Hat HOOD die rechtlichen Unsicherheiten des Vertragsabschnitts mit 156 Millionen Dollar berechnet?

Zwei föderale Berufungsgerichte haben dasselbe Produkt betrachtet und ihm zwei verschiedene Namen gegeben. Im April entschied das Third Circuit, dass die Sportveranstaltungsverträge von Kalshi…„Swaps“ nach dem Commodity Exchange ActEs handelt sich dabei um den Bereich, der ausschließlich der CFTC gehört – ein Bundesbehörde, die die staatlichen Glücksspielgesetze außer Kraft setzt. Im August prüfte das Ninth Circuit die gleichen Verträge.Man nannte sie „Sportwetten“ – mit allen Merkmalen einer Wette.Das bedeutet, dass Nevada eine Vorhersageplattform wie ein nichtlizenzierter Sportbuch ansehen und diese schließen kann. Derselbe Vertrag – aber in einem anderen Land.

Dieser Name ist keine Formalität – denn die schnellste Wachstumsmöglichkeit bei Robinhood basiert auf diesen Elementen. Im zweiten Quartal…Die Event-Kontrakte erbrachten 156 Millionen Dollar an Umsatz – ein mehr als zehnfach höherer Wert im Vergleich zum Vorjahr.Das macht sie so.Die zweitgrößte Quelle der Transaktionserträge bei Robinhood: Nach den Optionen mit 342 Millionen Dollar, vor den Aktien mit 129 Millionen Dollar und den Kryptowährungen mit 100 Millionen Dollar.Rund ein Fünftel der Umsatzerlöse aus dieser Kategorie von 776 Millionen Dollar.Das Unternehmen hat im Quartal 13,6 Milliarden dieser Verträge abgeschlossen.Bei einem Aktienkurs von fast 125 Dollar, mit einem Anstieg von etwa 70% in vier Monaten, sowie bei einer Gewinnmultiplikation von etwa 54 und einem Umsatzmultiplikationsfaktor von 26, zahlt der Markt ein angemessenes Wachstumspreis für dieses Wachstumsgeschäft. Das schnellste Wachstumspotenzial liegt dabei im Umsatzzuwachs – doch das Recht des Unternehmens, auf nationaler Ebene zu existieren, wird gerade jetzt vor Gericht verhandelt.

Es handelt sich im Grunde um eine Art Klassifizierungskampagne: Ist ein Vertrag über ein Ereignis ein „Swap“ oder ein „Wettgeschäft“? Die Cashflows sind in beiden Fällen gleich – der Kunde zahlt für das Recht, zu erfahren, wer gewinnt; der Vertrag zahlt dann aus oder stirbt. Der Unterschied liegt darin, wer das Recht hat, diese Regeln zu festlegen. Wenn man es als Swap betrachtet, dann übernimmt eine einzige Bundesregulierungsbehörde, die CFTC, die gesamte Aufgabe der Regulierung. Wenn man es als Wettgeschäft betrachtet, dann haben fünfzig Staaten jeweils ihre eigenen Vorschriften, Steuern und Verbote. Robinshoods 156 Millionen Dollar werden aktuell als nationale Einnahmen geführt – genauso wie in Kalifornien wie in Connecticut. Eine Entscheidung des Staates ändert diese Zahlen nicht durch Abgrenzungen, sondern indem sie hinter fünfzig verschiedenen Regeln gelegt wird.

Der Markt muss einen rechtlichen Rahmen wählen – ohne dass ihm gesagt wird, in welchem er sich befindet. Das ist die schwierige Situation eines Wachstumsinvestors.

Die zwei Schaltkreise – und wer davon profitiert?

Die Aufteilung der Gerichtsverfahren ist außergewöhnlich sauber – die beiden Gerichte haben dieselbe Frage auf entgegengesetzte Weise beantwortet. Das Third Circuit in dem Fall aus New Jersey entschied, dass ein Vertrag bezüglich eines Sportveranstaltungs-Events als „Swaps“ gilt, deren Zahlungen von der Auftretens eines solchen Events abhängen – und zwar in finanzieller, wirtschaftlicher oder kommerziellem Sinne.Die CEA übernimmt die Tätigkeit im Handel auf von den Bundesbehörden festgelegten Vertragsmärkten.Laut den Gaminggesetzen des Staates erreichen diese Gesetze jedoch nicht die tatsächlichen Situationen. Das Ninth Circuit entschied im Fall Nevada, dass Sportverträge keine Hebelinstrumente sind, sondern Wetteinlagen. Der Kongress wollte nicht, dass die CFTC als „Gamblingpolizei“ fungiert. Als Richter Ryan Nelson gegen Kalshi entschied, nutzte das Gericht sogar Kalshis eigene Marketingstrategien gegen ihn – das Unternehmen hatte sich einst als…Das erste App für legale Sportwetten in allen 50 Bundesstaaten.

Dieser letzte Punkt ist wichtig – denn er zeigt an, wo der Druck liegt. Die Branche des Prädiktionsmarktes hat sich entwickelt, indem sie die Sprache des Wettens verwendet – Geschwindigkeit, Handlungselemente, „legale Sportwetten“ – und diese Sprache wird jetzt vor Gericht verwendet, um sie aus dem Bundesenschutz herauszudisponieren. Die CFTC steht auf der Seite der Branche, argumentiert dabei die Rechtmäßigkeit dieser Praktiken.Sie fordern eine Entscheidung von der Obersten Gerichtsbarkeit.Aber die eigene Hausregel der Agentur – die „Sonderregel“, die vom CEA angeordnet wird, dass sie eingehalten werden muss – besagt:Die CFTC darf keine Verträge auflisten, die sie als gegen den öffentlichen Interessen erachten – einschließlich Gaming-Verträge.Auch der Regulator, der es erlaubt, dass diese Angebote ausgetauscht werden, hat eine Regelung, die einige dieser Angebote als „Gaming-Angebote“ betrachtet.

