Hammerson: Der Besitzer des The Mall, über den alle gesprochen haben, postet jetzt Zahlen – die Analysten zahlen dafür.

Hammerson aus London war in den letzten sechs Jahren ein Beispiel für die Risiken im Einzelhandelsimmobiliensektor – ein Eigentümer von Einkaufszentren, der seine Vermögenswerte verkaufte, seine Schulden reduzierte und sich gegen die Krise der frühen 2020er Jahre behaupten konnte. Deshalb ist es wichtig, zu überlegen, ob diese Entscheidung eine vernünftige Reaktion auf die Tatsachen ist – oder ob es sich um eine Art „Zahlung“ seitens der Investoren handelt, während das Geld bereits verdient wurde.

Der Beweis kam am 30. Juli – in den Halbjahresergebnissen, die vor einigen Jahren noch unvorstellbar gewesen wären. In den sechs Monaten bis zum 30. Juni waren die Ergebnisse von Hammerson…Die Erträge von EPRA stiegen um 33% auf 64 Millionen Pfund.Und der Gewinn pro Aktie stieg um 22% auf 12,1 Pence. Der Nettovermögenszuwachs belief sich auf 40%, oder 5% in einer vergleichbaren Rechnung, wobei Einkäufe und Verkäufe ausgeschlossen werden. Die Leitung hat den Jahresüberschuss für das Jahr 2026 erhöht.Die Einnahmenprognose von EPRA belaufen sich auf etwa 132 Millionen Pfund.Wachstum von etwa 27 Prozent ab 2025.

Der Grund dafür ist die Belegung und die Nachfrage der Mietern – nicht die höheren Werte der Vermögenswerte.Die Besetzung der Flagship-Stellen erreichte 96%.Die Umsätze sind im Vergleich zu den Vorjahren gestiegen – und das ist der höchste Wert für die erste Hälfte des Jahres seit sieben Jahren. Die Besucherzahlen nahmen um 3% zu. Laut der Firma hat das Unternehmen in allen Regionen die nationalen Vorgaben übertroffen. Die Verkäufe pro Artikel nahmen ebenfalls um 2% zu. Für einen Vermieter ist das wichtige Kennzahl: Der Leasingpreis betrug 18,5 Millionen Pfund. Das ist 52% über dem bisherigen Mietpreis sowie 9% über dem geschätzten Mietwert des Objekts. Kurz gesagt: Wenn die Leasingverträge auslaufen, verlangt Hammerson von den Mietern deutlich mehr als zuvor. Das ist der Mechanismus, durch den ein wiederbelebter Einkaufszentrum zu steigenden Mieterträgen führt – und da REITs den größten Teil ihrer Gewinne ausgeben müssen, zu steigenden Dividenden. Die Zwischendividende stieg um 22%.9,67 Pence pro AktieUnd das Unternehmen zielt darauf ab, die Zahlungen auszugeben.80–85 % der Einnahmen von EPRA.

Es ist der Dividendenaspekt, der es dem Analysten erschwert, die Daten zu dekodieren. Eine Reihe von Banken hoben ihre Ziele in den Wochen nach der Veröffentlichung an –Citi von 385p auf 454pMorgan Stanley klettert von 400 Pence auf 425 Pence. Barclays klettert von 360 Pence auf 420 Pence. Deutsche Bank klettert von 370 Pence auf 395 Pence. Die allgemeine Einschätzung ist „Hold“ – eine pro-bullishe Tendenz. Das ist das Wesentliche: Die Marktteilnehmer haben von der Zweifelhaltung bezüglich der Erholungsfähigkeit von Hammerson zu einer Förderung seiner Geschäftstätigkeit übergegangen.

Von defensiv zu offensiv

Das klare Zeichen dafür, dass die Managementführung glaubt, dass die Upscycling-Möglichkeit tatsächlich möglich ist, kam in derselben Ankündigung: Es handelte sich um die erste große externe Übernahme von Hammerson seit mehr als einem Jahrzehnt. Hammerson hat eine…50%-ige Beteiligung an der Manchester Arndale.Es handelt sich um einen der belebtesten Einkaufszentren Europas. Der Kauf kostet 218 Millionen Pfund – mit einem Nettorendite von 7,8%. M&G besitzt die andere Hälfte des Unternehmens. Der Deal bringt Gewinnsteigerungen ab dem ersten Tag.7 Millionen Pfund für den Gewinn bis 2026Und es wird durch eine Aktienausgabe finanziert, die eine bestimmte Summe erzielte.189 Millionen Pfund durch die Ausgabe von neuen Aktien zu einem Kurs von 355 Pence.Es handelt sich um einen Abzug von etwa 3,8 Prozent – was die bereits vorhandenen Inhaber mindert. Der CEO sagt, dass Großbritannien zu einem Markt für hochwertige Einzelhandelsimmobilien wird. Hammerson hat schließlich das finanzielle Ergebnis sowie den Mut, zu handeln.Etwa 200 Millionen Pfund zusätzliche Kaufkapazität.Nach der Gehaltserhöhung.

