Das Modell-Engine von Constellation ist stillgelegt. Bei 10-facher Gewinnmarke: Wer hat die Chancen?

Das wichtigste Zahlwert von Constellation Brands ist eine kleine, negative Zahl: Die Lieferungen von Bier an die Vertriebspartner – mit dem Begriff „Depletion“ bezeichnet – sind zurückgegangen.0.3%Im letzten Quartal war das so. Seit einem Jahrzehnt war dieser Wert der Grund dafür, dass die Aktie wie eine Wachstumsaktie gehandelt wurde: Modelo Especial und Corona waren die einzigen zuverlässigen Unternehmen im US-Biermarkt. Jetzt ist das „Motorengerät“ stillgelegt – der Markt hat die Aktie entsprechend bestraft: Der Kurs liegt bei etwa zehn Mal den zukünftigen Erträgen, mit einem Dividendenausfall von 3,3%. Einige betrachten dies als einen „zerbrochenen Wachstumsmythos“ – das niedrige Multiplikatorniveau zeigt schließlich, dass das Unternehmen nicht mehr wachsen kann. Andere sehen darin eine noch profitable Aktie – deren Schmerz bereits im Preis angegeben ist. Am 6. Oktober, nach dem Marktschluss, wird Constellation seine zweite Geschäftsjahresübersicht vorlegen – dieses eine Zahlenwert wird dann die Entscheidungsgrundlage sein.

Die gemeinsamen Fakten werden von beiden Seiten unterschrieben.

Setzen Sie zuerst das Datum sowie den Wettbewerb fest. Ab dem 10. September liegen die Aktienkurse bei etwa 124 Dollar – also nur wenige Dollar unter ihrem 52-Wochen-Tief von 120,25 Dollar. Das ist etwa 18 Prozent unter dem Niveau von vor vier Monaten. Der Marktwert beträgt 21 Milliarden Dollar. Doch es gibt noch 10,4 Milliarden Dollar an Nettendebit. Somit ist der Gesamtwert des Unternehmens etwa 31,6 Milliarden Dollar. Der Preis-Gewinn-Verhältnis liegt bei etwa 11,6; das Forward-Preis-Gewinn-Verhältnis beträgt etwa 10,2. Der Zins von 3,35 Prozent basiert auf einem Quartalsdividende von 1,03 Dollar.

Der gerade vergangene Quartal – der finanzielle erste Quartal, endete am 31. Mai – legte den Ton für die Zukunft fest. Die gemeldeten Nettoumsätze sind gesunken.3% bis 2,43 Milliarden DollarAber dieser Rückgang ist hauptsächlich ein „Rechnungsartikel“: Constellation hat letztes Jahr einen großen Teil ihrer traditionellen Weine und Spirituosen verkauft. Die Nettoumsätze für organische Produkte stiegen tatsächlich auf niedrige Zahlen. Bei Bier entfiel etwa 90 Prozent des Gewinns – die Nettoumsätze für Bier stiegen also nicht.2% bis 2,28 Milliarden DollarAuf höheren Preisen – und das Portfolio blieb weiterhin so.Top-Dollar-AktiengewinnerIn den US-amerikanischen verfolgten Märkten erhöhte sich der Anteil um 0,6 Punkte. Die vergleichbaren Gewinn je Aktie lagen bei…$3.43+7 % im Jahresvergleich;Berichteter EPS: 3,79 DollarRose: 31%, beeindruckt von den Erträgen aus dem Verkauf.

Es ist eine Tatsache, die beide Gruppen stört: In dem wachsenden Biergeschäft werden die Marken, die das Unternehmen aufgebaut haben, immer kleiner.Das Modell Special Depletion sank um etwa 2 %, während Corona Extra mehr als 5 % fielen.Nur die kleineren Etiketten –Pacifico steigt um 21%, Victoria um 14%.Das Model Chelada erzielte einen Anstieg von 6 Prozent – das entspricht einer Abschwächung der Einbrüche. Die Managementleute erklärten die Schwäche des Unternehmens klar: Inflation, eine hohe Benzinpreissteigerung in den USA, die während des Quartals über 50 Prozent lag, sowie eine hispanische Konsumentengruppe.Etwa die Hälfte der Käufer von Bier in den USA– Handel an der Unterkompensation der Lebenshaltungskosten sowie der Ansteckung durch Einwanderung.

