Dagi Giyim kauft wieder Aktien zurück – aber das Unternehmen kann den Umsatz immer noch nicht in Gewinne umwandeln.

Dagi Giyim, ein türkischer Hersteller von Unterwäsche und Casualkleidung, kauft seine eigenen Aktien zurück. Der Vorstand der Firma hat die Rückkaufaktion genehmigt.November 2025 – mit einem Budget von 300 Millionen türkischen Lira und einer Obergrenze von 35 Millionen Aktien.SeitdemAm 7. September 2026 hat es 15,5 Millionen Aktien zurückgekauft – etwa 3,9 Prozent der Anteile des Unternehmens – zu durchschnittlichen Preisen zwischen 9,76 und 10,25 Lira pro Aktie.Die Verwaltung sagt, dass die Aktienwerte nicht den tatsächlichen Wert des Unternehmens widerspiegeln.

Diese Behauptung ist an sich nicht falsch. Dagi Giyim wird zu einem Preis gehandelt.0,05 Mal das Buchwert, etwa 1,1 Mal das laufende Umsatz.Und mit einer Marktkapitalisierung in der Nähe von…3,85 Milliarden LiraDer Aktiewert scheint für fast jeden Multiplikator billig zu sein. Eine auf Modellen basierte Schätzung des fairen Wertes durch einen Drittanbieter-Analysiungsdienst legt ihn näher…13 Lira pro Aktie – etwa 40 Prozent höher als der aktuelle Preis von 9,42 Lira pro Aktie.– Doch diese Schätzung ist nicht zuverlässig, da die Bewertungsmodelle für dieses Unternehmen stark voneinander abweichen.

Die Frage ist nicht, ob das Aktienpreis nicht hoch ist. Die Frage ist vielmehr, warum ein Unternehmen, das mit diesem Wachstumsgeschwindigkeit Einnahmen erzielt, trotzdem Geld verliert. Auch ist es fraglich, ob der freie Cashflow, den das Unternehmen generiert, als echter Indikator für seinen Wert angesehen werden kann. Zudem ist es unklar, ob eine Rückkaufaktion eine angemessene Nutzung des Kapitals ist, wenn die Geschäftsaktivitäten noch nicht nachgewiesen haben, dass sie zu Rentabilität führen können.

Einnahmen, die wachsen – und Gewinne, die nicht wachsen.

Dagi Giyim verkauft Unterwäsche, Badekleidung, Alltagskleidung sowie Schlafbekleidung für Männer, Frauen und Kinder – über physische Geschäfte in der gesamten Türkei sowie über einen E-Commerce-Kanal. Das Label wurde im Jahr 1989 gegründet und ist in einem der am schnellsten wachsenden E-Commerce-Märkte der Welt tätig – der Online-Verkauf in der Türkei ist dabei stark gewachsen.52 % im Jahr 2025Und das Unternehmen hat sich so positioniert, dass es von dieser Veränderung profitieren kann.

Die Umsatzzahlen scheinen stark zu sein. Der Umsatz in den letzten zwölf Monaten beträgtRund 3,3 Milliarden Lira – ein Anstieg von etwa 17 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Der fünfjährige jährliche Zinswachstumsrate beträgt 93%.Im dritten Quartal des Jahres 2025 erreichten die Umsätze 846 Millionen Lira – ein Anstieg von 65 Prozent gegenüber dem gleichen Quartal des Vorjahres..

Aber der jährliche Inflationswert in der Türkei war…31,5 % im August 2026Die türkische Lira hat in den letzten fünf Jahren einen erheblichen Wertverlust erlitten. Die Umsatzzuwächse, die in Lira gemessen werden, sind größtenteils auf Inflationen zurückzuführen. Die eigentliche Frage ist, ob Dagi Kunden und Mengen gewinnt – oder einfach nur mehr Lira für dieselben Artikel von Unterwäsche sammelt. Die angegebenen Zahlen trennen diese beiden Effekte nicht voneinander.

Wo die Inflation besonders wichtig ist, ist auf der Kostenseite. Die Bruttomarginen sind etwa stabil geblieben.Rund 52% bis 59% in den letzten Finanzperioden.Das bedeutet, dass das Unternehmen in der Lage war, die Preiserhöhungen an die Verbraucher weiterzugeben. Das ist nicht nichts. Doch die Stabilität des Bruttogewinns ist der Ausgangspunkt – nicht das Ziel.

