Die Angebotsspitzen bei den Anleihen sind keine Vertrauenskrise – es handelt sich vielmehr um eine Wettbewerbskrise.

Der Zins für Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren ist um 5 Prozent gestiegen. Diese Zahl bereitet den Anleihemärkten seit zwei Jahrzehnten Sorgen. Im August erreichte der Zinssatz für Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 30 Jahren 5,3 Prozent – das ist der höchste Wert seit 2007. Der Rückgang der Anleiherenditen ist so stark gewesen, dass die Hypothekeninhaber besorgt sind, die Aktienbewertungen unruhig werden und das Finanzministerium selbst versucht, die Situation zu kontrollieren. Das erste Instinkt ist Panik: Die Investoren verlieren das Vertrauen in den Haushaltsausgleich Amerikas.

Das Problem ist, dass die Daten diese Annahme nicht unterstützen. Die langfristigen Inflationserwartungen haben seit Jahren unverändert geblieben. Der 30-jährige Break-Even-Satz hat sich in etwa auf demselben Niveau gehalten.Eine gedämpfte Rate von 2,3%Das entspricht dem Ziel der Federal Reserve von 2%. Der Anstieg der Nominalzinsen erfolgt ausschließlich auf der Realzinssichtseite. Was hier vor sich geht, ist keine Krisen des Vertrauens – es handelt sich vielmehr um eine Konkurrenzkrise.

Was wird vermarktet?

Der langfristige reale Zinssatz der US-Bankenaufsicht stieg auf2,92% diese Woche – ein Anstieg gegenüber 2,55%.Am Ende des letzten Jahres. Das ist der Mechanismus, der wirkt: Die Investoren verlangen höhere realen Renditen für Kredite an die Regierung über langfristige Horizonte. Das liegt nicht daran, dass sie erwarten, dass Amerika nicht zahlt, sondern weil die Kosten für das Anlegen von Geld für einen Jahrzehnt tatsächlich gestiegen sind.

Drei Faktoren drücken den tatsächlichen Zinssatz in die Höhe. Erstens ist der „Premium“ – das zusätzliche Einkommen, das Investoren für das Risiko erhalten, langfristige Schulden zu halten – wieder auf sein historisches Niveau zurückgegangen. Dies ist kein neues Risikopremium – laut…Analytiker bei MorningstarEs handelt sich um das alte Angebot – schließlich ist es wieder auf den Markt zugelassen worden. Zweitens hat sich die natürliche Zinssatzrate erhöht. Eine stärkere Wirtschaft, engere Arbeitsmärkte sowie die Möglichkeit, dass Investitionen in KI tatsächlich zu echten Produktivitätssteigerungen führen könnten, tragen dazu bei, den neutralen Zinssatz anzuheben. Drittens hat sich der Kaufpreis für Staatsanleihen geändert. Die von Zentralbanken verwalteten Reserven werden nun von preissensibiliten Pensionsfonds und Versicherungsunternehmen ersetzt. Die Zeit des leichten Geldes ist vorbei – der letzte Käufer verlangt nun Entschädigung.

Es gibt Bedenken bezüglich der Inflation – aber sie sind nicht die Hauptursache. Sicherlich bleibt die Inflation in den USA weiterhin deutlich über dem Ziel der Fed. Die Produzentenpreise haben sich beschleunigt.0,4 % im AugustGetrieben von den Kosten der Energie. Der Konflikt mit dem Iran hat die Hormuz-Straße blockiert – dadurch wurde der Handel eingeschränkt.14 Millionen Barrel pro Tag – etwa 20 Prozent der weltweiten Öl- und LNG-Lieferung– vom Markt. Der Ölpreis ist gestiegen.Über 100 Dollar pro BarrelDurchschnittliche Preise für Benzin4,10 Dollar pro Gallone landesweit – im Vergleich zu 3,19 Dollar im Vorjahr.Die bevorzugte Kennzahl des PCE-Messsystems der Fed war…3,7% im JuliDie Märkte bestimmen die Preise ungefähr so.Eine Wahrscheinlichkeit von 71%.Bei der Sitzung im September wurde eine Steigerung um ein Viertelprozent angekündigt. Doch die Inflationserwartungen, gemessen an den Breakevens, haben sich kaum verändert. Der Rückgang der Aktienkurse hängt mit Wachstum, den Realzinsen und dem Wettbewerb um Kapital zusammen. Inflation ist eine Komplikation – nicht die Ursache.

