Costco: Das „Premium“, das jeden Fehler bestraft.

Bei Costco werden die Waren zu einem Preis verkauft, der eine nahezu perfekte Ausführung erfordert – und der Markt setzt diese Anforderung ohne Gnade durch.

Der Aktienkurs liegt bei etwa 905 Dollar – das ist rund 17% unter dem Höchstwert von fast 1.100 Dollar innerhalb der letzten 52 Wochen. Das Geschäftsbereichsergebnis hat sich in den letzten zwei Quartalen um 9% bis 11% erhöht. Der freie Cashflow ist um 20% gestiegen. Die Anzahl der Mitgliedern in den USA und Kanada ist ebenfalls gestiegen – auf 92,2%. Das Unternehmen hat zum ersten Mal seit sieben Jahren die Gebühren erhöht – diese Erhöhung trägt nun zu den Einnahmen bei.

Nach den meisten Kriterien operiert Costco auf dem besten Niveau seiner Geschichte – oder zumindest nahe daran. In den letzten vier Monaten wurde das Aktienkapital zweimal verkauft, weil die Aktie genau das tut, was die Investoren für sie bezahlt haben – nur nicht auf dem Niveau, das sie eigentlich verdient.

Die Frage ist nicht, ob Costco ein gutes Unternehmen ist. Die Frage ist vielmehr, ob eine Aktie, deren Bewertung 45-mal so hoch ist wie die durchschnittlichen Gewinne in der Vergangenheit und 55-mal so hoch wie die durchschnittlichen Gewinne in der Zukunft, es wert ist, dass sie wieder enttäuscht wird – bevor die Bewertung entweder ihre Würde bewiesen hat oder schließlich sinkt.

Das Mitgliedsverhältnis ist intakt.

Costcos gesamte Strategie beruht auf einer Sache: Die Mitglieder kommen weiterhin wieder und erneuern ihre Mitgliedschaft – und zahlen dafür letztendlich mehr Geld. Die Beweise dafür sind immer noch vorhanden.

Das Unternehmen beendete das dritte Quartal des Geschäftsjahres mit82,9 Millionen bezahlte Mitglieder – ein Anstieg von 4,1 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Noch wichtiger ist, dass fast die Hälfte dieser Personen jetzt Executive-Mitglieder sind – insgesamt 41,2 Millionen Personen, ein Anstieg von 9,6 %. Die Executive-Mitglieder machen 75% der Gesamtkäufe aus und geben pro Besuch mehr aus. Deshalb sind sie der eigentliche Gewinnstreiber. Der Übergang von Gold-Star-Mitgliedern zu Executive-Mitgliedern beschleunigt sich weiterhin – auch in neuen Märkten wie China, wo die Einführung von Executive-Mitgliedern bereits stark ist.

Die Wiederbewertungen zeigen dieselbe Entwicklung. In den USA und Kanada liegt sie bei 92,2 % – ein Anstieg von 10 Prozentpunkten gegenüber dem vorherigen Quartal – und weltweit bei 89,7 %. Costco hält seine Mitgliederzahl aufrecht, obwohl die Online-Anmeldungen (die zu etwas niedrigeren Kosten stattfinden) einen immer größeren Anteil ausmachen. Das Unternehmen hat diese Nachteile durch gezielte digitale Maßnahmen zur Aufrechterhaltung der Mitgliederzahl kompensiert.

Dann kam die Erhöhung der Gebühren – eine Forderung, die Wall Street seit Jahren verfolgt.1. September 2024 – die erste Wanderung seit sieben Jahren – Gold Star stieg von 60 auf 65 Dollar und Executive von 120 auf 130 Dollar.Das ist ungefähr…8-prozentiger AnstiegVollständig. Die Einnahmen aus Mitgliedsbeiträgen in den ersten drei Quartalen des Geschäftsjahres 2026 stiegen um 10,7%. Das zeigt bereits die positiven Entwicklungen. Das Unternehmen verfügt nun über etwa 4,1 Milliarden Dollar an Einnahmen aus Mitgliedsbeiträgen in den neun Monaten – im Vergleich zu 3,6 Milliarden Dollar im Vorjahr.

Die Mitgliedsgebühren sind fast ausschließlich Einnahmen. Sie bilden die Grundlage für hohe Margen – so können die Geschäfte bei Costco Waren zu Preisen verkaufen, bei denen die Betriebsmargen nur 2,5% bis 3% betragen, und dennoch außergewöhnliche Renditen erzielen. Die Rendite auf das investierte Kapital liegt bei 23%, die Rendite auf das Eigenkapital bei 29%. Das Geschäftsmodell ist eine Cashflow-Maschine, die auf hohen Wiederverkaufsraten basiert – etwas, was die meisten Abonnementgeschäfte nur träumen können.

