Die Aktionärsversammlung von KEPCO im September ist nur eine Verwaltungsaktion – Der Investitionsaspekt besteht vielmehr in der Kostenstruktur.

Die am 27. August eingereichte Unterlagen von Korea Electric Power Corporation – KEPCO – an die Koreaner, KEP auf der NYSE, tun genau drei Dinge. Sie schließen das Aktienregister ab.12. September bis 22. SeptemberEs setzt den 11. September als den Zeitpunkt der Abstimmung fest. Es wird gesagt, dass die eingetragenen Aktionäre bei einer bevorstehenden „außerordentlichen Generalversammlung“ abstimmen können.

Die Unterlagen sind nur eine halbe Seite lang. Das ist die ganze Geschichte.

Der Agenda steht noch nichts im Archiv. Aber wenn Sie in diesem Jahr auf KEPCO geachtet haben, dann wissen Sie bereits, was es sein wird: Die Wahl eines Direktors. Im April war der Tagesordnungspunkt der außerordentlichen Sitzung nur eine Person –Kim Tae-Ok, ein 35-jähriger Veteran von KEPCO, soll einen Sitz im Auditkomitee übernehmen.Im Juni bestand die Besetzung aus vier Personen – zwei stellvertretende Direktoren (der nächste CFO/Strategiebeauftragte und der Leiter der globalen Geschäftsführung) sowie zwei Mitglieder des Auditausschusses. Alle stimmten ab.Rund 99 Prozent der abgegebenen Stimmen.

Die Sitzung im September wird die dritte außergewöhnliche Aktionärsversammlung des Jahres 2026 sein. Eine nationale Elektrizitätsgesellschaft braucht keine drei mitteljährlichen Aktionärsversammlungen – es sei denn, etwas Strukturelles passiert. Das „strukturelle“ ist nicht die Demokratie der Aktionäre, sondern die Verwaltung durch Regierungsmitarbeiter, die sich in einer öffentlich gehandelten Aktiengesellschaft abspielen.

Die eigentliche Frage ist also nicht „Was steht auf der Tagesordnung?“, sondern „Wer entscheidet tatsächlich über die Tagesordnung?“ Die Antwort auf diese Frage ist das, was den Investitionsvorschlag von KEP beeinflusst – oder auch beeinträchtigt.

Die Verteilung der Eigentumsrechte

KEPCO ist das Monopole für den Stromversorgungssektor in Südkorea. Sie erzeugt, übertragt und verteilt Strom im ganzen Land. Die Gesellschaft wurde 1982 von der Regierung gegründet und im Jahr 1994 an der NYSE notiert – als Teil einer Teilprivatisierung. „Teilweise“ bedeutet in diesem Satz: Es handelt sich um eine teilweise Privatisierung.

Die südkoreanische Regierung kontrolliert KEPCO durch…51-prozentige Beteiligung: 18 Prozent direkt, und weitere 33 Prozent über die Korea Development Bank.das selbstVollständig in RegierungsbesitzMan kann es „Privatisierung“ nennen, wenn man will. Die Regierung hat niemals die Kontrolle aufgegeben und hatte auch nie die Absicht dazu.

Die ADR-Struktur auf der NYSE – die KEP-Aktien, die US-Investoren tatsächlich kaufen – ist ein Liquiditätskanal für ausländisches Kapital, keine Governance-Funktion. Wenn man KEP-Aktien besitzt, besitzt man einen Anteil an der koreanischen Stromnetzstruktur. Man hat auch das Recht, bei Sitzungen abzustimmen – deren Ergebnisse bereits in Seoul festgelegt wurden, bevor die Abstimmung stattfindet. Der 99%-Zustimmungswert bei der Sitzung im Juni sagt alles über den Einfluss, den diese Abstimmung hat.

In der Praxis dient die „außergewöhnliche Sitzung“ dazu, den prozeduralen Anforderungen gerecht zu werden – also sicherzustellen, dass die Zustimmung der Aktionäre erfolgt ist. Die Regierung wählt die Direktoren aus. Die Sitzung bestätigt diese Entscheidung. Es handelt sich dabei nicht um Betrug. Der Begriff „außergewöhnlich“ beschreibt lediglich die Art der Sitzung, nicht jedoch den Grad des tatsächlichen Einflusses der Aktionäre.

Die Geschäftskrise

All dieses „Governance-Theater“ ist nur Hintergrundlärm. Der Investitionsvorteil liegt in der Kostenstruktur.