Eine Rückkaufaktion, die eine Geschichte erzählt

Die Antwort des Finanzministeriums auf die Ankaufspolitik liefert den klaren einzigen Indikator dafür, was vor sich geht. Im September kündigte das Finanzministerium an, sein Ankaufprogramm für langfristige Schulden auszuweiten – das monatliche Limit wurde dabei verdreifacht.6 Milliarden DollarZiel war es, Liquidität zu schaffen und einen positiven Druck auf die Renditen auszuüben.

Die erste Operation wurde zurückgeholt.5,2 Milliarden Dollar an Anleihen gegen eine Angebotssumme von 10,5 Milliarden Dollar– Weniger als die Hälfte dessen, was auf dem Tisch lag. Die Menge der Produkte war kaum ausreichend, um das Limit des Programms zu erreichen. Der Markt hatte keine große Lust, Waren an die Regierung zu verkaufen. Außerdem war die Menge der Produkte einfach zu klein, um irgendeine Bedeutung zu haben – schließlich muss man sich mit einer riesigen Anzahl von Wettbewerbern auseinandersetzen.

Hier ist die Skala dieser Wettbewerbe. US-Unternehmen haben entsprechende Maßnahmen ergriffen.Im Jahr dieses Jahr wurden fast 1,7 Billionen Dollar an Unternehmensanleihen ausgegeben – ein Anstieg von 27%.Von dem Vorjahr an. Allein die Unternehmen im Bereich KI haben mehr als…1,5 Billionen Dollar an neuem SchuldenstandUm die Datenzentren und die Computing-Infrastruktur finanzieren zu können. Die private Bauausgabe für Datenzentren erreichte eine jährliche Höhe…Im Juli waren es 75 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 51 Milliarden Dollar gegenüber Ende 2023.In der Zwischenzeit liegt das Finanzdefizit der USA bei6% des BIPUnd die Bundesverschuldung ist überwunden worden.40 Billionen DollarRegierungen und Unternehmen, die Kredite aufnehmen, nutzen gleichzeitig denselben Pool an globalen Ersparnissen.

Die von der Bundesbank durchgeführte Rückkaufaktion im Wert von 5,2 Milliarden Dollar war wie eine Spritze in einem Wasserhahn – völlig unbedeutend.

Der globale Sparenpool selbst ist unter Druck. Japan – historisch der zuverlässigste Exporteur von Kapital weltweit – normalisiert die Zinssätze. Das bedeutet, dass seine Investoren ihr Geld zu Hause behalten können, anstatt US-Anleihen zu kaufen. Die Bank of Japan hat bereits…Verkauf von Staatsanleihen, um den Yen zu schützenDie alternde Bevölkerung in den entwickelten Ländern nutzt ihre Ersparnisse – anstatt sie weiter zu erhöhen. Programme zur Rückkehr der Lieferketten ins Inland sowie Maßnahmen zur Energieunabhängigkeit schaffen neue, kapitalintensive Investitionsbedürfnisse im Inland. Die begrenzten Ersparnisse können die steigenden Anforderungen der Regierungen, Unternehmen und Infrastruktur nicht bewältigen.

Die schrumpfende Marge

Die Zahlen sind immer noch handhabbar – und genau das macht sie erst wertvoll. Die nominale Wirtschaftswachstumsrate erreichte…6,56 % im zweiten QuartalDer zehnjährige Zinswert erreichte Anfang dieses Monats 4,8%. Die Kosten der Kreditaufnahme liegen weiterhin unter dem Wachstumsrate – und das ist die wesentliche Voraussetzung für die Tragbarkeit der Schulden.

Aber der Unterschied zwischen den beiden wird immer kleiner. Wenn die Zinsen auf Staatsanleihen konstant über dem Wachstumsrate liegen, dann kompoundieren sich die Zinsschulden schneller als die Einnahmen. Das ist der Mechanismus, durch den ein wettbewerbsfähiger Markt – und nicht Panik – zu einem Problem wird. Die Analysten von Societe Generale weisen darauf hin, dass das Verhältnis zwischen der Zinsrate für 30-jährige Staatsanleihen und der Dividendenrendite bei Aktien auf dem höchsten Niveau seit…Der Zusammenbruch der Dot-Com-Branche im Jahr 2000Wenn die Anleihen fast 5% Rendite bieten – und dabei praktisch kein Defaultrisiko besteht – dann ist das Risikopreium für das Aktienmarktgeschäft das wichtige Kriterium. Investoren, denen es nicht darum geht, im Aktienmarkt besser zu performen als auf dem Anleihenmarkt, werden weniger Grund dafür sehen.

