Die Energieübertragung wird unterschätzt – aber nicht aus dem Grund, den Sie denken.

Generierte Energieübertragung5,1 Milliarden US-Dollar an angepasstem EBITDA im zweiten Quartal 2026Er erhöhte seine Jahresziele bereits zum vierten Mal in Folge und gab bekannt.Das ist das 19. Mal in Folge, dass die Quartalsauszahlungen gesteigert wurden.Das Unternehmen transportiert rekordverdächtige Mengen an Rohöl, natürlichen Gasflüssigkeiten und Erdgas über eine Distanz von 70.000 Meilen durch Pipelines.

Das Aktivum wird zu einem Preis gehandelt, der 8,4-mal so hoch ist wie der durchschnittliche EV/EBITDA-Wert seiner Konkurrenten. Ihr nächster Konkurrent, Enterprise Products Partners, wird zu einem Preis gehandelt, der 11,5-mal so hoch ist. ONEOK liegt bei 12,2-mal, Kinder Morgan bei 13,4-mal.

Energy Transfer erzielt einen höheren Ertrag – 6,2 Prozent – als alle anderen Anbieter. Die Umsätze stiegen um 33 Prozent im Vergleich zu dem Vorjahr. Das Unternehmen kann seine Verteilung mit genügend Spielraum bewältigen. Doch die Marktpreise behandeln es, als hätte es ein strukturelles Defizit, das seine Konkurrenten nicht haben.

Der Defekt ist real. Er befindet sich einfach nicht im Bereich des Geschäfts.

Das Steuerproblem der MLP

Die Energy Transfer wird als Master Limited Partnership strukturiert – also als MLP. Dadurch wird die Unternehmenssteuer vermieden, und der größte Teil des operativen Cashflows wird direkt an die Investoren als Dividenden ausgezahlt. Der Preis dafür ist, dass die Investoren die Steuervorlage Schedule K-1 erhalten, anstatt die übliche Formulierung 1099.

Für die Energieübertragung ist das Problem nicht ein K-1 – es sind drei. Das Unternehmen operiert durch…Drei unabhängige Partnerschaften – jede von ihnen erstellt ihr eigenes K-1-Dokument. Die Anwendung dieses Dokuments gilt für 44 Bundesstaaten.Ein typischer Anleger muss Steuervoranlagen in Dutzenden von Jurisdiktionen einreichen – oder jemanden bezahlen, der die Vorbereitung dieser Dokumente übernimmt. MPLX ist eine weitere MLP, die in diesem Bereich tätig ist.Er erstellt ein einziges K-1-Dokument..

Dann gibt es noch das Problem mit den Rentenansprüchen. Wenn man Energy Transfer in einem IRA-, Roth IRA- oder 401(k)-Fonds besitzt, betrachtet die IRS den Anteil, den man als Partner hat, als nicht verbundene Geschäftseinkommen. Sobald dieses Betrag erreicht wird…1.000 Dollar im Jahr – das Konto selbst muss zu den Steuersätzen des Vertrauensverhältnisses Steuern zahlen.– Das führt dazu, dass die Anlagen schnell in den höheren Förderkategorien landen – und der Verwalter füllt das Formular 990-T aus, indem er Geld aus dem Rentenkonto verwendet. Die meisten institutionellen Investoren, die ihre Portfolios hauptsächlich durch steuerliche Vorteile gesteuert werden, kaufen einfach keine MLPs.

Das Ergebnis ist eine engere Investorenbasis, eine geringere Nachfrage nach den Aktien sowie eine verringerte Multiplikatorwerte. Der Markt akzeptiert diese Nachteile dauerhaft.

Wo sich die Cashflows tatsächlich befinden

Die Steuerstruktur ist ein Hindernis für die Bewertung von Vermögenswerten. Sie hat keinen Einfluss auf die Grundwirtschaftsverhältnisse.

