Der Boom bei Vaca Muerta in Argentinien ist tatsächlich vorhanden. Die vier Aktien zeigen das deutlich.

Argentinas unkonventionelles Öl aus Vaca Muerta erreichte einen Rekordwert.616.490 Barrel pro Tag im Juni 2026 – ein Anstieg von 28% gegenüber dem Vorjahr. Dies entspricht 71% der gesamten Ölproduktion des Landes.Das Erdgas aus derselben Formation beträgt 3,8 Milliarden Kubikfuß pro Tag. Die Formation enthält…Die zweitgrößte Reservoir von Schlammgas und das viertgrößte Reservoir von Schlammöl weltweit.Und es befindet sich noch in den Anfangsstadien der Entwicklung.

Die Beförderungskosten – also der Aufwand, den es kostet, das Öl und Gas aus dem Boden zu holen – betragen etwa…4 bis 4,50 Dollar pro Barrel Öl-EquivalentBei den aktuellen Rohpreisen liegt das Break-even-Niveau irgendwo dazwischen.36 und 45 Dollar pro BarrelDer Unterschied zwischen den Kosten und dem Marktpreis ist der Ort, aus dem die Cashflows stammen. Im Moment kommen diese Cashflows in großer Menge von unten.

Vier börsennotierte Unternehmen bieten US-Investoren die Möglichkeit, an diesem Boom teilzuhaben. Drei von ihnen sind Produzenten. Ein anderes Unternehmen ist ein Straßenbahnhalt. Wenn man ihre Cashflows, Bilanzen und Bewertungen gegeneinander vergleicht, sehen sie eher wie eine Gruppe unterschiedlicher Unternehmen mit unterschiedlichen Risiken aus.

Der Cash-Motor: YPF

YPF ist mit Abstand der größte Akteur auf diesem Gebiet. Es handelt sich um das staatlich kontrollierte Energieunternehmen Argentiniens – die Regierung besitzt etwa 45 Prozent der Anteile. YPF produziert etwa 32 Prozent des nationalen Öls und 27 Prozent des nationalen Gases. Zudem besitzt YPF den größten Flächenanteil in Vaca Muerta.

Im ersten Halbjahr 2026 waren die Betriebscashflows von YPF…Es ist mehr als verdoppelt – auf 4,2 Milliarden Dollar.Die Umsatzverdienste im zweiten Quartal waren6,57 Milliarden Dollar, dazu 2,8 Milliarden Dollar an angepasstem EBITDA.Das Unternehmen schätzt, dass es im gesamten Jahr 8 Milliarden US-Dollar an EBITDA erzielen wird. Zudem plant es, 6,2 Milliarden US-Dollar für Investitionen auszugeben. Im Juni hatte YPF eine Rekordlage an Bargeld von etwa 2,5 Milliarden US-Dollar.

Der nachfolgende operative Cashflow über den gesamten Zeitraum TTM beträgt 7,2 Milliarden Dollar. Der freie Cashflow liegt bei 2,1 Milliarden Dollar.

Der Aktienkurs ist im Jahresvergleich um etwa 39% gestiegen. Die Marktkapitalisierung beträgt etwa 20 Milliarden Dollar. Doch das Multiplikatorniveau ist es, das die interessante Seite der Situation darstellt. YPF wird mit einem EV/EBITDA von etwa 3,9-mal gehandelt. Für ein Unternehmen, das eine operativen Cashflow von 7,2 Milliarden Dollar erzielt und seine Produktion in diesem Tempo weiter ausbaut, ist das eine günstige Kennzahl im Vergleich zu den Standards der Ölindustrie.

Abgesehen von dem Bilanzverhältnis hat YPF insgesamt 19,6 Milliarden Dollar an Schulden gegenüber 12,8 Milliarden Dollar an Eigenkapital – ein Schulden-Eigenkapital-Verhältnis von 79%. Dieses Leverage ist unter den gegebenen Bedingungen handhabbar. Doch es einschränkt die Fähigkeit des Unternehmens, große neue Projekte zu finanzieren, ohne weitere Kapitalreserven aufzunehmen oder die Schulden weiter zu erhöhen.