Das Congressional Budget Office prognostiziert, dass die Staatsverschuldung von 98 Prozent des BIP am Ende des Jahres 2025 auf mehr als das erhöht werden wird.175% bis 2056Diese Sichtweise betrifft übrigens…20 Prozentpunkte niedriger als die eigenen Prognosen der CBO für Januar 2020 vor der Pandemie.Das Problem ist nicht, dass die Trajektorie plötzlich schlechter geworden ist. Das Problem ist vielmehr der hohe Kosten für die Wartung dieser Trajektorie.

Die Auswirkungen für den Investor

Höhere Zinsen für Staatsanleihen haben Auswirkungen auf die Wirtschaft. Die Hypothekenzinsen, die sich an den 10-Jahreszins orientieren, sind auf etwa 7% gestiegen. Die durchschnittlichen 30-jährigen Festzinsen lagen bei…6.66%Nachdem die Kredite für Autos im Februar kurzzeitig unter 6% gefallen sind, folgen die Krediterate für Autos den Entwicklungen bei den mittelfristigen Staatsanleihen. Diese haben ihre höchsten Werte seit Januar 2025 erreicht. Der Immobilienmarkt ist bereits durch eine geringe Menge an Immobilien begrenzt – Hausbesitzer, die an niedrigeren Hypothekenzinsen feststecken, haben kaum Anreize, ihre Immobilien zu verkaufen. Höhere Zinsen werden diese Beschränkungen nicht lösen. Sie werden jedoch die Neubaukosten erhöhen und die Vermieter dazu bringen, höhere Mieten zu verlangen.

Für Kapitalinvestoren ist der Mechanismus eher indirekt – aber dennoch real. Höhere Diskontraten führen dazu, dass die aktuellen Werte abgeschwächt werden. Der S&P 500 hat zugenommen.Fast 20 Prozent im letzten Jahr.Hauptsächlich liegt das daran, dass es um die Begeisterung für KI geht. Wenn der risikofreie Zinsniveau steigt, sind diese Cashflows in den heutigen Dollarwerten weniger wert. Die Kreditspreise von Investitionskrediten bleiben historisch gesehen niedrig – das bedeutet, dass es kaum eine Möglichkeit gibt, sich vor weiteren Entwicklungen zu schützen.

Der Boom bei den Investitionen in die KI-Technologie steht im Mittelpunkt dieser Situation – und ist gleichzeitig sowohl Ursache als auch Folgeerscheinung. Die Investitionswelle in die KI-Technologie treibt die Gesamtnachfrage an, führt dazu, dass die natürliche Zinssatzrate steigt, und verdrängt andere Kreditnehmer. Es handelt sich dabei auch um den am schwächsten positionierten Sektor – wenn höhere Kreditkosten die Wirtschaftlichkeit von Data-Center-Investitionen unattraktiv machen. Die private Bauausgabe für alles andere als Data-Center-Investitionen ist zurückgegangen.120 Milliarden im gleichen ZeitraumDas Kapital wird in eine bestimmte Ecke der Wirtschaft gezogen. Wenn der Kostenaufwand für dieses Kapital steigt, kann diese Ecke überverschuldet werden.

Das ist keine Katastrophen-Szenierung. Es handelt sich vielmehr um eine Neubewertung der Konditionen. Die Zinsen auf Anleihen sind höher – weil die Welt sich verändert hat, nicht weil die Investoren ihre Meinung bezüglich der Kreditwürdigkeit Amerikas geändert haben. Die US-Regierung leiht mehr Geld. Unternehmen leihen ebenfalls mehr Geld. Die globalen Ersparnisse wachsen jedoch nicht entsprechend. Die Fed hat angedeutet, dass sie die Zinsen noch weiter erhöhen könnte – nicht senken. Der Vorsitzende der Fed, Kevin Warsh, nutzte seine Rede in Jackson Hole dazu, dies zu sagen.Signal, dass die Gewährleistung von Preisstabilität weiterhin eine Priorität hat..

Die Frage für Investoren ist nicht mehr, ob die Zinssätze für immer niedrig bleiben werden. Das wird nicht der Fall sein. Die Frage ist, was die neuen Kapitaleinsätze für die Unternehmen bedeuten, für die Schulden, die sie halten, und für die Erträge, die sie erwarten. Anleihen, die vorher nur sehr geringe Renditen boten, bieten jetzt 5%. Das ist keine Krise – es ist ein Preis. Und Preise, sobald sie festgelegt sind, neigen dazu, zu bestehen bleiben, bis jemand bereit ist, sie zu ändern.