Das Geschäft von Energy Transfer basiert auf Gebühren, die nach Volumen berechnet werden. Sie erheben Gebühren für den Transport von Rohöl aus der Permian Basin zu den Raffinerien an der Golfküste. Dabei wird Erdgas gesammelt, NGLs verarbeitet und das Gas über Terminals in Nederland, Texas exportiert. Die Einnahmen entstehen durch das Volumen – also wie viel Rohöl durch die Pipeln fließt – und nicht direkt aus den Preisen der Rohstoffe selbst. Dieses Gebührenmodell schützt den Cashflow vor Schwankungen bei den Öl- und Gaspreisen – und das ist auch der Grund, warum Midstream-Unternehmen so attraktiv für Einnahmeninvestoren sind.

Im zweiten Quartal zeigt sich, dass die Maschine auf voller Kapazität arbeitet. Die Transportmengen von NGL erreichen einen neuen Rekordwert.13 Prozent im Vergleich zum Vorjahr.NGL-Exporte25% gestiegenDer Transport von Rohöl ist ebenfalls ein Rekord.Rose 4%Die Hugh Brinson-PipelineEr ist in den kommerziellen Betrieb eingetreten und wird voraussichtlich die volle Kapazität der Phase I von 1,5 Milliarden Kubikfuß pro Tag erreichen.Die Niederlande-Anlage wurde angekündigt.Eine vollständig angemeldete Exportausweitung, die eine Kapazität von 240.000 Barrel pro Tag an Ethan erzeugt..

Alle sieben Geschäftsbereiche erzielten ein EBITDA-Wachstum im Vergleich zum Vorjahr.Kein einziger Teil trug mehr als ein Drittel des Gesamtwerts bei.Das bedeutet, dass die Cashflow-Basis breit ist und nicht konzentriert ist.

Der freie Cashflow in den letzten zwölf Monaten betrug 5,2 Milliarden Dollar, während die jährlichen Auszahlungen etwa 4,6 Milliarden Dollar betrugen – also etwa 1,1-mal so viel. Das ist weniger als der Wert von 1,5-mal, wie er in den konservativsten Partnerschaften üblich ist. Doch der Cashflow für das zweite Quartal betrug 2,59 Milliarden Dollar pro Jahr – das ist deutlich mehr als der aktuelle Auszahlungsrate. Zudem hat das Unternehmen die Auszahlungen für das 19. Quartal wieder einmal erhöht.

Die Jahresziele für den angepassten EBITDA für das Jahr 2026 liegen beiEin Mittelwert von 18,95 Milliarden Dollar – das ist eine Steigerung gegenüber 18,4 Milliarden Dollar vor nur zwei Monaten.Kapitalausgaben5,6 bis 5,9 Milliarden DollarEs umfasst sowohl Wartungs- als auch Wachstumsinitiativen. Das bedeutet, dass es einen freien Cashflow in der Größenordnung von 13 bis 13,4 Milliarden Dollar gibt – mehr als ausreichend, um die etwa 11 Milliarden Dollar jährliche Ausschüttungen zu decken, während gleichzeitig die Verschuldung im Laufe der Zeit reduziert wird.

Bilanz

Hier kommt die Vorsicht ins Spiel. Energy Transfer übernimmt…68,4 Milliarden Dollar an langfristiger SchuldenNur weniger als 1 Milliarde in Bargeld. Gegenüber 18,95 Milliarden US-Dollar an erwarteter jährlicher EBITDA bedeutet das, dass die Nettoleverage etwa 3,6-fach beträgt.

Nach den Standards von Mitte des Zeitraums liegt das in der oberen Zone – aber nicht besorgniserregend. Enterprise Products verwendet eine Netto-Legitimität von etwa 2,5x; ONEOK hingegen etwa 3,5x. Die höhere Legitimität bei Energy Transfer zeigt seine eher aggressiven Geschäftstaktiken – das Unternehmen wuchs hauptsächlich durch den Kauf von Unternehmen anstatt durch Eigenentwicklung.Fitch bestätigte Anfang dieses Jahres die BBB-Rating der Gesellschaft mit einem stabilen Ausblick.Und das…Die 5 Milliarden Dollar große revolving Credit-Finanzierungsmaßnahme hatte bis zum 30. Juni 3,76 Milliarden Dollar verfügbar..

