Ionic Digital: Eine echte Chance – doch das Aktienpreis ist auf die Cashflows im Jahr 2028 ausgerichtet.

Ich bewerte Ionic Digital (IOND) als „Hold“-Kategorie nach seinem ersten Quartalsbericht als öffentliche Gesellschaft. Der Grund dafür ist die Bewertung der Aktie, nicht das Geschäft. Die Geschichte von dem Bitcoin-Miner, der zu einem AI-Eigentümer wurde, bessert sich tatsächlich –Die direkte Listung am 28. JuliDer Preis betrugReferenzpreis: 53 DollarUnd der Aktie wird jetzt ein Kurs von etwa 67 Dollar angeboten – das ist etwa 27% höher als zuvor. Der Kurs liegt also knapp unter dem Höchstwert von 71,90 Dollar. Dieser Anstieg hat stattgefunden, bevor die Quartalsberichte veröffentlicht wurden. Das bedeutet, dass das Geld, das durch diese Entwicklung entsteht, bereits erzielt wurde. Die Frage ist nun: Ist eine Marktkapitalisierung von etwa 3,0 Milliarden Dollar für ein Unternehmen, das im Jahr 2026 etwa 190–195 Millionen Dollar Umsatz erzielen wird, ein fairer Preis oder vielleicht nur eine Hoffnung auf Cashflows, die erst im Jahr 2027–2028 real werden können? Meine Antwort: Es handelt sich dabei um eine Hoffnung auf Cashflows im Jahr 2028. Zu diesem Zeitpunkt ist das Risiko/Verhältnis nicht mehr zugunsten des Käufers ausgeglichen.

Der Erstling war eine gute Leistung.

Ionic Digital erzielte im zweiten Quartal Einnahmen von 48,6 Millionen US-Dollar.Um 31% im Vergleich zum Vorjahr.90 Prozent davon kommen aus dem Leasing von digitaler Infrastruktur, der Rest aus den verbleibenden Aktivitäten im Bereich der Bitcoin-Mining-Operationen. Der angepasste Bruttomarge stieg von 40 Prozent im Vorjahr auf 93 Prozent. Allein der Leasingsektor hatte eine angepasste Bruttomarge von 99 Prozent. Die angepasste EBITDA – also die Gewinne vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisierungen – ist das Maß, mit dem der Markt diese Veränderung bewertet.Der Preis lag bei 37,6 Millionen Dollar.Oder etwa 77 Prozent der Einnahmen.

Das ist eine bemerkenswerte Differenz für ein Unternehmen, das vor einem Jahr noch hauptsächlich eine Bergbauaktivität war. Doch die GAAP-Verluste erzählen eine andere Geschichte: Ionic hat…Eine Nettowürde von 35,3 Millionen Dollar.Für den Quartal war das Unternehmen von einer Aufschlagung von 28,2 Millionen Dollar aufgrund der nicht- Cash-Wertbewertung seiner Bitcoin-Anlagen sowie einer Steuernummerierung von 27,2 Millionen Dollar betroffen. Mit anderen Worten: Die angebliche Rentabilität, die die Anleger feiern, ist eine angepasste Zahl – während die tatsächlich erzielten Einnahmen immer noch sehr negativ sind.

Das Problem, das sich hinter dem EBITDA verbirgt

Das ist der Teil, der für alle, die den Preis dieser Aktie bewerten, wichtig ist: Die 48,6 Millionen Dollar an Einnahmen sind größtenteils nicht in Bargeld auf dem Bankkonto. Etwa 43,8 Millionen Dollar aus den Einnahmen aus der digitalen Infrastruktur im Quartal waren direkte Leasingzahlungen – eine Buchhaltungsregelung, bei der der gesamte Wert eines langfristigen Leasings gleichmäßig über die Vertragsdauer verteilt wird, unabhängig davon, wann die Zahlungen tatsächlich eingehen.

Die Cash-Ekonomik erzählt eine ganz andere Geschichte als die Einnahmenbericht. Die tatsächlichen Cash-Zahlungen an den Hauptmieter der Firma, Nscale, begannen erst im August, nachdem der Quartal endete. Die Managementprognosen gehen davon aus, dass für das gesamte Jahr 2026 insgesamt etwa 29 Millionen Dollar an Cash-Zahlungen anfallen werden. Bis Ende 2028 wird diese Summe auf etwa 183 Millionen Dollar pro Jahr steigen. Im Vergleich dazu ist die Prognose der Firma…Kapitalausgaben von 45 Millionen bis 60 Millionen DollarIn diesem Jahr wird Ionic also mehr in die Errichtung von Data-Centern investieren als in den Cashverdiensten. Der freie Cashflow für dieses Jahr ist daher negativ – obwohl die Planungen zunächst positiv sind.Die angepasste EBITDA beträgt 137,5 Millionen US-Dollar bis 142,5 Millionen US-Dollar.Eine etwa 71-prozentige Marge bei den Einnahmen ist wirklich beeindruckend.