Erste Runde: Ist die Nachfrage zyklisch oder strukturell bedingt?

Die Argumentation des Bull ist, dass es sich um einen Anforderungszyklus handelt, nicht um eine Auflösung der Franchise. Modelo Especial ist immer noch…Die führende Biermarke in Bezug auf den U.S.-Dollar-UmsatzConstellation gewinnt immer noch an Marktanteilen – obwohl die Kategorie kleiner wird. Die Verteilung der Produkte bleibt gut, und die Umsätze von Pacifico und Victoria wachsen weiterhin in zweistelligen Zahlen. Wenn das Problem darin besteht, dass die Inflation sowie ein plötzlicher Energiepreisschock vorliegen, dann füllt der Hersteller seine Vorräte wieder auf – während das Geld des Kunden ebenfalls abnimmt. Man sollte das Unternehmen zum Zehnfache seines Gewinns kaufen, während der Markt so handelt, als ob der „Kronenstatus“ von Modelo weggegangen sei. Eine kleine Stabilisierung führt dazu, dass die Aktienrate wieder zu den Werten ihrer Mitbewerber zurückkehrt.

Die Antwort des Bären hat echte Bedeutung: Ein Unternehmen, das an Umsatz verliert – und dabei auch noch seine beiden wichtigsten Marken verliert – hat ein Geschäft, dessen Wachstumsmotor nicht mehr funktioniert. Die Gruppe der Menschen mit niedrigem Einkommen und hispanischer Herkunft ist genau die Gruppe, die am stärksten betroffen ist. Wenn diese Verbraucher nicht wieder auf die Beine kommen, bedeutet „stabile“ Brauindustrie eine dauerhafte Nichtwachstumssituation – und das ist genau das, was das Aktienpreis von zehnmal so hoch ist. Der Bär gewinnt den Punkt, dass nichts im letzten Quartal darauf hindeutet, dass die stagnierende Situation vorübergehend ist. Doch der Bulle gewinnt diese Runde, weil der Markt bereits den vollen Preis für das Unternehmen fordert – bei zehnmal so hohem Gewinn. Kein Wachstum ist jetzt die Standardannahme; es handelt sich dabei um ein Risiko, das das Unternehmen nicht ignoriert.

Runde zwei: Können der Cashflow und die Bilanz die Wertgeschichte erzählen?

Beide Seiten sind sich einig, dass Constellation Bargeld druckt. Im ersten Quartal erzielte es einen Erfolg.662 Millionen in Betriebscashflow und 485 Millionen in freies CashflowDer freie Cashflow beträgt etwa 1,8 Milliarden Dollar. Dieser Cashflow deckt die Dividenden sowie weitere Ausgaben ab.324 Millionen Dollar für RückkäufeAllein im Quartal beträgt das Ziel des Unternehmens etwa 3,0-mal so viel Nettoverschuldung. Mit einer Nettoverschuldung von 10,4 Milliarden Dollar und einer Ertragsbasis von über 11 Milliarden Dollar liegt diese Relation ungefähr im richtigen Bereich.

Der „Bärenkontostand“ ist nicht die eigentliche Solvenzfähigkeit – es handelt sich vielmehr um etwas, das die Situation des „Cash-Flavored Bull“-Szenarios von außen bedroht.Eine Zolltarif von 25% gilt für Mexiko sowie für importierte Konservbier.Zusätzlich zu den Aluminiumzöllen führt das direkt zu einer Erhöhung der Kosten der Dosen und importierten Verpackungen, die das Kerngeschäft ausmachen. Deshalb betrachtet die Unternehmensführung das Jahr 2027 als ein „flaches Jahr“. Die Einnahmen aus Bier und organischem Wein sowie Spirituosen werden voraussichtlich zwischen einem Rückgang von 1% und einem Anstieg von 1% liegen. Der EPS wird dabei auf dem gleichen Niveau gehalten.11,20 bis 11,90Der Bär kann das Geld akzeptieren – doch er behauptet weiterhin, dass der Preis zu niedrig sei. Denn die durch die Tarife verursachten Kosten sind eine anhaltende Belastung, keine einmalige Last – und sie nehmen weiter zu, wenn die Situation sich verschlimmert.