Die erste Hälfte des Jahres 2026 war für KEPCO eine Zeit der engen Spielräume.Die Einnahmen stiegen um 0,3% auf 46,3 Billionen Won.Der operative Gewinn sank um 16,6 Prozent auf 4,9 Billionen Won. Der Nettoumsatz fiel um 21 Prozent auf 2,8 Billionen Won. Der Umsatz blieb unverändert, die Kosten hingegen stiegen an – das ist das klassische Problem bei Energieversorgern: Die Eingänge werden weltweit bepreist, während die Ausgaben von den inländischen Regulierungsbehörden bestimmt werden, die nicht bereit sind, die Preise zu erhöhen.

Kosten für den KraftstoffIm ersten Halbjahr stieg der Wert um 8,8%, auf 10,1 Billionen Won.Dies wird durch höhere internationale Preise für Kohle und LNG verursacht. Gleichzeitig hat sich das Energieangebot von KEPCO von der kostengünstigsten Energiequelle hin zu den teuersten Energiequellen verschoben.

• Nuklear – der günstigste.94 Won pro kWhEr macht nur 12% aus.
• LNG kostet jetzt 153 Won/kWh – das ist ein Anstieg um 46%.
• Kohle hat einen Preis von 131 Won/kWh – das entspricht 38%.
• Erneuerbare Energien sind am teuersten – 201 Won/kWh.

Die günstigste Energiequelle liefert den kleinsten Anteil an der Gesamtleistung. Die beiden teuersten Energiequellen machen zusammen mehr als fünfzig Prozent der Gesamtproduktion aus. Der industrielle Bedarf – 51 Prozent des gesamten Umsatzes – sank um 2,2 Prozent. KEPCO ist ein Monopolverkäufer, aber kein Monopol am Marktbedarf.

Das ist die Maschine: ein reguliertes Monopol, dessen Kosten weltweit sind und dessen Einnahmen im Inland entstehen. Die günstigste Energiequelle ist diejenige, die am wenigsten betrieben wird. Der Wachstumsmotor – die industriellen Nutzer – schrumpft ebenfalls.

Was die Bewertung tatsächlich sagt

Auf dem Bildschirm wirkt KEP heute eher billig – was die Wertinvestoren dazu bringt, nach vorne zu schauen. Der Aktie werden aktuell etwa 12 Dollar geboten; das ist ein Rückgang von rund 26% im Vergleich zum letzten Jahr. Zudem liegt der Wert der Aktie 55% unter ihrem 52-Wochen-Hoch von 23,41 Dollar. Die Marktkapitalisierung beträgt etwa 15,7 Milliarden Dollar. Der Unternehmenswert hingegen liegt bei 10,9 Milliarden Dollar – der Unterschied ist dabei, dass die gesamten Schulden bei 133,3 Billionen Won liegen, also etwa 95 Milliarden Dollar.

Der trailing P/E-Wert beträgt 2,6x. Der Price-to-Book-Wert liegt bei 0,47x. Der EV/EBITDA-Wert ist 0,58x. Der Forward-Dividendenzins liegt bei etwa 4,4%. Nach allen Standardmaßen ist das eine stark diskontierte Aktie.

Aber der Rabatt ist keine Fehlentscheidung. Es handelt sich dabei um einen Preis für ein bestimmtes Risiko: Die Regierung besitzt 51 Prozent der Anteile und kann diese Kontrolle nutzen, um die koreanischen Interessen über die Gewinne der Minderheitsaktionäre zu stellen. Der Markt weiß das. Der Multiplikator spiegelt das wider.

Wo die staatliche Eigentumsverhältnisse das Investitionsvorhaben verändern

Die Regierung möchte eine erschwingliche Elektrizität für die koreanische Industrie anbieten – und prüft aktiv Möglichkeiten dazu.Die industrielle Stromerzeugung in bestimmten Regionen wird um bis zu 18 Won pro kWh reduziert.Um den Halbleiterherstellern zu helfen, in der Konkurrenz bestehen zu können. Die Regierung möchte außerdem bis 2040 die Nutzung von Kohle verbieten, die Anzahl der Atomkraftwerke erhöhen (mit dem Ziel, dass die Anzahl der Atomkraftwerke bis 2038 von 23% auf 35% steigt) und die Anteile der erneuerbaren Energien von 6% auf 33% ansteigen lassen. Das sind politische Verpflichtungen, die Geld kosten – und diese Kosten fließen durch das Bilanzvermögen von KEPCO.