Und die neuen Projekte sind enorm. YPF hat zwei Vorschläge unter dem RIGI-System eingereicht – einem Anreizsystem der argentinischen Regierung für große Investitionen. Dabei wird eine Laufzeit von 30 Jahren für steuerliche, zollliche und Währungsstabilität gewährt. Das erste Projekt ist…25 Milliarden Dollar für die Erweiterung des Ölgeschäfts in Vaca Muerta – Ziel ist eine Produktion von 240.000 Barrel pro Tag bis zum Jahr 2032.Der zweite Projekt betrifft ein Projekt mit einem Wert von 51 Milliarden Dollar für das Verfahren der Tiefgefriertransportung von Erdgas – mit Partnern wie ENI und XRG (ADNOC aus Abu Dhabi). Dieses Projekt wird ab 2030 oder 2031 durch fahrende Tiefgefrieranlagen das Gas exportieren.

Die 51 Milliarden Dollar betragen die Gesamkosten für den gesamten Projektverlauf – nicht die Anschaffungskosten im Einzelnen. Doch diese Zahl zeigt die Größe des Projekts an, das YPF verfolgt. Das Unternehmen sagt damit im Grunde: „Wir sind bereits ein wichtiger Akteur in der Finanzwelt. Lassen Sie uns noch mehr Kapital investieren, um noch größer zu werden. Dazu werden wir das Geld durch Schulden, Projektfinanzierung und IPOs von Tochterunternehmen beschaffen.“

Der Markt mag skeptisch sein – und diese Skepsis spiegelt sich in der niedrigen Multiplikatornation wider.

Der König des Randbereichs: Vista Energy

Vergleichen wir das nun mit Vista Energy – einem in Mexiko ansässigen Schürfunternehmen, das im Jahr 2025 die Assets von Equinor’s Vaca Muerta übernommen hat.

Vista erzielte im zweiten Quartal 2026 eine Adjustierte EBITDA von 805 Millionen Dollar – fast doppelt so viel wie im Vorjahr – bei einem EBITDA-Marge von 70 Prozent. Diese Marge ist beeindruckend. Im Vergleich dazu liegt die EBITDA-Marge von YPF bei etwa 30 Prozent. Der Unterschied ist, dass Vista ein fokussierter Produzent auf der Anfangshöhe ist und keine Verarbeitungs- oder Einzelhandelsaktivitäten hat. Daher fließen seine Umsätze direkt in die Gewinne.

Die Produktion stieg im Vergleich zum Vorjahr um 32% auf 156.000 BOE pro Tag. Die Transportkosten betragen 4,50 US-Dollar pro BOE – ein Rückgang von 4% gegenüber dem Vorjahr. Das Unternehmen erzielte im zweiten Quartal einen freien Cashflow von 491 Millionen US-Dollar – auch nach Abzug der Kosten für den Kauf von Equinor.

Vista wird zu einem Preis gehandelt, der etwa 5,6-mal so hoch ist wie der EV/EBITDA-Wert – das ist etwa 43% höher als bei YPF. Das Unternehmen hat 5,8 Milliarden Dollar an Schulden gegenüber 3,5 Milliarden Dollar an Eigenkapital. Der Verschuldungsgrad beträgt daher 104%, was schlechter ist als bei YPF.

Vista ist daher stärker bewertet – sie wird mit einem höheren Multiplikator gehandelt – und hat eine kleinere Gesamtgröße. Der höhere Multiplikator spiegelt höhere Margen, schnelleres Wachstum sowie ein saubereres Geschäftsmodell wider. Die Frage für die Investoren ist, ob dieses Wachstum nachhaltig ist und ob der Multiplikator bereits angemessen angegeben ist.

Das ist die Zahl, die die Rendite beeinflusst. Vistas Return on Invested Capital liegt bei fast 20 %, während YPF nur 6 % beträgt. Das ist nicht nur eine Frage der Bewertung – es handelt sich dabei um eine Frage der Qualität. Vista erzielt eine bessere Rendite pro jedem investierten Dollar.

Wenn das so bleibt, wenn das Unternehmen wächst, dann ist der Aufpreis sinnvoll. Wenn die Margen jedoch schrumpfen, weil die Produktion schwieriger wird oder die Betriebskosten steigen, dann wird der Aufpreis zu einer Belastung.

