CleanSparks Wette von 2,3 Milliarden Dollar auf einen einzigen Datencenter

Am 18. September hat CleanSpark den Preis festgelegt.2,276 Milliarden US-Dollar an 7,875% Senior-Sicherungsnoten mit Fälligkeit im Jahr 2031Die Aktien stiegen an.Mehr als 8%So reagiert der Markt normalerweise, wenn ein Unternehmen, über das man unsicher ist, plötzlich entschlossen erscheint. Die Entschlossenheit ist tatsächlich vorhanden. Die Frage ist nur, ob die Berechnungen stimmen.

Diese Angebotserstellung ist keine allgemeine Unternehmensschulden. Es handelt sich um Projektfinanzierung für ein bestimmtes Projekt.Ein 175-Megawatt-Datenzentrum in Sandersville, Georgia – errichtet für einen einzigen Nutzer unter einem 20-jährigen Triple-Net-Leasingvertrag.CleanSpark setzt fast den gesamten Unternehmensbetrieb in diese einzige Investition. Der finanzielle Test ist klar: Kann das Sandersville-Leasingdienstleistungsunternehmen die Schulden tragen, mit denen es finanziert wird? Und kann das Unternehmen die Jahre bis zum Eintreffen der Miete überstehen?

Die Vereinbarung in Zahlen

Die Anleihen bieten einen Zinszins von 7,875%. Das bedeutet, dass es in den nächsten fünf Jahren vor Ablauf des Zeitraums etwa 179 Millionen Dollar an Zinsen gibt. Diese Zinsen werden nicht am ersten Tag fällig – das Einkommen aus der Emission wird…Die restlichen Baukosten zu finanzieren, CleanSpark für die bereits geleisteten Eigenkapitalbeiträge zu entschädigen und einen Schuldenausgleichsfonds zu füllen.Die Lieferung an den Mieter wird voraussichtlich beginnen.Im vierten Quartal des Jahres 2027.

Auf der Einnahmeseite: Der Leasingvertrag mitEine High-Investment-Grade-Technologiegesellschaft wird für einen Wert von 6,6 Milliarden Dollar im ersten 20-Jahreszeitraum geschätzt. Bei Anwendung beider fünfjährigen Verlängerungsoptionen könnte der Wert sogar auf 11,6 Milliarden Dollar steigen.CleanSpark sagt, dass das Projekt einen Beitrag leisten wird.Etwa 330 Millionen US-Dollar an jährlichen Nettoerträgen – mit einem kumulierten NOI-Multiplikator von fast 100%.Bei dieser Geschwindigkeit sollte der Leasingvertrag die jährlichen Zinszahlungen in Höhe von 179 Millionen Dollar für die neuen Anleihen decken – und es sollten noch 150 Millionen Dollar übrig bleiben.

Diese Berechnung funktioniert – sobald die Anlage fertig ist und die Mieter einziehen.

Der Abstand bis zum Eintreffen des Bargeldes

Bis zum Quartal 2027 muss CleanSpark eine Anlage errichten – geschätzt beträgt die Kosten dafür…1,75 Milliarden bis 2,1 MilliardenMan muss das Ganze abgeschlossen haben und anschließend auf die Einnahmen warten. Die 2,276 Milliarden Dollar an neuem Schuldenvermögen schließen diesen Finanzengpass. Doch das bedeutet auch, dass das Unternehmen jährliche Zinszahlungen trägt, die über seine aktuellen jährlichen Einnahmen liegen.

Bis zum 30. Juni berichtete CleanSpark:138 Millionen Dollar Umsatz pro Quartal – ein Rückgang von 30,5 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Für den neunmonatigen Zeitraum bis Juni betrug der Gesamtumsatz…455,6 Millionen DollarJährlich betragen diese Zahlen etwa 607 Millionen Dollar – doch die Geschäftsführung gab das zu.Derzeit gibt es Herausforderungen in Bezug auf die Ökonomie der Bitcoin-Mining.Und der Umsatzrückgang ist negativ – er ist nicht stabil. Das Unternehmen meldete außerdem einen Nettoverlust.Im letzten Quartal waren es 239,8 Millionen Dollar – und die neunmonatigen Verluste betrugen fast 1 Milliarde Dollar.Getrieben durch die Abwertungen von Bitcoin sowie die schwächeren Gewinne bei der Minenarbeit.

