Der „Fed Independence Premium“ wird bisher von niemandem bewertet.

Die Gouverneurin der Federal Reserve, die versucht, ihren Job zu behalten, hat eine sehr klare Aussage dazu: Es gibt keinen rechtlichen Grund, sie abzusetzen.

Die Anwälte von Lisa Cook –Abbe Lowell und Norm EisenDiese Aussage wurde am Dienstag gemacht – dem Tag, an dem die Deadline des Weißen Hauses für ihre Antwort eintrat. Es handelte sich dabei um denselben Grundgedanken, den sie bereits seit mehr als einem Jahr verwendet haben: durch gerichtliche Anordnungen von niedrigeren Gerichten, durch mündliche Verhandlungen im Obersten Gerichtshof usw.Die Entscheidung vom Juni – die Entscheidung 5-4 – sorgte dafür, dass Cook weiterhin an ihrem Platz bleibt.Der Brief des Weißen Hauses, der diese neueste Runde in Gang setzte, wurde von… unterzeichnet.Stellvertreter des Stabschefs: Dan ScavinoUnd sie gab Cook genau 21 Tage Zeit, auf dieselben alten Anschuldigungen zu reagieren: Dass sie im Jahr 2021 bei Hypothekenanträgen zwei verschiedene Wohnungen als ihre „Hauptwohnung“ angegeben hatte – noch bevor sie überhaupt zur Fed ernannt wurde.

Das ist die Oberfläche der Geschichte. Der Teil, der für Ihre Investitionen wirklich wichtig ist, liegt in dem, was der Oberste Gerichtshof in diesem Fall getan oder nicht getan hat.

Die Entscheidung des Gerichts im Juni war sorgfältig und eng gefasst. Es wurde entschied, dass Cook weiterhin ihren Job behalten kann, während der zugrunde liegende Fall verhandelt wird.Der Grund für die Abberufung eines Fed-Präsidenten muss einen konkreten Maßstab darstellen.Nicht einfach irgendein Grund. Es hieß:Cook hat das Recht auf Kenntnis und die Möglichkeit, zu antworten.Es wurde die Verfassungsmäßigkeit der Schutzmaßnahmen der Fed bezüglich der Entlassung von Mitarbeitern aufgrund bestimmter Gründe anerkannt.Die historische Unabhängigkeit der ersten und zweiten Nationalbanken.

Aber das Gericht hat nicht festgelegt, was „Grund“ eigentlich bedeutet. Es hat keine Entscheidung bezüglich der Miethypotheken getroffen. Es hat auch nicht entschied, ob Cook ihren Job behalten darf – aufgrund der tatsächlichen Umstände. Das Gericht legte lediglich eine prozedurale Grundlage fest und zog sich zurück, sodass die eigentliche Frage von den untergeordneten Gerichten behandelt werden musste.

Es handelt sich dabei im Grunde um den Unterschied zwischen der Wortwirklichkeit des Gesetzes und seinem Geist. Der Oberste Gerichtshof sagte dem Weißen Haus: „Ihr könnt es noch einmal versuchen, aber erst einmal müsst ihr Cook die Möglichkeit geben, zu antworten.“ Und genau das hat das Weiße Haus getan – nach den Verfahren, die das Gericht vorschrieb, während es dieselben, nicht bewiesenen Anschuldigungen weiterverfolgte, die bereits vor mehr als einem Jahr erhoben wurden. Cooks Anwalt bezeichnet das als Vorwand. Die Regierung hingegen nennt es Ausführung des ordnungsgemäßen Verfahrens. Beide Beschreibungen sind technisch gesehen richtig.

Das ist der Grund, warum diese Unterscheidung für Sie als Investor wichtig ist – auch wenn Sie keine Aktien der Federal Reserve besitzen. Sie können sie einfach nicht haben.

Die Unabhängigkeit der Federal Reserve ist ein wertvolles Gut – nicht eine konstitutionelle Abstraktion, sondern eine echte finanzielle Eigenschaft. Es handelt sich dabei um die institutionelle Glaubwürdigkeit, die den Anlegern von Anleihen sagt: In fünf oder zehn Jahren wird die Federal Reserve die Zinsen erhöhen, falls die Inflation zu hoch steigt – und nicht von jemandem im Weißen Haus andere Entscheidungen getroffen werden. Diese Glaubwürdigkeit ist bereits in den langfristigen Zinssätzen der US-Staatsanleihen verankert. Sie sorgt dafür, dass das Risiko der Inflation nicht weiter ansteigt.

