G-III Apparel: Es wird absichtlich verkürzt – und der eigene Markenname ist nur eine billige Lösung.

G-III Apparel gab am 2. September die Ergebnisse des zweiten Geschäftsquartals bekannt. Die Ergebnisse waren besser als erwartet, und die eigene Prognose für das Jahr wurde leicht angehoben. Dennoch fiel der Kurs weiter ab – um etwa 12% im Vergleich zum vorherigen Monat und noch etwas mehr an diesem Tag. Der Grund dafür, warum ein Laie diese Zahlen falsch interpretieren könnte, liegt in der ersten Zeile der Pressemitteilung: Nettoumsätze.10% wurden auf 554,1 Millionen Dollar reduziert.Die meisten Einzelhandelsanleger betrachten einen Rückgang der Umsatzeinnahmen um 10 Prozent als Problem bezüglich des Konsums. Doch in diesem Fall ist das genau das Gegenteil von dem, was man erwarten würde.

G-III ist ein Modevertrieb, der sowohl eigene Marken besitzt als auch andere Marken lizenziert. Über die Jahre hinweg war ihr wichtigstes Geschäft es, Produkte von Calvin Klein und Tommy Hilfiger unter Lizenzvertrag mit PVH herzustellen. Als PVH im Jahr 2022 beschloss, diese Lizenzen zurückzunehmen, wurde G-III eine große Menge an Aufträgen entzogen.Mehr als die Hälfte der bisherigen Verkäufe des Unternehmens wurde vernichtet.Diese Abwendung von den Einnahmen geht weiterhin in der Gewinn- und Verlustrechnung einher: Die Managementführung erwartet nun, dass diese Abwendung Kosten verursacht.Rund 460 Millionen US-Dollar an Umsätzen für das Jahr 2027.Die Rückgang der Einnahmen ist also eine absichtliche Umstrukturierung des Portfolios – nicht einfach nur das Verschwinden von Kunden.

Die Zahl, die tatsächlich die Gesundheit misst, ist das „Go-Forward-Portfolio“ – die Marken, die G-III behält, besitzt und lizenziert. Das ist das Geschäft von G-III.Die Zahl stieg in diesem Quartal auf hohe Einzelzahlen an.Genauso wichtig ist der Bruttomargenwert.Die Zahl der Erweiterungen stieg von 440 Basispunkten auf 45,2% – also von 40,8%.Ein Jahr zuvor. Der Mechanismus ist einfach – und es handelt sich dabei um eine ganz einfache Logik: Marken, die selbst produzieren, haben deutlich höhere Margen als lizenzierte Produkte. Wenn die Verkäufe der lizenzierten Produkte abnehmen, verschiebt sich das Portfolio hin zu den Marken mit höheren Margen. Dadurch verbessert sich auch die Situation des verbleibenden Geschäfts, obwohl die Gesamterlöse abnehmen.

Das ist der Hintergrund für den größten Schritt bisher: einEtwa 925 Millionen Dollar AngebotGetan in Partnerschaft mit WHP Global – um Marc Jacobs von LVMH zu kaufen. Die Transaktion wurde am Tag vor der Gewinnmitteilung abgeschlossen. G-III betreibt den Markenname; der Markenname erzielt derzeit einen gewissen Umsatz.Rund 360 Millionen Dollar an weltweiten VerkäufenDie Managementstrategie zielt auf einen langfristigen Umsatz von 1 Milliarden Dollar ab. Es handelt sich dabei um dieselbe Strategie, die G-III angewandt hat, um Donna Karan zu einem der profitabelsten Wachstumsfaktoren zu machen.

Hier müssen die Schlagzeilenzahlen mit skeptischer Neugier betrachtet werden. G-III berichtete…Die GAAP-Ergebnis pro Aktie beträgt 0,46 Dollar.Für das Quartal beträgt der angepasste EPS nur 0,26 Dollar. Für das gesamte Jahr wurde eine Prognose gemacht.GAAP-EPS: 4,10–4,20 DollarWährenddessen wurde der angepasste EPS auf nur 2,20–2,30 Dollar festgelegt. Dieser Unterschied von etwa 1,90 Dollar pro Aktie ist eine einmalige Buchhaltungsfaktur im Zusammenhang mit dem Deal. Es handelt sich dabei um den Unterschied zwischen der geschätzten Kennzahl und dem tatsächlichen Betriebsergebnis. Auf dieser angepassten Kennzahl ist es kein Wachstumsquartal – es bleibt im Grunde genommen gleich wie im letzten Jahr mit 0,25 Dollar pro Aktie.Etwa 3 Cent über dem Konsenswert.Und das durchgehende Jahresgewinn nach Anpassungen liegt immer noch bei 2,20–2,30 Dollar – also immer noch niedriger als zuvor.2,61 Dollar im letzten JahrDie Richtlinien sind eher bescheiden.

Das macht den Aktienanteil zugleich interessant und riskant. Was die Preise angeht, so hat der Markt die Veränderungen in der Unternehmensstruktur stark heruntergerechnet. Bei etwa 32 Dollar handelt G-III mit einem Multiplikator von etwa 5-mal dem EBITDA des Unternehmens. Das ist unterhalb des Buchwerts. Die Dividende ist gering, und der angepasste Forward-Multiplikator beträgt etwa 14-mal die Erträge. Dieser Multiplikator ist günstig – schließlich werden die kurzfristigen Erträge weiterhin durch die Schließung der PVH-Tochtergesellschaft sowie durch einen Deal mit Marc Jacobs beeinträchtigt. Dieser Deal ist in den ersten 12 Monaten besonders problematisch, da er neue Schulden erfordert.

Ehrliche Analysten unterscheiden eine gute Firma von einem guten Aktienwert. Die Geschäftsergebnisse – Wachstum des Markenimages, erweiterte Gewinnmargen, eine glaubwürdige Markenentwicklung – sind real. Der Bewertungsmaßstab hat jedoch viele der negativen Aspekte ausgeglichen. Doch der Markt wird dazu gebracht, für das Wachstum und die Markenentwicklung zu zahlen – doch diese Ergebnisse werden erst sichtbar, wenn die Vergleichswerte stabilisiert sind und Marc Jacobs nicht mehr ein Hindernis darstellt. Der niedrige Multiplikator ist also nur ein Übergangsmechanismus – keine endgültige Lösung. Er belohnt Investoren, die bereit sind zu warten, bis die Beweise vorliegen. Das schlimmste Problem ist, dass die gemeldeten Ergebnisse teilweise nur Showeffekte sind – schließlich sind die angepassten Gewinne immer noch negativ. Wenn das Geschäft in Zukunft nicht mehr wächst, während die Vergleichswerte verschwinden, dann wird der niedrige Multiplikator eher zu einer Fallstricke als zu einer Chance.