Die Bilanz zeigtAm 30. Juni betrug das Bargeld 202,6 Millionen Dollar sowie 814,9 Millionen Dollar an Bitcoin-Beständen.Die Gesamtschulden betragen:2,7 Milliarden gegenüber 1,9 Milliarden in Verbindlichkeiten – dazu kommen noch 1,8 Milliarden an bestehenden langfristigen Schulden.– Vor allemZero-Kupon-Convertible-Anleihen mit Fälligkeit im Jahr 2030undZero-Zins-konvertierbare Anleihen mit Fälligkeit im Jahr 2032Diese Unternehmen benötigen heute keine Zinszahlungen in bar. Das Eigenkapital der Aktionäre war…800 Millionen.

Man fügt die neuen 2,276 Milliarden Dollar an das bestehende 1,8 Milliarden Dollar hinzu. Damit beträgt die Gesamtsumme der Verpflichtungen von CleanSpark etwa 4,1 Milliarden Dollar.Marktkapitalisierung von 3,4 Milliarden DollarDas ist kein traditioneller Schulden- zu Eigenkapital-Verhältnis – das Unternehmen führt jetzt zwei völlig unterschiedliche Geschäfte aus; eines davon macht Geldverluste, das andere ist noch nicht einmal gegründet. Die Sache ist einfach: Es handelt sich dabei um eine „leveraged Build“-Strategie auf einer Bilanz, die bereits überlastet ist.

Warum die Struktur wichtig ist

Die Noten sind nicht unbesichert. Sie werden von… ausgegeben.Eine Tochtergesellschaft, CSDC Finance I, LLC, und durch Pfandrechte an den überwiegenden Vermögenswerten des Emittenten sowie an CSRE Properties Sandersville, LLC geschützt.Die Noten sind durch die Tochtergesellschaft des Unternehmens gesichert und werden außerdem durch… unterstützt.Die Zusagen von CleanSpark bezüglich der Erfüllung der AufgabenSo funktioniert das Projektfinanzierungssystem: Der Kreditgeber hat zuerst Anspruch auf die Assets des Data Centers. Die Muttergesellschaft verspricht außerdem, den Unterschiede während der Bauzeit zu helfen.

Für die Aktionäre von CleanSpark ist diese Struktur sowohl ein Vorteil als auch eine Risikofaktoren. Sie isoliert die Schulden bezüglich des Sandersville-Projekts – die Kreditgeber können nicht auf den Rest der Firma zugreifen, es sei denn, das Projekt scheitert. Doch die Absicherung sorgt dafür, dass die Muttergesellschaft die Kosten übernimmt, falls die Baukosten über dem Budget liegen. Falls das Projekt jedoch vollständig scheitert, hat die Muttergesellschaft ihre Eigenkapitalinvestitionen verloren.

Der Mieter wird als „eine High-Investment-Grade-Firma, eine führende weltweit tätige Technologieunternehmung“ beschrieben. CleanSpark weigerte sich, den Namen des Unternehmens zu nennen. Doch die Kreditqualität ist wichtig – denn die gesamte Strategie beruht darauf, dass der Mieter das Unternehmen über zwei Jahrzehnte hinweg betreibt und pünktlich Mietzahlungen leistet. Ein Versäumnis während der Bauzeit könnte dazu führen, dass…Renteerhöhungen oder sogar Beendigung des MietverhältnissesUnd der Baukostenaufwand…10 bis 12 Millionen Dollar pro MegawattEs gibt keine Möglichkeit zur Fehlbarkeit.

Was der Markt sieht

Der Anstieg der Aktienkurse um 8 % ist kein Zeichen von Vertrauen in den bestehenden Bergbauunternehmen. Es handelt sich vielmehr um eine Meinung des Marktes, dass Sandersville ein echtes Vermögen ist, das es wert ist, gebaut zu werden. Der Preis…98,5 % des GesichtsEine leichte Rabattierung deutet darauf hin, dass die Anleiheinvestoren ein etwas höheres Einkommen erwarten, wenn sie das Risiko eingehen, in einem Bitcoin-Miner, der außerdem als Datenzentrumbetreiber tätig ist, zu investieren. Der effektive Renditefaktor bis zum Ende der Laufzeit beträgt etwa 8,2%. Das ist zwar nicht günstig, aber auch nicht besonders schlecht. Es handelt sich dabei um den Preis, den man für einen spekulativen Kreditnehmer erhält, der ein Vermögen aufbaut, während er von einem festen Kunden unterstützt wird.

