Die Geldmittel der Zentralbank werden auf das Blockchain-System gebracht. Die EZB zielt auf stabile Dollar-Stablecoins ab.

Am 28. August bei dem Jackson Hole-Symposium der Federal Reserve sagte Isabel Schnabel – eine Mitglied des Vorstands der Europäischen Zentralbank, die im Frühjahr argumentierte, dass Stablecoins denselben Risiken bezüglich des Wertverlusts wie Geldmarktfonds haben – den Zentralbankern, dass…Es muss auch auf die Blockchain gelangen.In einem Raum der vorsichtigsten Menschen der Welt ist die Linie leicht zu erkennen – sie ist ein weiterer Zeichen für die Zustimmung zur Kryptowährung. Doch es handelt sich eher um einen Produktlaunch mit einem bestimmten Datum – und zwar für jenen Teil des Online-Geldmarktes, den fast niemand in Frankfurt kontrolliert.

Drei Wochen nach dem Redebeitrag, am21. SeptemberDie EZB aktiviert den Mechanismus, den sie zu diesem Zweck entwickelt hat: eine Zahlungsverbindung namens Pontes, die die ersten vier Blockchain-Plattformen mit T2 verbindet – der realzeitigen Großhandelszahlungsinfrastruktur der Eurozone. Um zu verstehen, warum dieses kleine technische Ereignis wichtig ist – und wo es ein US-Portfolio beeinflusst – hilft es, die Frage zu verstehen, auf die sich die Rede eigentlich beantwortet. Formell handelt es sich dabei um eine Antwort auf einen Artikel des Stanford-Economisten Darrell Duffie.Das Umfang des Zentralbankwesens„Das ist eine nützliche Art, zu sagen, dass der Streit darum geht, wo das Geld der Zentralbank aufhört zu fungieren – also wo es nicht mehr dazu dient, Handelsgeschäfte abzuwickeln.“

Die Frage betrifft die Abwicklung von Transaktionen. Wenn eine Anleihe, eine Fondsanteile oder ein Repo-Instrument zu einem „Token“ wird – also zu einer digitalen Einträge auf einem Buchhaltungssystem – dann haben die Transaktionen immer noch zwei Elemente: das Vermögen und das Geld. Das Geld, das diese zweite Funktion erfüllt – ohne jegliche Risiken – ist das Vermögen, mit dem die Abwicklung erfolgt. Seit einem Jahrhundert gehört diese Rolle dem Geld der Zentralbanken – schließlich übernimmt jede Bank dieses Geld, da es keine Kreditrisiken mit sich bringt. Die tokenisierten Märkte stellen wiederum die Frage nach der Abwicklung neu. Wenn der öffentliche Sektor sein eigenes Geld nicht auf die neuen Buchhaltungssysteme aufnimmt, wird diese Lücke durch private Geldinstitute gefüllt – und in der Praxis bedeutet das Stablecoins, die fast alle in Dollar abgewertet sind.

Man muss diese Unterscheidung beachten – denn sie ist es, die die analytische Arbeit ermöglicht. Ein Stablecoin ist ein „IOU“: eine Verpflichtung eines privaten Emittenten, Geld in Form von Dollar oder Euros zu zahlen, wenn es notwendig ist – und dies wird durch die von ihm gehaltenen Reserven gestützt. Geld von Zentralbanken ist in diesem Sinne kein „IOU“; es handelt sich dabei um etwas, gegen das eine Zahlung getätigt werden kann. Schnabels Argument, das er in seiner Rede in Seoul im Juni darlegte, ist, dass Stablecoins tatsächlich keine wirklich nutzbaren Vermögenswerte in Krisen sind – denn sie können ihre Menge nicht unter Stress erweitern. Eine Zentralbank kann jedoch mehr Liquidität schaffen, wenn die Märkte stocken; ein Stablecoin-Emittent hingegen kann keine Reserven schaffen, wenn alle gleichzeitig versuchen, ihre Währung auszuscheiden. In anderen Worten: Stablecoins sind eine Ergänzung zum Geld von Zentralbanken – nicht deren Ersatz.

