Der „Record“-Quarter des Bank of Nova Scotia hat den Wertunterschied weiter vergrößert – mehr als die Berichte zugeben.

Als die Bank of Nova Scotia am 25. August ihre Ergebnisse für das dritte Quartal bekannt gab,Der Aktienkurs stieg an einem Tag um 7,1%.Und die Reaktion war klar: Rekordeinkommen, ein Ertragswachstum von fast 9 Prozent gegenüber den Erwartungen, sowie ein Eigenkapitalrendite, das schließlich die eigene 14-prozentige mittelfristige Zielmarke des Bankensystems übertraf. Der Markt ignorierte die Hauptaussagen. Die Frage, die die Investoren eigentlich stellen sollten, ist viel enger als „Ist BNS unterbewertet?“ – es geht darum, ob dieser Rekordquartal den Unterschied zu den Wettbewerbern sowie der tatsächlichen Wert des Unternehmens ausgleicht, oder ob die Aufwärtsbewegung lediglich einen großen Teil des „leichten Geldes“ aus dem Spiel nimmt.

Beginnen Sie mit den Cashflows – schließlich beginnt oder endet jeder Bankgeschäft an diesem Punkt. Die gemelten reduzierten Gewinne pro Aktie betrugen…C$2,28Der Nettoumsatz stieg um 21 Prozent im Vergleich zum Vorjahr – insgesamt etwa 3 Milliarden Kanadische Dollar. Das ist ein Quartalsrekord. Der Umsatz stieg um 16 Prozent, der Nettenertrag aus Zinsen um 12 Prozent und der Umsatz aus Gebühren um 21 Prozent.Die angepasste Rendite des Eigenkapitals erreichte 14,2%.Es wurde das Ziel von 14% erreicht – ein Ziel, nach dem die Bank seit Jahren gesucht hat. Das ist eine echte Steigerung, keine rein buchhalterische Ergebnisdarstellung. Die Gewinne der kanadischen Banken stiegen um 12%, während der ROE in diesem Segment bei 19,4% lag. Bei Global Wealth Management betrug die Steigerung 23%. Bei Global Banking and Markets lag sie bei 37%. Bei International Banking – der Bereich, der über die Jahre hinweg das Gesamtergebnis beeinträchtigte – lag die Steigerung ebenfalls bei 37%.Steigerte sich um 6% in konstantem Währungsbetrag.Der Wandel in Lateinamerika, den Scott Thomson ausführen sollte, zeigt sich in den Zahlen des Segments.

Das ist der Teil der Geschichte, den das Rally korrekt erkannt hat. BNS trat in den Markt ein – als der günstigste und am wenigsten respektierte Bank aus Kanadas’ großen Banken. Eine nachhaltige Verbesserung des ROE ist genau die Art von Veränderung, die eine Neubewertung rechtfertigt. Was das Ergebnis des Quartals jedoch nicht sagt, ist, ob der Markt bereits dafür bezahlt hat.

Hier muss der Begriff „unterbewertet“ genauer betrachtet werden. Was die Kostenquote angeht, so liegt BNS immer noch bei etwa 1,8-mal dem Buchwert im Vergleich zum Royal Bank – dort sind es etwa 2,8-mal, bei TD etwa 2,2-mal und bei Bank of Montreal etwa 2,0-mal. Zudem erzielt BNS den höchsten Dividendenauszahlungsanteil im gesamten Sektor – etwa 3,4 %. Somit bleibt BNS nach den beiden Maßstäben, auf denen Wertinvestoren Banken beurteilen – nämlich der Kostenquote und dem Dividendenauszahlungsanteil – der günstigste unter den fünf großen Banken. Doch das Aktienkursniveau hat sich bis heute um etwa 27% gesteigert – und in den letzten zwölf Monaten um fast 47%. Der Preis-Ergebnis-Verhältnis von etwa 17 ist nicht mehr so günstig wie früher. Canadian Imperial hat dagegen ein Preis-Ergebnis-Verhältnis von etwa 15 – also ist das eine günstigere Alternative. Die Abweichung gegenüber den Konkurrenten, die BNS vor einem Jahr zu einem attraktiven Anlageobjekt machten, hat sich deutlich verringert. Die Günstigkeit von BNS als der günstigste Unternehmen mit höchstem Dividendenauszahlungsanteil ist jedoch nur eine relative Aussage – und solche Aussagen schwinden mit steigenden Kursen.