Die Straße für die Gebührenzahlung: Transportadora de Gas (TGS)

Dann gibt es noch den Nicht-Produzenten. Transportadora de Gas besitzt und betreibt…Rund 9.000 Kilometer hoher Druckgasleitungen, die Vaca Muerta mit den Verbraucherzentren in Argentinien verbinden.TGS ist eine Gebührenstraße – sie erhält regulierte Gebühren für den Transport von Gas. Dieses Modell ist in hohem Maße vor Schwankungen der Rohstoffpreise geschützt.

TGS erzielt etwa 508 Millionen Dollar an operativen Cashflows. Der freie Cashflow beträgt 202 Millionen Dollar – ein positiver Wert, der jedoch um 41% gegenüber dem Vorjahr sinkt, aufgrund der hohen Investitionen. Der Bereich des Gastransports – der Kernbereich mit Gebührenverfahren – erzielt einen EBITDA-Marge von 57–63%. Dieser Bereich macht etwa 43% des Gesamt-EBITDA aus. Der Bereich der Flüssigkeiten bietet zudem eine größere Auswahl an Rohstoffen und eine höhere Menge an Produkten – das EBITDA-Beteiligungsniveau dieses Bereichs hat sich im Vergleich zum Vorjahr mehr als verdoppelt.

TGS hat gerade ein Projekt zur Ausweitung der Produktion von Naturgasflüssigkeiten im Wert von 3 Milliarden Dollar angekündigt. Dadurch wird die Leverage vorübergehend auf etwa 3 Mal das Nettoverbindlichkeitsniveau im Verhältnis zum EBITDA steigen – dieser Zustand wird im Jahr 2028 oder 2029 erreicht werden. Das ist für einen Autobahnbetreiber zwar aggressiv, aber die Kreditqualität des Unternehmens hat sich verbessert – sowohl S&P (B+) als auch Moody’s (B1) haben das Unternehmen kürzlich auf eine höhere Bewertung herabgestuft.

Die TGS wird zu einem Niveau gehandelt, das etwa 6,1-mal so hoch ist wie der EV/EBITDA-Wert. Die Zahlung von Dividenden beträgt etwa 3,3%. Der aktuelle Verhältniszahlungsvermögen liegt bei 367%. Das Aktienkursniveau ist im Vergleich zum Vorjahr um etwa 9% gesunken. Das ist die Spannung: Es handelt sich dabei um das sicherste Geschäftsmodell innerhalb dieser Gruppe – doch gleichzeitig wird das Aktie zu einem höheren Multiplikator gehandelt. Zudem nutzt das Unternehmen eine hohe Verschuldung.

Die geteilte Gruppe: Pampa Energia

Pampa Energia ergänzt die vier Anbieter. Es handelt sich um einen integrierten Anbieter, der sich auf den Rohstoffhandel mit Öl, Gas und Stromerzeugung spezialisiert hat.415 Millionen US-Dollar an angepasstem EBITDA im zweiten Quartal 2026 – ein Anstieg von 28 Prozent gegenüber dem vorherigen Quartal.Aber das ganze Bild ist viel komplizierter.

Pampas’ abfallender Freigeldfluss beträgt negative 426 Millionen Dollar – das Unternehmen ausgibt mehr für Investitionen als es durch den operativen Cashflow erhält. Das liegt daran, dass die Investitionen bei 1,1 Milliarden Dollar im TTM-Zeitraum liegen, während der operativen Cashflow nur 663 Millionen Dollar beträgt.

Pampa wird mit einem Multiplikator von etwa 6,2 EV/EBITDA bewertet – das ist der höchste Multiplikator unter den drei Produzenten. Der Aktie ist es bisher um etwa 9% an Wert verloren. Der Markt belohnt Pampa für die Entwicklung von Vaca Muerta nicht so gut wie Vista. Der Grund dafür ist, dass Pampas Geschäft sich auf verschiedene Bereiche erstreckt – insbesondere auf die Energieerzeugung und -verteilung. Dadurch wird der „reinliche“ Schichtbergbau-Ertrag reduziert. Das Unternehmen erzielt zwar solide Cash-Einnahmen aus dem Stromverkauf, aber der langsame Investitionszyklus bedeutet, dass weniger Geld für Dividenden zur Verfügung steht. Derzeit werden keine Dividenden gezahlt.

