Everpures Ergebnisse im zweiten Quartal verbergen ein Cashflow-Problem – die Aktienpreise sind bereits betroffen.

Everpure berichtete1,19 Milliarden Dollar Umsatz – ein Anstieg von 38 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Die angepassten Gewinn pro Aktie von 0,70 Dollar übertrifft die von den Analysten erwarteten 0,58 Dollar. Die Geschäftsführung hat die Jahresumsätze auf 5,03 bis 5,07 Milliarden US-Dollar erhöht und das Betriebsgewinnprognose auf 940 bis 960 Millionen US-Dollar gesteigert. Es scheint ein weiterer perfekter Quartal für ein Unternehmen zu sein, das auf dem Wachstum des Bereichs KI-Storage-Ressourcen reitet.

Die Zahlen oberhalb der Linie sind real. Aber wenn man tiefer in die Cashflow-Bilanz blickt, ändert sich die Sichtweise.

Der Betriebscashflow wurde negativ – mit einem Wert von minus 136 Millionen Dollar. Beide Werte waren im vorherigen Quartal positiv. Diese Veränderung ist jedoch keine geringe Enttäuschung – sie ist ein strukturelles Signal dafür, was unter der Steigerung der Umsätze vor sich geht.

Hier ist also, warum das wichtig ist und was es für alle, die diese Aktie kaufen, bedeutet.

Die Lieferkette ist in Aufruhr.

Der Zusammenbruch der Cashflows resultierte aus einer einzigen Quelle: Everpure gab 577 Millionen Dollar für Vorauszahlungen und andere Vermögenswerte aus – das ist ein Anstieg gegenüber etwa 14 Millionen Dollar im vergleichbaren Vorjahreszeitraum. Ein Anstieg um das 40-fache innerhalb eines Quartals.

Die Managementleute beschrieben es als eine Art „Kampf“ um die Sicherung von NAND-Flash-Memory und anderen Komponenten. Die weltweite Nachfrage nach AI-Infrastruktur hat zu Lieferbeschränkungen geführt. Everpure – wie auch andere Hardwareunternehmen in diesem Bereich – muss hohe Prämien zahlen, um ihre Kapazitäten sicherzustellen. Das Gesamtbudget des Unternehmens sank von 1,5 Milliarden US-Dollar am Ende des ersten Quartals auf etwa 1,0 Milliarden US-Dollar.

Das ist keine normale Wachstumsprozess. Ein gesundes Wachstum sollte mit einer Verbesserung der Cash-Ergebnisse einhergehen – nicht mit einem massiven Verlust an Working Capital. Wenn eine Unternehmung dazu gezwungen ist, den Lieferanten Hunderte Millionen Dollar vorab zu zahlen, um ihre eigenen Aufträge zu erfüllen, bedeutet das, dass die Lieferkette das Problem ist – nicht die Nachfrage. Die Berichte sagen, dass das Wachstum 38% beträgt. Der Cashfluss zeigt jedoch, dass das Unternehmen dieses Wachstum durch seine Bilanz finanziert.

Die Illusion des Randes

Die Gewinn- und Verlustrechnung erzählt eine ähnliche Geschichte. Der Betrag von 230 Millionen Dollar an nicht-GAAP-Betriebsgewinnen ist beeindruckend – das entspricht einem Marge von 19,4 %. Doch der GAAP-Betriebsgewinn betrug nur 63 Millionen Dollar, also einen Marge von 5,3%. Der Grund dafür ist, dass die Aktienbasierte Entschädigungen im Vergleich zum Vorjahr um 36 Prozent auf 160 Millionen Dollar gestiegen sind. Das ist keine Abweichung durch Rundung. Aktienbasierte Entschädigungen sind tatsächlich Kosten – es handelt sich dabei um den Preis, den man zahlen muss, um Talente in einem wettbewerbsintensiven Markt anzuziehen und zu halten.

Der Bruttomargenwert ist ebenfalls leicht gesunken – von etwa 70% im Vorjahr auf 68,4% nach GAAP-Maßstäben. Die Verwaltung hat einige Kostensteigerungen an die Kunden weitergegeben, aber nicht alle. Der Bruttomargenwert zeigt, dass der Engpass in der Lieferkette tatsächlich existiert. Der Cashflow zeigt jedoch, dass der Zeitpunkt dieses Engpasses noch nicht gekommen ist.

Das Bewertungsproblem

Hier wechselt die Analyse von den reinen Buchhaltungsaspekten hin zu Investitionsentscheidungen. EverPure hat eine Marktkapitalisierung von 36 Milliarden Dollar. Das entspricht ungefähr 9 Mal den vergangenen Umsätzen und fast 70 Mal dem vergangenen freien Cashflow von etwa 516 Millionen Dollar. Bei den voraussichtlichen Jahresergebnissen von 5 Milliarden Dollar beträgt der Kurs der Aktie etwa 7 Mal die zukünftigen Umsätze – das bedeutet, dass man davon ausgeht, dass die Wachstumsprozesse weiter anhalten und der Cashflow wieder zunehmen wird. Die zukünftigen Gewinnmultiplikatoren sind noch höher.