Die wichtige Disziplin ist jetzt nicht die Anzahl der Einheiten, sondern der Sicherheitsmarge. Diese Sicherheitsmarge beruht auf Krediten. In demselben Quartal wird…Die Verpflichtungen für Kreditverluste stiegen auf etwa 1,1 Milliarden Kanadische Dollar., Die beeinträchtigten Kredite stiegen im Vergleich zum vorherigen Quartal an.Und die BankFlaggen aufgezeigte Zahlungsverzögerungen bei Hypotheken in bestimmten Regionen Kanadas.All das allein reicht nicht aus, um die Situation zu erklären – die Provisionrate von etwa 56 Basispunkten ist eher so hoch, wie sie eine gesunde kanadische Bank akzeptieren würde. Doch gerade diese Abweichung kann dazu führen, dass ein „Rekord“ in einen Höhepunkt verwandelt wird. Die Bank gibt außerdem Kapital zurück, indem sie ihre Aktien zurückkauft.Eine Quartalsdividende in Höhe von 1,14 C$ zu zahlen.das, das seine…Der Anteil an gemeinsamem Kapital der Tier-1-Kategorie sinkt auf 13,1%.Eine dünnere Kapitalreserve in Kombination mit steigenden Verpflichtungen ist die Kombination, die eine passivere Einnahmeentwicklung in ein echtes Problem verwandelt – insbesondere wenn der kanadische Verbraucher oder die lateinamerikanischen Märkte schwächen.

Die ehrliche Analyse ist also gemischt – die Unterscheidung ist wichtig für alle, die entscheiden müssen, ob man weiterhin an diesem Projekt arbeiten will oder nicht. Die Entwicklung ist echt, und die operativen Daten bestätigen das. BNS ist nicht mehr das „Werttrap“, wie es sein internationales Geschäft einst war. Es bleibt dennoch der mit den höchsten Erträgen und niedrigstem Buchwert in seiner Branche. Doch nach einem Rückgang von 47% hat sich der Rabatt, den der Markt für das internationale und Kreditrisiko zahlt, verringert. Der Sicherheitsmarge muss nun aus der Qualität der Kredite kommen – nicht aus einer stark reduzierten Bewertung. Die Bank selbst trägt somit die Verantwortung.Die Umsätze steigen um 8,3 Prozent pro Jahr und erreichen 43,5 Milliarden Kanadische Dollar.Und die Einnahmen betragen bis 2029 12 Milliarden C$ – das ist eine vernünftige Planung. Doch die Prognosen sind keine tatsächlichen Cashflows.

Für einen Investor, der heute entscheidet, hat sich die Frage geändert. Vor sechs Monaten war BNS einfach eine „Margin-of-Safety“-Anlage: Der Preis war so niedrig, dass er auch einen schlechten Quartalzustand überstehen konnte und den Käufer schützen konnte. Nach dem Rekordquartal und der Aufwärtsbewegung ist es nun eine klarere Situation – der Preis ist zwar noch niedrig, aber immerhin weniger als zuvor. Die Schutzfunktion wird nun vom Preis auf den Kreditzyklus übertragen. Die Rekordgewinne waren tatsächlich vorhanden, und die Entwicklung ist richtig. Ob der verbleibende Bonus gegenüber dem Trend der geschädigten Kredite noch wertvoll ist, bleibt eine Entscheidung, die die Entwicklung noch offen lässt.