Chubbs „gemischter“ Quartal ist eigentlich eine Art „Wachstumsstrafe“ – ist es nur vorübergehend oder doch eine Unterbrechung des Wachstums?

Chubb berichtete über niedrigere GAAP-Nettoumsätze sowie deutlich höhere Kernbetriebsgewinne im gleichen Quartal. Beide Angaben sind richtig – der Unterschied zwischen ihnen ist also die Berichterstattung selbst. GAAPDer Nettogewinn sank von 2,97 Milliarden Dollar auf 2,85 Milliarden Dollar.Vor einem Jahr: Der Kernumsatz pro AktieSteigerte sich um 18,2 % auf 7,26 $.Und das widerspricht dem Konsens. Bei etwa 338 Dollar und einer Steigerung der Aktienkurse um etwa 22% in zwölf Monaten ist die Frage, ob Chubbs abnehmender kommerzieller Vorteil ein absichtlicher kurzfristiger Preis ist, der die langfristigen Ergebnisse schützt, oder der erste Anzeichen dafür, dass das Wachstumspotenzial nachlässt.

Gemeinsame Fakten.Am 10. September liegt Chubbs Kurs bei etwa 337,62 Dollar, und sein Marktwert beträgt 130 Milliarden Dollar. Im Juni-Qualimärchen…Die Nettoversicherungsprämien, die erstellt wurden, stiegen nur um 3,0%.– aber6,3%, wenn man große Konten sowie Immobilien im E&S-Bereich hinterlegt.Die beiden sanftesten Märkte.Die kommerziellen Prämien in Nordamerika sind um 2,3% gesunken.Denn die Geschäftsleitung entschied sich, das Geschäft nicht zu verlängern, das sie als unterpreist ansah. P&CDer Kombinierten-Ratio-Anteil verbesserte sich von 85,6 % auf 83,8 %.Tatsächlicher Buchwert pro AktieRose stieg um 17,1 % auf 131,93 $.Consensus erwartet weiterhin etwa 22 US-Dollar pro Aktie in den Vorauszahlungen. Das ist der gemeinsame Standpunkt – die verschiedenen Gruppen sind sich jedoch nicht einig darüber, was das bedeutet.

Runde 1: Langsamer Premium oder intelligenter Premium?

Bears beste Attacke.Das Unternehmen verringert den größten Quell für seine Umsatzwachstum. Gleichzeitig behauptet die Führung offen, dass der schwache Markt weiter voranschreitet. Der Bereich North America Commercial – der das Wachstum antreibt – erzielte einen Rückgang von 2,3%.Die wichtigsten Konten sowie die spezialisierten Vermögenswerte sind um 9,0% gesunken.Der CEO selbst fasste die Situation so zusammen:Die übermäßig sanften Underwriting-Bedingungen bleiben bestehen.In den großen Bankkonten sowie bei Immobilienvermögen weltweit ist die Situation schwach. Diese Schwäche breitet sich auch auf einige Finanzlinien aus. Es ist eine negative Entwicklung – der Widerstand wird immer größer, nicht kleiner. Chubbs Lösung ist es, die Einnahmen zurückzugeben, die sie hätte erzielen können.

Bulls Antwort.Lass das Geld los – es gibt keine richtige Bezahlung dafür, das zu nehmen. Chubb sagt das ausdrücklich.Will nicht absichtlich ohne Gewinn unterzeichnen.Und es kann diese Haltung beibehalten – schließlich braucht es nicht jeden Cent des Prämienbetrags. Der Rückgang ist besonders stark an den Stellen zu erkennen, wo die Preise am niedrigsten sind: im mittleren Markt sowie bei kleinen Unternehmen.Wuchs um 8,9%.Und der 6,3-prozentige Wachstumswachstum außerhalb der „Soft-Sektionen“ zeigt tatsächlich die Nachfrage nach dem Produkt von Chubb. Das ist der Unterschied zwischen dem Verlust von Geschäften durch Konkurrenz und dem Weigern, das Produkt zu kaufen.

Der Stier gewinnt diese Runde – aber knapp.Die Disziplin ist zwar vorhanden, doch die Wachstumsrate im Hauptsegment bleibt negativ. Das ist genau das, was der „Bear“ tun sollte.

Runde zwei: Besser die Margen, oder zu hoch angesetzt?

Bulls beste Schlagkraft.Der Gesamtratenwert fiel von 85,6% auf 83,8%. Der aktuelle Wert für die Jahre mit Unfällen außerhalb von Katastrophen lag bei 82,2% – ein leichter Anstieg gegenüber dem bereits starken Wert von 82,3%.Die Netto-Investitionserträge vor Steuern stiegen um 12,3%.Zum Rekord – Füttern…21,2 % Kernertrag auf den tatsächlichen KapitalwertDas ist ein Buchwert einer Maschine, der in zwei Dezimalstellen liegt – ohne dass dazu viel Kredit genutzt werden muss.