Das ist der schwerste Schlag des Bären – und er ist berechtigt. Doch es handelt sich dabei um eine Frage von geringem Gewicht, keine Frage von Überleben. Constellations Vorteile sind erträglich; sein freier Cashflow reicht aus, um Dividenden zu zahlen und Aktien zurückzukaufen. Die Entnahmen von Aktien haben tatsächlich die Qualität des restlichen Unternehmens verbessert. Der „Bull“ gewinnt diese Runde aufgrund seiner Langlebigkeit: Es handelt sich um ein Unternehmen, das in der Lage ist, seine eigenen Ausgaben zu finanzieren – genau das fordert der Preis von ihm.

Was die Preise verlangen

Jetzt muss beide Geschichten „Miete zahlen“. Bei etwa zehfacher Umsatzsteigerung verlangt der Markt nicht, dass Constellation wächst. Es wird von der Firma verlangt, stehen zu bleiben – den Umsatz unverändert zu halten, die Margen gegenüber den Zöllen gleich zu halten und Dividenden sowie Rückkaufaktionen weiterzuführen. Dabei soll man nicht das Volumenwachstum erreichen, das früher eine höhere Multiplikation rechtfertigte. Das ist ein niedriger Standard – doch die Beweise deuten darauf hin, dass das Unternehmen diesen Standard über die Zeit hinweg erreichen kann.

Vergleichen Sie den Preis mit denen der anderen Unternehmen, um die Schätzung des Unternehmens zu erkennen. Constellation wird etwa 11,6 Mal so hoch bewertet wie seine vergangenen Erträge. Anheuser-Busch InBev liegt bei etwa 16,4, Altria bei 14,4 und Diageo bei 27,7. Selbst wenn man die höhere Leverage von Constellation sowie das jetzt gestoppte Wachstum berücksichtigt, bewertet die Marktteilnehmer dieses Unternehmen als das schwächste in der Gruppe. Der „Bull“ braucht hier keine fantastische Geschichte – nur eine etwas bessere als die „10-fache Bewertung für ‚kein Wachstum für immer‘“, die das Aktienpaar bereits trägt.

Das Urteil

Der Bär gewinnt den Wettbewerb um die Geschäftswachstumsziele: Der Modelo/Corona-Motor funktioniert wirklich nicht mehr – bisher gibt es keine Anzeichen dafür, dass er wieder funktionieren könnte. Aber das Aktienkursangebot bei dieser Preis ist für den Bären attraktiv. Zehnmal die Vorsteuergewinne, ein Zinsausblick von 3,35%, etwa 1,8 Milliarden Dollar an freiem Cashflow, der zur Finanzierung der Dividenden und Buybacks verwendet werden kann – und trotzdem positive Aktiengewinne sind eine echte Sicherheitsmarge für ein Unternehmen, das von der Marktkonkurrenz bereits als „matures“ eingestuft wurde. Die Beweislast liegt auf dem Bären, der zeigen muss, dass die Situation schlimmer ist, als der Preis annimmt – schlimmer als „flat“. Denn „flat“ ist ja der Preis, den das Unternehmen bereits 10 Mal bezahlt hat.

Die Entscheidung ändert sich aufgrund einer bestimmten Beobachtung. Im Bericht des zweiten Quartals zum 6. Oktober zeigt sich, dass die Menge an Bier, die verbraucht wurde, im Vergleich zum letzten Quartal nur -0,3% beträgt. Wenn der Wert positiv wird – oder sogar stabil bleibt –, dann wird die Bewertung gestärkt und das Multiplikatorwert pro Aktie kann neu bewertet werden. Wenn die Menge an verbrauchtem Bier erheblich abnimmt, oder wenn die Verwaltung die geschätzten EPS-Werte unter das Niveau von 11,20 Dollar drückt, dann hat die „Bear“-Story genügend Beweise, um als Fall für den Käufer zu gelten. Die billige Preisgestaltung ist dann eher eine Art „Werttrappe“ als ein Rabatt. Diese einzige Zahl entscheidet innerhalb von drei Wochen darüber, wer von beiden Seiten die besseren Chancen hat.