Ihre Vorschläge in Jackson Hole sind folgende: Die Zentralbank sollte den „Ledger“ überhaupt nicht verlassen – sie sollte direkt auf der neuen Infrastruktur tokenisierte Geldmittel ausgeben. Dabei könnte die Programmierbarkeit des Systems genutzt werden, sodass das Geld automatisch fließt, sobald bestimmte Bedingungen erfüllt sind. Damit könnten die Zentralbank neue Betriebsmodi schaffen und Parameter wie die Zinssätze anpassen.Kollateralanforderungen sowie Zugangsbedingungen mit sofortiger WirkungDas klingt wie eine Theorie – deshalb sind die Daten wichtig.

Pontes ist die Kurzzeitverbindung – eine Verbindung, die es den DLT-Plattformen ermöglicht…Erhalt von Großhandelsgeschäften in Bankgeldform.Das Design ist sorgfältig durchdacht. Der Cashbetrag kann entweder als Token auf dem eigenen Buchhaltungssystem des Eurosystems gespeichert werden oder direkt in T2. Die Zahlung ist erst dann endgültig, wenn T2 dies bestätigt – es handelt sich dabei um ein „alles-oder-nichts“-Design, sodass keine Seite des Handelsgeschäfts in eine schlechte Position gerät. Die ersten vier Plattformen sind eine hilfreiche Mischung: Axiology, eine kleinere DLT-Tradingplattform; Clearstream, die Nachtradingabteilung der Deutsche Börse; Cashlink, ein deutscher Wertpapierregistrierungsunternehmen; und SWIAT, ein Netzwerk, das von einer Gruppe von Banken geschaffen wurde. Die Liste wird weiter wachsen.

Hinter Pontes läuft die „Appia“-Route – eine langfristige Strategie für die Entwicklung des europäischen Marktes im Bereich der Wasserleitungen. Diese Strategie soll bis zum Jahr 2028 verwirklicht werden. Sie wurde von einer Gruppe von 61 Institutionen entwickelt, darunter Euroclear, Euronext und Swift sowie Regulierungsbehörden wie die ESMA. Die Strategie muss eine entscheidende Frage beantworten: Sollten die Tokenisierte Gelder und Wertpapiere Europas auf einem gemeinsamen Buchhaltungssystem liegen oder auf vielen verschiedenen, miteinander verbundenen Systemen? Sie nennt das südkoreanische Projekt Hangang als Beispiel für ein solches System. Die Entscheidung bestimmt, ob die Zukunft der europäischen Großhandelsabwicklung durch einen einzigen Anbieter (die Zentralbank) oder durch viele Anbieter erfolgt. Zudem hat dieses Projekt bereits eine Geschichte vor dem Start: Seit Ende März ist das Eurosystem bereits dabei.Akzeptiert Wertpapiere, die auf DLT ausgegeben werden und in zentralen Depots gespeichert sind, als Sicherheit.Für ihre eigenen Kredite haben die europäischen Emittenten…Rund 4 Milliarden Euro an DLT-basierten festverzinslichen Anlagen seit 2021.– Frühzeitig, unregelmäßig – aber real. Ein digitaler Euro für Haushalte wird höchstens im Jahr 2029 eingeführt. Das ist eine geplante, absichtliche Umstellung – keine „Tweet“-Entscheidung.

Warum also auf Dollar-Stablecoins zielen? Lesen Sie die Zahlen, die Schnabel in Seoul veröffentlicht hat. Die Ausstattung mit Stablecoins:Nahe bei 300 Milliarden DollarTether und Circle’s USDC – die beiden wichtigsten Dollar-Coins. Rund 90 Prozent davon. Euro-nominierte Stablecoins: etwa 500 Millionen Euro zusammen – das ist nur eine Abzinsung. Etwa 85 Prozent des Handelsvolumens auf den Krypto-Börsen entfallen auf Stablecoins, die gegen andere Tokens gehandelt werden. Das bedeutet auch, dass die Dollar-Coins zur entscheidenden Rolle im Handel mit Krypto-Assets geworden sind. Ihre Sorge wird in Juni klar ausgedrückt: Die dominante Rolle der Dollar-Stablecoins könnte dazu führen, dass der US-Dollar in der tokenisierten Welt weiterhin die dominierende Währung bleibt – und das Euro auf die Randbereiche seiner eigenen finanziellen Zukunft reduziert wird.