Die Hebelwirkung ist wichtig, denn sie bestimmt, wie viel von dem freien Cashflow für die Reduzierung der Schulden verwendet werden kann, anstatt für Wachstum in der Verteilung der Gewinne. Bei einer Hebelwirkung von 3,6x hat das Unternehmen Raum, um die Schulden zu reduzieren – doch es wird keine schnelle Schuldenreduzierung geben. Die Verteilung der Gewinne ist sicher, aber das Tempo der zukünftigen Steigerungen hängt davon ab, wie aggressiv die Führung die Schulden reduzieren möchte.

Warum der Rabatt weiterhin anhält – und warum er nicht für immer anhalten kann.

Energy Transfer wird gegenüber Enterprise Products etwa um 27% unterbewertet und gegenüber ONEOK um 31% unterbewertet, basierend auf dem EV/EBITDA-Multiplikator. Der Markt schreibt diesen Unterschied der komplexen Steuervorschriften, der Anforderungen bezüglich der 3-K-1-Anmeldung, dem Risiko von UBTI, das die Einstellung von Rentenverträgen erschwert, sowie der höheren Verschuldung zu. Keiner dieser Faktoren ändert den Grundcashflow. Sie beeinflussen lediglich, wer die Aktien besitzen kann und wie viele Käufer am Auktionsmarkt auftauchen.

Aber es gibt Anzeichen dafür, dass der Rabatt schrumpfen könnte.Im Juli 2026 gaben Energy Transfer, zusammen mit Sunoco und USA Compression Partners bekannt, dass sie ihren Sitz nach Texas verlegen werden.Das ist der erste Schritt einer möglichen Unternehmensreorganisation – genau wie die Umwandlung von MLP zu Korporationen, die ONEOK und Enterprise Products vor Jahren durchgeführt haben. Diese Maßnahme vereinfacht die Verwaltung, reduziert die Kosten für die Einhaltung von Regeln auf Staatsebene und öffnet die Tür für eine zukünftige Umwandlung in eine C-Korporation – dadurch würde das Problem mit dem K-1-Dokument vollständig gelöst werden.

Eine Umwandlung würde nicht über Nacht stattfinden – und sie hätte auch eigene Auswirkungen auf die Finanzen. Doch die Richtung ist klar: Die Führung weiß, dass die strukturellen Hürden das Hauptproblem sind, das zwischen dem aktuellen Preis und dem Wert der Konkurrenz steht.

Die Lektüre

Die Energieübertragung wird im Vergleich zu den Konkurrenten mit ähnlichen Cashflows völlig unterschätzt. Die Diskontierung ist ausschließlich auf die Steuerstruktur zurückzuführen – nicht auf die Geschäftseigenschaften. Die Cashflows wachsen, die Verteilung der Erträge ist sichergestellt, und das Bilanzbild befindet sich auf einem Niveau, bei dem das Überleben des Unternehmens nicht in Frage kommt. Die 3-K-1-Sanktionen sowie die UBTI-Falle sind echte strukturelle Hindernisse, die die Multiplikatoren verringern – und diese werden bestehen bleiben, bis eine Umwandlung des Unternehmens in eine andere Form stattfindet.

Das Risiko liegt nicht in den Pipeline-Prozessen selbst, sondern in der Zeitplanung. Die Umsetzung erfordert Zeit – und der Rabatt bleibt so bestehen, bis diese Umsetzung stattfindet. Wenn Sie bereit sind, diese Wartezeit zu überstehen und die komplexen Steuervorgänge bewältigen können, dann ist das mathematisch möglich. Der Aktie geht ein Ertrag von 6,2% auf, wobei 1,5-mal dieser Ertrag durch freien Cashflow gedeckt wird. Zudem wird die Aktie zu einem Preis gehandelt, der ausreichend niedrig ist, damit selbst eine moderate Konvergenz der Multiplikatoren einen signifikanten Anstieg des Kurses bedeutet.

Wenn man nicht drei K-1-Formulare bearbeiten kann oder die Position im steuerpflichtigen Kontobuch beibehalten kann, bieten die Unternehmen Enterprise, ONEOK und Kinder Morgan ein ähnliches Gebühismodell – ohne die damit verbundenen Steueverzögerungen. Sie kosten jedoch mehr für dieses Privileg.