Warum der Aktienkurs trotzdem fiel

Zwei getrennte Verkäufe in den letzten vier Monaten haben die Aktie von ihren Höchstständen heruntergetrieben. Beide Verkäufe folgten demselben Muster: solide Ergebnisse – doch diese reichten nicht aus, um den Preis gerechtfertigt zu machen.

Im Mai waren die Ergebnisse aus dem dritten Quartal sehr gut – Nettoumsätze.Die Umsatzentwicklung betrug 11,6 %, und der Umsatz lag bei 69,15 Milliarden Dollar. Das EPS betrug 4,93 Dollar.– aber das…Der Aktienkurs fiel um 4,6%.In nur einem Tag. Die vergleichbaren Verkäufe stiegen um 9,8 %, nach Abzug von Kosten für Treibstoff und Währung um 6,6 %. Das ist eine gute Entwicklung. Doch wenn man für einen Händler 50 Mal so viel bezahlt wie seine Einnahmen, dann ist „gut“ kein Maßstab mehr. Der Markt hatte bereits die Erwartungen festgelegt – es blieb keine Möglichkeit mehr, sich herauszuhalten.

Im Juli zeigte der monatliche Verkaufsbericht für Juni, dass das Wachstum der Verkäufe langsamer wurde als im April und Mai.Der Aktienkurs fiel um weitere 4,2%.Allein die Ergebnisse im Juni waren noch keine Katastrophe – es war vielmehr ein Zeichen dafür, dass das Wachstum möglicherweise langsamer wird. Aber bei dieser Dauer werden alle Anzeichen einer Verlangsamung als Grund genutzt, um den Markt zu verlassen.

Die Entwertung der Aktien war nicht auf ein gescheitertes Geschäft zurückzuführen. Es ging vielmehr um die Bewertung – bei der die „Perfektion“ als Maßstab diente, während die Realität ignoriert wurde. Ein P/E von 45 Mal und ein Forward P/E von fast 55 sind nicht nur teuer – sie gehören zu den teuersten Multiplikatoren im ganzen Einzelhandel. Costco rechtfertigt diesen Preis durch Konstanz. Doch eine Konstanz von 55 Mal den Vorjahresgewinnen bedeutet, dass der Markt bereits die Jahre einer perfekten Leistung vorausberechnet. Wenn die Wachstumsrate zwischen den monatlichen Berichten abnimmt, muss die Bewertung erneut überprüft werden.

Der Cashflow, der die vielen Aktivitäten unterstützt

Das Hauptproblem für die Premium-Produkte ist die Ersparnis von Geld – und die Zahlen hier sind echt.

Costco erzielte in den letzten zwölf Monaten einen Betriebscashflow von 15 Milliarden Dollar sowie einen freien Cashflow von 8,8 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 20 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Der Freie Cashflow-Multiplikator beträgt 3 Prozent. Das Bilanzvermögen umfasst 19 Milliarden Dollar an Barmitteln, während die Gesamtverschuldung 53 Milliarden Dollar beträgt. Damit liegt das Nettoverschuldungsniveau bei etwa -14 Milliarden Dollar. Das Unternehmen verfügt somit über ein solides Bilanzvermögen – mit 22 Jahren anhaltender Dividendenzahlungen und einem Auszahlungsverhältnis von weniger als 27 Prozent.

Die Kapitalausgaben von 6,2 Milliarden US-Dollar im letzten Geschäftsjahr sind zwar groß, doch sie finanzieren die Eröffnung neuer Lagerstätten sowie die Expansion des E-Commerce-Geschäfts. Diese Investitionen tragen dazu bei, das Wachstum zu fördern. Die digital unterstützten Verkäufe stiegen im dritten Quartal um 21%. Das Kraftstoffgeschäft bleibt weiterhin ein wichtiger Treiber für den Wachstumspfad – es verwandelt Kunden, die Gas kaufen, in Kunden, die mehr ausgeben und in Lagerbestellungen investieren.

Die Cash-Erzeugung ist real. Es handelt sich dabei um 8,8 Milliarden Dollar an freiem Cashflow bei einem Marktkapitalisierungswert von 401 Milliarden Dollar – das entspricht einer Rendite von etwa 2,2%. Das ist eine solide Zahl für einen Anleihenauftrag – aber keine gute Grundlage für einen Aktienkurs, der 55-mal so hoch ist wie die zukünftigen Gewinne. Der Cashflow unterstützt den Aktienkurs – doch er macht ihn nicht zu einem guten Kaufkraft.

Der Katalysator-Clock: Die Gewinne im vierten Quartal in zehn Tagen

Hier wird die Frage der abstrakten Bewertung zu einer konkreten Frage. Costco meldet die Ergebnisse des vierten Quartals des Geschäftsjahres 2026.24. September– Nur noch zehn Tage.

