ChemoMetec: Die Zahlen zeigen sich, bevor der Markt das glaubt.

Die meisten „übermäßig negativen“ Geschäftsberichte verdienen ihre negative Bewertung. ChemoMetec ist das seltene Beispiel, bei dem die Negativität tatsächlich vorhanden ist – aber nicht mehr so stark wie noch vor drei Jahren. Der dänische Hersteller von Zellzählgeräten für die Biopharmainproduktion hat gerade seine Geschäftsberichte für das Geschäftsjahr 2025/26 veröffentlicht. Dabei handelt es sich um Berichte, die nach drei Jahren entstanden sind, in denen der Markt lernen musste, Enttäuschungen zu akzeptieren. Die Zahlen, die er diese Woche veröffentlichte, zeigen eine andere, frühere Situation: Die Geschäftslage entwickelt sich rückwärts – bevor die meisten Investoren überhaupt mit einer Richtung neuer Entwicklung rechnen können.

Die Narben sind leicht zu finden. Die Geräte von ChemoMetec sind die Hardware- und Einwegprodukte, die zur Zählung von Zellen bei der Herstellung von Impfstoffen und zelltherapeutischen Produkten verwendet werden. Während der Pandemie entwickelte sich dieses Geschäft stark – doch es brach zusammen, als die Boomphase endete. Der Verkauf dieser Geräte sank im Jahr 2022/23 um etwa 20%.Der Verkauf von Instrumenten ist um etwa 20% zurückgegangen.Die Pharmakonzerne mussten mit überflüssigem Equipment und eingeschränkten Ausgaben umgehen. Darauf folgte eine globale Einstellung der Investitionen in die Biotechnologiebranche, hohe Zinsen sowie knappe Finanzmittel für Start-ups. Im März dieses Jahres führte eine Senkung der Prognosen dazu, dass die Aktienkurse innerhalb einer Woche um etwa 27% fielen – das war die stärkste Abwärtsbewegung unter den nordischen Gesundheitsunternehmen zu diesem Zeitpunkt.Die Anweisungen führten dazu, dass der Kurs innerhalb einer Woche um etwa 27% fiel.Und die Analysten senkten ihre Preisziele weiter ab. Wenn man nur diese Daten hätte, könnte man vernünftig davon ausgehen, dass das Unternehmen nicht mehr funktioniert.

Der am 10. September veröffentlichte Finanzbericht stellt das Gegenteil behauptet. Die Umsätze lagen bei 511,1 Millionen DKK – das ist ein Anstieg von 3%. Wenn man die Währungsschwankungen ausklammert, ist der Anstieg sogar 7%.Die Einnahmen lagen innerhalb des von der Firma vorgegebenen Bereichs.Die Wachstumsraten nahmen unter den Hauptzahlen zu: Die Umsatzeinnahmen im dritten Quartal stiegen um 15 Prozent gegenüber dem Vorjahr – nach einem Anstieg von 8 Prozent im ersten Quartal.Die Umsätze im dritten Quartal stiegen um 15% gegenüber dem Vorjahr.Die Rentabilität blieb konstant hoch. Der EBITDA stieg von 258,0 Millionen DKK auf 281,3 Millionen DKK – das bedeutet, dass der Gewinnmarge von 52% auf etwa 55% anstieg. Der Nettogewinn stieg somit auf 201,8 Millionen DKK.Das EBITDA stieg.Es handelt sich um ein Nischenunternehmen, das durch die Beschränkung der Kundenausgaben fast 55 Cent als Betriebsgewinn pro verkaufter Warenstück erzielt – allerdings wurde dadurch der Markt zerstört.

Der Grund dafür, dass die Entwicklung wichtiger ist als der 3-prozentige Umsatz, ist das, was unter der Oberfläche geschieht. Die neuen, automatisierten XcytoMatic-Geräte von ChemoMetec sind eine strategische Entscheidung – und ihr Umsatz hat sich dieses Jahr mehr als verdoppelt.Von 27,7 Millionen DKK auf 61,8 Millionen DKKInsgesamt stiegen die Verkäufe von Instrumenten und Dienstleistungen um 13% bzw. 4%. Dies war vor allem auf den Anstieg der Verkäufe sowie auf das Absetzen älterer Modelle zurückzuführen – diese wurden durch das neue NC-203 ersetzt. Das Unternehmen plant für nächstes Jahr…Einnahmen: 545–575 Millionen DKK; EBITDA: 300–315 Millionen DKKEtwa 10 Prozent Wachstum beim Mittelpunkt – aufgrund eines Jahres mit nur 3 Prozent Wachstum. Das ist der Weg eines Unternehmens aus einer Tiefphase heraus – nicht ein Weg, auf dem das Unternehmen zum letzten Mal stolpert.

Warum der Markt immer noch die alte Geschichte bewertet

Die einfachste Erklärung ist, dass die Stimmungen langsam wieder ins Gleichgewicht kommen. Der Markt hat die Entwicklung der Investitionen in das Biotechnologiesektor nach der COVID-Pandemie über drei Jahre hinweg abgebildet. Eine Firma, die kürzlich so schlecht abschneidet wie im März, wird nicht wieder als solche anerkannt, sobald ein Jahresbericht vorliegt. Dieser Unterschied – eine negative Wahrnehmung einer Seite, eine verbesserte tatsächliche Situation auf der anderen Seite – ist genau der Bereich, in dem eine konträr Denkweise zum Tragen kommt. Das macht dieses bestimmte Aktienpaar zu einem Test für Disziplin – und nicht zu einer Gelegenheit für riskante Handlungen.