Bears Antwort.Der eigene Kombinierten Verlustanteil von North America Commercial stieg von 83,5% auf 85,4%. Dies wurde durch höhere Verluste in der Katastrophenberechnung sowie einen schwächeren Verlustanteil im Zusammenhang mit Unfällen im aktuellen Geschäftsjahr verursacht – keine bessere Entwicklung als das. Die Ertragsqualität hier verdient es jedoch, genauer betrachtet zu werden.Die günstige Entwicklung im vorherigen Zeitraum brachte 283 Millionen Dollar ein.undDie Katastrophen waren bei 475 Millionen Dollar weniger schwerwiegend als bei 630 Millionen Dollar.Wenn die „Tailwinds“ normalisiert werden, wird der Vergleich schwieriger.

Der Stier gewinnt hier den Beweisvorteil, gibt aber das Thema auf.Die gemeldete Verbesserung ist tatsächlich vorhanden – aber teilweise ist es auch eine Mischung aus verschiedenen Faktoren. Die schlechte Verkehrslage hingegen ist einfach nur eine Realität.

Runde drei: Die Bilanz klärt die Situation.

Beide Geschichten müssen finanzierbar sein – und hier hat der „Bär“ überhaupt keinen Vorteil. Chubb hat lediglich 18 Milliarden US-Dollar Nettoverbindlichkeiten gegenüber 15,4 Milliarden US-Dollar operativer Cashflows in den letzten Jahren sowie einem Verschuldungsgrad von fast 0,22. Der Wert des tangible Book wächst um 17 Prozent pro Jahr – mit einer solchen starken Bilanz bedeutet das, dass der „Bär“ keine externe Finanzierung benötigt. Das harte Szenario des „Bären“ würde die Zahlungsfähigkeit nicht gefährden. Das erhöht die Chancen für die Stabilität des „Bären“.

Was die Preise verlangen

Jetzt sollten beide Geschichten „Miete“ zahlen. Das trailing Multiple wirkt fast langweilig – etwa 11,6 Mal die vergangenen Erträge. Das ist billiger als bei AIG und nahe bei den Werten vieler Immobilienversicherungen. Doch das Forward Multiple erzählt eine andere Geschichte – etwa 15 Mal die ~$22 im Forward EPS, die der Markt angibt. Dieser Unterschied zeigt, dass der Markt nicht die jüngste Rendite pro Aktie berücksichtigt; stattdessen diskontiert er die Erträge, um sie auf ein Niveau unter dem trailing Wert von ca. $29 zu bringen.

Der Bullen kann also nicht behaupten, dass der Preis angemessen ist. Bei einer Prognose von 15-facher Gewinnmarge für ein Unternehmen, das 21% auf dem tatsächlichen Kapital erzielt und dessen Buchwert sich in zwei Dezimalstellen entwickelt, ist der Preis angemessen – aber nicht als Geschenk zu betrachten. Der Markt zahlt tatsächlich eine normale Qualitätsmultiplikation, weigert sich aber, den jüngsten Gewinnanstieg zu berücksichtigen – was bedeutet, dass der Markt mit dem Analysten übereinstimmt, dass die heutigen Margen nicht alle anhaltend bleiben werden. Die Frage ist nicht, ob die Gewinne wieder normal werden, sondern ob Chubbs Premium-Franchise durch diese Entwicklung weiter wachsen kann.

Regieren

Der Geschäftsansatz ist für den „Bull“ vorteilhaft – genauso wie die Aktienkurse. Die „Fehlstelle“ im Umsatz wird durch eine faire Preisgestaltung ausgeglichen. Die wichtigen Zahlen sind das 6,3-prozentige Wachstum und der 21-prozentige Rendite auf das Sachkapital. Der „Bear“ hat recht: Die Einnahmen werden nicht weiterhin auf dem hohen Niveau bleiben, und das kommerzielle Wachstum ist gestoppt. Deshalb ist dieser Kurs nicht einfach zu bewerten – 15-mal höher als der Forward-Kurs.

Die Entscheidung ändert sich, wenn die Wachstumsstrafen zunehmen anstatt abzunehmen. Der entscheidende Indikator ist: Wenn die kommerziellen Prämien in Nordamerika in der nächsten Quartal um mehr als 2,3 Prozent sinken – oder wenn die Schwäche des Marktes dazu führt, dass das Verhältnis der kommerziellen Verluste wieder höher wird – dann gilt die Aussage von „Es handelt sich um eine Stagnation, keine Entscheidung“. Die Managementführung glaubt, dass die Disziplin sich auszahlen wird, sobald die Preise sich ändern. Das nächste Indiz für die Entwicklung des Aktiens – ob die Prämienstrafen abnehmen oder nicht – wird in etwa neunzig Tagen bekannt gegeben.