Das ist wichtig, weil der Markt davon profitiert. Mit einem Marktkapitalisierung von etwa 3 Milliarden Dollar wird das Aktienpaar gegenüber den Einnahmen im Jahr 2026 etwa 15,5-mal bewertet – und gegenüber dem vorgeschriebenen angepassten EBITDA etwa 21-mal. Das angegebene EBITDA existiert jedoch noch dieses Jahr nicht in bar.Die 12-Monats-Einnahmen betragen etwa 152 Millionen Dollar.Es handelt sich dabei um eine Basis, die noch den zusammengebrochenen Bergbausektor sowie den Übergangszeitraum berücksichtigt. Das Preis-Reduktions-Verhältnis beträgt etwa 19,9-mal. Der angepasste EBITDA-Wert entsteht durch die Berücksichtigung der Mietvergabe – also der Abschreibungen auf Vermögenswerte, die das Hauptmerkmal eines solchen Unternehmens sind. Zudem werden die Umsätze berücksichtigt, die erst bis 2027–2028 in Geld umgesetzt werden können. Die Forderung von 21-mal diesem Wert heute setzt voraus, dass der Aufschwung nicht nur stattfindet, sondern auch termingerecht.

Warum der Vertrag immer noch Anerkennung verdient

Keines von diesen Punkten beweist, dass das jeweilige Wertpapier schwach ist – und ich möchte das klarstellen. Der Nscale-Leasingvertrag ist ein…10-jähriger Vertrag mit einer Leistung von 234 Megawatt.Und etwa 2 Milliarden Dollar an vereinbarten Einnahmen – anschließend wurde durch eine Anpassung die Leistung auf 323 Megawatt erhöht, sodass insgesamt 2,6 Milliarden Dollar an vereinbarten Einnahmen entstanden. Das wichtige Detail ist…NVIDIA garantiert die ersten fünf Jahre der Mietzahlung für die initial vereinbarte Kapazität.Das bedeutet, dass die High-End-AI-Hardware einen großen Teil des Cashflows ausmacht – nicht nur Nscale allein. Ionsics Modell besteht darin, leistungsstarke, gekühlten Datenzentren zu bauen und diese vollständig zu vermieten, anstatt die Betriebsführung zu behalten oder Anteile an der Hardware zu verkaufen. Dadurch entfällt das Risiko der Abwertung von GPUs und Chips völlig vom Bilanzbild.

Der Bilanz ist ein weiterer Grund dafür, dass es sich nicht um eine Krise handelt. Das Unternehmen hatte am Ende des Quartals mehr als 400 Millionen US-Dollar an Bargeld, keine Schulden und 2.882 Bitcoins im Wert von etwa 169 Millionen US-Dollar. Die Gesamtliquideität lag somit bei fast 600 Millionen US-Dollar. Die direkte Listing-Methode ohne Underwriters sowie der Verkauf von Vorzugsaktien zu 53 US-Dollar pro Aktie führten dazu, dass das Kapital verfügbar wurde. Der Nettogewinn aus einem einzigen Quartal, der durch die nicht- Cashwerte der Bitcoins entsteht, stellt keine Bedrohung für ein Unternehmen mit so vielen Ressourcen dar.

Der Wachstumskanal wird von Regulatoren kontrolliert.

Das Problem ist das, was nach dem Nscale-Lease kommt – denn das ist es, was die aktuelle Bewertung implizit erfordert. Der nächste große Schritt ist eine geplante Erweiterung von 466 Megawatt an der Stelle in Ward County, Texas. Dadurch würde die Kapazität des Campus auf etwa 700 Megawatt steigen und die aktuelle Kapazität etwa verdreifacht werden. Doch der Zeitplan für die Inbetriebnahme hängt von der Prüfung durch ERCOT ab. ERCOT ist der Netzbetreiber in Texas. ERCOT hat den Prozess der Interkonektionierung vorerst ausgesetzt, während die texanischen Regulierungen die Projekte überprüfen. Ionic gibt keine Angaben über einen möglichen Termin für die Prüfung und keine Gewissheit bezüglich der Genehmigungsverfahren. Das erste Data Center ist bereits in Betrieb, und ein weiterer Standort in Midland wird von der Bergbau- in einen Hochleistungsrechenzentrum umgewandelt. Doch das sind noch nur frühe Phasen – keine verbindlichen Cashflows.