Das ist eine echte Regimeveränderung. Über Jahre hinweg hat Hammerson Kapital aus seinen Vermögenswerten herausgezogen – jetzt setzt es dieses Kapital wieder ein. Doch gerade hier wird die Situation für einen disziplinierten Käufer komplizierter.

Gutes Geschäft – und der Preis spiegelt das bereits wider.

Das ist die Spannung. Die operative Erholung ist tatsächlich vorhanden – die Besetzungsrate, die Leasingpreise und die Prognosen deuten alle auf dasselbe hin. Doch der Aktienkurs hat bereits stark abgenommen: In den letzten 52 Wochen lag er sogar bei etwa 263 Pence.377 Pence – das ist der obere Wert seines Bereichs.Nur ein paar Prozent unter dem Höchstwert. Zu diesem Preis werden die Aktien mehr oder weniger nach ihrem Buchwert gehandelt – mit Nettovermögenswerten…3,94 £ pro AktieUnd auf etwa 18–20 Mal mehr freies Cashflow als der Durchschnitt bei europäischen Retail-REITs – also ein Preisvorteil gegenüber dem „Buy the Dip“-Szenario.

Zwei strukturelle Faktoren sorgen dafür, dass die Bewertung ehrlich bleibt. Erstens kommt das Wachstum aus dem Betriebsertrag auf einer konstanten Vermögensbasis – die Bewertungen der Portfolios waren also…Unverändert in der HälfteDie Nettovermögenswerte nahmen also nicht zu. Es handelt sich dabei um ein Unternehmen, das mehr Einnahmen aus Immobilien erzielt – doch diese Immobilien sind noch nicht wertsteigernd. Das ist zwar gut für die Dividenden, aber keine Hilfe, wenn der Markt jemals eine Steigerung der Einnahmen durch Wertsteigerungen der Vermögenswerte benötigt. Zweitens ist der Bilanzkreis immer noch zu belastet – das Nettoverbindungsvermögen betrug etwa…8 Mal EBITDA in der Hälfte.Nach dem Kapitalerhöhungseffekt sinkt der Wert auf etwa 7-mal das ursprüngliche Niveau. Die Geschäftsführung ist zufrieden – doch die Investitionen erfolgten durch eine Aktienemitgliedschaft, nicht aus überschüssigem Geld. Daher hängt die Zunahme des Ertrags von der weiteren Erholung der Geschäftstätigkeit ab.

Das Stärkste an der Situation ist nicht, dass die Zahlen schlecht sind – sie sind es nicht. Das Problem ist vielmehr, dass die „billigen“ und unseriösen Geschäftsmodelle nicht mehr existieren. Der Rückzug von Anlegern, der vor zwei Jahren das Risiko/Gehalt attraktiv machte, ist bereits abgeschlossen. Bei einem Nettovermögenswert und einem mittleren Prozentrenditepreis zahlt ein Käufer heute einen fairen Preis für einen tatsächlich verbesserten Unternehmen. Das ist eine ganz andere Sache als den Kauf von Wert in einem hasserfüllten Sektor.

Was würde die Anrufe verändern?

Es handelt sich dabei nicht um einen Aktienwert, den man am Höhepunkt verfolgen sollte. Zudem ist der Preis nicht mehr so billig, dass man ihn als günstigen Kaufgrund betrachten könnte. Die ehrliche Einschätzung ist: Die operativen Ergebnisse sind real, aber die Neubewertung ist bereits weitgehend abgeschlossen. Die Entscheidung hängt nun davon ab, ob der Trend auch in den nächsten zwei Quartalen anhält. Man muss abwägen, ob die Beitragung von Arndale in Höhe von 7 Millionen Pfund tatsächlich effektiv ist – und ob die mittelfristigen Ziele erreicht werden können.6–8% kompletter WachstumssatzEs geht um die Gewinn pro Aktie sowie die Dividenden. Vor allem sollten die Bewertungen der Portfolios im zweiten Halbjahr endlich ansteigen. Wenn das geschieht, hat das Aktienpaar noch Raum für weitere Zuwächse. Wenn die Wachstumsprognosen jedoch auf einer flachen Vermögensbasis beruhen, dann ist die skeptische Sicht richtig – das Markt ist bereits für diese Erholung bezahlt worden. Die Indikatoren zeigen, dass das Unternehmen besser ist, als der Markt bisher angenommen hat. Der Preis ist also nicht mehr so günstig wie zuvor.