Das echte Problem liegt unter der Bruttomarge. Im Geschäftsjahr bis März 2024 betrugen die Verkaufskosten, allgemeinen Kosten und Verwaltungskosten insgesamt…346 Millionen Lira im Vergleich zu einem Bruttoumsatz von 282 Millionen LiraDie Gesellschaft verlor bereits vor dem Einfluss der Zinsen Geld bei den Betriebsausgaben. Im Geschäftsjahr bis März 2025 stiegen die SG&A-Kosten an.427 Millionen Lira – während der Gesamterlös auf nur 399 Millionen Lira anstieg.Der Unterschied zwischen dem, was das Unternehmen durch den Verkauf seiner Waren erzielt, und dem, was es für die Betriebsführung ausgibt, ist noch nicht geschlossen.

Das Netzresultat: ein Nettoverlust.196 Millionen Lira im Jahr 2025 – mit Nettowertprestien von 114 Millionen Lira.Das fügt dem Problem noch hinzu. Die neuesten Quartalsdaten zeigen…Im Q2 2026 betrug der Nettogewinn 35 Millionen Lira – das ist etwas weniger als die 80 Millionen Lira im Q1.Aber trotzdem ein Verlust.

Der Cashflow, der nicht auf der Gewinn- und Verlustrechnung erscheint

Hier wird die Sache komplizierter. Trotz eines Nettogewinns von 196 Millionen Lira im Jahr 2025 erzielte Dagi Giyim einen etwa…614 Millionen Lira im freien CashflowDas ist kein Rundungsfehler oder eine einmalige Entlastung des Betriebskapitals. Wenn dies anhält, würde dieser freie Cashflow dazu beitragen, die Schulden der Firma zu begleichen.Netto-Schulden von 927 Millionen Lira innerhalb von etwa 1,5 Jahren.

Der Unterschied zwischen einem Nettoverlust und einem starken freien Cashflow deutet fast immer auf eine Sache hin: Große nicht- Cash-Kosten, vermutlich die Abschreibungen, fließen in die Einnahmenrechnung ein. Dagi Giyim stellt Bekleidung her und verkauft sie. Das Unternehmen besitzt Fabriken, Lagerhäuser und Ladenausstattung. In einer Inflationären Situation ist der Kosten für die Ersetzung dieser Vermögenswerte viel höher als ihr historischer Buchwert. Die Abschreibungen auf Basis des historischen Wertes unterschätzen den tatsächlichen wirtschaftlichen Schaden für das Unternehmen. Der daraus resultierende buchhalterische Verlust ist also teilweise nur ein „Phantomverlust“.

Das ist wichtig für den Argumentationsgrund des Buccbacks. Die Verwaltung kauft Aktien zu etwa 10 Lira pro Stück. Dabei werden echte Cashmittel verwendet – aus einem Unternehmen, das zwar echtes Cash generiert, aber gleichzeitig phantomen Verluste macht. Wenn der freie Cashflow echt und wiederholbar ist, und der Nettverlust ein reiner Buchhaltungsfehler aufgrund der historischen Kostenabzüge ist, dann könnte die Aktie deutlich billiger sein, als es die Gewinn- und Verlustrechnung angibt. Das ist der Fall bezüglich des Buccbacks.

Der Vorwurf gegenüber diesem Unternehmen setzt nur voraus, dass der freie Cashflow fragil ist. Die Verbraucherwirtschaft der Türkei steht unter Druck. Eine hohe Inflationsrate schwächt die reellen Löhne. Wenn die Nachfrage nach Unterwäsche und lässiger Kleidung abnimmt – und wenn die Kostenstruktur von Dagi nicht weiter sinkt – könnte der freie Cashflow, der die These des Unternehmens stützt, verschwinden. Der Gewinnmarge des Unternehmens über die letzten zwölf Monate ist…Negative: 5,9%Der Return on Assets, gemessen über fünf Jahre hinweg, beträgt:Negative 3,1%Das sind nicht die Renditen eines Unternehmens, das Aktienkapital aufbaut – es handelt sich dabei um die Renditen eines Unternehmens, das noch nicht den Unterschied zwischen Umsatzwachstum und Kostenwachstum überbrückt hat.

Was die „Multiples“ eigentlich sagen

Das Preis- gegen-Buchwert-Verhältnis von 0,05x ist das auffälligste Merkmal auf der Bewertungsliste von Dagi Giyim. Auf den ersten Blick scheint es logisch, ein Unternehmen für fünf Cent des Buchwerts zu kaufen – doch in der Inflationstätigkeit der Türkei wird der Buchwert in alten Lira gemessen. Das bedeutet, dass der Buchwert nur die historische Kosten der Anlagen aus den Jahren vor dem kürzlichen Währungsverfall darstellt. Der Buchwert ist also kein verlässlicher Indikator – er hat nicht mit den tatsächlichen Kosten der Anlagen Schritt halten können.