Der Aktiewert ist im vergangenen Jahr um 62% gestiegen – und im letzten Jahresverlauf um fast 43%. Der Aktienkurs hat sich von einem Tief von 56,78$ in 52 Wochen auf heute ca. 109$ erhöht. Obwohl die Ergebnisse den Prognosen für das zweite Quartal deutlich überlegen waren und die Prognosen angehoben wurden, fiel der Aktienkurs nach dem Handelstag um 1,7%. Die Marktteilnehmer nahmen diese guten Zahlen zur Kenntnis und behielten ihre Preisvorhersagen bei: Was passiert, wenn die Cash-Intensität nicht verbessert wird?

Das ist kein Name, der bereits veraltet ist – wo der Markt aufgegeben hat und die Zahlen nur langsam verbessern sich. Das ist genau das, was ich sucht. Es handelt sich um einen Aktienkurs, bei dem der Markt bereits optimistisch ist, die Multiplikatoren sind hoch, und die Cashflows haben genau zur falschen Zeit eingeschränkt werden.

Der Weg zur Lösung/Weg voran

Ich sage nicht, dass Everpure ein schlechtes Unternehmen ist. Die Wachstumsraten sind tatsächlich erheblich – ein Anstieg der Umsätze um 38 Prozent in acht aufeinanderfolgenden Quartalen ist kein Zufall. Der Erfolg bei den Projekten für die beiden Top-Fünf-Hyper-Scale-Unternehmen bestätigt die Strategie der DirectFlash-Architektur. Die 2,1 Milliarden Dollar an jährlichen wiederkehrenden Abonnementverkäufen bieten eine stabile Grundlage für das Wachstum.

Aber der Investitionsszenario unter diesem Preis hängt vollständig von einer Sache ab: der Wiederherstellung des Cashflows. Das Unternehmen muss beweisen, dass die Vorauszahlungen im Lieferkettenprozess nur eine vorübergehende Belastung des Working Capital darstellen – keine strukturelle Kosten für das Geschäftsbetrieb. In den nächsten zwei Quartalen sollten die 577 Millionen Dollar an Vorauszahlungen in produzierten Produkten und eingenommene Einnahmen umgewandelt werden. Dadurch wird die Belastung durch den Working Capital wieder beseitigt und freier Cashflow wieder erreicht.

Wenn das passiert – wenn Q3 und Q4 zeigen, dass die Betriebscashflows wieder positiv werden und der freie Cashflow wieder in den Bereich von über 100 Millionen US-Dollar pro Quartal zurückkehrt, wie es im letzten Jahr der Fall war – dann kann die Wachstumsgeschichte diese Bewertung rechtfertigen. Die Umsatzentwicklung würde das auch begründen.

Wenn das nicht der Fall ist – wenn der Betriebskapital erneut Geld verbraucht, wenn die Lieferung von NAND bis 2027 weiterhin knapp bleibt oder die Firma gezwungen ist, Vorauszahlungen zu tätigen, um ihre eigenen Ziele zu erreichen – dann wird die Bewertung unzureichend. Eine Marktkapitalisierung von 36 Milliarden Dollar mit einem negativen freien Cashflow von einem Viertel und Vorauszahlungen in Höhe von 577 Millionen Dollar lässt keinen Raum für eine Wachstumsgeschichte, die durch die Erschöpfung des Bilanzvermögens finanziert werden könnte.

Die Vorhersagen bezüglich den Umsatzen für das gesamte Jahr auf über 5 Milliarden Dollar machen diese Zielsetzung noch wichtiger. Um dieses Ziel zu erreichen, muss die Umsetzung bis Ende des Geschäftsjahres 2027 perfekt sein. Der im vierten Quartal erwartete Umsatz von etwa 1,48 Milliarden Dollar ist der höchste Umsatz in der Geschichte des Unternehmens. Das ist eine ambitionierte Zielsetzung – und eine ambitionierte Zielsetzung, die durch negative Freigeldflüsse unterstützt wird. Das sollte von den Investoren sorgfältig beobachtet werden.

Was man sich ansehen sollte

Der nächste Ertragsbericht im November wird die erste echte Prüfung darstellen. Man sollte auf einen wieder positiven Betriebscashflow hinarbeiten. Auch die vorab gezahlten Kosten sollten von dem Anstieg von 577 Millionen Dollar abnehmen. Der freie Cashflow sollte wieder auf das Niveau des letzten Quartals zurückkehren. Die Umsatz- und Gewinnzahlen werden sicherlich stark sein – die Frage ist nur, ob der Cashflow ebenfalls stark sein wird.

Everpure baut ein echtes Unternehmen auf – mit großem Schwung. Das Problem ist nicht das Unternehmen selbst, sondern der Preis. Mit einem Marktwert von fast 36 Milliarden Dollar scheint es so, als ob die Probleme im Lieferkettenbereich gelöst werden könnten, die Cashflows wieder steigen und alle vorgegebenen Zielwerte erreicht werden. Es sind jedoch viele Annahmen nötig, um all das zu berücksichtigen. Der Cashflow in den nächsten zwei Quartalen wird zeigen, ob diese Annahmen stimmen oder ob der Markt erneut überlegen muss, was man eigentlich bezahlt.