Der vierte Quartal ist der besonders schwierige Quartal. Im vierten Quartal des Fiskaljahres 2025 betrug das Umsatzvolumen 86,2 Milliarden Dollar und der EPS lag bei 5,87 Dollar pro Aktie. Die allgemeinen Prognosen für den vierten Quartal dieses Jahres besagen ein Umsatzvolumen von etwa 86 Milliarden Dollar und einen EPS von etwa 6,51 Dollar pro Aktie – das bedeutet eine Wachstumsrate von etwa 11%. Das ist der Standard.

Aber die eigentliche Frage, auf die die Investoren achten, ist nicht nur, ob Costco den Wert übertreffen wird. Es geht vielmehr darum, ob das Unternehmen irgendwelche Anzeichen gibt – egal ob explizit oder implizit – dafür, dass es im Jahr 2027 wieder eine Erhöhung der Mitgliedsgebühr geben wird. Die letzte Erhöhung trat im September 2024 in Kraft. Wenn die nächste Erhöhung im September 2026 erfolgt, würde sie den gesamten Zeitraum 2027 abdecken. Das wäre dann der einzige Faktor, der die Voraussetzungen für eine angemessene Rendite bietet – ohne dass dabei erhebliche Risiken entstehen.

Eine Erhöhung der Gebühren würde auch den Investoren signalisieren, dass die Verwaltung glaubt, dass die Wiederherstellungsraten noch einen weiteren Anstieg von 5% bis 8% bewirken können. Bei 92,2% in den USA und Kanada gibt es mathematisch gesehen Raum dafür – doch der Markt hat das bisher noch nicht erkennen können.

Es gibt auch die Frage der vergleichbaren Verkäufe. Die angepassten Kurswerte lagen im 3. Quartal bei 6,6%, was im Vergleich zu den 6,7% im 2. Quartal praktisch unverändert ist. Wenn das Monatsbericht für Juli (der zusammen mit den Ergebnissen des 4. Quartals veröffentlicht wird) eine weitere Abschwächung zeigt, wird wieder ein Abwärtstrend eintreten. Das Muster ist klar: Dieses Aktienangebot kann keine Verlangsamung des Wachstums unter diesen Kursbedingungen tolerieren.

Wo die Aktienländereien sind

Costco ist ein hervorragender Handelsbetrieb – allerdings mit Preisen, bei denen kaum Raum für Fehler vorhanden ist. Die Mitgliedsgebühr steigt, und der Cashflow beschleunigt sich. Doch das Aktienkursniveau wurde bereits zweimal innerhalb von vier Monaten beeinträchtigt – aufgrund eines Wachstums, das nicht perfekt war. Es war nicht schlecht, aber nicht ausreichend, um eine Gewinnmultiplikation von 55 zu erreichen.

Der Preis von 905 Dollar stellt eine Art Neustart dar. Von dem Höchststand von fast 1.100 Dollar in den letzten 52 Wochen hat sich der Aktie ein Rückgang von etwa 17% ergeben. Das ist ausreichend, um anzuzeigen, dass der Markt die Möglichkeit in Betracht zieht, dass das Wachstum abnimmt. Doch das reicht nicht aus, um die Bewertung als günstig zu bezeichnen – 45-mal die durchschnittlichen Erträge sind immer noch überhöht, selbst nach diesem Rückgang.

Es handelt sich nicht um eine Gelegenheit zum Kauf bei niedrigen Kursen. Das Unternehmen ist noch nicht so schlecht geworden, dass die Aktie als günstig eingestuft werden könnte. Es ist auch kein Grund, aufzugeben – die Grundlagen des Unternehmens sind real, und ein Anstieg der Gebühren im September könnte die Gewinnentwicklung weiter verbessern.

Für jemanden ohne eine Position ist die ehrlichste Vorgehensweise, auf die Gewinnveranstaltung am 24. September zu warten. Wenn Costco gute Ergebnisse erzielt und die Kosten gleich bleiben, sowie die Managementleute Anzeichen dafür geben, dass weitere Gebühren erhöht werden, dann wird die Begründung für den hohen Kurs wieder gültig sein. Wenn die Kosten jedoch sinken und keine Gründe für eine Erhöhung der Gebühren bestehen, könnte dieser Kurs unter Druck geraten. Das Unternehmen selbst würde weiterhin bestehen bleiben – aber das Aktienkurs könnte nicht mehr so hoch sein.

Zehn Tage werden zeigen, ob das Premium-Produkt wirklich einen Wert hat oder nur eine weitere „Geschichte“ ist, die verkauft werden soll.