Hier wird es unangenehm für die Investoren. Für 67 Dollar zahlt der Markt nicht nur für den Nscale-Kontrakt, sondern auch für die Expansion von Ward County, die Umwandlung von Midland in ein Kraftwerk sowie für einen weiteren Mieter, der noch nicht existiert. Dabei ist der einzige Faktor, der die Theorie unterstützen könnte – die Energisierung dieser Expansion – in einer regulatorischen Abwicklung stecken geblieben und es gibt keine klare Deadline. Unter Berücksichtigung des Preis-Sales-Verhältnisses befindet sich Ionic in derselben Situation wie die anderen AI-Miner – etwa 20-mal so hoch wie bei IREN, etwa 14-mal so hoch wie bei Core Scientific und mehr als 30-mal so hoch wie bei Cipher Mining. Doch diese Vergleiche sind nicht besonders hilfreich, denn die Konkurrenten haben bereits begonnen, sich auf die Bereitstellung von Cashflow durch AI-Hosting umzuorientieren. Ionic hingegen zeigt weiterhin ein hohes Preis-Sales-Verhältnis, was darauf hindeutet, dass die Minenproduktion eingestellt wird.

Risiken, die die These untergraben könnten

• Konzentration.Einer der Mieter (Nscale) und ein einziger Standort als Ankerpunkt (Ward County) erbringen im Grunde alle Einnahmen. Die Garantie von NVIDIA reduziert die Risiken bezüglich der anfänglichen Kapazität – doch das Modell darüber ist noch nicht bewiesen.
• Regulatorische Gatekeeping.Die Erweiterung des Ward County – die Quelle für nahezu alle zukünftigen Wachstumsmöglichkeiten – wartet auf eine Überprüfung durch ERCOT, ohne feste Terminangabe.
• Erkennung gegenüber Bargeld.Rund 85 Prozent der in diesem Jahr erzielten Umsätze werden direkt als Gewinn verbucht. Wenn die Investoren anfangen, Ionic anhand von Cashwerten – und nicht anhand des angepassten EBITDA – zu bewerten, dann sinken die Multiplikatoren schnell.
• Kryptowährungsexposition.Die 2.882 Bitcoins verleihen dem Portfolio Liquidität – aber sie führen auch zu mehr Volatilität in den erzielten Erträgen, wie die 28,2 Millionen Dollar hohe Fair-Value-Kosten im zweiten Quartal zeigen.
• Dünne Stützen.Der Aktie ist bereits seit drei Wochen öffentlich – ohne jede Underwriter. Es gibt praktisch keine Verkaufsempfehlungen oder Konsensschätzungen, die als Grundlage für die Bewertung dienen könnten. Die Preisfindung ist noch in der Entwicklung – das kann beide Seiten betreffen: Es können Anstiege geben, aber auch Abgänge, wenn es keine Analystenmeinungen gibt.

Wichtige Punkte für die Investoren

Ionic Digital hat etwas getan, über das die meisten Bitcoin-Miner nur sprechen: Sie haben ein „stranded-power“-Asset in eine langfristige Mietverpflichtung für eine KI-Infrastruktur umgewandelt – mit einer hohen Kreditversicherung, die die anfänglichen Cashausgaben abdeckt. Deshalb sollte man diese Entwicklung nicht unterschätzen. Doch der Anstieg des Aktienkurses um 27% seit der Listingaktion hat bereits die guten Nachrichten ausgeglichen. Mit einem Forward-Umsatz von etwa 15,5-mal und einem angepassten EBITDA von etwa 21-mal den aktuellen Werten – wobei der EBITDA größtenteils nicht in Geld ausgedrückt werden kann – zahlt der Markt heute vollständig für die Cashentwicklung im Zeitraum 2027–2028.

Ich bewerte IOND als „Hold“ zu den aktuellen Niveaus. Das Risiko/Verhältnis wird wieder attraktiv, wenn zwei Bedingungen erfüllt werden: Entweder ein Rückgang in die niedrigen bis mittleren $50-Bereiche – dadurch würde das Forward Multiple näher an den Ort gebracht, an dem die Unsicherheit tatsächlich liegt – oder Beweise für die nächste Entwicklung: Eine neue Vertragsverlängerung, eine Inbetriebnahme von Energiequellen in Ward County mit einem klaren Zeitplan, oder eine Erhöhung des Mietpreises auf die angestrebten $135 Millionen für das Jahr 2027. Bis eines dieser Dinge eintritt, bleibt der Bonus das Risiko – und es ist billiger zu warten, als dafür zu zahlen.