Was die Zahlen sagen

Hier landen die Beweise.

Wenn Sie nach dem günstigsten Mittel zur Steigerung des Cashflows suchen, dann ist YPF das Richtige.Bei einer Multiplikation von 3,9 mal EV/EBITDA wird dieses Unternehmen mit 20 Milliarden Dollar bewertet – ein Preisniveau, das deutlich unter dem von fast allen vergleichbaren mittelgroßen Unternehmenen auf dem Markt liegt. Die Produktion wächst, der Cashflow beschleunigt sich, und die Bilanz – auch wenn sie durch Verschuldung belastet ist – kann die Belastungen tragen, solange die Rohstoffpreise über 45 Dollar pro Barrel liegen. Das Risiko liegt nicht im aktuellen Geschäft, sondern in der Kapitalallokation. YPF plant für viele Jahre Projekte im Wert von insgesamt 51 Milliarden Dollar – doch der Markt hat noch keine Vertrauen in die Erfolgsaussichten dieser Projekte. Ein niedriges Multiplikatorn gegenüber solchen enormen Investitionen ist entweder ein Sicherheitsmarge oder ein Warnsignal.

Wenn Sie auf Qualität und Langlebigkeit achten, dann hat Vista Energy das bessere Betriebsprofil.Ein EBITDA-Marge von 70% und ein ROIC von 20% sind Zahlen, die einen Preisaufschlag rechtfertigen. Doch bei einem EV/EBITDA von 5,6-mal und einer höheren Verschuldung als bei YPF besteht das Risiko, dass das Wachstumstempo abnimmt, die Marge sinkt und die Multiplikationszahlen sinken. Das Aktienkurs ist in diesem Jahr um 44% gestiegen – doch die Frage ist, ob die nächsten 12 Monate genauso erfolgreich sein werden wie letztes Jahr.

TGS ist eine Gebührenpflichtige Straße.Und das ist das Modell, das ich bevorzuge, wenn die Preise für Rohstoffe sinken. Doch das 3 Milliarden Dollar große NGL-Projekt führt zu einem Rohstoffrisiko sowie zu einer Art „Leerverkauf“, was teilweise die durch Gebühren gestützte Absicherung beeinträchtigt. Bei einem EV/EBITDA von 6,1 sind die Kosten von TGS im Vergleich zu seinen amerikanischen Wettbewerbern nicht günstig. Der Rückgang der kurzfristigen Cashflows deutet darauf hin, dass der Markt angemessen vorsichtig ist. Der 3,3-prozentige Dividendenzins ist real – doch die Absicherung hängt von der Umsetzung ab.

Pampa ist am vielfältigsten – doch es ist nicht klar, was genau es verkauft.Starke Cash-Masse, steigende Ölproduktion – aber negative Freiflussflüsse und keine Dividenden. Die gemischten Signale erklären den Mangel an Vertrauen.

Der „Vaca Muerta-Boom“ ist tatsächlich vorhanden. Die Produktionszahlen lügen nicht. Doch „Argentinische Schiefergesteine“ sind nicht ein einzelner Investitionsprojekt – es handelt sich um mehrere Projekte. Diese Projekte haben nicht alle denselben Risiko-Reward-Verhältnis. Dasjenige Projekt, das am günstigsten erscheint, hat die größten Kapitalaufwendungen und den komplexesten Bilanzstatus. Dasjenige Projekt, das aus operativer Sicht am besten aussieht, erzielt einen höheren Preis – und dafür muss eine kontinuierliche Exzellenz gezeigt werden. Die Autobahn ist das sicherste Modell – doch sie wird immer riskanter.

Im Bereich der Energie ist der Cashflow entscheidend – doch die Disziplin bezüglich des Kapitals ist die „Regel“, die diesen Cashflow kontrolliert. Vaca Muerta verfügt über viel Cashflow. Ob es genügend Disziplin gibt, hängt von der Firma ab, die man betrachtet.