Eine Minderheit der Aktionäre fordert höhere Zölle, die den Kostenausgleich gewährleisten, eine stabile Reduzierung der Schulden sowie zuverlässige Dividenden. Manchmal gibt die Regierung diesen Anforderungen nach. Die Dividendenstärke stieg von 0,05 US-Dollar pro ADS im Jahr 2024 auf 0,41 US-Dollar im Jahr 2025 – was darauf hindeutet, dass eine Übereinstimmung zwischen den beiden Prioritäten erreicht wurde. Doch manchmal geschieht das nicht.

Die Schuldenzahlen zeigen am deutlichsten, wie angespannt die Situation ist. Der Schulden-Einheiten-Verhältnis lag am 30. Juni bei 257 %, nachdem er im Jahr 2023 auf einen Höchstwert von 358 % gesteigert worden war. Doch immer noch ist die Schuldenlast enorm. Von den insgesamt 95 Milliarden Dollar an Schulden sind etwa 22 Milliarden Dollar bis 2027 fällig. Die Verwaltung behauptet, dass sie das Verhältnis bis Ende 2027 unter 200 % bringen kann – und zwar durch Betriebsüberschüsse sowie höhere Zölle.

Nomura hat kürzlich die Bewertung von KEP von „Buy“ auf „Neutral“ herabgesetzt. Der Grund dafür ist, dass es möglich ist, dass die Regierung den Schuldenhöchstwert von KEPCO über das Jahr 2027 hinaus erhöht.Als „Katalysator für die Reduzierung der Schulden“. Die Idee bedeutet, dass die Regierung KEPCO möglicherweise nicht dazu zwingen kann, ihre Schulden zu reduzieren, wenn das Alternativmittel darin besteht, die Strompreise für die koreanischen Wähler anzuheben. Der Schuldenlimit existiert gerade deshalb – er ist ein von der Regierung kontrolliertes Instrument: eine gesetzliche Obergrenze für die Menge, die eine staatseigene Energiegesellschaft leihen darf, die von der Regierung selbst festgelegt wird.

Was man beobachten sollte – und wann die Septembersitzung wirklich wichtig ist.

Die außergewöhnliche Sitzung im September selbst wird den Aktienkurs von KEP nicht verändern. Es ist keine Überraschung, dass die Regierung die Direktoren wählt, die sie bevorzugt. Die Sitzung ist ein administratives Ereignis – und der Markt bewertet die Dinge auch so.

Was die Aktienkurse beeinflussen könnte, sind die Faktoren, die die außergewöhnliche Sitzung nicht kontrollieren kann: Ob die Regierung die Zölle erhöhen wird, die KEPCO benötigt, um seine Margen wiederherzustellen; ob der Anteil der Kernenergiekapazitäten im Bereich von 80% liegt – das ist das Ziel für das Jahr 2026; und ob der Schuldenhimmel bis nach 2027 verlängert wird, ohne dass es einen glaubwürdigen Weg gibt, die Schulden zu reduzieren.

Es gibt eine allgemeine Regel für die Investoren von KEPCO: Die Entscheidungen, die auf den Aktionärsversammlungen getroffen werden, sind bereits festgelegt. Die wichtigen Entscheidungen werden jedoch in Kabinettssitzungen getroffen – bei diesen Entscheidungen kann man keine Abstimmung durchführen. Die ADR-Produkte ermöglichen es Ihnen, Einfluss auf die Cashflows, die Dividenden und die Bewertung des Unternehmens zu nehmen – aber nicht auf die politischen Entscheidungen, die entscheiden, welche dieser drei Aspekte erhalten bleiben.

Bei einem Ertrag von 2,6-mal dem Gewinn und einem Zinsausbeutungsgrad von 4,4% ist KEP so günstig, dass die Regierung eigentlich Priorität vor der Rentabilität haben müsste, bevor die Investitionsentscheidung getroffen wird. Doch diese Günstigkeit hat einen Grund – und dieser Grund liegt in der Struktur des Eigentums, nicht in der Geschäftsqualität. Die Unterschiede zwischen diesen beiden Aspekten zu verstehen, ist das einzige Vorteil, das die Minderheitsaktionäre in diesem Geschäft haben.