Die EZB erhöhte die Zinssätze, um den Ölpreisschock zu bekämpfen – doch sie kann ihn nicht stoppen.

Die europäischen Aktienmärkte zeigten am Freitag eine positive Entwicklung. Doch die Entwicklung in der vergangenen Woche zeigt eine andere Botschaft: Das Benchmark der Kontinentalmärkte…In den letzten vier Wochen ist er drei Mal hineingesprungen.Und der Rücksetzer begann nicht mit den Verlusten einer einzigen Firma. Er begann mit einer ganzen Kette von Unternehmen. Wenn man einen breiten europäischen Fonds besitzt – einen Stoxx 600- oder Eurozone-ETF oder die Aktien eines europäischen Giganten, die an den Börsen in New York gehandelt werden – dann beginnt der entscheidende Prozess bereits am Anfang dieser Kette. Es handelt sich dabei um den Ölpreis – einen Preis, den keine einzelne Firma hätte verfehlen können.

Der erste „Domino“-Schritt ist das Öl. Seitdem die Vereinigten Staaten und der Iran anfangend im August ihre Schifffahrts- und Energieinfrastruktur des jeweils anderen Landes angegriffen haben, hat der Preis für Brent-Öl auf über 100 Dollar pro Barrel gestiegen.Etwa 50 Prozent weniger als vom Ort aus, an dem der Krieg Ende Februar begann.Europa importiert im Grunde alle seine Ölprodukte – und zwar zu Preisen in Dollar. Daher führt ein Anstieg der Ölpreise direkt zu einer Erhöhung der Inflation in der Eurozone, die bereits über 3% liegt.

Das bringt die Europäische Zentralbank in eine schwierige Situation – und diese Situation ist die eigentliche Story. Am Donnerstag…Er erhöhte seinen Leitzins auf 2,5% – die zweite Erhöhung in diesem Jahr.Und es wurde signalisiert, dass die Zinsen wieder erhöht werden könnten, falls die Inflationsprognosen sich nicht verbessern. Die Finanzmärkte schätzen, dass es noch zwei oder drei weitere Zinssenhänge bis Ende 2027 geben wird.

Es gibt weiterhin Unstimmigkeiten bei den Preisen: Das, was die Preise in Europa in die Höhe treibt, ist ein Preis, den die EZB nicht festlegt. Die Preiserhöhungen verlangsamen die Nachfrage – doch sie machen den Preis nicht weniger. Die Zentralbank versucht, mit dem einzigen Mittel, das ihr zur Verfügung steht, etwas zu erreichen – doch dieses Mittel kann das Problem nicht lösen. Deshalb ist die „zweite und letzte Preiserhöhung“…Die meisten untersuchten Ökonomen nennen es immer noch so.Es stößt weiterhin mit den Marktpreisen für zukünftige Produkte zusammen.

Erste Landung: Ein Engpass bei der Margin-Bilanz ist bereits vorhanden.

Die energieintensivsten Hersteller der Eurozone – Chemikalien, Metalle, Glas, Düngemittel – kaufen Öl und Gas als Inputs. In Europa kostet Gas bereits mehr als das Preisniveau in den USA. Zu Beginn dieses Zyklus übernahmen diese Hersteller die höheren Energiekosten selbst, anstatt sie an die Kunden weiterzugeben – ein Unterschied zu dem Schock im Jahr 2022. Die Übernahme der Kosten stellt eine Art „Firewall“ dar, die die heutigen Gewinne und Verluste begleicht und die Kosten auf die Zukunft verschiebt. Die versteckten Kosten zeigen sich zunächst auf der Seite der Hersteller: Laut Barclays steigen die Preise für Hersteller schneller als die Preise für Verbraucher – das ist der klassische Anfang eines Engpasses bei den Margen, der noch nicht in den Gewinn- und Verlustrechnungen sichtbar ist.