Aber Disziplin hat zwei Seiten – und das ist der ehrliche Punkt, der daran hindert, dass dies ein „lobender Text“ ist: Die Aktien waren nie billig. ChemoMetec wurde schon immer als eine qualitativ hochwertige Firma angesehen – und das ist auch immer noch der Fall. Der Marktwert des Unternehmens liegt bei etwa 9 Milliarden Dänische Kronen. Das ist etwa 40–45 Mal so viel wie der Jahresgewinn des Unternehmens. Zudem ist der Wert des Unternehmens noch deutlich höher, wenn man den Cash berücksichtigt, den das Unternehmen wieder in seine eigenen Aktien investiert. Das Unternehmen finanziert außerdem eine kontinuierliche Aktienrückkaufaktion und zahlt keine Dividenden – ganz aus seinem eigenen Cashflow.Laufendes Programm zur Rückkaufung von AktienDas ist ein Beweis dafür, dass das Modell selbstständig funktioniert. Doch ein höherer Multiplikator bedeutet, dass der Markt die Unternehmung nicht um eine Veränderung bittet – sondern sie auffordert, immer wieder Beweise für diese Veränderung zu liefern, Quartal für Quartal. Der ganze Risikoaufschlag besteht darin, dass die verbesserten Zahlen letztendlich geglaubt werden – nicht weil die Aktie günstig ist und jemand sie übersehen hat.

Die beste Maßnahme, um zu bestimmen, ob eine solche Überzeugung berechtigt ist, ist das Geschäft mit konsumierbaren Produkten – die einweg-Kartuschen und Reagenzien, die mit jedem installierten Gerät verbunden sind. Das ist der stetige Einkommensquelle, auf den sich Gerätehersteller letztendlich verlassen können. In diesem Jahr ist dieser Umsatz um 4% gesunken.Die Verkäufe von Verbrauchsmaterialien sind um 4% zurückgegangen.Das ist nicht allein ein Warnsignal – es handelt sich dabei um die mechanische Folge eines Jahres, in dem die Verkäufe von Rasierern stark gestiegen sind (neue Geräte wurden eingeführt). Die monatlichen Verkäufe an Blättern haben noch nicht mitgeholfen. Der Beweis für die Geltung der gesamten These liegt in diesem einen Punkt. Wenn die Anzahl der installierten Geräte weiter zunimmt, sollten die Einnahmen aus Verbrauchsmaterialien wieder ansteigen – schließlich fangen die neuen XcytoMatic- und NC-203-Systeme an, die Verbrauchsmaterialien in der täglichen Produktion abzubauen. Ein höherer Margen bei den wiederkehrenden Einnahmen macht es möglich, dass ein Faktor von 40x vernünftig erscheint.

Was würde den Fall zerstören?

Der stärkste Argumentationspunkt ist einfach: Die Enttäuschungen im März, der gefrorene US-Markt sowie die sinkenden Verbrauchsmärkte zeigen, dass die Einkommenseinbrüche der Kunden noch nicht vorbei sind. Die Prognosen sind somit nur eine weitere optimistische Schätzung. Beachten Sie außerdem, dass die USA/Kanada 54% des Umsatzes ausmachen – und dieses Jahr sanken die Einnahmen in dänischen Kronen um 6%.USA/Canada (54%)Europa und der Rest der Welt profitierten von diesem Wachstum. ChemoMetec setzt viel auf eine Wiederbelebung der US-Biopharmaunternehmen – doch das ist noch nicht geschehen.

Zwei konkrete Entwicklungen geben dieser Beteiligung eine realistische Chance. Im August unterzeichnete das Unternehmen eine Zusammenarbeit mit Roche Diagnostics, um ein Verbindungsgerät zu entwickeln, das das ChemoMetec XcytoMatic 30 mit Roches Cedex Bio Analyzer verbindet – nach einem Intentionstext aus Februar.Kooperationsvertrag mit Roche DiagnosticsEs handelt sich dabei um einen Versuch, die Kontrolleinstrumente in die automatisierten Bioprozesse von Großpharmakunternehmen zu integrieren – anstatt sie als eigenständige Produkte zu verkaufen. Das ist dieselbe Logik, die dazu führt, dass die Unternehmensführung auf automatisierte, durch Software gesteuerte Prozesse setzt. Dabei ist der Wechsel eines validierten Instruments kostspielig und langwierig. Es handelt sich dabei um eine strukturelle Entwicklung – keine Panikreaktion.

Für einen Einzelinvestor, der entscheiden muss, ob diese Unternehmen auf eine Watchlist kommen sollen, ist die ehrliche Einschätzung: Die Situation ist tatsächlich kritisch – der Markt bewertet weiterhin die Probleme der Biotechnologieunternehmen, während die Produktzyklen, Margen und Prognosen bereits positiv sind. Doch man zahlt hohe Preise für ein Unternehmen, das nun wieder an Wachstum gewinnen muss. Man sollte auf die Verkaufsprodukte achten: Sobald die regelmäßigen Einnahmen hinter der neu installierten Basis anwachsen, wird das keine Managementbehauptung mehr sein, sondern etwas, das finanziell unbestreitbar ist. Ein Rückgang bei den Verbrauchsmaterialien, weitere Schwierigkeiten bei den US-Investitionen oder eine Abweichung von den Prognosen würde dazu führen, dass die Situation wieder zu dem alten Zustand zurückkehrt. Ich kann mich irren – solche Unternehmen haben die Händler schneller unter Druck gesetzt als ich. Aber die Zahlen dieser Woche zeigen, dass der Markt noch nicht bereit ist, mit ihnen übereinzustimmen. Das ist der Moment, in dem diese Situation entweder bestätigt oder zerstört wird.