Und im Moment wird diese Glaubwürdigkeit direkt vor unseren Augen auf die Probe gestellt.

Die wirtschaftlichen Bedingungen machen die richtige Zeitpunkt für Entscheidungen entscheidend. Die Inflationsrate liegt seit fast sechs Jahren über dem Zielwert von 2% des Federal Reserve. Die Preissteigerungen bleiben weiterhin hoch.Die Fed hielt die Zinsen im Juli konstant bei 3,5% bis 3,75%. Doch drei stimmende Mitglieder wollten die Zinsen erhöhen.Die Futuresmärkte deuten darauf hin, dass es bis September zu einer Zinserhöhung kommen wird. Die Händler betrachten das nächste FOMC-Meeting als etwas, was eher wie ein Würfelspiel ist.

Der kommende Federal Reserve-PräsidentKevin Warsh wurde mit der Zusicherung einer strengen Unabhängigkeit bestätigt. Er sagte dem Senat, dass er die Zinsen nicht senken würde – nur weil Trump das von ihm verlangte.Aber Warsh hat auch gemischte Signale ausgesendet.Im Juli schlug er vor, dass höhere langfristige Erträge als Ersatz für die Erhöhung der Politikraten dienen könnten.Der Rückseite des Anleihemarktes hat diese Aussage sehr negativ aufgefallen – obwohl die Pressekonferenz eher vorsichtig war als erwartet. Die Strategen von Barclays wiesen anschließend darauf hin, dass die langfristigen Anleihenmärkte das Risiko einer abnehmenden Vertragswahrheit bezüglich der Bereitschaft der Fed, ihre Inflationsziele zu verteidigen, „äußerst unterschätzen“.

Der Kampf um die Position von Cook steht in Zusammenhang mit dieser Unsicherheit. Wenn Trump es schafft, Cook zu entfernen – oder wenn die Bedrohung dazu führt, dass sich das Verhalten der anderen Fed-Präsidenten ändert – dann ändert sich auch die Zusammensetzung des Vorstands. Trump könnte einen Ersatzmann ernennen und somit eine Mehrheit erlangen. Eine Mehrheit kontrolliert nicht nur den Vorstand in Washington, sondern auch die Ernennungen zu den regionalen Federal Reserve-Banken. Die institutionelle Kontrolle erstreckt sich viel weiter als ein einzelnes Amt im Vorstand.

Und die „Fed-Exception“ des Obersten Gerichtshofs – das Urteil, dass die Fed aufgrund ihrer historischen Entstehung anders ist als andere Behörden – gilt nur für die Funktion der Geldpolitik.Warsh selbst hat den Umfang der Regelung bereits eingeschränkt. Er behauptet, dass die Unabhängigkeit der Federal Reserve die „operativen Aktionen der Geldpolitik“ umfasst – aber nicht unbedingt die Bankenregulierung oder die Aufsicht über Banken.Die Grenzen sind poröse.

Das ist also, worauf Investoren tatsächlich achten sollten.

Der Aktienmarkt ignorierte die neueste Drohung von Cook.Der S&P 500 erreichte vor wenigen Tagen einen Rekordhoch – nur wenige Tage nachdem Trump angekündigt hatte, dass er über ihre Entlassung nachdenkt.Aktienmärkte neigen dazu, die Auseinandersetzungen im Rahmen der Regierungsführung der Fed als politisches Spektakel zu betrachten – es sei denn, die Zinsen ändern sich tatsächlich.

Aber der Anleihemarkt ist eine andere Sache. Der Zins von 10-jährigen US-Treasury-Anleihen ist aufgrund einer Kombination aus Erwartungen bezüglich Zinssenkungen, finanziellen Bedenken und einem hohen Angebot an Anleihen in die Höhe gestiegen. Die kurzfristigen Zinsen haben die Zielbereiche der Fed überschritten – was historisch gesehen auf kommende Zinssenkungen hindeutet.