Die USA haben bereits Gesetze für den privaten Sektor erlassen: das GENIUS-Gesetz.In Juli 2025 in Gesetz verabschiedetSetzen Sie das Bundesregelwerk hinter die Zahlungstablecoins. Europa hat zwar das umfassendste Krypto-Regelwerk der Welt unter dem MiCA-Reglement – doch es gibt keine großen europäischen Stablecoins. Deshalb antwortet Europa auf diese Situation: Wenn europäische Anleihen zu Tokens werden, können sie in Euro von Zentralbanken abgewickelt werden – und nicht in Dollar von privaten Unternehmen. Kombinieren Sie die drei Daten: September 2026, 2028, 2029 – das ist eine Art Gegengewicht, das langsam, aber sorgfältig entsteht.

Das führt uns zur Investitionsfrage. Die ehrlichste Antwort ist, dass dieser Schlagzeile-Text in dem falschen Markt angewandt wird. Die Interpretation lautet „Eine zentrale Bank unterstützt das Token-System – kaufen Sie Tokens“. Das vermischt zwei Märkte, die zufällig denselben Begriff teilen. Der Markt, um den es hier geht, sind die institutionellen Token-Märkte, die auf regulierten Wegen funktionieren. Ihre Wirtschaftsstruktur liegt in den Händen derjenigen, die die Regeln festlegen – also der etablierten Unternehmen wie Clearstream, die zu Deutsche Börse gehören, sowie Euroclear und den Börsen innerhalb der Appia-Gruppe. Die DLT-Plattformen, wie Axiology, Cashlink und SWIAT, sind private Unternehmen, die nicht auf US-Börsen gekauft werden können. Der Markt, den US-Retail-Investoren tatsächlich kaufen können, ist der öffentliche Krypto-Markt. Heute beträgt sein Wert etwa 2,6 Billionen Dollar. Allein Tether macht etwa 7% des gesamten Marktes aus. Die meiste Handelsliquidität besteht aus Dollar-Stabilcoins. Was Schnabel sagte, ändert nichts daran. Die Dominanz von Dollar-Stabilcoins auf dem Retail-Exchange-Markt ist genau das, was sie von Frankfurt nicht ändern kann. Wenn es eine Aussage gibt, die direkt mit den Investitionsmöglichkeiten zusammenhängt, dann ist es diese: In dem Maße, in dem europäische Institutionen ihre Transaktionen auf Euro der Zentralbanken verlagern, verliert die These „Der Token-Welt wird auf Stablecoins basieren“ an Bedeutung in Europa. Aber das ist ein langsamer Prozess – kein handelbarer Faktor.

Was man stattdessen auf dem Kalender verfolgen kann: Ob die tatsächliche Menge an Geld nach dem 21. September 2023 über Pontes fließt – es beginnt mit begrenzten Betriebszeiten und wird voraussichtlich bis 2028 rund um die Uhr abgewickelt werden. Ob Appias Konzept schließlich einen einzigen Buchhaltungssystem oder verbundene Netzwerke hervorbringt. Und ob irgendeine Euro-Stablecoin-Plattform wirklich eine Rolle spielt. Die Ansicht, dass Geld von Zentralbanken „auf das Chain-System muss“, ist die Überzeugung eines Vorstandsmitglieds. Die beschriebene Buchhaltung ist jedoch noch Jahre entfernt fertiggestellt. Doch die Richtung ist die Geschichte, die sich hinter der positiven Kryptowährungsthematik verbirgt: Die Abwicklung ist der Ort, an dem das Geld Macht hat – und Europa hat gerade seine Währung in den Wettbewerb gebracht, um diesen Platz zu gewinnen.