Die Bundesstaaten haben echte Anreize, zu gewinnen – nicht nur aus ideologischen Gründen. Sportwetten sind in den meisten Bundesstaaten bereits eine lizenzierte und steuerpflichtige Geschäftstätigkeit. Eine föderale Behauptung, dass Vorhersageverträge nichts anderes sind als Tauschgeschäfte, würde das Lizenzsystem der Sportbücher jedes Bundesstaates sowie seine Abgaben erheblich beeinträchtigen.Dutzende von Staaten haben Briefe unterzeichnet, in denen behauptet wird, dass Sportwetten keine Derivate sind und dass die CFTC keine Befugnis über sie hat.Nevada ist keine hypothetische Situation – es ist bereits so.Forciertes Robinhood hat die Sport-, Wahl- und Unterhaltungsverträge im Staat ausgesetzt.Das Risiko der Zerstörung ist keine hypothetische Situation – es handelt sich dabei um ein Szenario, das bereits einmal stattgefunden hat.

Was die Cert-Fenster Ihnen sagen und nicht sagen können

Das Fenster des Obersten Gerichtshofs ist die kurzfristige Möglichkeit.Die Gaming-Regulierungsbehörden von New Jersey haben eine Petition eingereicht.Der Antrag ist, dass das Gericht die Entscheidung des Third Circuit, die Industrie bevorzugend, überprüft.Die Unternehmen versprechen, Petitionen einzureichen.Gegen die Entscheidung des Ninth Circuit. Da zwei Gerichte unterschiedliche Ansichten haben, hat der Fall die typische Struktur, die das Gericht anwendet – also nicht einheitliche nationale Regeln. Die CFTC sagt das auch ausdrücklich.

Hier wird die Preisfrage wirklich relevant – und sie unterscheidet sich von dem, was auf den ersten Blick erscheint. Eine Zuschusszahlung ist nicht das „Schlechte“ im Sinne des „Bad Event“; sie ist vielmehr der Ausgangspunkt für das „Schlechte Event“, also die Entscheidung bezüglich der Meritsprüfung. Wenn die Industrie gewinnt, bleiben die Einnahmen aus dem Vertrag national und stabil – und die Wachstumsmultiplikation ist gerechtfertigt. Wenn die Staaten gewinnen, wird die Einnahme nicht mehr als nationale Einnahme betrachtet, sondern zu einer Mischung aus verschiedenen staatlichen Angelegenheiten werden, gegen die Robinhood entweder eingreifen muss oder zahlungspflichtig ist. Die Asymmetrie geht also durch den Kalender des Gerichts hindurch – nicht gegen das Gericht selbst. Eine Zuschusszahlung öffnet lediglich den Fall, für den man bereits bezahlt hat – während eine Ablehnung dazu führt, dass die Situation ungelöst bleibt und die Mischung aus verschiedenen staatlichen Angelegenheiten weiterhin besteht. Der Beschluss des Third Circuit schützt zwar den Nordosten, aber die Entscheidungen des Ninth Circuit betreffen einen Drittel des Landes.

Der „saubere Falschangestellungstest“ – wenn man so etwas überhaupt haben will: Wenn HOOD auf einer bestimmten Bedingung reagiert, dann haben die Investoren bereits eine Absicherung für das Risiko vorgesehen. Wenn der Aktie kaum etwas passiert, dann gab es kein rechtliches Risikopremium überhaupt. Die Multiplikationen beruhen also nur auf der Hoffnung auf Wachstum – nicht auf der Möglichkeit, dass dieses Wachstum reguliert wird. Der Optionsmarkt handelt daher nicht ängstlich – das Open Interest an Put/Call-Optionen liegt bei etwa 0,67, mehr Calls als Puts. Das zeigt, dass der Markt auf ein höheres Wachstum hofft, nicht auf eine abgesicherte Situation. Ich würde das nicht zu einer Wahrscheinlichkeit interpretieren – ein Indexwert ist keine gute Methode, um eine binäre rechtliche Entscheidung zu bewerten, die noch nicht getroffen wurde.

Die ehrliche Antwort auf die Frage des Titels lautet also: Der Markt hat die Fragilität der Unternehmen nicht richtig berücksichtigt – im Gegenteil, er hat sie einfach ignoriert. Ein Gewinnmultiplikator von 54, wenn der schnellste Wachstumsbereich eines Unternehmens von einer noch unbeantworteten rechtlichen Frage abhängt, ist eine Wette darauf, dass die entsprechende Entscheidung in allen Bundesstaaten zugunsten des Gewinnern ausfällt. Das mag stimmen – der Third Circuit hat das so entschieden, und die CFTC stimmt dem zu. Doch es handelt sich dabei um eine spezifische, testierbare Wette bezüglich einer Gerichtsentscheidung – keine operativen Thesen. Man muss sie daher als solche betrachten. Wenn man den Wachstumseffekten von Event-Contracts positiv bewerten will, sollte man wissen, dass man damit diejenige Seite der Problematik betreft, die zum Erfolg führt – die andere Seite hingegen bringt den schnellsten Wachstumsbereich wieder zurück an die 50 staatlichen Regulierungsbehörden, die jeweils ihre eigene Meinung und ihre eigene Strategie haben müssen.