Das ist der zweite Anstieg – er tritt jedoch langsamer ein als der Rückgang des Aktienkurses. Wenn die Margen sinken, reagieren die Unternehmen in dieser Reihenfolge: Sie verhandeln mit ihren Lieferanten neu, reduzieren ihre Lagerbestände, senken die Investitionen und schließlich die Arbeitsplätze. Welche dieser Maßnahmen angewandt werden, hängt davon ab, wie lange die Rohstoffpreise weiterhin hoch bleiben. Der „Verstärker“ in derselben Quartal ist die Zinsrate – um die Importabhängigkeit zu bekämpfen, haben die EZB die Kosten für Kredite im Automobil-, Immobilien- und Verbrauchersektor erhöht. Zudem steigen die Renditen auf Staatsanleihen.Verzeichnis der deutschen SchuldenausgabenUnd die politischen Unruhen in Berlin.Deutschlands zehnjähriger Bund erreichte 3,45 %, ein Niveau, das seit April 2011 nicht mehr erlebt wurde.Jeder Gewinnpunkt ist ein Hindernis für die langfristigen, hochwirksamen Vermögenswerte, die bisher den „bullischen“ Szenario für Europa bestimmt haben.

Der Firewall und die Kontrollgruppe, die die Daten überprüfen.

Der Firewall-Mechanismus verdient echte Bedeutung. Die Wirtschaft der Eurozone ist widerstandsfähiger als erwartet. Falls die EZB tatsächlich nach dieser zweiten Anhebung aufhört – wie die Mehrheit der untersuchten Ökonomen vermutet – dann wird der Druck auf die Wirtschaft auf eine bekannte Größe beschränkt bleiben. Wenn die Zinssätze hier anhalten, hört auch vieles andere auf.

Die Kontrollgruppe zeigt an, ob der Mechanismus tatsächlich existiert. Die Energieproduzenten befinden sich auf der rechten Seite dieses Indexes: TotalEnergies handelt etwa 11 Mal über dem Schlusswert der Einnahmen mit Shell und BP. Jede dieser großen Unternehmen erzielt dabei etwa 3–4% Rendite, wenn der Ölpreis steigt. Die Banken in der Eurozone sollten ebenfalls gut abschneiden – sie profitieren von den höheren Zinsen. Wenn diese beiden Unternehmen weiterhin von dem Rest des Indexes abweichen, dann ist das die Ursache für die Entwicklung des Ölmarktes. Wenn sie zusammen mit allen anderen Unternehmen fallen, handelt es sich um eine weitere Risikoerhöhung – und die besondere Position im Ölmarkt ist nicht mehr so stark wie zuvor.

Die dritte Landung ist der Moment, in dem es dich erreicht.

Für einen US-Retail-Investor ist die Exposition eher konzentriert – es handelt sich nicht um ein einzelnes schlechtes Unternehmen. Ein europäischer ETF umfasst alle Beteiligten: die Energieproduzenten, die Banken und Konsumentenunternehmen sowie die Währung. Der Ölpreis, der in Dollar und einem schwächeren Euro angegeben wird, führt zu einer sich wiederholenden Situation: Ein schwächerer Euro macht importierte Energien teurer – was wiederum zu weiteren Anhebungen der Zinsen führt, was wiederum den Euro schwächen kann. Deshalb zeigt sich dieser Stress eher an der Währung als an den Aktien. In der Eurozone spüren die Länder, die mit variablen Zinssätzen Kredite aufnehmen, sowie die Haushalte mit variablen Hypotheken in Spanien, Italien und Irland jede Anhebung der Zinsen durch die monatlichen Zahlungen.

Die Kette endet nur dann weiterlaufen, wenn die Rohstoffpreise weiterhin hoch bleiben, während der Druck auf die Produktionskosten die Verbraucherpreise übertrumpft – und wenn die Zinsen für deutsche Anleihen weiter steigen. Die Kette endet auch, wenn das Öl stabilisiert wird oder alternative Lieferanten auftauchen, wenn die Unternehmen die Belastungen ausreichend lange ertragen können – oder wenn die „zweite und letzte“ Ansicht der EZB bestätigt wird und keine weiteren Anhebungen stattfinden. Das erste Indikator ist die Bruttogewinnmarge der energieintensiven Industrien in Europa in der nächsten Geschäftsjahreszeit. Die Lage zwischen dem Produzenten- und Verbraucherinflationsvergleich sowie die Bundzinsen sind weitere Hinweise darauf. Wenn man diese drei Indikatoren beobachtet, wird man den zweiten Schritt erkennen, bevor die Berichterstatter etwas sagen.