Ebenso erscheint das Preis-Sales-Verhältnis von 1,1 als zu niedrig, wenn die Umsätze langfristig anhalten und das Unternehmen diese Umsätze letztendlich in Gewinne umwandeln kann. Ohne Rentabilität ist das Preis-Sales-Verhältnis nur eine Zahl ohne Bestimmung.

Das Freigeldfluss-Multiple ist nützlicher. Bei einem Marktkapitalisierung von 3,85 Milliarden Lira und einem Freigeldfluss von 614 Millionen Lira liegt Dagi etwa bei 6-fach dem Freigeldfluss. Das ist angemessen – sogar attraktiv –, wenn der Freigeldfluss anhält. Falls dieser nicht anhält, dann erhöht sich das Multiple umgekehrt.

Das Rückkaufprogramm selbst gibt einen Indikator für die Überzeugung der Managementführung darüber, wie viel Wert die Aktien haben könnten. Die Ausgabe von 300 Millionen Lira an interne Cashmittel zum Kauf von Aktien zu einem Preis von etwa 10 Lira pro Aktie bedeutet, dass das Management glaubt, dass die Aktien mindestens diesen Wert haben – und dass das Geld, das für die Rückkäufe ausgegeben wird, den Bilanzstand nicht negativ beeinflusst. Das Unternehmen hat etwa 1,5 Jahre freies Cashflows, um seine Nettokreditwürden zu decken – was ihm etwas Spielraum gibt, das Geld für Rückkäufe auszugeben. Doch es bedeutet auch, dass es nur begrenzte Möglichkeiten zur Fehlentscheidung gibt: Eine signifikante Abnahme des freien Cashflows würde dazu führen, zwischen der Behandlung der Schulden und dem Fortfahren der Rückkäufe zu entscheiden.

Was würde den Fall verändern?

Der Rückkauf ist ein Signal – keine Beweisführung. Das Szenario von Dagi Giyim beruht auf zwei Bedingungen.

Zunächst muss der freie Cashflow real und wiederholbar sein. Das Unternehmen erzeugt ihn zwar gerade, aber es muss zeigen, dass die operativen Verluste – der Unterschied zwischen Bruttogewinn und SG&A-Kosten – abnehmen, anstatt nur durch Depreciationszeiten und Working-Capital-Zyklen verdeckt zu werden. Die Verbesserung des Nettoverlusts pro Quartal – von 80 Millionen Lira im Q1 2026 auf 35 Millionen Lira im Q2 2026 – ist ein Hinweis in die richtige Richtung. Doch zwei Quartale mit abnehmenden Verlusten sind keine stabile Tendenz.

Zweitens muss das Umsatzwachstum eine Volumenkomponente enthalten – abgesehen von der Inflationsverrechnung. Wenn Dagi den Anteil im E-Commerce steigert und profitabile Geschäfte eröffnet, wird dies letztendlich in den Bewertungen berücksichtigt werden. Wenn das Umsatzwachstum ausschließlich durch Währungsumstellungen getrieben wird, hat das Unternehmen seine Kernprobleme noch nicht gelöst.

Für einen Investor, der von außen beobachtet, ist das Aktienunternehmen keine Schlagzeilenquelle und passt auch nicht perfekt in ein US-Investmentportfolio. Es handelt sich um ein kleines, lokal ansiedeltes Unternehmen auf einem entstehenden Markt – mit Währungsrisiken, Inflationsrisiken sowie einem Gewinnverhältnis, das noch nicht positiv ist. Der Differenz zwischen dem Preis und dem wahren Wert des Unternehmens besteht also tatsächlich. Die Frage ist: Kann das Unternehmen seine operativen Probleme bewältigen? Und wird das Kapital der Verwaltung besser eingesetzt werden, indem es Aktien zu 10 Lira pro Stück kauft, oder indem 927 Millionen Lira an Nettendebit entfernt werden?

Das Management von Dagi Giyim hat die Entscheidung für den Rückkauf getroffen. Die finanziellen Unterlagen zeigen, dass das Unternehmen das für den Moment schaffen kann. Ob es die richtige Entscheidung ist, wird in den nächsten Quartalen an den operativen Ergebnissen erkennbar werden – nicht im Aktienkurs.