Es gibt auch einen Aspekt aus Texas, der erwähnt werden sollte. Der Mieter in Sandersville hat unterschrieben.Eine Absichtserklärung sowie ein Exklusivvertrag bezüglich der gesamten Anlagenfläche von CleanSpark in Texas – insgesamt bis zu 885 Megawatt bei einer Fläche von 718 Acres.Das ist ein Willenserklärungsschreiben – keine unterzeichnete Mietvereinbarung. Es gehört auch nicht zu den Einnahmen aus dem Bond. Aber wenn auch nur die Hälfte davon realisiert wird, dann ist die implizierte Einnahmevergrößerung enorm.

Der Investitionsvorschlag – klar und deutlich ausgedrückt

CleanSpark ist nicht mehr nur ein Bitcoin-Miner. Es handelt sich dabei um ein Unternehmen, das versucht, die knappen, mit dem Stromnetz verbundenen Energieinfrastrukturen in langfristige Leasingverträge für Data-Center umzuwandeln. Sandersville ist der erste Test, ob diese Umwandlung auf großer Skala funktioniert. Die Angebotung von 2,276 Milliarden Dollar an Anleihen dient als Brücke zwischen dem Mining-Geschäft, das heute die Kosten deckt, und dem Infrastrukturgeschäft, das die Kosten morgen übernehmen soll.

Für einen Investor hängt die Entscheidung von drei Fragen ab:

Zuerst: Kann CleanSpark die Anlage in Sandersville rechtzeitig und innerhalb des Budgets fertigstellen?Die langfristigen Artikel wurden bestellt und mit Vorauszahlungen bezahlt; der Eigenkapitalanteil wurde ebenfalls finanziert.Das reduziert die Risiken bei der Umsetzung, aber eliminiert sie nicht vollständig. Verzögerungen bei den Bauarbeiten führen dazu, dass die Einnahmen weiterhin verzögert werden – und das Geld wird dadurch ausgegeben.

Zweitens: Wird das Mining-Geschäft überhaupt weiterbestehen, bis die Einnahmen aus den Data-Center-Projekten eintreffen? Die Gewinne durch Bitcoin-Mining sind zurückgegangen – die Einnahmen sind um 30 Prozent im Jahresvergleich gesunken – und das Unternehmen meldet Verluste. Die bestehenden konvertierbaren Anleihen erfordern keine Zinszahlungen in Bargeld, was eine gewisse Entlastung bietet. Doch wenn die Cashflows aus dem Mining-Bereich weiter abnehmen, könnte das Unternehmen Kapital aufbauen oder Vermögenswerte verkaufen müssen.

Drittens: Ist die Kreditqualität des Mieters wirklich so solide wie beschrieben? Eine „High-Investment-Grade-Globale Technologieunternehmung“ ist zwar beruhigend, doch der Name wird nicht offengelegt und die Mietvereinbarung ist weiterhin an bestimmte Bauziele gebunden. Wenn der Mieter ausfällt, wird das Anlagevermögen zu einem Data Center im Wert von 2 Milliarden Dollar – ohne Mieteinnahmen.

CleanSpark ist kein Unternehmen mit niedrigem Wert und verstecktem Vermögen. Es handelt sich dabei um ein Unternehmen, das eine Veränderung vorantreibt – falls diese erfolgreich ist, wird sich seine Wirtschaftsstruktur völlig verändern. Der Leasingvertrag mit Sandersville macht 175 Megawatt an Stromkapazität zu einem Jahresertrag von 330 Millionen Dollar – ein Ertragsprofil, das das Bergbaugewerbe niemals erreichen kann. Doch der Weg zu dieser Zukunft besteht aus 2,3 Milliarden Dollar an Schulden, mit Zinszahlungen, die den aktuellen Jahresumsatz übersteigen. Die Bauzeit ist ebenfalls sehr lang – bis ins Jahr 2027. Das Bergbaugeschäft hingegen hat heute Probleme.

Der Differenz zwischen dem Preis und dem Buchwert liegt nicht zwischen Preis und dem NOI von Sandersville – das zwar möglich, aber nicht sicher ist. Wenn die Einrichtung öffnet und der Mieter bleibt, dann erhält der Vermieter genau das, was CleanSpark angeblich erwartet. Die Schuldenlast wird somit mit einem erheblichen Überschuss abgedeckt. Falls eine dieser Bedingungen nicht erfüllt wird, dann bleibt die Schuldenlast bestehen.

Das ist das Risiko. Die Kurse der Noten sind bereits festgelegt. Der Bau der Infrastruktur beginnt nun offiziell. Im Jahr 2027 wird der Markt herausfinden, ob ein Bitcoin-Miner tatsächlich zu einem Vermögensverwalter für Infrastruktur werden kann.