Die Frage ist nicht, ob diese Ergebnisse mit den heutigen wirtschaftlichen Daten übereinstimmen. Die Frage ist vielmehr, ob ein Teil dieses Anstiegs auf eine stillschweigende Berücksichtigung des institutionellen Risikos zurückzuführen ist. Wenn die Unabhängigkeit der Fed in der Praxis – und nicht nur auf Papierseite – weiterhin schwindet, können die langfristigen Inflationserwartungen schwanken. Nicht weil die Fed Geld druckt, sondern weil Investoren anfangen, das Risiko zu berücksichtigen, dass die Fed die politisch unangenehme Entscheidung nicht treffen kann.

Eine Forschungsarbeit der Fed aus Anfang dieses Jahres ergab, dass die erwartete Inflation sowie das Inflation-Risikopremium in etwa konstant bei ca. 2% geblieben sind.Das bedeutet, dass die Investoren weiterhin dem Vertrauen in die Glaubwürdigkeit der Fed vertrauen. Doch diese Erkenntnis ist nur eine kurzfristige Beobachtung – keine Prognose. In demselben Artikel wird außerdem darauf hingewiesen, dass der Anstieg der Nominalzinsen in den letzten Jahren der größte seit Ende der 1970er und Anfang der 1980er Jahre war. Der Markt verlangt daher mehr Entschädigung für die Unsicherheit – auch wenn er nicht zugibt, dass diese Unsicherheit politischer Natur ist.

Cooks Antwort an das Weiße Haus, die am 26. August eingereicht wurde, leugnete jegliche Fehler und bezeichnete die Anschuldigungen als „unbeabsichtigten Fehler“, der nicht den Grad von Betrug erreicht. Ihre Anwälte betonten erneut, dass es „keine legitimen Gründe“ dafür gebe, sie zu entlassen. Die nächste Verhandlung steht nun an.

Die strukturellen Implikationen hängen nicht von den Ergebnissen ab. Der Oberste Gerichtshof hat festgestellt, dass die Entfernung eines Beamten aufgrund einer bestimmten Ursache überprüft werden muss – dass also eine bestimmte Verfahrensweise erforderlich ist – und dass die Fed historisch gesehen einzigartig ist. Doch das Konzept der „Ursache“ bleibt vage – es handelt sich dabei um einen Test der Fakten und Umstände. Das bedeutet, dass dieselben Anschuldigungen immer wieder angefochten werden können. Jede Anfechtung kostet die Glaubwürdigkeit des Beamten – auch wenn der Gouverneur gewinnt. Die Bedrohung durch Entfernung kann jede politische Entscheidung beeinflussen. Die Mehrheit des Obersten Gerichts warnte genau vor dieser Möglichkeit.

Für Ihr Portfolio ist die wichtigste Erkenntnis die Bedeutung der Laufzeit und der Inflation-Hedging-Maßnahmen. Bond-Strategen bei Unternehmen wie Schwab betrachten höhere Renditen mit längerer Laufzeit als das Normalfall und empfehlen, die Laufzeit des Portfolios unter dem Benchmark zu halten. Die Tresorexperten von Goldman Sachs weisen darauf hin, dass der späte Teil der Renditekurve am risikosesten ist – dort wirkt der Termipreis negativ auf jede kurzfristige Rateerleichterung. Diese Aussagen würden sinnvoll sein, auch ohne den Streit um Cook. Doch das Governance-Risiko fügt einem asymmetrischen Risiko am langen Ende hinzu – ein Risiko, das bisher nicht in der allgemeinen Bewertung berücksichtigt wird.

Der Kampf zwischen Cook und der Federal Reserve wird letztendlich vor Gericht enden. Die wichtigere Frage ist jedoch, ob die Märkte anfangen, die Möglichkeit einzuschätzen, dass die Unabhängigkeit der Federal Reserve – ein echtes, wertvolles und erkämpftes Gut – eher eine rechtliche Konstruktion als eine funktionierende Aussage darstellt. Bis dahin bewerten die Anleihemärkte die wirtschaftlichen Daten und die finanziellen Entwicklungen als „Rauschen“ und ignorieren den Rest. Ob das richtig ist, hängt von dem ab, was in Zukunft passiert – bei der Federal Reserve, vor Gericht und in den Gedanken der Investoren, die ihr Geld über Jahrzehnte an die Bundesregierung leihen.