Milliarden US-Dollar. Neue Geschäfte werden weiterhin gewonnen.Winrevair, das Unternehmen für seltene Lungenerkrankungen, wuchs um 88% auf 525 Millionen Dollar.Und das Unternehmen läuft noch.Mehr als zwanzig neue Produkte wurden auf den Markt gebracht.Sofort. Die Leitung hat gesagt, dass…Das Angebot an Medikamenten hat sich seit 2021 verdreifacht.und ZieleRund 50 Milliarden Dollar pro Jahr durch neue Starts bis Mitte der 2030er Jahre..

Die klügste Verteidigungsstrategie ist eine praktischere Variante von Keytruda selbst.Eine subkutane Formulierung, die Ende 2025 genehmigt wurde.Es liefert denselben Wirkstoff in Form einer Injektion – anstatt einer Infusion. Es kann nicht verhindern, dass Biosimilare die Moleküle kopieren. Doch es gibt Patienten und Ärzten einen Grund, nicht auf das Alternativmittel umzusteigen. Zudem hat es seine eigene Patentschutzmaßnahme. Die Idee ist, den Prozess abzuschwächen – was sonst zu einem drastischen Rückgang der Wirksamkeit führen würde.

Merck hat außerdem das Geld, um den Schaden zu überstehen – anstatt von ihm zerstört zu werden. In den letzten zwölf Monaten erzielte das Unternehmen etwa 16 Milliarden Dollar an freien Cashflows – das ist mehr als 20 Prozent der Umsätze. Zudem hat das Unternehmen in vierzehn Jahren in Folge seine Dividenden erhöht. Das ist der Beweis für seine Stabilität: Das Unternehmen kann eine Dekade des Übergangs überstehen und Ihnen sogar Geld geben, damit Sie warten können.

Das Problem ist der Preis.

Hier endet die „Standard-Merck-Story“ – und es handelt sich nicht mehr um einen preiswerten Anlageklassenwert. Es handelt sich nicht um ein unterlegenes Unternehmen, das auf eine Neubewertung wartet. Das Aktienkurs ist dieses Jahr um etwa 37% gestiegen, und in den letzten zwölf Monaten um etwa 75%. Der Kurs liegt bei etwa 145 US-Dollar, mit einer Marktkapitalisierung von etwa 356 Milliarden US-Dollar. Für die geschätzten Einnahmen im nächsten Jahr wird der Kurs bei etwa 19-fach dem aktuellen Kurs liegen. Die Börse bewertet noch nicht das alte, einzellige Merck-Unternehmen – sie hat bereits weit vorangekommen und zahlt bereits für das neue Merck-Unternehmen.

Das ist wichtig, denn normalerweise suche ich nach Unternehmen, bei denen die Bewertungen noch auf den alten Kursen basieren, während die Zahlen unter der Oberfläche zunehmen. Merck ist das genaue Gegenbild: Die Zahlen deuten weiterhin auf eine Zunahme der Umsätze von Keytruda hin, doch die Aktien haben bereits eine neue Bewertung erhalten – in Erwartung einer erfolgreichen Übergabe an andere Unternehmen. Nichts an dieser Übergabe ist garantiert. Die Ersatzbeschaffung des weltweit am besten verkauften Medikaments ist historisch gesehen eine der schwierigsten Aufgaben im Pharmainzelhandel. Die versprochenen Milliardenumsätze sind jedoch nur ein Jahrzehnt voller Risiken entfernt. Bei dieser Vergütung zahlen Sie den vollen Preis für diese unsichere Übergabe – und bekommen nichts dafür.

Was würde beweisen, dass die Ansicht falsch ist?

Beurteilen Sie dieses Geschäft nicht nach den geschätzten Einnahmen. Merck erzielte im ersten Quartal einen Verlust – das lag daran, dass es Kosten hatte.Rund 9 Milliarden Dollar – oder 3,62 Dollar pro Aktie – als Kaufkosten für Cidara.Außerdem gibt es noch eine weitere beträchtliche einmalige Kostenquelle, die mit Terns zusammenhängt. Das sind nur buchhalterische Probleme – keine Fehler in der Geschäftstätigkeit. Das eigentliche Unternehmen war bereits vor diesen Problemen profitabel. Beobachten Sie lieber den operativen Cashflow.

Das Szenario wird jedoch ernsthaft beeinträchtigt, wenn drei Dinge gleichzeitig eintreten nach 2028: Wenn die Erosion der Biosimilars deutlich schneller ist als der historische Trend bei Onkologiemedikamenten, wenn die neuen Produkte nicht rechtzeitig zu erheblichen Umsätzen führen, oder wenn Keytruda seine Marktanteile bei neuen Patienten früher verliert, als erwartet. Es bleibt abzuwarten, ob Keytruda bis 2026 und 2027 weiterhin wachsen kann – und ob die neuen Produkte tatsächlich zu Gewinnen führen, anstatt nur aus Pressestimmen bestehen zu bleiben.

Merck ist ein guter Unternehmen und zudem ein zuverlässiger Dividendenzahler. Zudem hat das Unternehmen eine vernünftige Strategie für die Lösung eines echten Problems. Doch der einfache Eintritt in das Unternehmen während des Aufschwungs war falsch. Was bleibt, ist ein Unternehmen mit hoher Qualität – doch das Risiko und die Belohnung hängen nun von einer langen und unsicheren Entwicklung ab. Das ist eine Investition, die man bei diesen Kursen nur mit offenen Augen tätigen sollte – nicht eine übernommene Position, die wartet darauf, gekauft zu werden.